決済大手がステーブルコインに賭ける、一般的な誤解は何か?
翻訳:深潮TechFlow
Stripe Inc.はアメリカ・カリフォルニア州南サンフランシスコに本社を置き、2024年4月16日、火曜日。
Stripeは最近、ステーブルコイン編成のスタートアップBridgeを買収し、暗号通貨界に大きな反響を呼び起こしました。これは、大手決済会社がこの技術の発展を推進するために10億ドル以上を投資するのは初めてのことです。Stripeが暗号通貨分野に関与するのはこれが初めてではありませんが、今回のタイミングは特に異なります。現在、ステーブルコインへの市場の熱意は前例のない高まりを見せており、Bridgeの共同創設者Zach Abramsは、同社を「暗号通貨界のStripe」として成功裏に形作り、Collison兄弟の注目を集めました。
多くの人々は気づいていないかもしれませんが、BridgeがStripeにとって110億ドルの価値がある一方で、同社自身はその評価に達していない可能性があります。これは、チームの能力が不足しているからではありません------Zachとそのチームは一流のエンジニアを集めています------むしろ、ステーブルコイン分野での利益を上げることが極めて困難だからです。発行、編成(異なるステーブルコイン間の変換)、または従来の銀行システムとの統合において、長期的な利益を実現することは大きな課題です。
では、なぜそうなのでしょうか?結局のところ、CircleやTetherは過去2年間の金利上昇の中で巨額の利益を得ており、Circleの上場への期待が高まる中、市場はさらなる成長と統合の準備が整っているように見えます。
しかし、実際の状況は、ステーブルコイン市場のネットワーク効果が予想ほど強力ではなく、「勝者総取り」の状況ではないかもしれません。実際、ステーブルコインは単なる損失を出す誘導製品に過ぎない可能性があり、必要な補完資産がなければ、損失を出すプロジェクトになる可能性すらあります。業界の専門家は、流動性が少数のステーブルコインが主導権を握る主な理由であると考えがちですが、実際はもっと複雑です。
ステーブルコインに関する一般的な誤解は何でしょうか?深く掘り下げてみましょう。
Tether Holdings Ltd.のCEO Paolo Ardoino
撮影者:Nathan Laine/Bloomberg© 2023 Bloomberg Finance LP
1. ステーブルコインには補完的なビジネスモデルが必要
Libraを設計する際、私たちは、ステーブルコインが成功するためには補完的なビジネスモデルに依存する必要があることを認識しました。Libraエコシステムは、ウォレット、商人、デジタルプラットフォームを結びつける非営利協会の周りに構築されています。
準備金の利息だけでステーブルコインの利益を上げることは持続可能ではありません。私たちは、低金利(ユーロなど)や負金利(円など)で支えられたステーブルコインの発行を計画していたときからこれを認識していました。CircleやTetherのようなステーブルコイン発行会社は、現在の高金利環境が一時的な異常現象に過ぎないことに気づいていないようです。そして、持続可能なビジネスモデルは、すぐに変わる可能性のある基盤の上に構築できません。
もちろん、ステーブルコインは「ストック」だけでなく「フロー」でも利益を上げることができます。Circleは最近、償還手数料を引き上げ、彼らがこの点を認識し始めたことを示しています。しかし、このアプローチは、ユーザーの信頼と忠誠を得るためには、資金の出入りがシームレスであるべきという決済分野の基本原則に反します。ゲーム業界では、退出手数料が許容されることもありますが、主流の決済では、このような手数料は資金の自由な流れに対する基本的な期待を損なうことになります。したがって、取引手数料は潜在的な収入源となる可能性がありますが、厳格な管理プロトコルがない限り、ブロックチェーン上でこれらの手数料を実施することは非常に困難です。それでも、同じウォレットプロバイダー内のユーザー間の取引に手数料を課すことはできません。これらは、私たちがLibraプロジェクトで深く研究した状況であり、非営利協会のビジネスモデルの複雑さと不確実性を明らかにしています。
では、ステーブルコイン発行者はどのように選択すべきでしょうか?短期的な規制の抜け穴に依存しない限り------これらの抜け穴は長期的には存在しない可能性が高い(次のセクションで詳しく説明します)------彼らは顧客との競争を始める必要があります。
Circleの最近の一連の取り組み、プログラム可能なウォレット、クロスチェーンプロトコル、Mintプランの導入は、同社の発展方向を明確に示しています。しかし、これは多くの密接な関係を持つパートナーにとっては良いニュースではありません。プラットフォーム戦略において、このような状況は珍しくありません:パートナーがあなたと顧客の間に介入させてはいけません。しかし、多くの取引所や決済会社は、Circleを彼らのエコシステムに組み込むことでこの過ちを犯しました。生き残るために、Circleは決済会社に転換しなければならず、たとえそれが同盟国の市場を侵害することを意味してもです。このモデルは新しいものではありません------アマゾンと第三者の売り手、旅行プラットフォームとホテルチェーン、またはFacebookとニュース出版者の関係を考えてみてください。プラットフォームが成功すると、彼らはしばしばパートナーに依存していた機能を自社に取り込み、効果的な部分から利益を上げます。AppleやGoogleのエコシステムの開発者はこれに非常に慣れています。
