암호화폐 시장의 달러화

작성자: Solv 연구 그룹, 몽암의 블록체인 생각

이 글은 Solv 연구 그룹이 이번 Crypto 시장 폭락에 대한 심층 분석의 두 번째 편으로, 2018년 이후 Crypto 시장의 달러화 기본 사실을 설명하고 이 변화가 Crypto 시장에 미친 외부 영향을 소개합니다.

TL;DR

2022년 Crypto 시장의 폭락은 2018년과 두 가지 점에서 명확히 다릅니다:

첫째, crypto 프로젝트 측이 일반적으로 스테이블코인으로 자금을 조달하기 때문에, 전체 산업의 '생산 부문'이 받은 충격이 2018년보다 작습니다;

둘째, 이번 위기는 주로 대규모 담보 대출과 신용 대출의 중앙화된 자본 기관에 충격을 주었으며, 이들은 종종 BTC/ETH와 같은 디지털 자산의 장기 가치 지지자들입니다. 이들은 단기 부채 압박 아래에서 담보 자산을 강제로 청산하게 되어 유동성의 연쇄적인 붕괴를 가중시켰습니다.

이런 일이 발생한 배경은 Crypto 산업의 달러화와 세속화입니다. 2018년 이후, Crypto 산업은 점차적으로 달러 스테이블코인을 기초 통화로 받아들여 기본적으로 달러화가 이루어졌습니다. 외부에서 달러 유동성을 입력해야 할 필요가 생겼습니다. 따라서 Crypto 산업은 '자주 화폐를 발행하겠다'고 주장했던 디지털 공간의 준주권 경제체에서 달러 경제체의 '세속' 산업으로 퇴화했습니다. 이는 Crypto 산업에 깊고 복잡한 영향을 미칠 뿐만 아니라, 가까운 미래에 달러에도 무시할 수 없는 영향을 미칠 수 있습니다.

본문

2018-2020년의 약세장을 경험한 사람들은 현재의 시장 붕괴를 2018년 8-12월의 폭락과 비교할 수밖에 없지만, 실제로 2022년의 Crypto 시장은 2018년과 현저히 다릅니다.

가장 큰 차이는 서사가 다르다는 것입니다. 2018년에는 Crypto 전체 산업이 공공 블록체인, 거래소 및 산업 블록체인 응용 프로그램이라는 세 가지 이야기를 하고 있었고, 결과적으로 대다수가 반증되었습니다. 그러나 지난 2년 동안 Crypto 시장에서는 DeFi, NFT, GameFi, Web3 등 몇 가지 새로운 방향이 빠르게 등장했으며, 이들은 비교적 명확한 세속적 가치 창출 논리를 가지고 있고 뚜렷한 경쟁 우위를 지니고 있어 차례로 주류 미디어의 관심을 끌었습니다. 심지어 약세장이 찾아와도 사람들은 이러한 분야의 성공이 단지 시간 문제라고 일반적으로 믿고 있습니다.

신흥 산업에게는 새롭고 더 설득력 있는 서사가 분명히 가장 중요합니다. 하지만 동시에, 덜 알려져 있지만 더 깊은 변화가 수면 아래에서 일어나고 있는데, 그것이 바로 Crypto 산업의 달러화입니다.

달러 스테이블코인이 Crypto의 기초 통화가 되다

2018년에는 Crypto 산업이 기본적으로 '코인 기반'이었고, 모든 투자는 BTC 또는 ETH로 이루어졌으며, 심지어 기관 간에 BTC/ETH로 상품 및 서비스 거래 결제를 하는 경우도 있었습니다. 그러나 2018년 이후, USDT와 USDC를 대표로 하는 달러 스테이블코인이 점차 자리를 잡았고, 2020년 이후 급속히 성장하여 전체 Crypto의 투자는 물론 가격 책정 통화가 달러 스테이블코인으로 전환되었습니다. 사실상 달러는 Crypto 시장의 거래 중개자, 가격 단위 및 가치 저장소가 되었으며, 이는 Crypto 산업이 달러화되었다는 것을 의미합니다.

