Dragonfly 파트너: Uniswap V3에서 일반 유동성 제공자가 정말로 돈을 벌 수 있을까?

저자：Haseeb Qureshi, 번역：루장페이.

Uniswap V3가 그 신비로운 베일을 벗었습니다. 그 안에는 매우 통찰력 있는 개념들이 많이 포함되어 있습니다. 2020년 초, Uniswap의 창립자인 Hayden이 관련 아이디어에 대해 이야기했던 기억이 납니다. 이제 그는 마침내 이러한 아이디어를 현실로 만들었습니다! 여기서 저는 Uniswap V3에 대한 이해와 그것이 미래에 가져올 수 있는 영향에 대해 설명하고자 합니다. 생각이 다소 거칠 수 있지만, 이제 시작해 보겠습니다.

현재 Uniswap V2에서는 모든 유동성이 일정한 곱 곡선 법칙에 따라 제공되며, 0에서 무한대까지 이르는 이 모델은 Uniswap V2의 자본 효율성을 지나치게 낮추는 결과를 초래합니다. 우리는 실제 상황에서 이 문제를 발견했습니다. Uniswap의 현재 잠금 금액은 50억 달러에 달하지만, 일일 평균 거래량은 10억 달러에 불과합니다(비율은 겨우 20%에 불과합니다). 이는 상당히 낮은 수치입니다.

이는 매우 적은 유동성이 집중화되어 있다는 것을 의미하지만, 하나의 거래 쌍이 대부분의 거래를 처리할 수 있습니다. 많은 자본이 보유되어 있어 자산이 2배, 5배, 심지어 100배 성장할 수 있는지를 보장해야 하며, 불변의 제품 성장 곡선 추세에 따라 여전히 일부 유동성이 시장에 남아 있습니다.

Uniswap V3는 이를 최적화했습니다. 이제 유동성 제공자(LP)는 유동성을 제공할 가격 범위를 설정할 수 있습니다(예: ETH/USDC 거래 쌍의 가격이 1600달러에서 1800달러 사이일 때 유동성을 제공합니다). 이 아이디어를 들었을 때 한 가지 질문이 생겼습니다: Uniswap은 어떻게 모든 이러한 작업을 체인에서 수행할 수 있을까요? 모든 유동성 제공자의 포지션을 추적하기 위해 더 나은 트리 구조가 필요합니다.

Uniswap V3는 답을 제시했습니다: 양적화!

그들은 비효율적이고 화려한 수학적 계산을 하지 않고, 전체 가격 곡선을 여러 개의 "작은 통" (tiny buckets)으로 분해하여 이를 "ticks"라고 부릅니다(저는 "buckets"라고 부르는 것이 더 좋습니다). 각 "작은 통"은 작은 자동화된 시장 조성자(AMM)처럼 작동하며, 가격 범위도 매우 작습니다. 예를 들어, USDC/ETH 거래 쌍의 가격 범위는 1705-1710달러입니다.

상상해 보세요. 각 "작은 통"에는 독립적인 유동성 제공자가 있습니다. 만약 어떤 거래가 하나의 "작은 통"의 유동성을 소진하면, 나머지 거래는 다음 "작은 통"으로 넘어갑니다. 낮은 슬리피지 거래는 여러 "작은 통"을 넘는 것이 허용되지 않습니다(각 "tick"의 용량은 크지 않으며, 유동성 풀의 0.1%에 불과합니다).

이는 유동성 제공자로서, 만약 당신이 USDC/ETH 거래 쌍의 가격 범위가 1600-1800달러일 때 유동성을 제공한다면, 실제로 이러한 유동성은 100개의 "작은 통"에 저장됩니다(구체적인 계산 결과에 따라 다릅니다). 많은 사람들이 이미 주목했습니다: 이 모델은 거래 위임 장부(order book)와 매우 유사해 보입니다. 맞습니다, 약간 비슷합니다!

어떤 의미에서 Uniswap V3는 Layer 2에 맞춤 제작되었습니다. Uniswap V3가 출시되면 Layer 2의 자금은 더 적어지겠지만, 활발한 거래와 포지션 관리, 그리고 거래 위임 장부 스타일의 비용은 더 낮아질 것입니다. Uniswap V3는 "우아하게" 집중 유동성과 자본 효율성을 높일 수 있습니다.

