トークンの実用性
原文タイトル：《Tokenomics 103: Utility》
著者：Nat Eliason
翻訳：Lu, WhoKnows DAO
01 はじめに
トークン経済学シリーズの記事の第一部では、企業やプロジェクトのトークンを評価する際に理解しておくべき高度な概念を紹介しました。このシリーズの第二部では、トークンの供給を分析する方法を紹介し、排出率、市場価値とFDVの関係、総供給量、トークンの分布などの側面を含めました。第三部では、トークンの実用性について紹介します。実用性は、トークン経済学モデルを構築する過程で、需要側の分野に属するテーマです。トークンに優れた供給モデルがあっても、人々がそれを保有するための良い理由が存在する必要があります。トークンが実用的でなければ、トークンに対する需要は生まれず、誰もそれを購入したり保有したりしたいとは思わないでしょう。トークンの実用性の問題について深く議論しましょう。以下は、トークンが機能するシナリオです：
- 支出 vs 保有；
- キャッシュフロー；
- ガバナンス；
- 担保；
02 支出 vs 保有
トークンを理解する際に最初に明確にすべき問題は、あなたがこのトークンをプロトコルの使用コストを支払うために保有しているのか、それとも投資のために保有しているのかということです。もしこれがあなたが使うべきトークンであれば、長期的に保有する意味はありません。必要なときに少量を購入すれば良いのです。したがって、これらのトークンがどのように使用されるかを明確にすることは、あなたが最初に研究すべきことの一つです。たとえば、Chainlinkを見てみましょう。Chainlinkは暗号の世界で最も重要なサービスの一つです。DAppが安定して動作するための核心的なインフラストラクチャです。したがって、LINKを購入することは良い投資であるべきですよね？しかし、2019年の中頃に購入しなければ、状況は私たちが考えているほど良くありません。以下のグラフを見てください：
2019年7月以降にLINKを購入し保有していた場合、50-90%の価値を失っていることになります。なぜこうなったのでしょうか？
一見すると、LINKは良い投資対象のように見えます。限られた供給、価値のあるインフラ、すべてが素晴らしい。しかし、問題はアプリケーションのシナリオです。LINKトークンは主にChainlinkのサービスを支払うために使用されるものであり、消費トークンであって投資トークンではありません。
LINKを保有している場合、現在このトークンができることはChainlinkのサービスを支払うことだけです。このサービスは非常に重要であり、事前にトークンを購入する必要はなく、必要に応じて購入できます。
今年、Chainlinkは収益を共有するためのステーキングトークンを発表していますが、具体的な詳細や開始時期はわかりません。したがって、現在LINKの唯一の用途は彼らのサービスを消費することです。
支出（Spending）トークンを投資対象として考えることには別の問題があります。母体プラットフォームはトークン価格の上昇を放物線のように見たくないのです。もしLINKが大幅に価値を上げれば、Chainlinkのサービスはより高価になり、ユーザーは他のプラットフォームを探すかもしれません。Chainlinkが二種類のトークンを持つ方が理にかなっているかもしれません：一つはプラットフォームサービスの支払い用、もう一つはステーキング投資用ですが、これは別の話です。
現在、LINKは投資対象として以下の問題があります：
- このトークンは消費支出としての役割を果たす；
- Chainlinkは自社のサービスの価格が高くなりすぎることを望んでいない；
- LINK保有者にはキャッシュフローや他の使用シナリオがない；
再度申し上げますが、Chainlinkはこの分野で最も重要なプロジェクトの一つですが、それが彼らのトークンが同じ投資価値を持つことを意味するわけではありません！
もう一つの良い例は、P2Eゲームで使用されるゲームトークンです。たとえば、Axie InfinityのSLPやCrypto RaiderのAURUMです。
