空中云汇の10年：街角のカフェから世界の金融インフラへ

著者：Web3小律

2026年6月最後の週、Jack Zhangはおそらく世界の決済業界で最も忙しい人である。その週、3.2億ドルの新たな資金調達が決まり、空中云汇の評価額は110億ドルに引き上げられた------半年前は80億ドルだった。国際送金を行う企業にとって、これは魅力的でありながらも予想通りの数字である。

意外だったのは、同じ週に起こった他の二つの出来事である。会社は二つのAI新製品を発表した：一つはT:0と呼ばれ、「ゼロ日目」から企業の会計、税務、コンプライアンスを管理できると主張している；もう一つはAiriというもので、決済を代行し、将来的にはAIが代わりに支払いを行うウォレットである。

同じ週に、彼は自社のファンドを使って、Metalというオンチェーン決済ネットワークにリード投資を行った------株式、債券、ステーブルコインをブロックチェーン上で清算するビジネスを行っている。この二つの事業は「国際送金会社」が行うべきこととは思えない。

Jack Zhang自身がXで率直に書いた：十年かけて金融の鉄道を築いたが、今はその上に知能を構築しようとしている。

しかし、一年前の同じ6月、Jack ZhangはXでステーブルコインを公然と批判し、暗号業界は騒然となり、彼を旧金融の既得権益者と非難し、自身のライセンスと資金プールを手放さないと罵った。しかし一年後、この「既得権益者」はオンチェーン決済ネットワークのリード投資者となった。

この週から十年を遡ると、メルボルンのTukk & Co.というカフェの前にたどり着く。30歳前後の男性が、数箱の紙コップを輸入するための国際送金に頭を悩ませている------為替レートで一部が削られ、中間銀行でも一部が削られ、送金は遅く、不明瞭である。

この記事が明らかにしたいのは三つのこと：送金会社がどのようにSWIFTに代わる金融インフラに成長したのか；それが本当にこの規模に成長したとき、ステーブルコインはどのように位置づけられるのか；そしてAIがこのインフラの上で何を実現できるのか。十年後、その金融インフラの最初の一歩は、あの角のカフェから始まる。

一、スタートと二度の失敗

1.1 カフェから最初のコードへ

物語はこのコードを書くのが好きな男から始まる。

Jack Zhangは青島出身で、15歳でオーストラリアに送られた。当時、家族のビジネスは崩壊し、彼は16歳から自分で生活を支えなければならなかった------レモン工場、皿洗い、ガソリンスタンドの夜勤をしながら、メルボルン大学の学費を工面した。卒業後、銀行でアルゴリズム取引を行い、外国為替のマーケットメイキングエンジンを作った。しかし、彼はじっとしていられず、副業を次々と立ち上げ、中国にワインを売り、オーストラリアに繊維製品を輸入し、不動産を転売し、30歳になる前に1000万ドル以上を稼いだ。そして彼は奇妙なことを言った：「十数のビジネスをやったが、一つも好きではない。」

彼を興奮させたのはコードを書くことだった。カフェは彼の十数の副業の一つで、建築家の友人Max Liと共同で開いた。コストを削減するために、二人は中国から紙コップとラベルを輸入し、支払いを行ったときに愕然とした------西連と銀行の電信送金が利益を削り取ってしまい、遅く、高く、不明瞭だった。外国為替取引を行い、SWIFTに直接接続した経験を持つ彼は、この1970年代の古いパイプラインの問題を誰よりもよく理解していた。

2015年、五人が集まった。JackとMaxはそれぞれ10万ドルを出し、Lucy Liuという顧客------その年24歳------が100万ドルを出して20%の株式を取得した。Jackはその場で辞職し、五人の創業者は10平米の部屋を借り、寝袋を敷いて一日20時間コードを書くことにした。

彼らはSWIFTに平行するグローバル決済ネットワークを構築しようとしていた。

1.2 最初の二つの製品は失敗した

最初の二つの製品は失敗した。最初の製品はP2P外国為替で、送金ニーズのある個人をマッチングするものであったが、損益分岐点に達するために必要な取引量は五人では到底賄えなかった。二つ目は請求書ツールで、オーストラリアの売り手が中国からの支払いを受けるのを助けるもので、一件ずつ契約を結ぶため、遅く、量も少なかった。二つの道はどちらも行き詰まった。

資金は残り6週間分しかなく、Plan Bはなかった。

救いとなったのはSequoia ChinaとTencentだった。しかし、この資金は簡単には得られなかった------Sequoia Chinaの沈南鹏とメルボルンに住むパートナーはJackに、彼らは投資する意向があるが、Tencentも参加しなければならないと伝えた。「Sequoiaの意向は、Tencentが投資しなければ、我々も投資しないということだ。」そのため、この若いCEOは再び宙ぶらりんになり、全てのエネルギーをまだ決まっていないラウンドにかけることになった。

