Perp DEXは毎月1.25億ドルの手数料を生み出し、実際に報酬を受け取るのは誰ですか？

取引プラットフォームは、実際に取引を行う人々を優先すべきか、それとも保有者を優先すべきか？

執筆：Foresight Ventures

過去30日間、PerpsAtlasの統計によると、38のPerp DEXは約1.25億ドルのユーザー手数料を生み出しました。Hyperliquidはそのうち8455万ドルを貢献し、上位5つのプラットフォームは合計で85.6%を占めています。オンチェーンのデリバティブはかなりの収入規模を形成していますが、より議論すべき問題は、トレーダーが実際の注文フローと手数料を提供しているのに、なぜプラットフォームの価値分配はしばしばトークンを中心に展開されるのかということです。

これは抽象的な問題ではありません。公式メカニズムによれば、Asterは99%の日々のプラットフォーム手数料をASTERの買い戻しに使用し、HyperliquidはAssistance Fundを通じて一部の手数料をHYPEに変換して焼却します。取引収入はプラットフォームトークン経済の重要な支えとなっていますが、保有者が必ずしも実際に手数料を支払っているトレーダーであるとは限りません。

Foresight Venturesが以前発表した「Perp DEXのインセンティブメカニズム、第二の答えが必要です」では、約86%のHYPE保有アドレスが永続契約取引に参加したことがないと述べました。アドレスは独立したユーザーと完全に同等ではありませんが、保有者は他の方法で価値を提供する可能性もあります。しかし、このデータは重要な現象を明らかにしています：取引市場の収入創出者とプラットフォームトークンの価値を受け取る者は、必ずしも同じグループではありません。

業界がどのPerp DEXがより強力なトークノミクスを持っているかを議論している間に、私たちは別の問題をテーブルに載せるべきだと考えています：取引プラットフォームは、保有者を優先すべきか、それとも毎日実際に注文を出す人々を優先すべきか？

一、手数料が通貨価格を支えるが、権利は追加料金が必要

トークン経済は、Perp DEXの最も困難なコールドスタート問題を解決しました。しかし、プラットフォームが実際の収入を生み出し始めると、インセンティブの不一致が徐々に明らかになりました：トレーダーは取引コストを負担し、手数料を提供しますが、プラットフォームは収入をトークンの買い戻しに使用し、保有者を優先的に報酬しますが、必ずしも実際に収入を創出している人々ではありません。

Asterを例にとると、2026年に更新されたトークノミクスによれば、99%の日々のプラットフォーム手数料はASTERの買い戻しに使用され、買い戻されたトークンはveASTERのステーキング者に配分され、同量のトークンが準備金から焼却されます。トレーダーが支払った手数料は、最終的に保有者が利益を得る重要な源となります。

この利益の結びつきは、収入分配にとどまりません。Asterは2025年11月にVIPプログラムのためにASTERの保有基準をさらに引き上げ、元々取引量に基づいていた手数料の階層をプラットフォームトークンの保有要件と結びつけました。

その背後にある経済的論理は理解しやすいです：保有基準は追加の買い需要を生み出し、トークンの需要を強化します。しかし、専門のトレーダーにとって本当に必要なのは、確実な取引コストであり、手数料を下げるために不確実な通貨価格リスクを負うことではありません。

より深刻な問題はTGEの後に発生します。初期の参加者はエアドロップを通じて非常に低コストで大量のトークンを取得し、保有者の権利を享受し続けることができますが、後から参加するトレーダーは、同等またはそれ以上の取引量を提供しても、二次市場でトークンを購入しなければ同じレベルの権利を得ることができないかもしれません。同じプラットフォームに取引量を提供しているにもかかわらず、初期の保有者と後からの実際のトレーダーの間には、越えられない権利の溝が形成される可能性があります。

このシステムには価値がないわけではありませんが、それが答える核心的な問題は、次第にトークンの需要を強化する方法に変わってきています。トレーダーはすでに手数料を通じてプラットフォームに収入を生み出しているのに、なぜプラットフォームトークンの買い需要を提供しなければならないのでしょうか？それによってより低い取引コストを得るために？

トークノミクスはプラットフォームトークンに価値の支えを与えることができますが、トレーダー経済を代替することはできません。

二、現金でポイントを交換するが、TGEは必ずしも来るとは限らない

Perp DEXのポイント競争は続いています。Arcus Season 1では毎週25万ポイントが固定配分され、Variational Omniでは毎週15万ポイントが配分されます。ポイントは依然としてプラットフォームが初期ユーザーを引き付けるための効率的なツールですが、トレーダーにとっては、リスクとリターンが非常に不均衡な取引かもしれません。

