trade.xyz становится все больше и больше, HYPE - последний победитель?

Автор: Zhou, ChainCatcher

В последнее время на рынке наблюдается явное усиление медвежьих настроений по отношению к HYPE. Основные точки споров сосредоточены на трех вещах: ожиданиях предложения, вызванных продолжающимся разблокированием токенов команды, прямом давлении на продажу, вызванном выводом средств из стейкинга институциональными инвесторами и ETF, а также чрезмерной зависимостью платформы от единственного развертывателя.

Эти три беспокойства выглядят независимыми, но на самом деле указывают на один и тот же корень.

Команда разблокирует токены, необходимы фонды помощи для постоянного выкупа; деньги на выкуп поступают из комиссий протокола; значительная часть комиссий поступает от активности торгов на HIP-3; а активность HIP-3 в настоящее время почти полностью сосредоточена на trade.xyz.

Иными словами, ценовая поддержка HYPE во многом зависит от непрерывной работы этого развертывателя.

Более того, недавно на рынке начали появляться слухи о том, что trade.xyz ищет финансирование с оценкой около 1,5 миллиарда долларов. Хотя это еще не получило официального подтверждения, этот сигнал уже заставил многих начать пересматривать логические основы среднесрочной и долгосрочной оценки HYPE.

Эта статья пытается ответить на вопрос: попал ли HIP-3 в затруднительное положение? Как такая высокая концентрация влияет на дальнейшее развитие HIP-4 и на среднесрочную и долгосрочную ценность HYPE?

1. Что произошло с HYPE?

Сначала взглянем на цену токена. HYPE достиг максимума около 77 долларов в середине июня, после чего начал колебаться вниз и сейчас упал до примерно 56 долларов, что составляет снижение около 25%.

Признаки давления на продажу начали проявляться еще в начале июня. 4 июня мониторинг в цепочке показал, что Артур Хейз продал около 247 тысяч HYPE, получив около 18,02 миллиона долларов, практически очистив свои позиции. А всего за несколько дней до этого он публично заявил, что ставит на то, что HYPE к концу года обгонит по доходности десять крупнейших криптоактивов.

С началом июля действия со стороны институциональных инвесторов также увеличились. Multicoin Capital в конце июля снял стейкинг с около 1,97 миллиона HYPE, что составляет примерно 108 миллионов долларов, и в это же время постепенно переводил токены на несколько бирж. Такие учреждения, как Selini и Bitwise, также были замечены в переводах на биржи.

Тем не менее, основатель Selini, Хорди Александер, ответил, что переводы не являются продажами, так как несколько бизнес-операций в их экосистеме требуют HYPE, включая стейкинг торговых комиссий, кошельки, маркетмейкинг и арбитраж на HyperEVM, а также аукционы HYPE. Кроме того, он не считает, что позиции Paradigm и Multicoin распродаются.

Тем не менее, направление финансов действительно меняется. По данным SoSoValue, HYPE спотовый ETF с момента своего запуска демонстрировал постоянный чистый приток, но в июле три недели подряд наблюдался чистый отток, став единственным крипто ETF продуктом с чистым оттоком средств в июле.

В то же время на вторичном рынке шортинг также усиливается, известный трейдер Лоракл к началу августа увеличил свои короткие позиции по HYPE и ETH до более чем 46 миллионов долларов, при этом цена открытия короткой позиции по HYPE находилась около 52,7 долларов.

В этой волне коррекции настроение HYPE явно отклонилось от общего тренда рынка. Является ли это обычной циклической коррекцией или же проблема заключается в самой структуре HYPE?

2. Высокая концентрация уже является установленным фактом

Данные DefiLlama показывают, что Hyperliquid за последние 30 дней объем бессрочной торговли составил около 200,7 миллиарда долларов, открытых контрактов — около 10,7 миллиарда долларов, годовая комиссия протокола составляет около 1,82 миллиарда долларов. Это одна из крупнейших платформ в текущем сегменте бессрочных контрактов на блокчейне.

Значительная часть этого объема уже поступает от HIP-3, данные панели Dune показывают, что с момента запуска HIP-3 в октябре 2025 года общий объем торгов превысил 480 миллиардов долларов.

Согласно отчету Q2, опубликованному Hyperliquid Research Collective (HRC), доля HIP-3 в объеме торгов платформы выросла с 1,8% в прошлом году до 20,7% в первом квартале этого года и 32,2% во втором квартале.

Данные hl.eco показывают, что эта доля недавно возросла до примерно 64,6%, по расчетам за 7 дней. Это означает, что почти половина или даже больше активности торгов на Hyperliquid больше не поступает из официального родного рынка, а исходит из этой открытой развертывательной механики.

Если посмотреть на внутреннюю структуру HIP-3, концентрация становится еще более экстремальной. По состоянию на август 2026 года TradeXYZ развернул 103 рынка, из которых 88 активны, охватывающие товары, валюту, акции и индексы США и Азии, а также продукты перед IPO, включая Cerebras (CBRS), SpaceX (SPCX) и Changxin Storage (CXMT).