Stripeはそのような困難に直面していません。彼らは、世界で最も成功した決済会社の一つとして、世界の資金の流れの上に構築し、利益を上げるための洗練されたソフトウェア層を構築する方法を習得しています------このモデルはネットワーク効果によって効率的に拡張され、国特有の銀行ライセンスに依存する必要はありません。ステーブルコインはこのプロセスを加速させ、Stripeと国内の銀行および決済ネットワークの間に橋を架けることで、従来の機関(カード会社など)に制約されていたネットワークが最後の一マイルの問題を克服し、商人と消費者により大きな価値を提供します。
これが、PayPalが独自のステーブルコインを導入した理由であり、RevolutやRobinhoodなどの他のフィンテック巨人が続々と追随している理由です。これまでとは異なり、彼らはオープンプロトコル上で競争を始めていますが、ステーブルコイン戦略を調整することでコアビジネスを強化できます。こうすることで、彼らは消費者や企業にとってステーブルコインを非常に安価で便利にします。
2023年9月26日火曜日、アルゼンチン・ブエノスアイレスで整理された1,000ドル相当のアルゼンチンペソ紙幣
© 2023 Bloomberg Finance LP
2. ドル化は製品ではない
暗号通貨分野は、規制がその未来に与える影響を過小評価してきました。私たちは、最初のLibraホワイトペーパーを発表した際にこれを経験し、プロジェクトが政策立案者や規制当局の期待に沿うようにするために2年間の厳しい規制対話を経ました。
今日のステーブルコインも同様の状況に直面しています。多くの人々は、ステーブルコインが消費者や企業に低コストのグローバルドル口座をシームレスに提供できると考えています。結局のところ、危機の際に世界中の人々は「大きくて倒れない」アメリカの金融機関にドルを保有したいと望んでいます。さらに、アメリカ政府がこの傾向を支持するだろうと考える人もいるかもしれません。なぜなら、これはドルの世界的な準備通貨としての地位を強化するのに役立つからです。
しかし、現実はもっと複雑です。アメリカがその金融および制裁インフラを世界基準として失うことは大きな損失をもたらすでしょう------特に、ドルの「過剰特権」が以前の準備通貨のように弱体化すれば、その影響はさらに深刻です------しかし、これがアメリカ財務省がドル化を加速することを常に支持することを意味するわけではありません。実際、国際業務局はこれを外交および世界金融の安定に対する重大な挑戦と見なす可能性があります。
通貨政策の独立を重視し、危機における資本流出や国内銀行の安定を懸念する国々は、大規模な無摩擦ドル安定コイン口座の採用に強く反対するでしょう。彼らは、他の形式のドル化を抵抗するのと同様に、あらゆる手段を使ってこれらの口座を阻止または制限しようとします。暗号取引を完全に禁止することは現実的ではないかもしれませんが、インターネットの発展が示すように、政府はアクセスを制限し、主流での利用を抑制するためのさまざまな方法を持っています。
これは、資本規制や資本流出の懸念がある新興経済国でステーブルコインが困難に直面することを意味するのでしょうか?実際にはそうではありません------地元の銀行および規制フレームワークに従った国内ステーブルコインの台頭は必然的な流れです。ドルがステーブルコイン市場で主導的な地位を占めてきたが、状況は急速に変わる可能性があります。ヨーロッパでは、暗号資産市場(MiCA)規制の施行に伴い、銀行、フィンテック企業、新興企業がユーロ建てのステーブルコインを発行しようと競争しています。この戦略は、地元の銀行システムの安定性を維持するのに役立ち、ラテンアメリカ、アフリカ、アジアなどの地域でますます重要になるでしょう。
明確な規制は、銀行が公平な環境で競争に参加できるようにし、これはアメリカではまだ実現されていません。銀行は完全にサポートされたステーブルコインを発行するだけでなく、預金トークンを発行し、貨幣創造を通じて収益を増やすことができます。これにより、銀行ライセンス、ディスカウントウィンドウ、または政府の預金保険を持たない純粋なステーブルコイン発行者は、著しく競争劣位に置かれます。
香港で様々な決済サービスのアイコンが展示されている
撮影者:Anthony … [+]© 2016 Bloomberg Finance LP
3. 単一のステーブルコインの勝者は存在しない
確かに、発行者はそのステーブルコインのグローバルな流動性と可用性を中心にネットワーク効果を構築できますが、分散型取引所(DEX)プロトコルが示すように、流動性は簡単に得られ、また失われることもあります。同様に、ブランドやマーケティングの規模効果は発行者が市場シェアを獲得するのを助けるかもしれませんが、これは必ずしも持続可能な競争優位に転換されるわけではありません。