1300万ドルのAラウンドが最終的に成立し、Sequoia China、Tencent、Mastercardが参加した。三社それぞれに計算があったが、Tencentの投資は特に注目に値する------彼らが求めていたのはリターンではなく、通路だった。WeChat Payは海外旅行に伴って海外に進出しつつあり、国際決済の後端コストが彼らにかかっていたため、空中云汇はちょうどそのコストを削減できる存在だった。Jackは率直に言った：Tencentの資金を得るのは合理的で、WeChatのケーキは十分大きい。 この言葉は後に一つの主軸となる------彼はTencentの資金を得ただけでなく、Tencentを顧客に変えようとしていた。

1.3 APIに転向し、生き残る

二つの製品は失敗したが、その下のエンジンは死んでいなかった------自社開発の外国為替エンジンと、一つずつ獲得した銀行の通路。資金が入金され、三つ目の製品が進化する機会がやってきた。今回は彼らは一つのことを明確にした：

前の二つの病根は同じである------自ら大量の散発的な需要を集め、個人をマッチングすることも、一件ずつ電子商取引を契約することも、本質的には大海から針を拾うようなものである。ならば、逆にしてみてはどうか？針を拾うのではなく、すでに大量の針を握っている人々に供給する。

2017年、チームは国際送金APIを開発し、企業がより低コストで、より迅速に国際送金を行えるようにし、このAPIをスタートアップやプラットフォームに販売した。初期の顧客には京東が含まれていた------京東の背後には、世界中に送金される数千の支払いがある。一人の顧客が千の取引を賄う。そしてJackが最初に釣り上げた大物は、彼自身の投資家であった：2017年中、彼はTencentを顧客に変え、WeChat Payの海外ネットワークを支えることを目指した。

2018年初頭、月間取引量は約500万ドルしかなかった。年末には数十億ドルを運ぶまでに成長し、毎月倍増していった。収入は依然として薄かったが、取引量の曲線は急激に上昇した。これがproduct-market fitが本当に育った姿である：投資家はもう彼を説得する必要がなく、逆にJackを追いかけて「基本的に8000万ドルの小切手をもう一枚書きたい」と言ってきた。

資金はもはや問題ではなかったが、真のネットワークはこの時点ではまだ存在しなかった。

送金は単なるフックに過ぎない。フックは薄く、利益は低く、誰でも模倣できるため、人を引き留めることはできない。釣り上げた顧客を離れられない顧客に変えるためには、彼らにアカウントを提供する必要がある------お金が入ってきて、保存でき、使える場所を。

二、送金をアカウントに変える

2.1 Stripeの買収提案

2018年9月、Jack ZhangはSequoiaチームからの一言を受け取った：Will Gaybrickと話をしてみないか？

Will GaybrickはStripeのCFOである。当時、Stripeはシリコンバレーの決済業界で注目を浴びており、評価額は200億ドルに迫っていた。オンライン決済から始まり、アメリカとヨーロッパのインターネットビジネスをほぼ取り込んでいたが、アジア太平洋地域は短所であった。そしてアジア太平洋地域は、ちょうど空中云汇の主戦場であった。

電話での会話が進むにつれて、買収の話に変わった。Stripeが提示した価格はこうだった：8億6000万ドルを投資家に、2億ドルを創業チームに、合計約10億6000万ドル。外部では後に「12億ドル」と表現されるようになった。

その年、空中云汇の年収は約200万ドルしかなかった。年収200万ドルの企業が、誰かが10億ドルで買いたいと言った。多くの人なら、すでにサインを握っていただろう。

しかし、チームは拒否した。90%の人が自分たちでやり続けたいと思っていた。

Jackは交渉中にPatrick Collison------Stripeの創業者------が言った言葉を覚えている：「私は次の20年、30年、40年のためにStripeを構築している。」Jackは、自分もそれを望んでいることに気づいた。

拒否の手紙を送ってからあまり時間が経たないうちに、2019年3月、DSTがリードした1億ドルのCラウンドが成立し、評価額は9億ドルとなった。ほぼ空中からの応答であった：あなたが買いたいと思っているものは、市場がほぼ同じ価格を付けたばかりであり、私はまだ売っていない。

