富途証券が禁止された後、オンチェーンで株を買うことは新たな解決策になるのか？

著者：劉紅林弁護士

この数日、多くの香港・米国株を購入した友人たちが同じニュースを共有しています。

2026年5月22日、中国証券監督管理委員会は、老虎証券、富途証券、長橋証券および関連する国内外の主体に対し、国内での不法な証券業務の運営に関する調査を開始し、行政処分の事前通知を行いました。ここで一つの詳細を明確にしておきますが、これはまだ最終的な処分決定ではなく、当事者には陳述、弁明、聴聞を要求する権利があります。

同じ日に、証券監督管理委員会など8つの部門は「不法な越境証券・先物・ファンド業務の総合的な整治に関する実施方案」を発表しました。この方案の重点は、特定のインターネット証券会社を単に処罰することではなく、承認なしに国内投資家に対して業務を展開する海外の証券、先物、ファンド機関の全体のチェーンを集中して整治することです。方案の表現によれば、規制が処理すべきは、海外機関が国内でマーケティング、勧誘、口座開設、取引指示の受け取りや処理、資金の移動などを行う行為だけでなく、国内主体がこのような業務に対してウェブサイト、取引ソフトウェアの開発運営、顧客サービスなどの支援を提供することも含まれます。方案はまた、2年間の集中整治期間を設定し、既存の業務は原則として一方向の売却と資金の移動のみを許可します。

多くの一般ユーザーは、これを「どのアプリを選んで香港・米国株を買うか」と理解していました。しかし、規制が関心を持つ重点は、ユーザーのスマートフォンにどの取引ソフトウェアがインストールされているかではなく、そのソフトウェアの背後に承認なしに国内で証券サービスを提供しているかどうかです。国内での顧客獲得、取引指示の処理、システム運営、カスタマーサポート、資金の出入りなどのプロセスが事実上の営業の閉じたループを形成している限り、それは単なる一般的なインターネット製品の問題ではなくなります。

したがって、ニュースが出た後、すでに私に尋ねてきた人がいます。「伝統的な越境証券会社の道が狭くなっているのなら、ブロックチェーン上で香港・米国株を取引できるのではないか？」という質問です。

この質問には驚きませんでした。

昨年、シンガポールに行った際、数人の投資家の友人と交流しました。ある友人は以前は暗号通貨にあまり興味がありませんでしたが、昨年からWeb3に注目し始めました。それはビットコインがどれだけ上昇したからでも、どのパブリックチェーンが新しいストーリーを語ったからでもなく、ブロックチェーン上の米国株のためです。彼の考えは非常に直接的でした。もし将来的にApple、NVIDIA、Tesla、S&P ETFなどの資産が、ブロックチェーン上のアカウントで保有、譲渡、決済され、さらにはDeFiのポートフォリオに組み込まれることができれば、ブロックチェーンはもはや暗号圏内の資産ゲームではなく、世界の金融資産の新しいインターフェースになる可能性があるということです。

これは非常に興味深い現象です。

ブロックチェーン上の米国株は、伝統的な投資家がWeb3を理解しやすくする理由です。なぜなら、皆がすでに知っている株式、ETF、インデックス製品を、ウォレット、ステーブルコイン決済、スマートコントラクトの文脈に置いているからです。一部の投資家にとって、これは一連のパブリックチェーンの性能、コンセンサスメカニズム、エコシステムのインセンティブを聞くよりも直感的です。

しかし、この問題は皆が考えているほど単純ではありません。中国本土の投資家にとって、ブロックチェーン上の米国株は規制を回避する「解毒剤」ではありません。もしある人がやりたいことが、従来の越境証券会社のアプリで行っていた口座開設、入金、取引、保有をウォレット、USDT、ブロックチェーン上のトークンに置き換えるだけであれば、リスクは必ずしも低くはありません。

より正確に言えば、ブロックチェーン上の米国株が解決するのは「伝統的な資産をどのようにブロックチェーン上に載せ、適格なユーザーがどのようにブロックチェーンを通じて米国株のエクスポージャーにアクセスするか」という問題です。それは「国内居住者が証券、外国為替、仮想通貨の規制を回避して米国株を購入できるか」という問題を解決するものではありません。