하지만 여러 "작은 통"을 넘는 거래의 경우, 비용이 더 높아질 수 있습니다(3개의 "작은 통" 간의 토큰 교환 거래는 마치 3개의 Uniswap 플랫폼에서 토큰을 교환하는 것과 같습니다). 그 외에도 여러 "작은 통" 간의 유동성 인출 및 예치 거래 비용도 더 비쌀 수 있습니다(하지만 Layer 2에서는 큰 문제가 아닐 것입니다). Trail of Bits는 그들의 감사 보고서에서 몇 가지 의견을 제시했습니다. 아래 그림을 참조하세요:

하나의 "작은 통"에 많은 유동성 제공자가 있다면, 회계 처리 비용이 더 높아질까요? 이 문제에 대해 감사는 비교적 중요하게 여길 수 있지만, 저는 여기서의 논리를 완전히 따르지 않았습니다. 왜냐하면 유동성 제공자에게서 어떤 순환도 보이지 않기 때문입니다(이 문제는 매우 작은 "작은 통"에만 해당할까요?).

Uniswap은 V3의 가스 효율성이 V2보다 더 높다고 주장하지만, 이 말은 특정 조건이 충족될 때만 맞을 수 있습니다(예: 거래가 넘는 "작은 통"의 수가 많지 않을 때). 유동성을 제공하는 것이 더 비쌀 수 있지만, 다행히도 사용자에게는 가스 비용과 유동성 제공 비용을 최적화하는 것이 의미가 있습니다(아래 감사 의견을 참조하세요):

좋습니다, 이제 유동성 제공이 더 "스마트"해졌습니다. 당신은 가격 범위를 설정해야 합니다. 하지만, 만약 이 모델이 정말로 더 많은 유동성을 생성할 수 있다면, 모든 사람에게 좋은 일이 아닌가요?

거래자는 돈을 벌 수 있습니다! 시장 조성자도 돈을 벌 수 있습니다! 그러나 일반 유동성 제공자는 반드시 돈을 벌 수 있는 것은 아닙니다!

일부 사람들은 이 문제를 이미 발견했습니다.

당신이 비교적 게으른 유동성 제공자라면, 아마도 1000-3000달러와 같은 넓은 가격 범위를 직접 설정하고, 그 범위 내에 자금을 예치할 가능성이 높습니다. 그 다음, 당신의 유동 자금은 각 "작은 통"에 평균적으로 분배되지만, 각 "작은 통"에 배분된 자금의 양은 사실 매우 낮습니다.

문제는, 거의 모든 거래가 하나의 "작은 통"에서 완료될 수 없다는 것입니다. 대부분의 거래는 여러 "작은 통"을 넘게 됩니다(이 "작은 통"의 가격은 기본적으로 중간 시가를 중심으로 설정됩니다). 이는 이 "작은 통"들이 매우 혼잡해질 수 있음을 의미합니다. 왜냐하면 거의 모든 수수료가 이 몇 개의 "작은 통"에서 발생하기 때문입니다. 그래서 그곳은 모든 전문가들이 유동 자금을 보관하는 장소가 될 수 있습니다.

시장 조성자, 채굴자 및 기타 DeFi 전문가들은 자신의 유동성 제공 포지션을 중간 시가 근처에 설정하고, 높은 거래량의 "작은 통" 내에서 출입합니다. 동시에 일반 소액 투자자의 거래는 많은 "작은 통"에 의해 덮이게 됩니다. 이는 그들이 결국 수수료 분배를 상대적으로 낮게 받을 수 있음을 의미합니다!

발견하셨나요? 구버전 Uniswap에서는 "즉시 구매"의 유동성 제공 메커니즘이 생각할 필요 없이 누구나 쉽게 유동성을 제공할 수 있게 했습니다. 구버전 Uniswap에서는 유동성을 제공하는 데 경쟁 메커니즘이 없었기 때문에, 이러한 "바보 같은" 전략에서는 모든 사람이 비례적으로 유동성 풀 수익을 공유했습니다.