2.2 自社清算ネットワークの構築

では、Stripeは何を買いたかったのか？送金ではないことは確かである。

Stripe自身が決済の王者であり、資金がどのように入ってくるかは明確である。彼らが欠けているのは、資金がどのように出て行くか------国際的かつ通貨を超えて支払うことである。これこそが空中云汇がこの2年間で構築してきたものである。「受け取る」ことに強い一方、「国際的な支払い」に強い企業が、互いに補完し合っている。Stripeが注目したのは、この小さな会社が持つ他にはない国際清算の基盤と、アジア太平洋地域で一つ一つ獲得したライセンスと銀行関係であった。

アジア太平洋地域はまさにStripeの弱点である。今日に至るまで、Stripeは中国に進出するためにシンガポールを経由しなければならず、香港でもデータアクセスの制限を受けている；一方、空中云汇はアジア太平洋地域に根を下ろし、現地のライセンス、現地の清算、現地の応答を持ち、多くの西洋のフィンテック企業が手を出せない硬い骨である。この能力を手に入れられなければ、その能力を持つ会社を買うしかない------これがその提案書の背後にある真の計算である。

この基盤は、一度立ち止まって見る価値がある。なぜなら、それはこの会社が後に行うすべての活動の支えとなる壁だからである。

国際送金は「お金を一国から別の国に移す」ように聞こえるが、実際にはお金は全く動かない。 二国の銀行は互いに記帳するアカウントを開設し、お金がA国に到着すると、一方で記帳し、他方で引き落とし、帳簿が平衡すれば、取引は成立する。問題は、二つの銀行が直接の関係を持たない場合、中間に一つ、二つ、さらにはそれ以上の「中間銀行」を挟む必要がある。手が一つ増えるごとに、遅延が一つ増え、価格が一つ増える------各中間銀行は自分の為替レートに対して、さらに最大3.5%を削り取ることができる。

ドルからユーロへのような人気のある通路では、中間銀行が少なく、迅速かつ安価である。しかし、空中云汇がスタートしたオーストラリアドル---人民元の通路はどうか？冷門の通路であり、中間銀行が長い列を成し、遅くて高価である。

最も痛いところが、最も大きなチャンスである。この会社が自社ネットワークを構築するすべての動機は、この冷門の通路に根ざしている。 空中云汇の解決策は、自らを「両端が現地にある」役割に変えることである。

彼らが最初に行ったことは、一国ずつライセンスを申請することである。一国のライセンスを取得すれば、その国で本当に現地のアカウントを開設できる------現地の銀行番号、支店番号、口座番号を持ち、現地の清算システムに直接接続することができる。オーストラリアに一つ、香港に一つ、イギリスに一つ……ライセンスが数十枚集まると、彼らは数十の国に自らの現地拠点を持つことになる。

この時、オーストラリアから中国への送金の経路は変わる。顧客のオーストラリアドルが空中云汇のオーストラリアの現地アカウントに入金され、空中云汇は自らの中国の現地アカウントから、同等の人民元を受取人に支払う。お金は常に「出国」することはなく------オーストラリア側で一筆入金し、中国側で一筆支出し、両方が現地で完了し、中間の一連の高額な中間銀行をすべて飛ばすことができる。彼らは内部の帳簿に一筆記入し、帳簿が平衡すれば、取引は成立する。

今日、空中云汇の約93%の取引は自社のネットワーク内で行われており、約7%は依然として従来のSWIFTを通じて行われている。彼らは半世紀にわたって使用されてきた代理行体系を覆すことはなく、ただその体系内の高額な中間銀行を一つずつ自社に置き換えただけである。

Jackはこの事を非常に簡潔に説明した：「銀行が行っているのは資産負債表のビジネスであり、我々が行っているのは取引ソフトウェアのビジネスである。」

2.3 アカウントからカード、費用管理へ

基盤の「通路」だけでは不十分である。通路はお金がどのように流れるかを解決するだけで、顧客がなぜ留まるのかを解決することはできない。

そこで2018年から、製品ラインは「アカウント」に向かって成長した。

最初は多通貨ウォレット------企業が一つのアカウントで数十種類の通貨の残高を持ち、いつでも交換できる。これは容器であり、これがあれば他のものを掛ける場所ができる。2020年、Visaと提携したBorderless Cardがオーストラリアで初めて発表され、企業は全員に多通貨の会社カードを配布し、資金が空中云汇にあれば、空中云汇のカードで支出できる。さらに、Spendスイートが展開される：費用管理、請求書支払い、経費精算を行い、企業の日常の資金の使い方、使い道、承認者をすべて同じバックエンドに集約する。

論理は連鎖のようにスムーズである：アカウントにお金があれば、それを使うためのカードが必要である；カードを使えば、支出を管理するためのシステムが必要である；支出が管理されれば、帳簿、経費精算、報告書が必要である。環が一つ増えるごとに、顧客はさらに離れにくくなる。