Crypto의 달러화에 대한 직접적인 증거는 소위 '달러 스테이블코인'의 발행량 폭증입니다.

그림 1. Tether(USDT) 2018년 이후 발행량 증가

그 중 Tether(USDT)의 발행량은 2018년 초 13억 달러에서 오늘날 667억 달러로 증가하여 50.3배 성장했습니다. 그리고 Luna 붕괴로 인해 USDT 발행량이 축소되기 전, USDT의 발행량 정점은 832억 달러였습니다.

그림 2. USDC 2018년 이후 발행량 증가

비교하자면, 규제를 받는 달러 스테이블코인 USDC의 발행량은 지속적으로 증가하여 2018년 10월 132만 달러에서 현재 558억 달러로 성장하여 USDT를 초과할 기세입니다.

가장 큰 알고리즘 스테이블코인 DAI는 2020년 2월에 발행량이 1억 달러를 겨우 넘었으나, 2022년 2월에는 정점 103억 달러에 도달했으며, 지금은 축소된 상태에서도 여전히 68억 달러가 남아 있습니다.

전반적으로 2018년 이후 Crypto 시장에서 달러 스테이블코인의 총 규모는 100배 이상 성장했으며, 2018년에서 2020년 사이에는 3배 성장했지만, 2020년에서 2022년 사이에는 31배 폭증했습니다.

Crypto 달러화의 장단점

많은 달러가 Crypto 시장으로 유입되면서, 본 산업의 내재적 구조와 운영 규칙이 깊이 변화하였고, 이번 폭락은 이전과 다른 특징을 가지게 되었습니다. 이는 장단점이 공존한다고 할 수 있습니다.

명백한 장점 중 하나는 Crypto의 달러화 덕분에 이번 폭락에서 산업의 기본이 일시적으로 안정적으로 유지되었다는 것입니다.

2018년 하반기 시장 폭락을 회상해보면, 많은 프로젝트가 손에 쥔 것은 BTC와 ETH였고, 코인 가격이 급락하면서 개발팀은 일상적인 경비를 지불할 수 없게 되어 프로젝트를 중단할 수밖에 없었습니다. 이로 인해 Crypto 산업에서는 매우 심각한 '종족 멸종'이 발생했으며, 최소 99%의 프로젝트가 사라졌습니다. 어떤 산업이든 초기 발전 단계에서 프로젝트가 유일한 제품이라는 점을 감안해야 합니다. 프로젝트의 대규모 사망은 전체 Crypto 산업이 기본적인 면을 거의 잃게 만들었고, 이로 인해 2018-2020년 약세장은 특히 길고 숨막히는 것이었습니다.

현재 상황은 전혀 다릅니다. 이번 시장 폭락은 주로 산업 내 중앙화된 금융 기관에 충격을 주었고, Crypto 프로젝트는 상대적으로 적은 충격을 받았습니다. 이는 지난 2년 동안 시작된 대부분의 Crypto 혁신 프로젝트가 달러 스테이블코인으로 자금을 조달했기 때문이며, 대부분의 프로젝트는 일시적으로 안전합니다. 이는 산업 기본면의 안정성에 매우 중요합니다. 물론, 유동성 부족이 장기적으로 지속된다면 더 많은 프로젝트가 사라질 것이지만, 2018년과 비교하면 이번 상황은 훨씬 나은 편입니다. 심지어 어느 정도까지는 이번 위기가 Crypto 산업의 우열을 가리게 할 수도 있습니다. 따라서 이번 Crypto 시장과 산업의 회복 상황은 이전 약세장보다 나을 것이라고 비교적 낙관적으로 볼 수 있습니다.

하지만 Crypto 산업의 달러화는 의미 있는 변화이며, 그로 인해 발생하는 문제는 해결하는 문제보다 적지 않습니다.