コンプライアンス機関や技術サービスプロバイダーにとって、これは真剣に見るべきインフラの方向性です。一般の投資家にとって、ただ新しい口を探しているだけなら、まずは冷静になることをお勧めします。

ブロックチェーン上の米国株の需要はどこから来るのか

ブロックチェーン上の米国株はなぜ登場したのでしょうか？伝統的な証券市場は非常に成熟していますが、多くの非米国投資家にとって、米国株を購入することはページを開いて購入ボタンをクリックするほど簡単ではありません。口座開設のための資料はどう準備するのか、資金はどう入れるのか、税務書類はどう処理するのか、口座がリスク管理に引っかかった場合は誰に連絡するのか、これらのプロセスは専門機関には馴染みがありますが、一般ユーザーにとっては、すべてのステップで銀行、証券会社、コンプライアンスプロセスとやり取りしなければなりません。体験がスムーズでないとき、市場は自然と新しい入り口を探すことになります。

暗号ユーザーにとって、このギャップはさらに顕著です。彼らはすでにウォレットの送金、ブロックチェーン上の決済、24時間365日の資金の流動性に慣れています。しかし、少しでも株式やETFを配置しようとすると、再び銀行口座、証券口座、伝統的な清算システムに戻らなければなりません。ブロックチェーン上の資産と伝統的な資産の間には、技術的に完全に接続できないわけではなく、接続体験が非常に断絶しているのです。

ブロックチェーン上の米国株の魅力はここにあります：それは米国株やETFの経済的エクスポージャーをブロックチェーン上の証明書として作ろうとしています。ユーザーが見るのは、特定の米国株やETFのブロックチェーン上のバージョンのような株式トークンです。その背後には、発行者、証券会社、保管機関、マーケットメーカー、オラクル、スマートコントラクト、流通プラットフォームが存在する可能性があります。資料の開示が比較的完全で、コンプライアンス要件が高い製品は、通常、基礎資産のサポート、隔離保管、適格投資家の制限、償還の手配、法的文書を特に強調します。

これを二層に分けて見ることができます：ブロックチェーン上で見えるのはアカウント、トークン、取引の入り口ですが、オフチェーンで実際に決定するのは基礎資産、保管の手配、法的文書、ユーザーの入退出の経路です。
ブロックチェーン上の米国株製品構造：ブロックチェーンの入り口とオフチェーンのルール

ブロックチェーン上の株式製品を判断する際には、その名前にApple、NVIDIA、Teslaが含まれているかどうかだけを見てはいけません。基礎資産が実際に購入されているか、資産は誰が保管しているか、発行文書はどのように書かれているか、ユーザーは購入資格があるか、後で償還、売却、権利を主張できるかを確認する必要があります。

これがブロックチェーン上の株式が最も誤解されやすい点でもあります。それは必ずしもあなたが米国上場企業の株式を直接所有していることを意味するわけではありません。

業界では現在、大きく分けて二つのパスが見られます。

一つは、発行者が基礎株式やETFをブロックチェーン上の金融証明書にすることです。例えば、BackedのxStocksは、公式の法的文書で「ブロックチェーン上で譲渡可能な証券」として説明されており、具体的な形態は「トラッキング証明書」であり、基礎株式やETFの価格を追跡する構造化製品です。それは、各xStockが公開上場株式やETFを1:1の比率で追跡し、対応する基礎資産で十分に担保されていることを強調していますが、同時に、保有者は基礎株式の投票権や株主権を取得しないことも明確にしています。言い換えれば、あなたが手に入れるのは基礎資産のサポートを受けた金融証明書であり、直接上場企業の株主になるわけではありません。

もう一つは、大規模なプラットフォームが株式トークンを特定の地域のユーザーの投資入口として使用することです。例えば、Robinhoodは2025年にEUのユーザー向けに米国株とETFのトークンを提供し、重点はヨーロッパの適格ユーザーがアプリ内で米国株のエクスポージャーを得られるようにし、配当をサポートし、より長い取引体験を提供することです。Ondo Global Marketsは2025年に立ち上げ時に、100以上の米国株とETFをブロックチェーン上に移行することを主打ちし、非米国の適格ユーザーを対象としています。彼らの共通点は「誰でも購入できる」ことではなく、特定のコンプライアンス配布フレームワークに製品をできるだけ組み込もうとしていることです。