Средний объем торгов TradeXYZ за 30 дней составляет 3,7 миллиарда долларов, общий объем торгов превышает 440 миллиардов долларов, открытых контрактов — 3,5 миллиарда долларов; с 17 июля объем торгов TradeXYZ за семь дней уже превысил объем родных крипто бессрочных контрактов Hyperliquid.

Отчет Q2 показывает, что доля trade.xyz в объеме торгов HIP-3 выросла с 85% в марте до 97% в июне, а в июле уже близка к 100%. Если учитывать исторический накопленный объем, trade.xyz уже поглотил около 93% HIP-3, в то время как у второго по величине игрока dreamcash всего 4,2%, а у всех остальных развертывателей, включая Kinetiq, Felix и Paragon, вместе взятых менее 3%.

Стоит отметить, что согласно исследованию на блокчейне, проведенному Arrakis в первом квартале этого года, около 63% объема торгов trade.xyz поступает от примерно 360 маркетмейкерских кошельков, среди которых Jump Crypto, Selini Capital, Wintermute и другие профессиональные маркетмейкеры. При этом около 43% адресов принадлежат одному оператору Polymarket, который создал "ведьмин фермерский" кошелек, и объем реальных торгов от этих адресов составляет менее 1%.

Такая структура сформировалась на фоне выхода других игроков и невозможности новых войти на рынок.

В июне этого года ранний развертыватель Felix официально закрыл свой бессрочный рынок HIP-3. Соучредитель Чарли в своем анализе признал, что даже несмотря на то, что они смогли достичь объема торгов около 3 миллиардов долларов с помощью таких первичных активов, как нефть, золото и серебро, в конечном итоге они были обойдены trade.xyz, который запустил аналогичный рынок с оценкой в USDC, и им пришлось выйти.

Отчет показывает, что в одной и той же группе развертывателей Ventuals и Felix вышли в середине июня в день расчета USDH, Dreamcash приостановил свою работу в начале июля, а Kinetiq выбрал миграцию и 1 июля запустил свои первые пары USDC.

Недавно также появились новые игроки, пытающиеся захватить долю рынка. Сообщается, что Paragon с середины июля подряд выкупил несколько тикеров, потратив около 6328 HYPE, сосредоточив внимание на цепочке AI, человекоподобных роботах, Reddit и других сильных нарративных активах, намеренно избегая мейнстримовых акций, на которых сосредоточен trade.xyz. Его недельный объем торгов за короткое время увеличился более чем в десять раз, но накопленная доля на данный момент все еще незначительна.

3. Результаты механизма по умолчанию, HIP-4 не исключение

HIP-3 изначально была открытой механикой без разрешений. Любой, кто ставит достаточное количество HYPE, может развернуть свой бессрочный рынок. Но на практике это приводит к тому, что выигрывают только единицы.

Корень всех этих проблем заключается в самой механике.

Во-первых, это порог входа: для развертывания рынка HIP-3 необходимо заложить 500 тысяч HYPE, что по недавним ценам составляет около 20-30 миллионов долларов. Это сразу же отсекает большинство команд, и в игру остаются лишь немногие обеспеченные игроки.

Во-вторых, это наложение аукциона и преимущества первых игроков. Каждый развертыватель может получить три первых рынка бесплатно, но за большее количество необходимо участвовать в голландском аукционе, где стартовая цена составляет 500 HYPE, и эти токены сразу же уничтожаются. Поздние игроки должны не только платить более высокую стоимость за токены, но и сталкиваться с уже сформировавшейся ликвидностью. Как только первопроходцы создают глубину и завоевывают доверие пользователей, у поздних игроков почти нет пространства для холодного старта.

Наконец, это экономика возврата. По расчетам аналитика Blockworks Research Шаунды Девенс, за исключением trade.xyz, большинство развертывателей HIP-3 получают годовую доходность от стейкинга HYPE, близкую или даже ниже 1%. Из 136 платных рынков, которые они проанализировали, только 44 смогли вернуть свои затраты на аукцион, а медианный срок возврата для рынков, не относящихся к trade.xyz, составляет 4 года.

Та же логика продолжается и в HIP-4.

20 июля Hyperliquid объявил, что HIP-4 откроет возможность развертывания без разрешений. HIP-4 — это их попытка в направлении предсказательных рынков (рынков с бинарными результатами), и путь здесь гораздо более сдержанный, чем в HIP-3: необходимо следовать шаблону, одобренному голосованием валидаторов, и ограничить количество рынков, развернутых валидаторами, до 10 в год. Но высокий порог стейкинга не изменился и по-прежнему составляет 500 тысяч HYPE.

Согласно Arrakis, отслеживающим первые две недели после запуска, объем маршрутизации на фронтенде Outcome.xyz в 10 раз превышает объем второго игрока.

Алгоритмические кошельки составляют всего 6% от общего числа кошельков, но они приносят почти половину объема торгов HIP-4; хотя розничные кошельки составляют большинство от общего числа кошельков и имеют наивысший пик открытых контрактов, их объем торгов составляет менее одной трети от HIP-4.

