SBF 最新自述：Alamedaが数百億ドルの損失を出した真の理由とその全過程

原文タイトル：《FTXプレモルタム概要》

著者：サム・バンクマン-フリード

編訳：麟奇，ChainCatcher

要約

2022年11月中旬、FTXインターナショナルは実質的に破産しました。FTXの伝説的な物語は、結局のところ、VoyagerとCelsiusの間の物語です。

これら三つの事象が組み合わさり、最終的に内爆を引き起こしました。

a) 2021年の間に、Alamedaのバランスシートは約1000億ドルの純資産価値に成長し、そのうち80億ドルの借入金（レバレッジ）と70億ドルの流動資金を手元に持っていました。

b) Alamedaは市場リスクを十分にヘッジできませんでした。2022年の間に、株式と暗号通貨の両方で一連の大規模な市場崩壊が発生し、その結果、資産価値が約80%減少しました。

c) 2022年11月、BinanceのCEOによって促進された極端で迅速なターゲット型の崩壊がAlamedaを破産に追い込みました。

その後、Alamedaの状況はFTXや他の場所に波及し、3ACなどがVoyager、Genesis、Celsius、BlockFi、Geminiなどに最終的な影響を与えました。

それにもかかわらず、比較的客観的な資金回収の可能性は依然として存在します。FTX USは完全に支払い能力があり、すべての顧客の資金を返還できるはずです。FTXインターナショナルは数十億ドルの資産を持っており、私はほぼすべての個人資産を顧客に捧げました。

いくつかの重要なポイント

この記事は、FTXインターナショナルが支払い能力を持っているかどうかについての議論です。

これはFTX USには関係ありません。なぜなら、FTX USは完全に支払い能力があり、常にそうであったからです。私がFTXアメリカをRayと破産保護チームに引き渡したとき、顧客残高を除いて約3.5億ドルの純現金を手元に持っていました。その資金と顧客はFTXインターナショナルから隔離されています。

しかし、奇妙なことに、FTX USのユーザーはまだ補償を受けておらず、資金を取り戻していません。

これは私がFTX USを引き渡したときのバランスシートの記録です：

FTXインターナショナルは米国以外で運営され、米国以外で規制され、米国以外で設立され、非米国顧客を受け入れています。
（実際には、バハマに本社を置き、バハマに登録され、現地でFTX Digital Markets LTDという名前で運営されています）。
米国の顧客は（依然として支払い能力のある）FTX US取引所にいます。

上院議員はSullivan & Crowell（S&C）の潜在的な利益相反について懸念を示しています。S&Cの声明とは対照的に、彼らは「FTXとの関係が限られており、主に取引関係である」と述べています。S&CはFTXインターナショナルの破産前の主要な法律事務所の一つであり、FTX USの主要な法律事務所でもあります。FTX USのCEOはS&C出身で、彼らはFTX USの最も重要な規制申請において協力し、FTXインターナショナルのいくつかの重要な規制問題でも協力しています。また、FTX USの最も重要な取引においても協力しています。私がニューヨークを訪れたとき、時々S&Cのオフィスで働いていました。

S&CとGCは主要な当事者であり、私にFTXのCEOに彼ら自身が選んだ候補者を任命するよう脅迫しました。その候補者は支払い能力のあるFTX USから選ばれ、その後第11章の破産手続きを申請し、S&Cを債務者の顧問として選びました。

破産しているにもかかわらず、運営の最後の数日間に約50億ドルの引き出しを処理したにもかかわらず、FTXインターナショナルは依然として大量の資産を保持しており、Rayが引き継いだ時点で約80億ドルの異なる流動性資産を持っていました。
そのほかにも、破産保護申請後に署名された意向書を含む多くの潜在的な資金調達提案があり、総額は40億ドルを超えています。私は、FTXインターナショナルに数週間の時間を与えれば、顧客に基本的な補償を提供するために非流動資産と株式を利用して十分な資金を調達できる可能性が高いと信じています。