ブロックチェーン上の株式市場の規模も拡大しています。CoinGeckoの2026年RWAレポートによると、ブロックチェーン上の株式の時価総額は2025年6月30日の約209万ドルから、2026年3月31日には約4.87億ドルに増加しました；2026年第1四半期のブロックチェーン上の株式の現物取引量は約151億ドルで、2025年下半期の合計取引量をすでに超えています。

しかし、これは「ブロックチェーン上の米国株が伝統的な証券会社に取って代わった」と誤解されるべきではありません。同じレポートは、たとえ主要なブロックチェーン上の株式が複数の中央集権的取引所に接続されていても、それらの取引量は実際の米国株市場に対して依然として非常に小さいことを警告しています。この方向は急速に成長していますが、まだ主流の証券市場そのものではありません。

私はこれを成熟した投資の近道ではなく、進行中のインフラ実験と見なすことを好みます。

投資家が注意すべきこと

個人投資家にとって、ブロックチェーン上の米国株で最も警戒すべきことは、技術用語ではなく、「ページが株式に似ている」という錯覚です。多くの製品は、フロントエンドで株式コード、リアルタイム価格、上昇・下降幅、売買ボタンを表示しており、ユーザーはこれを伝統的な証券会社の米国株取引と簡単に誤解してしまいます。しかし、法的関係において、あなたが購入したのは基礎株式をサポートする証明書である可能性もあれば、構造化製品、合成資産、あるいは単にプラットフォーム内部の帳簿における価格エクスポージャーである可能性もあります。

最初に見るべきことは権利です。償還権があるか、配当はどう処理されるか、投票権があるか、発行者が破産した場合に基礎資産はどう処理されるか、保管機関に問題が発生した場合は誰に連絡するか、これらの問題はトークンの名前には含まれておらず、法的文書や製品構造にあります。もしあるプロジェクトが「取引可能」「価格は米国株に連動」とだけ強調し、基礎資産、保管、退出の手配を明確にしない場合、投資家は非常に慎重になるべきです。

次に見るべきことは、身分と地域の制限です。現在市場で比較的透明なブロックチェーン上の米国株製品は、どの地域が使用可能で、どの地域が使用できないか、ユーザーがどのような身分確認や適格投資家のチェックを通過する必要があるかを明確に記載しています。多くの製品は非米国ユーザーを対象としていると強調していますが、「非米国」は「全世界が自由に購入できる」とは限らず、「中国本土の居住者がウォレットを通じて直接購入できる」とも限りません。ユーザーが不正な身分、代理持ち身分、VPN、海外の電話番号、または他の方法でプラットフォームの制限を回避しようとすると、短期的には入場できるように見えますが、後で二つの問題が発生することがよくあります：プラットフォームが発見した場合、凍結、制限、退去される可能性があること；一旦争議が発生すると、ユーザーはもともと不適合な接続経路を持っているため、完全な保護を主張するのが非常に難しいことです。

第三に、資金の出所を確認することです。国内の個人が外貨を購入するためには、実際の合法的な取引基盤が必要であり、個人の外貨購入申請書にも明記されていますが、これは海外での不動産購入、証券投資などの未開放の資本プロジェクトには使用できません。もしある人が元々合法的に個人の外貨購入枠を使用して海外株を購入できない場合、今はまずステーブルコインに変換し、その後ブロックチェーン上の米国株を購入することにしても、ウォレット経路を一層増やしたからといって、資金の用途が合法になるわけではありません。

中国本土における仮想通貨の規制は、継続的に強化されていると言えます。2026年2月6日、人民銀行など8つの部門は「仮想通貨など関連リスクのさらなる防止と処理に関する通知」（銀発〔2026〕42号）を発表しました。これは、仮想通貨が法定通貨と同等の法的地位を持たないことを明確にし、国内で法定通貨と仮想通貨の交換、仮想通貨同士の交換、トークンの発行・資金調達、仮想通貨関連の金融商品取引などの業務活動は、厳しく禁止され、法的に取り締まられるべき違法金融活動に該当することを続けて明示しました；また、海外の法人や個人も、いかなる形式でも国内主体に対して違法に仮想通貨関連サービスを提供してはならないとしています。さらに、現実世界の資産のトークン化も規制の枠組みに組み込まれ、国内で関連活動を行い、仲介、情報技術サービスなどを提供することは、特定の同意なしには違法金融活動リスクに直面することになります。ブロックチェーン上の米国株のシナリオに置き換えると、国内のユーザーがステーブルコインを使用して海外の株式トークンにアクセスする場合、リスクは「海外資産を購入した」という単純なものではなく、証券投資、外国為替の用途、仮想通貨取引、マネーロンダリング防止、越境争議の複数の線が重なる可能性があります。