プラットフォームは今日、取引量と手数料を得て、ユーザーは今日、スリッページ、ファンディング、資金占有を負担し、最終的な報酬は未来において価格が決まるのを待たなければなりません。取引コストは現実的で確実ですが、TGEのタイミング、トークンの評価、ポイントの交換比率は、しばしばユーザーの手の中にはありません。

Decentralised NewsのポイントファーミングROIモデルによると、その仮定条件の下で、2ヶ月間で累計200万ドルの取引量を持つデルタニュートラルファーマーは、総コスト約670ドルがかかり、プロジェクトが最終的に約5.55億ドルのFDVに達する必要があります。

これはモデルの推演に過ぎませんが、現実を明らかにしています：ユーザーは確定したコストを支払っており、元本を回収できるかどうかは、自分では決定できないトークンの評価に依存しています。この計算は、プロジェクトが最終的にトークンを発行できるという前提の上に成り立っています。

StandXは、より直接的なケースを提供しています。プラットフォームは2025年12月にメインネットのポイント活動を開始し、取引、注文、DUSDの保有などの行動を通じてポイントを配分します。2026年5月には、複数のポイントの配布速度を50%減少させました。そして2026年10月15日、StandXは正式にTGEをキャンセルし、永続契約ビジネスを段階的に終了することを発表しました。プラットフォームはかつて2億ドルを超えるピークTVLを持っていましたが、最終的にはプラットフォームトークンを発行することを選択しませんでした。

これがポイントファーミングの最も厳しい非対称性です：プラットフォームは取引量と手数料収入を事前に現金化できますが、ユーザーは全てのコストを支払う可能性があり、最終的には期待していたTGEさえ待てないかもしれません。

同時に、固定ポイント配分は競争を資金規模と戦略効率にさらにシフトさせます。プラットフォームはポイントの重みを調整し続け、ファーマーはより低コストでより多くのポイントを獲得する方法を研究し続けます。本来取引を報酬するために使用されるメカニズムは、次第にスコアを巡る別の競争に変わっていきます。

トレーダーがますます多くの時間をスコアを取る方法を研究するようになると、インセンティブ自体が新たな取引競争の一部となり始めます。

ポイントはプラットフォームの取引量を迅速に拡大することができますが、ユーザーが製品を本当に認めていることを証明することはできません。ポイントは短期的な取引量を購入できますが、長期的な取引需要を買うことはできません。報酬の期待が消えると、トレーダーを本当に留めることができるのは流動性、実行品質、資金効率、取引体験です。

三、トレーダー優先：トレーダーを再び製品設計の中心に

手数料収入がトークン経済に優先的にサービスを提供し、取引インセンティブが未来の収益期待にますます依存する中で、より根本的な問題があります：Perp DEXはトークンを中心に設計すべきか、それともトレーダーの実際のニーズを中心に設計すべきか？

Foresight VenturesがPopDEXに投資し育成する際、私たちはPopDEXを重視しました。それは、より攻撃的なポイントプランを持っているからではなく、チームが最初から異なる道を選んだからです：まずは実際の取引におけるコスト、流動性、実行、資金効率の問題を解決し、その後にインセンティブを通じて成長を拡大することを考えました。

オープンベータの前夜までに、PopDEXのTVLは7000万ドルに近づいています。プラットフォームが公開したクローズドベータデータによれば、累計取引量は40億ドルに達し、取引市場は最初の12から66に拡大しました。これは、PopDEXが公開市場に入るとき、一定の流動性、取引量、資産カバレッジの基盤を持っていることを意味します。完全に報酬の期待に依存してゼロから冷スタートするのではありません。

技術的な側面では、PopDEXは高性能取引チェーンMorph Tachyonに基づいてオンチェーンのCLOBを構築しています。一部のオフチェーンマッチング、オンチェーン決済を採用しているPerp DEXとは異なり、PopDEXはより高い程度の分散型アーキテクチャから出発し、専門的な取引に対するパフォーマンスと透明性の要求を同時に満たそうとしています。

Morphが発表した技術仕様によれば、Tachyonの設計目標には約100msのブロック生成時間、最高200,000 TPS、インスタントファイナリティが含まれています。この基盤の上に、PopDEXはサブ秒の実行、ガスレス取引、統一アカウント、クリプト、株式、商品などの多資産市場を提供し、オープンベータ段階でさらにモバイル端末を開放しました。

しかし、真のトレーダーにとって、技術アーキテクチャは手段に過ぎず、取引結果こそが答えです。大口注文は結局どれだけのスリッページを伴うのか？激しい市場の中でタイムリーに取引やポジションを決済できるのか？資金は異なるポジションや取引戦略に効率的に使用できるのか？これらはPnLに直接影響を与える問題であり、プラットフォームがどれだけのTPSを主張するかよりも重要です。