Crypto 산업은 '개인 디지털 화폐'라는 비전에서 출발했으며, 본질적으로 이는 디지털 공간에서 현실 세계와 평행한, 화폐 주권을 가진 가상 경제체를 창립하는 것과 같습니다. Crypto 발전 초기에는 제도화된 금융 강국에 화폐 자원의 분배를 요청할 필요가 없었고, 단지 분산된 합의를 통해 금융 자원을 창출하고, 법정 화폐와 평행한 디지털 화폐 시스템을 구축하는 비전은 진정한 이상주의자들을 자극하여 Crypto 분야의 초기 성과를 창출했습니다. 가능성이 있든 없든, 이는 비범하고 흥미진진하며 이상주의적인 목표입니다.

물론, 이러한 유토피아적 목표는 Crypto 산업에 많은 비판을 불러왔습니다. 많은 사람들은 여전히 비트코인의 가치 논리를 이해하지 못한다고 주장합니다. 사실 그들은 합의가 가치의 기초가 될 수 있다는 것을 이해하지 못하는 것이 아니며, 블록체인의 기술적 우수성을 이해하지 못하는 것도 아닙니다. 그들의 진짜 문제는 여기서 발생합니다. 그들은 잠재의식적으로 비트코인과 암호화 디지털 화폐의 목표가 실제로 '준 국가'의 주권 경제 조직을 창립하는 것이라는 것을 날카롭게 인식하고 있습니다. 그리고 바로 여기서 그들은 큰 혼란과 의구심을 겪습니다: 무장력이 없는 분산된 개인들로 구성된 가상 네트워크가 어떻게 주권 특성을 가진 경제 조직을 창립할 수 있을까요? 현실 세계에서 폭력을 행사하는 국가 조직이 어떻게 이런 조직과 경쟁하는 것을 용납할 수 있을까요?

이는 암호 경제 회의론자들의 영리한 점이지만, 그들의 사고의 맹점이기도 합니다. 현실 세계의 화폐 시스템이 일관되고 견고하다면, 암호화 디지털 화폐는 생존 공간을 얻기 어려울 것입니다. 그러나 2008년 글로벌 금융 위기 이후, 신용 달러를 기반으로 한 자메이카 시스템은 크게 약화되었고, 그 기초에 심각한 균열이 발생했습니다. 비트코인과 암호화 디지털 화폐는 바로 이러한 균열 속에서 발생하고 발전하였습니다. 이러한 균열이 있기 때문에, 암호화 디지털 경제체가 일정 규모에 도달하면, 현실 세계의 주권 경제체는 이를 없애기보다는 이용하고 수정하는 것이 더 낫다고 판단하게 됩니다. 이를 연합하여 제거하려고 하면, 현실적인 국제 정치 협력의 기반이 부족하고, 이를 이용하려면 단지 관용을 표현하고 적절히 유도하면 점차 자신의 화폐 시스템으로 끌어들일 수 있습니다.

현재로서는 이러한 수정주의적 경로가 초기 성공을 거두었다고 볼 수 있습니다. 우리는 이 과정의 배후에 누군가가 계획한 것이라고 생각하지 않지만, 달러의 결정 체계는 이 문제에 직면했을 때 비교적 유연하게 대응하고 있습니다. 규모가 수천억에 달하는 개인 디지털 달러의 발행과 유통을 허용하는 것이 Crypto 산업의 달러화의 기초가 되었습니다. 다른 주권 경제체도 이러한 역사적 기회를 가지지 않은 것은 아니지만, 여러 가지 이유로 이 경로를 선택하지 않았고, 따라서 이 신생의, 거대한 잠재력을 가진 산업을 달러에게 넘겨주게 되었습니다.

물론, 달러화 이후의 Crypto는 점차 이상주의적인 '준 주권 경제체'의 입장에서 멀어지고, 점차 달러 경제체 내의 세속 산업으로 수정되었습니다. Web3는 세속화 이후의 Crypto 산업의 대표적인 방향 중 하나입니다. 이러한 수정주의적 변형 이후, Crypto 산업은 스스로 화폐를 창출할 수 없게 되었고, 유동성은 주로 외부에서 제공받아야 합니다. 달러를 얻기 위해 BTC, ETH와 같은 한때의 '디지털 화폐'는 '고유동성 디지털 자산'으로 격하되었고, 사람들은 이들의 거래 매개체와 회계 단위의 지위를 폐지하거나, 이들의 가치 상승 기대를 통해 달러를 유치하거나, 이들을 담보 자산으로 삼아 큰 유동성 할인으로 달러를 교환하게 됩니다.