上記の問題に加えて、ブロックチェーン上の米国株には投資家が注意すべき多くの問題があります。

まず価格と流動性です。伝統的な米国株には、開場、閉場、集中競売、マーケットメイキング、規制、清算システムがあります。ブロックチェーントークンは24時間いつでも譲渡可能ですが、基礎株式市場は24時間開いているわけではありません。非取引時間帯において、ブロックチェーン上の価格はどのように基準を設定するのか？誰がマーケットメイキングを行うのか？価格がどの程度乖離しても受け入れられるのか？市場が激しく変動しているとき、償還とアービトラージのメカニズムは機能するのか？これらの問題が事前に明確にされていない場合、ユーザーが購入したのは安定した米国株のエクスポージャーではなく、米国株に似た価格のブロックチェーン取引商品である可能性があります。

株式は配当、株式分割、合併、上場廃止、公開買付、税務の源泉徴収など、多くのバックエンドの事柄が発生します。伝統的な証券会社は通常、ユーザーのためにこれらの作業を処理します。ブロックチェーン上の米国株が十分に規範的に行われる場合、これらの問題にも答える必要があります：配当はどのように支払われるのか、株式分割はどのように調整されるのか、上場廃止後は証明書はどうなるのか、税務書類は誰が提供するのか、ユーザーは追加の申告義務を負うのか。そうでなければ、ユーザーは表面的には「米国株のエクスポージャー」を手に入れたように見えますが、実際に会社の行動が発生したとき、自分の権利の境界が非常に曖昧であることに気づくことになります。

さらに、争議解決です。ブロックチェーン上の送金は一見明確ですが、法的関係は必ずしも明確ではありません。発行者がある司法管轄区にあり、保管機関が別の司法管轄区にあり、流通プラットフォームが第三の司法管轄区にあり、ユーザーが中国本土にいる可能性があります。問題が発生した場合、どの国の法律が適用されるのか、どこで訴訟を起こすのか、資産証明を取得できるのか、保管資産を追跡できるのか、これらはブロックチェーンエクスプローラーが解決できるものではありません。

したがって、ブロックチェーンは表面的なものであり、実際に安全性を決定するのは基礎資産、保管の手配、発行文書、ユーザーの入退出、償還メカニズム、監査の開示、争議解決の一連のオフチェーンのルールです。この一連のものがなければ、株式のブロックチェーン化の壮大な物語がどれほど美しくても、実際に買い手を迎えるのは難しいでしょう。

Web3起業家が注意すべきこと

起業家にとって、ブロックチェーン上の米国株はもちろん注目に値しますが、「伝統的な証券会社が規制によって圧縮されたので、ブロックチェーンの機会が来た」と理解してはいけません。

今回の越境証券会社の整治で真剣に読むべきは、富途、老虎、長橋が名指しされたことだけではなく、不法な越境営業の全体です。海外機関自体が当然規制の対象ですが、国内の関連主体、協力者、不法な仲介、インターネットプラットフォーム、自媒体、口座開設のチュートリアル、経験の共有、マーケティング、取引ソフトウェア、顧客サービス、資金の移動支援も規制の視野に入る可能性があります。

これはブロックチェーン上の米国株の起業家に対する直接的な警告です：もしあなたが国内の投資家に向けてブロックチェーン上の米国株を宣伝し、口座開設を指導し、入金を教え、リベートを提供し、中文のカスタマーサービスを提供し、コミュニティ投資顧問を組織し、ユーザーの取引指示を処理し、または海外プラットフォームに取引ソフトウェア、ウェブサイト運営、顧客サービス、マーケティング支援を提供するのであれば、たとえ入り口が証券会社のアプリからウォレットに変わり、決済通貨が米ドルからステーブルコインに変わったとしても、リスクの性質は自動的には変わりません。