2.4 投資家が新たな価格を付け始める

しかし、彼らが本当にやりたいのは、WiseやRevolutと競争する多通貨銀行をもう一つ作ることではない。投資家はこの点を最初に理解した。2020年Dラウンドで、Salesforceが一筆投資した。販売ソフトウェアをクラウド帝国にした企業が、決済会社に追加投資すること自体が信号である------彼らが賭けているのは「また一つの国際ウォレット」ではなく、他の企業がその上に構築できる基盤である。

またその年、空中云汇は初めて自らを「金融サービス界のAWS」と呼んだ：基盤を販売し、他者がその上にビルを建てる役割である。

このラウンドの資金調達は簡単ではなかった。Dラウンドが成立した時期はちょうどパンデミックと重なり、米国株式市場は一週間で30%下落し、企業の収入は突然40%減少した------留学費用や旅行に依存していた顧客は、一夜にして蒸発した。Jackの後の言葉によれば、これは会社がほぼ死にかけたもう一度の出来事であった。しかし、資金は最終的に確保され、2.54億ドルが最悪の時期に入金された。

「金融界のAWS」という呼称は、彼らが本当にそのビルを建てるまで、数年早かった。

三、金融能力をプラットフォームに販売する

3.1 Stripeを拒否した後、プラットフォームサービスに転向

その「AWS」と呼ばれるビルは、まず数字で形を見せた。2021年、空中云汇の収入の40%は企業自身が使用するアカウント製品から、60%はAPIと埋め込み金融から------つまり、金融能力全体をパッケージ化してインターフェースとして提供し、他のプラットフォームが自社製品に埋め込んで販売できるようにした。言い換えれば、この会社の本当の主菜は「中小企業と一件ずつ契約する」ことではなく、プラットフォームに供給することであった。当年、京東とのラインは途切れず、主幹に成長した。

彼らがこの段階に達したのは、一部は考えが明確になったからであり、一部は追い込まれたからである。

2021年、空中云汇は微妙な立場に立っていた。東を見れば、アジア太平洋地域は主戦場であり、アカウント、カード、国際送金は順調に進んでいた。西を見れば、欧米は別の話であった------そこにはすでにWise、Revolut、Stripeがひしめき合い、中小企業が狙われ、顧客獲得が非常に高価であった。この市場には1億以上の中小企業が存在し、大きなケーキのように聞こえるが、壁が厚すぎて、硬く突入すれば、頭を打ってもあまり多くを噛み砕くことはできなかった。

そこで彼らは戦略を完全に転換した。一億の中小企業と一件ずつ話すのではなく、すでに中小企業を集めているプラットフォームを探し------あなたが誰にサービスを提供しているのか、私は金融能力をあなたの製品に埋め込み、あなたの顧客がそれを使用できるようにし、私たちはお金を分け合う。

これは新しい発明ではない。2017年に京東にAPIを販売した時に、この道は開かれていた。ただ2021年には、それが「手軽なビジネス」から「主攻方向」に変わった。

三つの製品ラインが形成され、すべてがエンドユーザー向けではなく、「自ら金融を行いたい企業」に向けられている。

• 一つはGlobal Treasuryと呼ばれ、アカウントと支払い能力をパッケージ化し、プラットフォームのユーザーが世界中でお金を受け取り、預け、両替し、支払うことができる。

• 一つはBanking-as-a-Serviceで、さらに厳しい------顧客が「アカウントを開設し、カードを発行し、融資を行う」といった本来銀行しかできないことを、自社製品に直接埋め込むことができ、さらには自社のエンドユーザーに信用を提供し、信用を評価し、自動的に回収することができる。

• もう一つはPayments for Platformsで、プラットフォームやeコマース市場向けに特化しており、Stripeの有名なConnectに対抗するものである。

一言で言えば、空中云汇はもはや単なるツールを販売するのではなく、「あなたも小さな銀行になれる能力」を販売し始めた。

3.2 誰がそれを使用しているのか：SHEIN、McLaren、Deel

抽象的な供給ロジックは、具体的な顧客に落とし込むと明確になる。

SHEINは良い例である。この中国の国際的なファストファッションプラットフォームは、数億の消費者と数十万の売り手をつなげている。消費者はそれぞれの通貨と支払い方法で注文し、売り手は世界中に散らばって支払いを待っている。中間の為替、清算、決済は混沌としている。空中云汇が行っていることは、SHEINが同じ通貨で受け取り、同じ通貨で決済し、為替損失を抑え、正確に世界中の売り手に支払うことを可能にすることである。SHEINのユーザーは、背後で誰がこの帳簿を運営しているのかを全く知らず、彼らはただスムーズな決済と現地通貨の価格を目にする。