しかし、S&CがFTXに破産保護を申請するよう圧力をかけて以来、これらの道が放棄された可能性を懸念しています。今でも、FTXインターナショナルが再起動すれば、顧客が実質的な補償を受ける可能性があると信じています。

FTXの流動性は2019年から主にAlamedaに依存していましたが、2022年にはFTXの流動性は多様化し、AlamedaのFTXでの取引量は約2%に減少しました。

私は資金を盗んだわけではなく、もちろん数十億ドルを隠したわけでもありません。過去と現在を問わず、私のほぼすべての資産はFTXの顧客を支援するために使用できます。例えば、破産保護チームが私のD&O法的費用補償を履行する意向があれば、私はRobinhoodでのほぼすべてまたは100%の個人株式を顧客に寄付することを提案しました。

FTXインターナショナルとAlamedaは2021年には合法的かつ独立して利益を上げている企業であり、それぞれ数十億ドルを稼いでいました。

その後、Alamedaは2022年の間に一連の市場崩壊により資産価値が約80%減少しました。これは昨年の3ACや他の暗号通貨企業と同様です。そしてその後、ターゲットを絞った攻撃によってさらに資産が減少しました。FTXはAlamedaの衰退の影響を受け、Voyagerや他の企業が3ACや他の企業の影響を受けたのと同様です。

文中の多くの箇所で、私は依然として近似的な判断を強いられています。私の多くの個人パスワードは第11章の破産チームによって保持されており、データは言うまでもありません。彼らがデータを対話に加えたいのであれば、私は歓迎します。

また、私は過去数年間、Alamedaを運営していませんでした。

したがって、多くのことは事後的に組み立てられたものであり、モデルや近似値に基づいており、一般的には私がCEOを辞任する前のデータに基づいています。

事件の発生の 概要

2021

2021年の間に、Alamedaの資産純価値は急増し、私のモデルによれば年末には約1000億ドルの市場価値がありました。SRMのような資産を無視しても、完全に希釈された資産は流通量を大きく上回っており、私はそれでも約500億ドルだと考えています。

2021年の間に、Alamedaのポジションも増加しました。

特に、私は約80億ドルの借入金があると考えており、これらの資金は以下の用途に使われたと思います：
a) 貸し手に約10億ドルの利息を支払う
b) 約30億ドルをFTXの既存投資リストから買い取るためにBinanceのFTX株を買い取る
c) 約40億ドルのベンチャーキャピタル

（私が言う「借入金純額」は、基本的に借入金から返済に使用できる流動資産を差し引いたものを指します。2021年のこの借入金純額は、FTXのマージントレーディングからではなく、Genesis、Celsius、Voyagerなどの第三者貸出プラットフォームから主に得られました）。

したがって、2022年の初めまでに、Alamedaのバランスシートは大体次のようになっていると信じています。

a) 約1000億ドルの資産純価値
b) 約120億ドルの流動性が第三者サービスデスク（Genesisなど）から来ている。
c) 約100億ドルの流動性
d) 約1.06倍のレバレッジ

この状況では、80億ドルの非流動性ポジション（数百億ドルの第三者貸出者の利用可能な信用/マージン）が合理的であり、リスクも小さいと思われました。私は、AlamedaのSOLだけで借入金純額を支払うのに十分だと考えています。また、これは第三者貸出サービスデスクから来ており、彼らはAlamedaの正確なバランスシートを受け取っていると聞いています。

当時、FTXインターナショナルに対するAlamedaのポジションは合理的であり、私のモデルによれば約13億ドルで、数百億ドルの資産を担保にしており、FTXは当時GAAP監査に成功していました。

したがって、2021年末までにAlamedaを水没させるには、94%の市場崩壊が必要です！しかもSRMや類似の資産だけでなく、これらを考慮しなくても、Alamedaは依然として大量の過剰担保を持っていました。私はそのSOLポジションだけでそのレバレッジを上回ると考えています。