より現実的な起業の位置は、「個人投資家が米国株を購入するための新しい通路」を作ることではなく、よりB向け、よりインフラ、よりコンプライアンスサービスの位置に立つことです。

発行者は基礎資産の保管と資産証明が必要であり、独立した監査と開示が必要であり、ユーザーの身分確認、マネーロンダリング防止、制裁リストのスクリーニングが必要であり、ブロックチェーンアドレスのリスク評価が必要であり、オラクル、取引監視、異常価格の警告、会社の行動処理システム、税務報告とユーザーの照合ツールが必要です。取引プラットフォームやウォレットも、コンプライアンス配布能力が必要です。例えば、異なる地域で製品をどのように表示するか、異なるユーザーがどのように入場判断を行うか、どの資産が追加のリスク開示を必要とするか、どの操作が疑わしい取引監視を引き起こすか、どのブロックチェーンアドレスが相互作用できないかなどです。

これらの作業は「ブロックチェーン上で米国株を購入する」よりも賑やかではありませんが、長期的に運営できるビジネスに近いです。

もし海外のライセンスを持つ証券会社、資産管理機関、保管機関、またはファンドプラットフォームが証券トークン化ビジネスを探求したいのであれば、必ずしも自分でブロックチェーンウォレット、スマートコントラクト、安全監査、ブロックチェーンデータ、クロスチェーンブリッジ、資産証明、ステーブルコイン決済を理解しているわけではありません。起業チームが明確な技術モジュールを提供でき、ユーザー資金に触れず、取引のマッチングを行わず、国内の公衆にマーケティングを行わず、収益の約束をしなければ、コンプライアンスの余地は直接C端の取引通路を作るよりもはるかに大きくなります。

ブロックチェーンは万能の解毒剤ではない

冒頭の質問に戻ります：ブロックチェーン上の株式は新しい解毒剤ですか？

もし解毒剤が、中国本土の投資家に越境証券規制、外国為替規制、仮想通貨規制を回避する新しい道を見つけることを意味するのであれば、その答えは明確です：いいえ。それは解毒剤ではないだけでなく、元々の証券口座の問題を、証券、外国為替、仮想通貨、マネーロンダリング防止、越境争議が重なる問題に変える可能性があります。

しかし、別の視点から見ると、ブロックチェーン上の米国株は世界の金融資産をブロックチェーンに載せる重要な入り口になる可能性があるのでしょうか？私はそう思います。

市場の需要は実際に存在します。世界中のユーザーは、米国資産により低い摩擦でアクセスしたいと考えており、暗号ユーザーはステーブルコインを取引や支払いだけに留めたくないと考え、伝統的な金融機関もより効率的な発行、清算、配布方法を探しています。米国株とETFはもともと世界で最も共通認識のある資産の一つであり、それらをブロックチェーンのインターフェースにすることは、無から新しいトークンを創造するよりも一般の投資家に理解されやすいです。

分水嶺は「上に載せるかどうか」ではなく、「上に載せるのは何のためか」です。もし上に載せるのが身分確認を回避するため、外国為替を回避するため、証券ライセンスを回避するため、投資家の適合性を回避するためであれば、この道は遠くまで行くことはできません。もし上に載せるのが、コンプライアンス資産の発行、保管、譲渡、監査、清算、リスク管理をより透明、自動化、グローバル化するためであれば、それは長期的に構築する価値のあるインフラです。

一般の投資家にとって、最も重要なのは「株式に似ている」を「株式そのもの」と考えないこと、「ブロックチェーン上にある」を「規制がない」と考えないことです。起業家にとって、機会は「個人投資家が米国株を回避して購入するのを助ける」ことではなく、合法的な資金、適格なユーザー、コンプライアンス発行、明確な保管、検証可能な準備、制限された配布、リスク開示、取引監視、会社の行動処理、税務などの商業サービスにあります。

市場の需要は規制文書によって消えることはありませんが、需要が自動的にコンプライアンスビジネスに変わることもありません。

ブロックチェーン上の米国株には価値がありますが、それは古い問題の新しい出口ではありません。それが真に試されるのは、現実世界の金融資産がブロックチェーンに入ったとき、技術革新が金融規制と再接続できるかどうかです。

安定して進めば、それは金融資産をブロックチェーンに載せる重要な一歩になる可能性があります；迂回路の道具として扱われれば、それは次のリスク現場になるでしょう。