탈중앙화 스테이블코인의 역습 경로 분석: UST와 MIM

작성자 | Magic Ventures

원문 제목：《탈중앙화 스테이블코인의 역습: UST와 MIM》

스테이블코인은 전체 시장에서 가장 중요하고, 가장 수익성 높은 인프라입니다. 이는 증명할 필요가 없으며, 단지 지난 몇 년간의 시가총액 증가만으로도 그 일부를 엿볼 수 있습니다.

바로 이 이유 때문에, 이 분야에는 많은 거대 기업들이 유입되고 치열한 경쟁이 벌어지고 있습니다. 초기의 여러 세력에게는 자신의 스테이블코인을 보유하는 것이 업계의 표준이 된 것 같습니다. 그래서 우리는 Bitfinex/Tether의 USDT, Coinbase/Circle의 USDC, Binance의 BUSD 등을 보게 되었습니다.

일부 스테이블코인은 선발 우위를 통해 세분화된 분야에서 독점적인 위치를 차지하고 있지만, 예를 들어 USDT는 TradFi에서 지배적이고, BUSD는 BSC 생태계에서 지배적입니다. 그러나 업계의 지속적인 발전은 후발주자에게 많은 기회를 제공했습니다. 예를 들어 DeFi의 바람을 타고 USDC는 이더리움 네트워크에서의 발행량이 거의 USDT와 같아졌으며, 작년 초에는 전자가 후자의 5분의 1에 불과했습니다.

그래서 우리는 sUSD, alUSD, UST, MIM 등 후발주자들이 하나씩 여정을 시작하는 것을 보게 되었습니다. 현재 그들 중 일부는 작은 성공을 거두었고, 일부는 어려움에 처해 있습니다. 그들의 성장을 되돌아보며, 스테이블코인의 성공에 영향을 미치거나 제약하는 주요 요소가 무엇인지 함께 탐구해 보겠습니다.

"다른 사람들이 왜 당신의 스테이블코인을 사용해야 할까요?" 이는 모든 스테이블코인 프로젝트가 답해야 할 질문입니다. 그들이 사용하도록 강요할 수 없다면, 그들이 잘 사용하도록 돈을 써야 합니다. 이는 Synthetix의 창립자이자 유동성 채굴의 개척자인 Kain이 제시한 답변입니다.

sUSD는 Synthetix 시스템 내에서 다른 합성 자산(synth)을 거래하는 매개체로, 초기에는 플랫폼의 원주율 토큰인 SNX를 통해 스테이킹하여 생성되며, 스테이킹 비율이 매우 높습니다.

Synthetix 생태계가 지속적으로 확장됨에 따라, 내부와 외부의 두 가지 인센티브(Staking reward + Liquidity Mining)가 작용하고, DeFi Summer가 시작된 후 sUSD가 여러 프로토콜에서 채굴 코인으로 선택되면서 sUSD는 대량의 시장 수요를 맞이하게 되었습니다. 이러한 수요는 Synthetix의 가격에 강한 긍정적 피드백을 가져왔습니다: sUSD의 수요가 클수록, sUSD를 발행하는 데 필요한 SNX의 수요가 증가하고, 시장에서 SNX의 유통량이 줄어들며, 가격이 상승하게 됩니다.

하지만 이 과정에서 sUSD의 심각한 단점이 드러났습니다. 즉, 스테이블코인은 시장에서 대규모로 판매된 후에도 peg을 안정적으로 유지해야 하며, 대량 구매 시에는 프리미엄이 과도하게 높아지지 않아야 합니다. 그러나 sUSD는 후자의 점을 보장할 수 없으며, 대부분의 경우 2% 또는 그 이상의 프리미엄이 발생합니다. 이는 8:1에 달하는 스테이킹 비율로 인해 sUSD의 발행 비용이 매우 높기 때문입니다.

또 다른 요소는 응용 시나리오의 부족입니다. Synthetix 시스템 내에서 다른 Synth와의 거래 및 일부 프로토콜의 채굴 외에는 sUSD의 더 많은 응용 시나리오가 부족합니다. 따라서 DeFi Summer의 열기가 지나가고 Synthetix 생태계가 위축되며 채굴 수요가 감소하자, sUSD와 SNX의 가격도 sUSD 수요 감소와 SNX 가격 하락의 악순환에 빠지게 되었습니다.