В то же время объем торгов HIP-4 по бинарным опционам BTC уже сравнялся с Polymarket, но отклонение его ценового предложения от подразумеваемой вероятности Deribit в 4-5 раз больше, чем у Polymarket или Kalshi.

Тонкая ликвидность также проявляется в исполнении. Arrakis измерил максимальный объем сделки, который рынок может выдержать при скользящем ±2%, и обнаружил, что в первый день запуска, когда на рынок хлынула большая ликвидность, последующий опыт исполнения ухудшался из-за недостаточной глубины средств в большинстве периодов. В худшем случае сделка на 1000 долларов приведет к тому, что трейдер понесет 2% скольжения.

Arrakis отмечает, что это является узким местом для пользователей и возможностью для маркетмейкеров. На рынке с таким низким объемом первый маркетмейкер, готовый вложить значительные средства, почти не столкнется с конкурентами и сможет извлечь прибыль из рыночного пробела, вызванного неэффективностью текущей книги заказов.

Таким образом, в раннем HIP-4 также наблюдаются признаки тонкой ликвидности и высокой концентрации. Это результат механизма по умолчанию: естественная предвзятость в пользу немногих обеспеченных, ресурсных и имеющих преимущество первых игроков.

4. Куда движется HYPE?

Проблема механизма уже является установленным фактом, так что как долго еще поддержка ценности HYPE сможет сохраняться в такой структуре?

В краткосрочной перспективе цена HYPE в основном поддерживается trade.xyz. HIP-3 вносит значительный вклад в активность торгов платформы, часть доходов от комиссий, принадлежащих протоколу, будет направлена в фонд помощи для выкупа.

Согласно данным блокчейн-аналитика MLM, с декабря 2025 года, когда команда начала разблокировку токенов, около 4,93 миллиона HYPE поступило в кошелек команды, из которых около 4,33 миллиона были проданы или переведены на внебиржевые счета, что составило около 165 миллионов долларов. В то же время фонд помощи выкупил около 980 тысяч HYPE, вложив около 364 миллиона долларов, что в два раза превышает скорость продаж команды.

Таким образом, разблокировка сама по себе еще не создала настоящего давления на продажу, в настоящее время основное давление на цену исходит от изменений на стороне спроса. Последние данные показывают, что Hyperliquid исторически уничтожил 47,53 миллиона HYPE, что составляет около 2,68 миллиарда долларов, что составляет 4,75% от максимального предложения в 1 миллиард.

В среднесрочной перспективе переменные становятся более сложными.

Недавно на рынке появились слухи о том, что trade.xyz ищет финансирование с оценкой около 1,5 миллиарда долларов, хотя это еще не получило официального подтверждения, но сам сигнал вызывает беспокойство: интересы протокола и развертывателя могут стать менее тесными. Как только независимая оценка будет подтверждена, их способность к торгам только усилится, и условия, доли и дальнейшие действия могут быть пересмотрены.

Тем не менее, это не обязательно приведет к разрыву. Аналитики Blockworks указывают, что уход trade.xyz из-за слишком высокой доли — это самый слабый из всех беспокойств. Обе стороны сильно связаны в репутационном, экономическом и структурном плане, и у них нет причин покидать друг друга.

Если они решат уйти, trade.xyz придется заново строить всю инфраструктуру биржи, что является самой сложной частью технологического стека, и при этом отказаться почти от всей базы трейдеров; а Hyperliquid, если он решит взять RWA под собственное управление, подаст сигнал всем будущим развертывателям — если вы станете достаточно крупными, вас заменят, что также будет репутационным самоубийством.

Аналитики также подчеркивают, что 50% доли — это далеко не единственный способ монетизации для Hyperliquid. Он также может получать прибыль от приоритетных сборов и сборов за чтение, выплачиваемых маркетмейкерам; большая часть прибыли поступает от вторичных эффектов — трейдеры приносят USDC для покупки RWA, что приводит к росту баланса на блокчейне, и Hyperliquid сохраняет 90% этого дохода, что составляет около 30 миллионов долларов в месяц, что уже превышает всю сумму, которую он делит с trade.xyz из пула комиссий за бессрочные контракты HIP-3.

Другой переменной является HIP-4, и если рынок продолжит придерживаться высокого порога стейкинга, в конечном итоге это, вероятно, снова приведет к доминированию немногих игроков. Открытая нарративная структура будет дополнительно размыта, и долгосрочная премия HYPE как токена платформы также будет снижена.

В целом, рост, принесенный trade.xyz, является реальным. Для Hyperliquid настоящая проверка заключается в том, сможет ли он сохранить ценность на уровне протокола. Пока рост trade.xyz может быть преобразован в захват ценности HYPE, концентрация может не быть плохим делом.

Что касается оценки, недавний отчет Grayscale указывает, что в настоящее время HYPE по оценке денежного потока дешевле, чем традиционные финансовые технологии. В отчете предполагается, что доход протокола в 2027 году составит около 1 миллиарда долларов (что на 20% больше, чем в 2025 году), что соответствует прибыли на акцию в диапазоне от 3,25 до 3,75 долларов, а по текущей цене долгосрочный коэффициент P/E составляет всего 15-18 раз.