McLarenの物語はさらに視覚的である。このイギリスのF1チームは、年間20以上の都市でレースを開催し、各国のホテル、会場、サプライヤーと取引を行う。しかし、彼らの元々の決済システムはイギリスの単一通貨アカウントしか認識せず、海外の支払いを行うたびに為替レート、遅延、SWIFT手数料を支払わなければならなかった。空中云汇に接続した後、チームは直接複数の主要通貨を保持し、いつでも迅速に両替できるようになった。一つのレーシングチームのロジスティクス帳簿は、こうして決済会社のネットワークに接続された。

Brex、Rippling、TikTok、Canvaもリストに名を連ねている。彼らは「中小企業」ではなく、すべて空中云汇のネットワーク上で自らの顧客にサービスを提供するプラットフォームである。空中云汇は前面に立って一件ずつ取引手数料を稼ぐのではなく、背後に立ってプラットフォーム全体が動くことで得られる基盤の資金を稼いでいる。

しかし、大口顧客に賭けることには別の側面もある。空中云汇は初期に一度失敗しかけたことがある：MastercardとTencentは二つの主要顧客であるべきで、「巨大な取引量を約束し、私たちは彼らのために全製品を構築した。しかし、ローンチ時には、彼らが提供したのは約束の1%にも満たなかった。」大口顧客に全製品を賭けると、相手が約束を破った場合、その賭けは宙ぶらりんになる。プラットフォームのバックエンドとしてのビジネスが深まるにつれて、この依存はますます注意深く分散させる必要がある。

3.3 冬の中の平らな資金調達

ここまでの話は、あまり順調ではない一幕を挿入する必要がある。

2022年、世界のお金が突然高くなった。米国株は大幅に下落し、金利が上昇し、ベンチャーキャピタルは財布の口を締め、評価の神話が次々と崩れた。空中云汇も衝突した------彼らは新たなラウンドを調達しようとしたが、このラウンドは特に難しかった。

Jackは非常に率直に言った：「昨年1億を調達するのに2週間かかった。今年は4ヶ月かかった。」

最後に入ってきた資金は、評価額55億ドルで、前年と同じであった。平らな資金調達である。急成長している企業にとって、平らな資金調達は少し気まずい。

しかし、真に考慮すべきは、彼が明らかに資金に困っていないのに資金を調達しようとしたことである------その時、彼の口座には約6億ドルがあり、使い切れないほどであった。しかし、彼はそれでもこの見栄えの悪い資金を受け入れた。

なぜか？彼は誰よりも自分が何のビジネスをしているのかを理解していた------ライセンス、現地清算ネットワーク、国ごとに積み上げられた重資産ビジネスである。このようなビジネスは、普段は利点が見えず、すべてが時間のかかる努力とコストである；しかし、一旦冬が来ると、現金が命となる。軽資産の企業は縮小して冬を越すことができるが、重資産の企業は縮小できず、ただ食料を備えて耐えるしかない。

これもまた、2023年に空中云汇がほとんど大規模な資金調達を行わなかったにもかかわらず、拡大を続けた理由を説明する------それは買収によるものであり、ライセンスを一枚ずつ購入していった。基盤が十分に厚ければ、彼らは新たな資金が一年間なくても耐えることができる。

2024年までに、彼らは一年間で1000億ドル以上の資金を運び、年収は5億ドルを超えた。カフェの隣で死にかけた会社が、BrexやSHEINの背後にある目立たないエンジンとなった。

しかし、基盤がこの段階に達すると、顧客のお金がどのように入ってきて、どのように使われ、どのように管理されるかはほぼすべて彼らが受け止めていた。残されたのは、いくつかの細かい部分だけで散らばっていた------余剰資金の利息、サブスクリプションの計算、オフラインでの受け取り、決算の調整。

四、製品とライセンスを補完する

4.1 欠けているものを補う

今後の2、3年、彼らが行うことは一言で要約できる：欠けているものを補う。

口座にある余剰資金が利息を生まないので、Yieldを導入し、企業が残高をJPモルガンのマネーマーケットファンドに投資できるようにした------この件を実現するために、彼らは再びオーストラリアの金融サービスライセンスを取得し、またライセンスである。サブスクリプションビジネスは毎月使用量に基づいて請求書を発行する必要があり、彼らは元々それができなかったので、旧金山のOpenPayを買収して計算を補い、StripeのBillingに対抗した；お金が入ってきたら、監査を通過できる帳簿に整理する必要があり、彼らはLeapfinを買収し、AIを使って帳簿を調整し、「お金を受け取ってから帳簿を閉じる」このチェーンを補完した。オンラインでのお金の接続はほぼ完了したが、世界の小売の80%はオフラインで発生するため、2026年には実体POSを導入し、SquareやStripe Terminalに正面から対抗した------差別化は依然として同じである：このカードリーダーの背後には、彼らの国際外国為替、グローバルアカウント、カード発行能力があり、オンラインとオフラインが初めて同じ帳簿に入った。