しかし、Alamedaは市場の極端な崩壊リスクを十分にヘッジできませんでした：1000億ドルの資産の中でヘッジは数十億ドルしかありませんでした。彼らの純レバレッジ（[純ポジション-ヘッジ]/純資産価値）は約1.06倍であり、当時は市場を買い持ちしていました。

したがって、理論的には、Alamedaは極端な市場崩壊に直面していましたが、それには94%の崩壊が必要でした。

2022年市場 崩壊

では、Alamedaが2022年に入る際の大体の状況は次の通りです：

1. 1000億ドルの純資産

2. 80億ドルの借入金純額

3. 1.06倍のレバレッジ

4. 数百億ドルの流動資金

その後、この年に市場は何度も崩壊しました。夏の仲夏まで、Alamedaはそのポジションを十分にヘッジできませんでした。

-BTCは30%急落しました。
-BTCは再び30%急落しました。
-BTCは再度30%急落しました。
-金利の上昇が世界の金融流動性を抑制しました
-Lunaは0になりました
-3ACが破綻しました
-Alamedaの共同CEOが辞任しました
-Voyagerが破綻しました
-BlockFiはほぼ破産しました
-Celsiusが倒産しました
-Genesisが業務を停止し始めました
-Alamedaの借入/貸出流動性は2021年末の約200億ドルから2022年末には約20億ドルに減少しました

そのため、Alamedaの資産は何度も打撃を受けました。しかし、この部分はAlamedaの資産に特有のものではありません。ビットコイン、イーサリアム、テスラ、Facebookの今年の下落率は60%を超えています；CoinbaseとRobinhoodの株価は昨年のピークから約85%下落しました。

2021年末までに、Alamedaは約80億ドルの借入金純額を持っていました：

a) 貸し手に約10億ドルの利息を支払う
b) 約30億ドルをFTXの既存投資リストから買い取るためにBinanceのFTX株を買い取る
c) 約40億ドルのベンチャーキャピタル

この80億ドルの借入金純額から数十億ドルのヘッジを差し引くと、約60億ドルの過剰レバレッジ/純ポジションが約1000億ドルの資産によって支えられました。

市場の崩壊とともに、これらの資産も崩壊しました。Alamedaの資産は、アルトコイン、暗号会社、株式、ベンチャーキャピタルの組み合わせであり、この年に約80%下落し、これがそのレバレッジを徐々に引き上げました。

その間、貸出市場、公開市場、信用、プライベートエクイティ、ベンチャーキャピタル、ほぼすべての分野で流動性が枯渇しました。過去一年間、暗号分野のほぼすべての流動性源------ほぼすべての貸出プラットフォーム------が崩壊しました。

これは、2022年秋までに、Alamedaの流動性が2021年末の数百億ドルから数億ドルの単位に減少したことを意味します。この分野のほとんどの他のプラットフォームはすでに倒産しているか、倒産の過程にあり、FTXは最後の生存者となりました。

2022年夏、Alamedaは最終的にBTC、ETH、QQQ（ナスダックETF）のいくつかの組み合わせを大規模にヘッジしました。

しかし、2022年のすべての市場崩壊の後でも、11月前の時点でAlamedaは約100億ドルの資産純価値を持っていました；SRMや類似のトークンを除外しても、資産純価値は正であり、最終的にはヘッジされました。

マージントレーディング

2022年の間、マージンポジションの急増により、多くの暗号プラットフォームが破産しました。これにはVoyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Gemini、そして最終的なFTXが含まれます。

この状況はマージントレーディングプラットフォームで非常に一般的です；それに加えて、次のような伝統的な金融でも発生しました：

伝統的金融：LME（ロンドン金属取引所）、MF Global（MFグローバル）、LTCM（米国の長期資本管理会社）、Lehman（リーマン事件）

暗号業界：OKEx、再びOKEx（ほぼ毎週）、CoinFlex、EMX、Voyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Geminiなど。