現実は、ステーブルコインの最も核心的な特性------ドルやユーロなどの通貨に連動すること------が同時に最大の弱点でもあります。現在、これらの資産は独立して存在していると見なされていますが、規制が基準を統一し、すべてのステーブルコインが同様に安全であると認識されると、個人や企業はそれらを普通のドルやユーロとして扱うようになります。法的には確かに違いがあります------シリコンバレー銀行の取り付け騒ぎの際に明らかになったように------しかし、ほとんどの人は自分のドルがアメリカの銀行に保管されているのか、JPモルガンに保管されているのかは気にしません。これが通貨としてのドルの魔法であり、すべては連邦準備制度が背後で推進しています。
ステーブルコインも同様のプロセスを経るでしょう。主要な市場には数十種類のステーブルコインが存在するかもしれませんが、これらの複雑性はユーザーによって無視されるでしょう。一旦その状況が発生すると、ステーブルコインの経済は、補完的なビジネスモデルを持つ企業や、ステーブルコインとその支援資産(銀行預金、米国債、またはマネーマーケットファンドなど)とのインターフェースを掌握する企業にとってより有利になります。
これは、Circleのような純粋なステーブルコイン発行者にとって悪いニュースです。なぜなら、彼らの銀行システムインターフェースはBlackRockやBNY Mellonなどの企業に依存しているからです。これらの金融大手は直接の競争相手になる可能性があります。たとえば、BlackRockはすでに世界最大のトークン化された米国債およびリポジトリファンド(BUIDL)を運営しています。
技術的な破壊の歴史には、既存の企業が挑戦に成功裏に抵抗するという一般的な誤解があります。Clayton Christensenが言及した破壊的イノベーションの古典的な例------小型磁気ディスクドライブメーカーがハードドライブ業界で台頭した------も完全には正しくありません:Seagateは破壊の中で生き残っただけでなく、今でも世界最大の製造業者です。金融サービスなどの高度に規制された業界では、新規参入者が直面する課題はさらに大きいです。
銀行ライセンスを持つテクノロジー企業、Revolut、Monzo、Nubankはすでに市場で有利な位置を占めており、他の企業も同様の利点を得るためにライセンスを取得することを加速する可能性があります。しかし、ステーブルコイン市場の多くの参加者は、伝統的な銀行と競争するのが難しく、買収されるか失敗するリスクに直面するかもしれません。銀行やクレジットカード会社は、少数のステーブルコインが市場を支配することを抵抗し、むしろ複数の相互運用可能で代替可能な発行者からなる市場構造を支持する傾向があります。このような状況が発生すると、流動性と可用性は既存の消費者や商人の流通チャネルによって推進され、これはStripeやAdyenのような新しい銀行や決済会社の強みです。
USDCやUSDTのような完全にサポートされたステーブルコインは、クロスボーダー資金移動のような高頻度の使用シナリオを見つけて市場地位を維持する必要があります。また、透明な分数化された分散型金融(DeFi)エコシステムを引き入れることで、狭い銀行モデルを支えることも必要です。一方、銀行が発行する預金トークンやトークン化されたファンドは、そのより強力な経済基盤により、特に消費者や機関のレベルでより広く採用されるでしょう。機関ユーザーは特に多様な資産を管理することに慣れており、資本の機会コストに非常に敏感です。この分野では、ステーブルコインの収益共有競争がすでに始まっています。
各地域で、銀行や暗号通貨会社は、地元市場への重要な入り口となることを目指して努力するでしょう。しかし、彼らは、ステーブルコインが地元の決済システムとブロックチェーンネットワークを接続することで、外国の競争者が市場に参入するための障壁を低下させる方法を真剣に考慮する必要があります。結局のところ、ビジネスの観点から見ると、核心的な変化はこれらのシステムがオープンプロトコルに基づいて運営されることにあります。
国際決済銀行総裁 Agustin Carstens
Vernonが撮影… [+] Yuen/NurPhoto via Getty Images
では、これらすべては何を意味するのでしょうか?
先進的な決済会社、フィンテック企業、新興銀行にとって、展望は明るいです。彼らはステーブルコインを利用して運営を簡素化し、グローバルな拡張を加速させることができます。これにより、国内のステーブルコイン発行者に新たな機会が生まれ、彼らは自身の地位を向上させ、決済システムのグローバルな相互運用性に備えることができます------この分野で、ステーブルコインは成功を収めることが期待され、国際決済銀行の「金融インターネット」のビジョンは実現が難しいかもしれません。
先進的な暗号通貨取引所も、ステーブルコインを利用して消費者や商人の決済分野により積極的に参入し、主要なフィンテックおよび決済会社の強力な競争相手となるでしょう。
ステーブルコインが普及する過程で、どのようにマネーロンダリング防止やコンプライアンスコントロールを拡張するかについての疑問が残るものの、間違いなく、彼らは金融サービスシステムの迅速な現代化と業界のリーダーシップの変革の機会を提供しています。