これがPopDEXが強調するトレーダー優先の理由です：技術投資は最終的に、より競争力のある総合取引コスト、より安定した実行、より効率的な資金使用体験に変換されなければなりません。オンチェーン取引は「使えるかどうか」の段階を徐々に超え、次の段階では、これらの能力を各注文に実装できるのは誰かが真の競争となります。

もちろん、TVLや技術パラメータは自動的に最適な取引体験を意味するわけではなく、PopDEXはオープンベータを通じてより大規模な実際の取引の検証を受ける必要があります。しかし、彼らが選択した成長の論理は十分に明確です：未来のエアドロップに頼ってトレーダーに今日の取引コストを我慢させるのではなく、製品自体がユーザーの継続的な取引の理由となるようにします。製品が自らの競争力でユーザーを引き付けることができれば、インセンティブは製品の短所を隠す役割を担う必要がなくなり、実際の取引貢献を報酬するために真に使用されることができます。

四、未来の期待から実際の賞金プールへ：PopDEXのMegaPopの選択

トレーダー優先は、PopDEXがどのように製品を設計するかだけでなく、取引によって創出された価値をどのように分配するかにも影響を与えます。

PopDEXがオープンベータ段階で導入したMegaPopは、従来のポイントとは異なり、MegaPopはユーザーがどの行動がより高いポイント重みを持つかを研究し続けるために、ますます複雑なスコアを通じて試みることはありません。代わりに、可分配の取引手数料の一部の価値を直接毎週のロールオーバー報酬プールに引き入れ、条件を満たす実際の取引が大賞に参加する機会を得られるようにします。

従来のポイントの流れは通常次のようになります：

取引 → ポイントを獲得 → 蓄積 → 待つ → 将来の配分

MegaPopは次のように採用します：

取引 → ポップチケットを獲得 → 週次ポップ抽選 → 報酬

これも「Trade. Pop. Repeat.」の由来です：取引によってPop Ticketsを獲得し、毎週大賞を獲得するチャンスがあり、次の報酬は新しい取引サイクルに伴って続きます。遠いTGEを待つ必要はなく、実際の取引のたびに期待できる可能性が増えます。

その経済基盤は、PopDEXの100% Value Returnシステムに由来します。現在のメカニズム設計に基づき、取引手数料から生じる分配可能な価値はすべて価値回流フレームワークに組み込まれ、そのうち最大60%はReferral、Affiliate、エコシステム成長のインセンティブに使用され、40%は毎週の大賞プールの基礎的な資源となります。これはすべての原始手数料が全額返金されるわけではなく、実際の取引貢献に基づいて価値分配が再設計されています。

二つのメカニズムの最大の違いは、報酬がいつ実現されるかだけでなく、ユーザーが一体何を争っているのかです。

MegaPopが注目に値するのは、報酬サイクルが短縮されるだけでなく、取引貢献と最終的なリターンの関係を変えるからです。

従来のPointsの報酬は通常、ポイントの規模に関連しており、大きな資金と高い取引量のユーザーがより有利なシェアを形成しやすいです。MegaPopは毎週のPop Drawを通じて非線形のリターンを導入します：取引規模がどれだけのTicketsを獲得するかを決定しますが、最終的な賞品を直接決定するわけではありません。たとえ高頻度や大口の取引者でなくても、高レベルの報酬を得るチャンスがあります。もちろん、より多くのTicketsはより多くの当選機会を意味しますが、収益の保証ではありません。

Pointsの競争は誰がより多くのポイントを獲得できるかですが、MegaPopのサスペンスは次回の大賞が誰の手に渡るかです。

Open Betaが開始されると、PopDEXはより広範なトレーダーに対してオンチェーンのオーダーブック、多資産市場、モバイル体験を開放します。MegaPopはこの基盤の上に、実際の取引と継続的に回転する報酬プールを結びつけます。ビジネスモデルの観点から、これは検証に値する成長サイクルを構成します：より良い取引体験が実際の注文フローを引き寄せ、取引手数料が賞プールに経済的基盤を提供し、回転成長する大賞がさらにトレーダーの参加動機を強化します。将来のTokenの評価に依存するポイントの期待とは異なり、このメカニズムの持続性はプラットフォーム自身が実際の取引収入を創出できるかに大きく依存します。

最終的に、MegaPopが持続的なユーザーの留保と取引の成長をもたらすかどうかは、市場の検証が必要です。しかし、それが代表する選択はすでに十分に明確です：良い取引製品はトレーダーを引き留め、実際の取引が創出する価値はトレーダーが共有する機会を与えるべきです。

ほとんどのDEXはトークンのために構築されていますが、PopDEXはトレーダーのために構築されています。