Crypto RaidersでAURUMを獲得した場合、それは主にキャラクターを雇ったり、ダンジョンの鍵と交換するために使用されます。これは長期的に保有すべきものではありません。なぜなら、その供給量は固定されておらず、インフレ率が常に変動しているからです。また、キャッシュフローを生むこともなく、ガバナンスにも使用できず、支出以外の効用はありません。SLPも同様で、価格には上昇の範囲がありますが、投資対象とは言えません。Axie Infinityでは投資トークンはAXSであり、Crypto RaidersではRAIDERです。
したがって、トークンを調査する際の最初の問題は、そのトークンがアプリ内で消費されるものなのか、それとも説得力のある長期投資の提案を提供するものなのか、単なる消費ではないのかということです。
03 キャッシュフロー
もしあなたがトークンを保有しようとしているのであれば、次の質問は「なぜそれを保有するのか？」ということになります。最も一般的で説得力のある使用シナリオは、トークンを保有することで得られるキャッシュフローです。もし保有と消費の過程で報酬を得るメカニズムがあれば、それらは購入する価値があります。たとえそれがBTCやETHのように長期間価格を維持できなくても。手数料の分配は、このメカニズムを実現する一つの方法です。もしあなたがSUSHIを購入すれば、それを保有し、SushiSwapの長期的な価値に投資することができます。または、SushiをステーキングしてxSUSHIを得ることができ、これはこのプラットフォームが生み出すすべての手数料の分配を得る方法です。
xSUSHIは「流動的ステーキングトークン」です。取引手数料の分配を受けるためには、SUSHIをステーキングする必要があります。さらに、xSUSHIの換算価格は時間とともに上昇します。これにより、どこにいてもこのトークンを保有したくなります。なぜなら、AAVEなどのプラットフォームに預け入れて二次借入の担保として使用することを避けるためです。10%の年利率を得ることは、普通のSUSHIトークンの0%の利益よりもはるかに良いですが、私たちは利益本位のトークンの価値変動を考慮する必要があります。xSUSHIの例では、SUSHI自体の価値がETHや他の主流トークンに対して常に低下しているため、10%APRによる利益は、トークンの価値下落による損失を相殺するには不十分です。2020年11月にSUSHIを購入していない限り、この取引は悪いものになります。
私がよく話すConvexは、キャッシュフローをもたらす別のトークンです。Llama Airforce Unionによると（すべての情報はThe Curve Warsという記事で紹介されています）、現在Convexの年利率は44%です。
さらに、ConvexのETHに対する価格を見てみると、そのパフォーマンスがはるかに良いことがわかります。
したがって、このトークンは現在ETHの価値上昇に良好であり、44%の配当を支払っています。これはウィンウィンの状況です。1月にCVXを購入した場合、それは価格のピークであったかもしれませんが、この3ヶ月で約10%のROIによる収入は、その時から現在までの下落幅の大部分を補っています。トークンのキャッシュフローについて、最終的に確認すべきことは、それらがどのように生成されるかです。これらのトークンをステーキングすることが、単に同じトークンをより多く得るだけであり、それらが市場に放出される場合、実際には何も得られず、単に自分のトークンの価値が希薄化するのを避けているだけです。実際の収入に基づくキャッシュフローを持つプロジェクトを見つけたいと思います。そして理想的には、あなたがステーキングしているトークンを支払わないものです。
Convexは、あなたのステーキングに基づいてさまざまなトークンを支払います。Crypto Raidersでは、あなたのRAIDERがステーキングされているとき、ゲーム内で消費したAURUMに基づいてリベートを得ることができます。しかし、現在のDopexでは、ステーキング収入はDPXとrDPXで支払われており、これはトークンの放出方法の一つであり、収入分配プランが始まるまで続きます。したがって、そのキャッシュフローシステムはConvexほど良くはありませんが、少なくともプロトコル内でのトークンシェアが希薄化されるプレッシャーを軽減しています。近い将来、このシステムは実際の収入分配システムに移行するでしょう。