어떤 의미에서 Terra의 UST는 sUSD의 후계자입니다. Terra 생태계에서 UST는 Synthetix에서 sUSD가 맡았던 역할을 수행하며, 더욱 공격적입니다. SNX에서 sUSD로의 높은 스테이킹 비율에 비해, Luna는 1:1로 UST를 합성할 수 있어 자금 효율성도 더 높습니다.

또한 Synthetix와 달리 Terra는 본질적으로 퍼블릭 체인으로, 이는 더 큰 이야기를 할 수 있고 더 큰 평가 공간을 가지며, 더 많은 시나리오를 만들어 더 많은 UST를 수용할 수 있음을 의미합니다.

생태계가 지속적으로 확장되고 사용자 수가 많아질수록 UST의 수요도 증가할 것입니다. 이는 Luna의 가격에도 피드백을 줄 것입니다.

Terra 생태계의 프로젝트는 단일하고 명확한 목적을 가지고 있습니다. 그것은 UST를 위한 더 많은 시나리오와 수요를 창출하고, 자체 토큰으로 실제 보조금을 제공하는 것입니다. 동시에 Luna의 인플레이션 압력을 일부 전이할 수 있습니다.

Terra의 첫 번째 주요 생태 프로젝트인 합성 자산 플랫폼 Mirror Protocol을 예로 들면, 합성 미주 주식 자산인 $mAsset과 같은 CDP 자산의 주요 자산은 UST(또는 다른 $mAsset)입니다. 초기 $MIR의 유동성 채굴 인센티브가 시작되면서 플랫폼의 TVL은 한때 20억 달러에 달했습니다.

왜 단순한 합성 자산 플랫폼이 그 정점에서의 TVL이 Synthetix 전체 플랫폼의 TVL과 견줄 수 있을까요? Synthetix도 동일한 기능을 가지고 있으며, 가격 피드백도 더 정확합니다. 이는 Synthetix의 부채 풀 도박 메커니즘의 정교한 설계와 달리, 각 Synth는 오라클에 의해 직접 가격이 책정되기 때문입니다. Mirror 플랫폼에서 mAsset의 2차 시장 가격은 AMM에 의해 결정됩니다.

Synthetix 생태계에서 미주 주식 합성 자산을 보유한 사용자는 미주 주식 노출이 필요한 사용자에 불과하며, 이러한 사용자는 대개 가장 적습니다. 그러나 Mirror에서는 이러한 사용자 외에도 유동성을 지원하는 LP와 주식 시장과 가격을 연동시키는 차익 거래자가 있습니다. MIR 토큰의 보조금은 앞의 사용자들을 끌어들이고, mAsset과 주식 시장 간의 가격 차이는 뒤의 사용자들을 끌어들입니다.

Mirror와 대출 프로토콜 Anchor의 잇따른 출시는 UST의 수요를 크게 증가시켰고, Luna의 가격 상승의 첫 번째 물결을 이끌었습니다. 그러나 이후 상황은 순탄치 않았습니다. 올해 5월 시장은 큰 조정을 맞이했으며, 이 압력 테스트로 불리는 조정에서 Terra 생태계는 매우 부진한 성과를 보였습니다.

네트워크 지연으로 인해 Anchor에서 많은 포지션이 보증금을 보충할 수 없어 대량 청산되었고, 공포 심리는 더 많은 자금이 이탈하도록 만들었습니다. 이 기간 동안 스테이블코인 UST는 한때 0.9 USD 근처로 하락했으며, Luna의 가격도 일주일 만에 75% 급락했습니다.

그러나 그 이후 UST는 다시 일어섰습니다. 짧은 침묵과 더 많은 생태 프로젝트의 출현 후, Terra 생태계는 다시 활력을 되찾았고, 그 이후 UST는 지속적인 성장세를 유지하고 있습니다. 이 사건을 통해 팀은 Terra 생태계 외부에서 UST를 위한 시나리오를 창출하고, 더 많은 생태계에 적용하여 더 많은 수요를 발생시키려는 의식을 갖게 되었습니다.

또 다른 주목받는 스테이블코인 프로젝트는 Magic Internet Money(MIM)입니다. UST의 1:1 발행과 Luna의 유동성 제공에 비해, MIM은 MakerDAO의 CDP 경로를 따르며, 담보 자산을 MakerDAO가 다루지 않았던 신흥 긴 꼬리 자산에 초점을 맞추고 있습니다.