各欠口を補う論理は同じである：顧客のお金はすでに彼らのところにあるので、もう一つの環を接続すれば、顧客はさらに離れにくくなる。

4.2 この会社は今何なのか

ここまで補完すると、この会社の姿を描くことができる。

十年前、彼らは一つのことしかできなかった：お金を安く一国から別の国に送ること。今日、企業が登録の第一日から日常運営に至るまで、ほぼすべての金銭に関する動作を彼らが受け止めることができる------数十種類の通貨を保持できるグローバルアカウントを開設し、180以上の国からお金を受け取り、200以上の国に支払う；全員に多通貨の会社カードを発行し、支出、経費精算、帳簿の管理を行うバックエンドを提供する；余剰資金を利息で運用し、オンラインで受け取り、オフラインでカードを使用し、サブスクリプションの計算を行い、月末に監査レベルの報告書を提出する。彼らはこの全体をパッケージ化してインターフェースとして提供し、他のプラットフォームが埋め込んで、自ら小さな銀行になることができる。

公式ウェブサイトでは、これらは五つのカテゴリーに分類されている：ビジネスアカウント、消費支出、受け取り、請求書、プラットフォームAPI。しかし、言い換えれば、彼らはもはや「送金の通路」ではなく、企業財務のオペレーションシステムである。送金はこのシステムの最初であり、最も目立たない入口に過ぎない。

4.3 収購入で各国を進出

製品を補完する一方で、空中云汇は地図も補完している。彼らの拡張方法は非常に固定されている：どの市場が規制が厳しく、ライセンスが取得しにくいかを見極め、現地のライセンスを持つ会社を買収し、ライセンスと人を一緒に購入し、自らの製品を接続する。

この戦略の中で、特に注目すべきは中国である。2023年3月、空中云汇は広州の商务通ネットワークテクノロジーを買収し、中国の第三者決済ライセンスを取得した------PayPalに次いで、中国でこのライセンスを持つ二番目の外資系企業となった。外資系決済が非常に厳しく規制されている市場において、このライセンスの重みは、業界の人々には一目瞭然である。

Jackはライセンスを取得するための代償がどれほど重いかを語った：「香港では新しいライセンスは一般的に発行されず、私たちはそのライセンスのために1億香港ドル以上を支払って会社を買い、さらに3年かけてようやく管理権の変更を承認された。オーストラリアでは、私たちは4つの異なる規制機関から監視を受けている。」

1億香港ドル、3年の承認、ただ一つのライセンスのために。これがこの会社の防御線の真のコストである------遅く、高く、手間がかかるが、買い戻せば他の誰もが3年以内に追いつけないものである。

同様のシナリオは、メキシコ、韓国、インドネシア、ベトナム、ブラジル、日本でも繰り返される。ライセンスを一つ取得するたびに、Jackはそれを「大きな勝利」と呼んでいる。

五、ステーブルコインを批判した人が、オンチェーン企業に投資

5.1 国際資金プール vs ステーブルコイン

2025年6月、Jack ZhangはXで二つの投稿を連続して行い、ステーブルコインを批判した。

彼の意図は非常に直接的である：投資家はいつも彼に尋ねる、ステーブルコインは外貨のコストを削減できるのかと。しかし、もしあなたがドルをユーロに送金する場合、受取人は最終的に銀行口座にあるユーロを受け取る必要があるため、ステーブルコインをユーロに戻すコストは従来の銀行間外国為替市場よりも高く、彼はどこでコストを削減できるのか全く理解できなかった。彼は思わず最も厳しい言葉を投げかけた------我々の資金移動コストは0.01%未満であり、リアルタイムで入金されるため、無料よりも安く、リアルタイムよりも速くすることはできない。

彼はまた、暗号について多くのことを考えたが、15年間それが何の実用性をもたらさなかったことを認めた。彼が唯一認めるユースケースは、Stripeが買収したBridge------ラテンアメリカやアフリカ向けのステーブルコインウォレットで、ドルを手に入れられない人々がドルを手に入れることを可能にするものである。しかし、彼にとってそれはむしろ規制のアービトラージのようであり、破壊的とは言えない。