현재 Crypto 산업은 달러에 의해 전통 산업으로 길들여지고 있으며, 달러 금융 시스템에 의존하여 생존하고 발전해야 합니다. 그래서 고전 인터넷 VC와 월스트리트가 Web3에 점점 더 관심을 가지게 되는 것도 놀라운 일이 아니며, 미국의 규제 당국이 Crypto에 대해 점점 더 우호적인 태도를 보이는 것도 놀라운 일이 아닙니다. 왜냐하면 이러한 Crypto 산업이 그들의 편안한 영역에 들어오고 있기 때문입니다. 전체 Crypto 산업은 달러의 수혈에 의존하여 생존하고 발전해야 하며, 달러를 회계 도구로 사용하여 일상적인 투자 및 운영을 지원하고, 미래에는 미국 금융 당국의 강력한 영향을 받을 것입니다.

물론, Crypto는 여전히 많은 신선한 요소를 포함하고 있습니다. DeFi, 토큰 인센티브, DAO, 투명성, 무허가 등등, 하지만 하루라도 달러를 기초 통화로 삼는 한, Crypto는 하루라도 자가 창업판을 가진, 혼란스럽고 빠르게 성장하는, 매우 창의적인 달러 식민지에 불과하며, 그 발전을 지원하는 것은 달러의 이익에 부합합니다.

Crypto 달러화가 달러 시스템에 미치는 영향

많은 사람들은 현재 미국의 금융 당국이 Crypto 시장의 달러를 직접적으로 규제할 수 없다고 의문을 제기할 수 있습니다. 그렇다면 왜 Crypto 달러의 발전을 지원하거나 최소한 용인해야 할까요? 왜 자신의 통제 범위 밖에 달러 경제체가 출현하는 것을 허용해야 할까요? 이는 달러의 '체면'에 손상을 주지 않을까요? 달러 규제의 난이도를 증가시키지 않을까요? '자금 세탁', 범죄, 테러리즘 금융 및 '자금 유출'과 같은 불법 활동이 증가하고, 연준의 통화 조절이 어려워지지 않을까요?

현재까지 우리는 미국 금융 당국이 이러한 문제에 대해 공개적으로 답변한 것을 듣지 못했습니다. 그러나 언론에서는 일부 디지털 경제 전문가와 Crypto 종사자들이 미국 규제 당국과 관련 문제에 대해 논의한 보고가 있습니다. 어떤 사람들은 Crypto 시장에서 달러 스테이블코인의 지배적 지위가 달러에 유리하다고 지적했으며, 다른 사람들은 규제를 준수하는 개인 달러 스테이블코인(주로 USDC)의 성공 덕분에 연준이 공식 디지털 달러 발행을 고려할 필요가 없다고 제안했습니다. 이러한 보도는 적어도 미국 금융 당국이 이 중대한 문제에 대해 한쪽 면의 견해를 가지고 있음을 알 수 있게 해줍니다.

미국 정부의 Crypto 달러에 대한 태도와 전략을 직접적으로 알 수는 없지만, 유사한 문제에 대한 분석이 그 이면의 논리를 이해하는 데 도움이 될 수 있습니다.

여기서 우리는 'Crypto 개인 달러'와 전 세계에서 대량으로 유통되는 달러 지폐를 비교하는 것이 매우 유익하다고 생각합니다.

우리는 달러가 주로 두 가지 형태로 존재한다는 것을 알고 있습니다. 하나는 달러 지폐이고, 다른 하나는 계좌 달러입니다.