금钥匙를 물고 태어난 UST와 달리, MIM은 강력한 경쟁자들이 포진한 이더리움에서 태어났습니다. 수많은 경쟁자들 사이에서 두각을 나타낼 수 있었던 이유는 몇 가지 중요한 기회를巧妙하게 포착했기 때문입니다. 스테이블코인은 우선 공급량과 유동성 문제를 해결해야 합니다. 문제의 답은 어렵지 않습니다. 그것은 인센티브입니다. 하지만 어떻게 효율적으로 인센티브를 제공할 것인가가 또 다른 문제입니다.

바로 이때, bribe.crv와 Votium의 잇따른 출현은 스테이블코인 거래소 Curve의 유동성을 임대할 수 있게 만들었습니다. 어떤 프로젝트도 veCRV 보유자에게 보상을 제공하여 매주 CRV 배출량을 자신의 게이지로 기울일 수 있습니다. 더 높은 CRV 인센티브는 게이지에 더 많은 유동성을 끌어들일 것이며, 이는 MIM의 수요와 발행량 증가를 의미합니다.

시장이 현재처럼 유동성 임대가 효율적으로 이루어질 수 있다는 것을 발견하기 전, MIM 팀은 이 점을 신속하게 인식하고 초기 몇 주 동안 막대한 자금을 투입하여 CRV 인센티브가 MIM의 게이지로 빠르게 기울어지게 했으며, 한때 주 배출량의 30%를 차지했습니다. 이렇게 해서 MIM의 발행량이 급증하고, TVL도 빠르게 10억 달러의 이정표를 돌파했습니다.

MIM과 MakerDAO의 또 다른 차별화된 경쟁 전략은 다중 체인 배포입니다. MakerDAO가 이더리움 메인 체인에만 배포된 것과 달리, MIM의 계약은 여러 체인에 배포되었습니다. 이 과정에서 MIM은 크로스 체인 프로토콜 AnySwap과 협력하여 토큰이 L2에서 L1으로 실시간으로 이동할 수 있게 하여 7일의 대기 시간을 없애고, 크로스 체인 자금 효율성을 크게 향상시켰습니다.

그러나 인센티브와 전략은 프로젝트가 단기 경쟁에서 우위를 점하는 데만 도움이 될 수 있으며, 응용 시나리오의 지배가 3CRV(USDT + USDC + Dai)가 장기적으로 무적의 위치를 유지하는 가장 주요한 요소입니다.

(더 나쁜 점은, MIM-3CRV 게이지에 대한 보조금의 실제로 절반이 3CRV에 보조금으로 지급된다는 것입니다. 이 문제는 후반으로 갈수록 더욱 심각해지며, 1달러의 인센티브가 경쟁자의 수요를 끌어내는 데 0.5달러가 사용됩니다.)

물론 MIM 팀도 이 점을 명확히 인식하고 있으며, 일상적인 스펠의 배출량을 줄이고 MIM-UST 게이지를 홍보하는 것은 좋은 증거입니다. 그리고 그 외에도 팀은 응용 시나리오의 확장을 특히 중요시하고 있으며, 앞서 언급한 L2에서 L1으로의 실시간 송금 외에도 여러 DEX와 협력하여 MIM을 인용 통화로 사용하는 거래 쌍을 출시하는 등의 노력을 기울이고 있습니다.

https://twitter.com/CurveFinance/status/1466733088524881921

현재 Curve.fi에서 MIM 게이지의 거래량은 종종 상위에 랭크되지만, MIM의 성장은 다소 정체되어 있습니다. 이 원인은 MIM이 인센티브를 통해 수요를 끌어내는 모델에서 점차 시나리오를 통해 수요를 끌어내는 모델로 전환되는 과정에서의 고통 때문이라고 생각합니다. 둘째, MIM이 처음부터 MakerDAO와 DAI를 기준으로 삼았지만, 실제로는 그 진정한 경쟁자는 다른 탈중앙화 스테이블코인이라는 점입니다. 최근에야 사람들은 MakerDAO와 DAI의 기준으로 MIM을 평가하기 시작했습니다 --- --- fake it till you make it의 또 다른 예일까요?

비록 UST와 MIM은 완전히 다른 경로의 스테이블코인이지만, 그들이 지금까지 올 수 있었던 이유는 프로젝트 창립자의 개인적 매력 외에도, 그들의 팀이 인센티브와 시나리오 개척을 통해 공급과 일부 수요 문제를 잘 해결했기 때문입니다. 앞으로 그들이 직면할 경쟁은 더욱 치열할 것이며, 그들이 얼마나 멀리 갈 수 있을지는 두고 봐야 할 것입니다.