11月に発生した崩壊

FTXとその崩壊に対する数ヶ月にわたる非常に効果的なPR活動の後、CZは決定的なツイートを発表しました。

11月のFTX崩壊まで、QQQのボラティリティはAlamedaのポートフォリオの約半分であり、BTC/ETHのボラティリティは約80%でした。これは、Alamedaのヘッジ（QQQ/BTC/ETH）がある程度効果的であったことを意味します。3ACの崩壊前にはヘッジが十分ではありませんでしたが、2022年10月には残念ながら、ついに十分な大きさになりました。

しかし、昨年11月の暴落はAlamedaが保有する資産に対するターゲットを絞った攻撃であり、広範な市場のボラティリティではありませんでした。11月の数日間で、Alamedaの資産は約50%下落しました；ビットコインは約15%下落し、Alamedaの資産の30%に過ぎず、QQQは全く変化しませんでした。その結果、Alamedaが夏に最終的に行ったより大きなヘッジは効果を発揮しませんでした。それはその年のすべての暴落に役立ちましたが、今回の暴落には役立ちませんでした。

11月7日と8日の間に、状況は緊張しているがほとんど制御下にある状態から、明らかに資金不足の状態に変わりました。

2022年11月10日までに、Alamedaのバランスシートには約80億ドル（半流動性）の資産しか残っておらず、流動負債もほぼ同じで約80億ドルでした：

銀行の取り付け騒ぎには即時の流動性が必要ですが、Alamedaには流動性がありませんでした。

今年の秋、クレディ・スイス銀行は銀行の取り付け騒ぎの脅威を受けて約50%下落しました。++銀行の取り付け騒ぎの脅威++。最終的には、銀行の取り付け騒ぎには成功しませんでしたが、FTXは成功しませんでした。

したがって、Alamedaが流動性を欠くようになると、FTXインターナショナルも同様です。なぜなら、AlamedaはFTX上にマージンポジションを持っていたからです；そして銀行の取り付け騒ぎはこの流動性の欠如を返済不能に変えました。

これはFTXがVoyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Gemini、そして他の借り手の流動性の引き締めによって附帯的な損害を受けた企業の仲間入りをしたことを意味します。

これらすべては、資金が盗まれたわけではないことを示すためです。市場を十分にヘッジしなかったため、Alamedaは損失を被りました。今年の3ACや他の企業と同様に。FTXは影響を受けましたが、Voyagerや他の企業が以前に影響を受けたのと同様です。

エピローグ

それにもかかわらず、私は、協力して流動資金を調達すれば、FTXはすべての顧客に補償を提供できる可能性があると考えています。

Rayが引き継いだとき、会社は数十億ドルの資金調達のオファーを受け、その後さらに40億ドルを超える資金調達のオファーを受けました。

FTXに必要な流動資金を調達するために数週間の時間を与えれば、顧客に実質的な補償を提供できたと信じています。私は当時、Sullivan & CromwellがRayに圧力をかけ、破産法第11章（FTX USなどの支払い能力のある企業を含む）を適用して破産保護を申請することで、これらの努力が無駄になる可能性があることに気づいていませんでした。私は今でも、FTXインターナショナルが今日再起動すれば、顧客に実質的な補償を提供できる可能性があると信じています。そうでなくても、顧客のために利用できる資産は大量にあります。

その多くは、私が当時運営していなかった会社（Alameda）のデータです。残念ながら、私は公衆の誤解と重大な誤表現に対する反応が遅れました。私は、私ができることを組み立てるのに少し時間がかかりましたが、関連データにアクセスできず、当時運営していなかった会社（Alameda）のデータが多くを占めています。

私は、12月13日にアメリカ合衆国下院金融サービス委員会に証言する際に、何が起こったのかについて初めて実質的な説明を行う予定でした。残念ながら、司法省は前日の夜に行動を起こし、私を逮捕し、全く異なるニュースサイクルで私の証言を奪いました。それでも、私が準備していた証言の草稿は漏洩しました。

私はまだ多くのことを話したいと思っています。Alamedaがなぜヘッジできなかったのか、FTX USで何が起こったのか、破産保護手続きの原因、S&Cなど。しかし、少なくともこれは始まりです。