暗号業界は騒然となった。Dragonflyの投資家が皮肉を言い、業界の意見リーダーたちが反論の列を成した。しかし、彼らが批判した「ライセンスを手放さない旧金融」は、実際には半分正しかった------空中云汇の防御線は、各国のライセンスとグローバル資金プールであり、ステーブルコインが本当に成長するなら、自然と彼のモデルに衝突することになる。

5.2 避けられないコスト

批判の声が収まらないうちに、1ヶ月後、空中云汇の公式ウェブサイトには22の求人が静かに掲載された。

そのポジションは新たに設立されたステーブルコインチームに属し、コアの外国為替と流動性を担当する部門の下に掲示されていた。彼らが行うべきことは明確に記されていた：顧客と内部システムがステーブルコインを購入、保有、送信、清算できるようにし、ほぼ即時の支払い、オンチェーン流動性、法定通貨とステーブルコイン間のシームレスな変換をサポートすること。

求人広告には一文があり、この会社の真の態度をほぼすべて表している------既存の外国為替と決済システムにステーブルコインを統合し、それを他の法定通貨のようにプラットフォーム上で運用できるようにする。

この文を理解すれば、前の批判の戦いはもはや謎ではなくなる。

Jackが批判したのは、ステーブルコインが避けられない死角である：法定通貨との接続On/Off Ramp。あなたがステーブルコインを使ってドルを対岸に送ると、対岸の人々は最終的にそれを銀行口座の現地法定通貨に変換し、引き出さなければならない。この一連のプロセスは、従来の外国為替市場よりも高価である。そして「お金を対岸に送る」ということは、彼の現地アカウントネットワークがすでに極限まで実現しており、コストが0.01%に抑えられている場所である。ステーブルコインが代替しようとしているのは、まさに彼の防御線が最も厚い部分である。それはこの壁を揺るがすことはできない。

したがって、彼が批判したのは、ステーブルコインを軽視しているのではなく、ステーブルコインが彼のこの通路のコストを削減できないということである。彼がステーブルコインに触れるかどうかは、二つの事柄である。22人を雇うことは、後者の事であり、ステーブルコインをプラットフォーム上の新たな通貨として扱い、自らの鉄道に接続すること------顧客が使用したいのであれば、彼はそれを供給できるが、彼自身の清算は依然としてそのより安価なネットワークを通じて行われる。

5.3 Metalにリード投資

一年後、「場外から見る」という言葉は逆の意味になった。

2026年6月、空中云汇は自社のファンドCapital49を使って、Metalというオンチェーン決済ネットワークにリード投資を行い、最初の設計パートナーにもなった。Metalが目指すのは、トークン化された金融に向けたパブリックチェーンであり------ステーブルコインだけでなく、株式、債券、ファンドといった資産をチェーン上に移行した後の清算を行い、AIによる取引をネイティブにサポートし、身分確認と権限付与を内蔵することである。

注意すべきは、これは「送金手数料を削減する」という話とは全く異なるものである。Metalが目指すのは決済ではなく、清算である。

従来の世界では、株式を購入するにはT+2を待たなければならず、一つの国際証券取引は、カストディアン、清算所、決済銀行といった一連の機関を通過し、国ごとに、システムごとに、各自が記帳する；一方、チェーン上では別の話である------一つの統一された帳簿で、決済がリアルタイムで完了し、中間機関が層を成して伝達することはない。

Jackを引きつけたのは、この世代交代感である：ステーブルコインが動こうとしているその「国際的な輸送」は、彼がすでにほぼ無料で実現しているが、トークン化された清算は全く新しい位置であり、金融資産の清算と交付の方法を再構築する必要があり、そのテーブルには今日誰もがしっかりと座っていない。彼は上がらざるを得ない。

Metalの共同創設者の一人であるLoong Wangもメルボルン出身であり、著名なクロスチェーンプロトコルの創設者である。彼は、Metalは半年前にJackと出会い、トークン化された金融インフラについて話し始めたことから始まったと言った。二人のメルボルン出身者が、十年前に一杯のコーヒーの国際送金で競い合い、十年後に全金融をチェーンに移行する方法について話し合った。

2026年3月には、空中云汇の公式ブログの口調も和らぎ、ステーブルコインを「最新で最もエキサイティングな革新」と称し、ほぼ即時の決済、より低いコスト、そして従来の鉄道がカバーできない通路への接続をもたらすことを認めた。「15年間考えても理解できなかった」から「最もエキサイティングな革新」へと変わったのは、まさにこの一年の間である。

一年前、Jackは尋ねた：ステーブルコインには一体何の役に立つのか。一年後、彼が出した答えは「私はステーブルコインを信じた」というものではなく、それを回避し、直接その背後にあるより大きなものに賭けた------金融がチェーンに移行した後、誰が新しい清算層を作るのか。