하지만 신버전 Uniswap에서는 각 유동성 제공자가 경쟁해야 하며, 만약 당신이 설정한 전략이 좋지 않다면 매우 낮은 수익을 얻게 될 것입니다. 이러한 모델에 따르면, 앞으로 Uniswap V3의 거의 모든 수수료 수익은 조직화된 전문가들이 가져갈 것입니다. 어떤 의미에서 Uniswap V3는 매우 이상해졌고, Kyber와 비슷해졌습니다. 많은 시장 조성자들이 체인상의 가격을 자주 업데이트해야 할 것입니다.

Uniswap은 블로그 게시물에서 이를 설명했습니다. 그들은 미래의 시장에서 "Uniswap 전략 통합자"와 같은 역할이 등장할 것으로 기대하고 있습니다. 마치 Yearn처럼, 이 "Uniswap 전략 통합자"는 소액 투자자의 예금을 집계한 다음 수익을 분배하여 비용을 재조정할 것입니다. 하지만 이러한 전략은 실제로 실행하기 매우 불편합니다!

좋습니다, 이로 인해 NFT가 떠오릅니다. 현재 모든 NFT 포지션은 눈송이처럼 서로 다릅니다. 각 NFT는 서로 다른 가격 제한을 가지므로 더 이상 동질적인 토큰이 아닙니다. Uniswap V3를 돌아보면, 각 Uniswap V3 포지션이 마치 NFT처럼 보이지 않나요?

제 첫 번째 생각은: 오, Uniswap 파생상품이 올 것입니다. 미래에는 MakerDAO나 Aave에서 Uniswap 토큰을 쉽게 빌릴 수 없을 것입니다. 왜냐하면 각 Uniswap 포지션이 다르기 때문입니다. 물론, 누군가가 일반적인 Uniswap LP 포지션을 표시한다면(어쩌면 그 중 하나의 집계기를 통해?) 약간의 도움이 될 수 있지만, 그렇게 하면 유동성이 분산될 것입니다.

제 두 번째 생각은: 잠깐만요, 이게 유동성 채굴 계획을 중단시키지 않을까요? 왜냐하면 현재 Uniswap NFT는 실제로 유동성을 제공하고 있다는 것을 증명하지 못하기 때문입니다. 예를 들어, 저는 가격이 절대 범위 내에 들어오지 않도록 매우 터무니없는 제한 주문을 생성할 수 있습니다. 이렇게 하면 유동성 채굴 보상을 영원히 받을 수 없게 될 것입니다.

사실, Uniswap이 오늘날의 성과를 거두게 된 것은 유동성 채굴이 결정적인 역할을 했습니다. 다행히도, 위에서 언급한 문제를 해결할 수 있는 방법이 있습니다: 사용자가 Uniswap을 통해 구독(subscribe)하게 하고, LP NFT를 보유한 사용자에게만 보상을 주는 것은 잘못된 모델입니다. 대신, 그들은 Uniswap에서 공유 계약을 통해 예치해야 하며, 이 공유 계약은 합리적인 가격 범위(예: 80-120달러)를 지정하고, 항상 가치를 유효하게 유지해야 합니다. 만약 중간 시가가 점차 하락한다면, 가끔 새로운 가격 범위를 재설정해야 할 수도 있습니다.

이러한 메커니즘은 프로토콜이 지원하는 시장 조성을 더 쉽게 만들 수 있습니다. 예를 들어, Fei는 이미 성공적으로 이를 수행했습니다! (@MakerDAO가 DAI에서 약 1달러의 엄격한 가격 한계를 사용하여 Uniswap LP 포지션을 예치하는 것을 시도해보기를 바랍니다.) 사실, 여기서 많은 훌륭한 아이디어가 확장될 수 있습니다.

각 Uniswap 유동성 풀에서는 조정 가능한 수수료가 발생할 것이며(Uniswap은 Curve를 흡수할 것입니다) "귀여운" 반분기 허가가 있을 것입니다.

마지막으로, Uniswap V3는 정말 깊은 인상을 남겼습니다. 제 이해가 절대적으로 정확한 것은 아닙니다.

Uniswap 공동 창립자 Hayden Adams와 Paradigm 연구 파트너 Dan Robinson에게 감사드립니다.