私にとって、キャッシュフローはトークンを利用して利益を得る最も興味深い形です。それが保有したいトークンであれば、単にETHを保有するよりもそれを保有する価値があります。トークンの将来の価値上昇に投資することに加えて、キャッシュフローも良い方法です。しかし、ここには他に考慮すべき要素があり、次はガバナンスです。
04 ガバナンス
もしあなたがあるプロトコルを非常に気に入っていて、彼らの意思決定に参加したいのであれば、ガバナンスは投資できるトークンの利用方法の一つです。たとえそれが上記のいくつかの基準を満たさない場合でも、投資する価値があります。たとえば、ここにAAVE対ETHのグラフがあります：
しかし、AAVEのコミュニティは非常に活発であり、大多数のガバナンス提案は25万～40万の投票を集めます：
したがって、他のDefiプロトコルに属している場合、リスク投資会社である場合、または単にAAVEの将来の意思決定に影響を与えたいと思っている場合、いくつかのAAVEトークンを保有して提案を行い投票することは価値があります。
私個人としては、この権利が十分な魅力を持っているとは思いません。私はAAVEの発展がプラットフォームの中央集権的な意思決定方法を通じて実現されると信じたいです。しかし、ある状況では、このシナリオにはアービトラージの余地があります。技術的には、Convexのキャッシュフローはガバナンス投票を賄賂として得られるため、プロトコルに影響を与えるガバナンス投票がある場合、意思決定において一席を得ることは利益をもたらすでしょう。
もしあなたがDAOのトークンを保有している場合、ガバナンス権も大きな権利です。あなたが保有するCabin DAOトークンが多ければ多いほど、Cabinの重要な意思決定、たとえば基金の使い方や誰がパートナーになれるかにおいて、より多くの発言権を得ることができます。他の有名なDAO組織でも同様です、たとえばFWBなど。
したがって、もしあなたの目標がコミュニティのガバナンスに参加することであれば、トークンがもたらすガバナンス権は非常に大きなものになります。もしあなたが最大のROIを追求しているのであれば、ガバナンス権だけを考慮するのはやや不十分です。
では、トークンを保有する前に考慮すべき最後のことは、そのトークンが担保として使用できるかどうかです。
05 担保
もしあなたがあるプロトコルのトークンを購入し、長期的に保有したいのであれば、最も避けたい状況は、短期的な流動性資金を得るためにこれらのトークンを売却することです。もしかしたら、あなたの税金が予想以上に高いかもしれませんし、車の頭金を支払いたいかもしれません。どんな状況であれ、投資資産から流動資金を得ることは、長期保有にとって大きな助けになります。したがって、あなたが最後に尋ねるべき質問は、このトークンが主流の貸出プラットフォームで担保として使用できるかどうかです。xSUSHIは良い例です。なぜなら、AAVEでxSUSHIを預け入れて貸出を行うことができるからです。これにはあまり多くの利息を支払う必要がなく、預け入れたときにも10%の利益を得ることができます。AAVEでは、あなたの担保資産の価値の50%に相当する他の資産、たとえばETHやUSDCを借りることができます。SPELLトークンを担保にすると、Abracadabraでも同様のことができます。
これはトークンの実用性の要素の中で最も目立たないかもしれませんが、考慮する価値はあります。投資対象を担保として貸し出すことができれば、資産を保有することがより容易になります。
06 供給と需要を結びつけることを始める
さて、私たちはトークンの供給とトークンの実用性という二つのより深いテーマについて議論してきました。私がこのように整理したのは、まずトークンの供給を観察し、この記事で挙げたテストの問題を通過した場合にのみ、トークンの実用性について考えるからです。それがこれらの考慮を通過した場合、私はますます良い投資であると感じるでしょう。しかし、まだ議論していない要素がもっとあります。たとえば、ゲーム理論、成長と採用です。このシリーズの今後の記事では、これらについても引き続き議論していきます。