2020년 기준으로 유통 중인 달러 지폐는 총 503억 장, 가치 2.04조 달러이며, 그 중 60% 이상이 미국 본토 외에서 유통되고 있습니다. 100달러 지폐의 경우, 80%가 미국 본토 외에서 유통되고 있습니다. 이는 미국 본토 외에 거대한 달러 지폐 경제가 존재한다는 것을 의미합니다.

그림 3. 2015 - 2020년 달러 지폐 유통량 (출처)

이 거대한 해외 달러 지폐 경제에 대해 미국 금융 당국도 효율적으로 규제할 수 없으므로, 많은 자금 세탁, 범죄, 테러리즘 금융 등 불법 금융 활동으로 인한 여러 가지 문제도 존재합니다. 우리는 많은 사람들이 비트코인이 자금 세탁 등 불법 금융 활동에 사용된다고 비난하는 것을 알고 있지만, 그 어두운 회색 공간에서 진정한 왕자는 달러 지폐입니다. 규모와 보편성 면에서 비트코인은 그와 비교할 수 없습니다.

그렇다면 미국은 왜 지폐의 유출을 엄격히 통제하지 않을까요? 오히려 많은 달러 지폐는 미국의 해외 군사 작전과 정보 작전과 함께 해외로 적극적으로 방출되었습니다. 이 배후의 논리는 무엇일까요?

사실 논리는 매우 간단합니다.

미국 외부에는 안정적인 화폐에 대한 수요가 대량 존재합니다. 일부는 정당한 거래 수요이고, 일부는 회색 지대의 거래 수요입니다. 이러한 수요는 객관적으로 존재하며, 달러가 이 시장을 점령하지 않으면 사람들은 유로, 엔화 또는 다른 화폐를 사용할 것입니다. 미국에게는 다른 화폐가 이 거대한 시장을 차지하게 하는 것보다, 달러가 이를 점령하는 것이 더 낫습니다.

물론, 이는 달러 관리에 몇 가지 문제를 일으킬 수 있으므로, 미국은 다음과 같은 몇 가지 조치를 취합니다:

첫째, 달러를 계층화합니다. 모든 달러 지폐는 미국이 발행하며, 모든 계좌 달러(은행 달러)도 미국이 발행하지만, 두 가지 달러는 다릅니다. 전자는 '회색'이며, 저급 달러로 불법 금융 활동과 관련이 있을 수 있습니다. 후자는 '백색'이며, 고급 달러로 엄격한 추적과 규제를 받습니다.

둘째, 두 가지 달러의 용도를 엄격히 구분합니다. 국내 대규모 거래, 국제 간 대량 무역 및 금융 거래에서는 반드시 계좌 달러를 사용해야 하며, 지폐 달러를 수용할 수 없습니다.

셋째, 지폐 달러에서 계좌 달러로의 전환을 엄격히 통제합니다. 불법적인 지폐 달러를 고급 계좌 달러로 전환하는 과정이 바로 소위 '자금 세탁'입니다. 이는 미국이 전 세계적으로 열심히 단속하는 범죄 활동입니다.

이러한 전략은 미국 금융 및 법 집행 기관에 큰 문제를 일으키고, 복잡하고 어려운 장기 관할권을 요구하지만, 종합적으로 볼 때 이익이 손해보다 훨씬 큽니다. 이는 달러가 자신의 글로벌 지위를 강화하는 데 도움을 줄 뿐만 아니라, 미국이 특별히 중요한 글로벌 거버넌스 도구를 쥐게 합니다.

이러한 이치를 이해하면, Crypto 시장의 달러화에 대한 미국의 현재 전략을 이해하는 것이 어렵지 않습니다.

많은 사람들은 Crypto 시장의 혼란과 피할 수 없는 투기 및 범죄 행위를 비난하지만, 이러한 비난은 이 시장의 고속 성장을 막을 수 없습니다. 만약 전 세계에서 수억 명이 Crypto라는 새로운 기술을 사용하기 시작한다면, Crypto와 Web3가 10조 달러 규모의 대시장으로 성장할 운명이라면, 미국의 입장에서 생각해보면, 엄격히 방어하고 단호히 타격할 것인지, 아니면 옆에서 지켜보며 비판할 것인지, 아니면 적극적으로 통합하여 주도권을 쥐는 것이 좋을까요?