六、十年の基盤、AI代理経済に賭ける

資本市場のすべての物語はAIに集中し、CircleやStripeと同様に、Airwallexも避けられない。しかし、よく見るとAirwallexは実際的である。

6.1 あの週、三つの出来事

冒頭の週に戻る。三つの出来事が重なった：3.2億ドルのHラウンド資金調達が成立し、評価額は110億、Metalにリード投資し、T:0とAiriの二つのAI新製品を発表した。チェーン上のその一件は前述の通りであり、ここでは他の二つ------お金とその背後にいる人々を見ていく。

リード投資者は古参の株主Additionであり、半年前に彼らのGラウンドをリードしたばかりで、半年で評価額を80億から110億に引き上げた。さらに注目すべきは、同じテーブルにいるいくつかの名前である：Katie Haunの暗号ファンド、アメリカン・エキスプレスの戦略投資、そして個人投資家向けの証券会社Robinhoodである。

一年前に暗号を批判していた会社が、最新のラウンドで暗号VC、カードネットワーク、証券会社を同じ株主名簿に集めた。これらの人々は普段はそれぞれのビジネスを行っているが、今回は同じ対象に賭けた------彼らが賭けているのは、空中云汇が今後も迅速に資金を移動できるかどうかではなく、彼らが変わりつつあるものである。

6.2 T:0とAiri

二つのAI製品は、二つの方向に対応している。

一つはT:0で、「自治財務」を行う------企業が設立された第零日目から、自動的に会計、予測、税務、コンプライアンス、報告書を管理する。Jackはその位置づけを、創業者がCFOを雇わずに監査レベルの帳簿を得られるようにすることだと述べている。現在、まだ小規模でテスト中である。

もう一つはAiriで、「代理消費」を行う------一鍵で決済を行うウォレットであり、将来的にはAIが代理で支払いを行うインフラに進化する予定である：支払いを代理するが、限度額、権限、境界がある。初期のテストでは、一鍵決済が商業者の決済転換率を最大14%向上させた。

この二つの製品は、無から生まれたものではない。実際、半年前のGラウンドで、空中云汇はすでにAI代理を予告し、AIの採用を拡大することを約束していた。彼ら自身のエンジニアリングチームは、すでにAI代理を使って毎日100以上のコード提出を安全に統合している。AIに関するこのラインは、二つのラウンドの主軸であり、Hラウンドの一時的なラベルではない。

6.3 基盤の両面

JackはHラウンドの日に大きなことを言った：「十年前、我々は代理経済がどのようになるか分からなかったが、我々はその基盤を築いた。十年かけて築いたライセンス、現地ネットワーク接続、清算の鉄道は、まさにそれが必要とするインフラである。」

リード投資者のAdditionのLee Fixelはこの言葉をさらに明確にした：AIが競争の構図を再構築する際、勝者は真の金融インフラの上に構築された企業であり、それを取り巻いて構築された企業ではない。

この言葉は要点を突いている。AIでも、オンチェーン決済でも、今日誰もが美しいPPTを語ることができる。しかし、T:0が自動的に税務を行うためには、各国のライセンスが必要である；Airiが代理で支払いを行うためには、清算の鉄道が必要である。美しい物語の信頼性は、前の九回の資金調達で積み上げられた、全く美しくないライセンスとネットワークから来ている。

しかし、同じ壁はこの会社にとって最も重い負担でもある。

彼らの中国の遺伝子は、この2年間で厄介なものに変わりつつある。2025年末、シリコンバレーの著名な投資家が公然と彼らを「アメリカの敏感なデータに伸びる中国の裏口」と非難し、その後アメリカの議員が司法省に調査を要求する手紙を送った。会社は一方で否定し、一方で新たな資金調達ラウンドで中国の大株主を希薄化させ、サンフランシスコを二つ目の本社に昇格させ、コンプライアンスの高管を補充した；オーストラリアの反マネーロンダリング規制も彼らに対して監査を開始した。ライセンスが積み上がるほど、対応すべき規制や監視が増えていく------全世界の現地ネットワークを自らの体内に接続することは、全世界の問題も一緒に引き受けることを意味する。基盤がどれほど厚いか、負担もどれほど重いか、これら二つの事は同じことである。

七、最後に

角のカフェのコーヒーはすでに冷めている。10平米の部屋、5人、20時間のコード、最終的にはより安価な送金会社には成長しなかった------他の人が避けられない金融の基盤全体に成長した。そして彼らが目指す場所は、これよりもさらに遠い。