현재로서는 미국이 해외 지폐 달러 분야에서의 전략을 이어가며, 세 번째 방법을 선택하여 개인 디지털 달러 스테이블코인이 이 새로운 분야를 차지하도록 장려하거나 최소한 용인하고 있는 것 같습니다.

약간의 비교를 통해 우리는 Crypto 달러가 미국에게도 지폐 달러와 유사한 특징을 가지고 있음을 발견할 수 있습니다:

첫째, USDC/USDT와 같은 개인 Crypto 달러는 법정 화폐 달러를 기반으로 생성되므로, 개인 달러라고 불리지만 실제로는 달러의 세 번째 표현 형태입니다. 지폐 달러와 마찬가지로 저급 달러입니다;

둘째, Crypto 달러의 용도는 제한되어 있으며, 현실 세계에서 직접 결제에 사용될 수 없습니다;

셋째, Crypto 달러에서 계좌 달러로의 전환은 엄격히 규제됩니다.

이 세 가지를 보장하는 한, 미국 금융 당局은 Crypto 달러를 효과적으로 관리할 수 있으며, 그 메커니즘은 지폐 달러를 관리하는 것과 기본적으로 일치합니다.

2021년 11월, 이 신흥 디지털 경제체의 규모는 한때 3조 달러에 달하여 인도를 제치고 세계에서 다섯 번째로 큰 경제체가 되었습니다. 물론, 이 경제체는 큰 변동을 겪었고 현재는 약 1조 달러 정도입니다. 그러나 Crypto와 Web3의 발전이 점차 궤도에 오르면, 이 경제체의 발전은 점차 안정될 것이며, 그 규모는 10조 달러에 이를 수 있어 달러의 지위를 강화하는 새로운 지지대를 제공할 것입니다. 특히 달러가 일련의 문제를 겪고 있고 지배적 지위가 도전받고 있는 상황에서, 달러화된, 고속 성장하는, 글로벌 디지털 경제체의 발전은 달러에게는 축복과도 같습니다.

달러가 어떻게 무혈입성으로 이러한 지위를 얻었는지? 이는 필연적인 것인가, 아니면 우연적인 것인가? 역사적으로 유사한 기회를 가졌던 다른 화폐가 있었는가? 이는 디지털 경제 역사학자들이 연구할 주제입니다. 그러나 현재 Crypto 시장의 달러화는 기본 사실로 보아야 합니다.

물론, 이는 이 추세가 불가역적인 정도로 강화되었다는 것을 의미하지는 않습니다. 우리는 NFT 시장과 Web3 게임 시장이 여전히 ETH, SOL 등 원주율 crypto 자산을 사용하여 결제하고 있다는 점을 보고 있습니다. 이는 이러한 디지털 자산에 '준 화폐'의 지위를 부여합니다. 비록 그 거래 규모가 전체 시장의 1%에도 미치지 않지만, 여전히 주목할 만한 현상입니다. 만약 Web3 분야가 대규모로 원주율 디지털 자산을 거래 매개체로 채택한다면, Web3의 성장과 폭발에 따라 Crypto 경제에서 '다중 화폐 기반'의 상황이 발생할 수 있습니다. 이것이 일시적인 역사적 현상인지, 아니면 장기적인 추세로 남을지는 시간이 증명해 줄 것입니다.

마지막으로, 국제 정세의 변화, 특히 러시아-우크라이나 전쟁과 같은 중대한 역사적 사건의 진행에 따라, 다른 국가들이 Crypto 기초 화폐 경쟁에 참여할 가능성이 있는지, 글로벌 Crypto 경제에서 여러 주권 디지털 화폐가 경쟁하는 상황이 발생할 수 있는지는 여전히 주목할 만한 주제입니다. 그러나 이러한 주제는 본 시리즈 글의 관심 범위에 포함되지 않습니다.