데이터 분석 FTX 붕괴, 암호화 시장에 미치는 영향은?

작성자: Clara Medalie, Riyad Carey 및 Kaiko 연구팀

편집: Block unicorn

먼저 Terra의 붕괴가 있었고, 그 다음에는 중앙화된 암호화 대출 기관의 파산이 있었습니다. 이제 세계에서 가장 큰 암호화폐 거래소 중 하나인 FTX가 (거의 확실하게) 파산했습니다.

FTX의 붕괴는 업계 전체의 신뢰를 흔들었으며, 그 이유 중 하나는 그들의 사업 유형이 Celsius와 같은 암호화폐 대출 기관과 전혀 다르기 때문입니다. FTX는 암호화폐 거래소로, 거래자들이 거래를 할 수 있도록 서비스를 제공합니다: 고객을 위해 수행하는 각 거래에서 거래 수수료를 벌어들이며, FTX는 거래 회사도 아니고 대출자도 아니므로 이론적으로 언제든지 고객의 100% 자산을 확보할 수 있습니다.

하지만 우리는 이제 FTX의 자매 회사인 Alameda Research와의 위험한 얽힘 관계와 FTX의 자체 암호화폐 FTT의 부적절한 사용으로 인해 상황이 그렇지 않다는 것을 알고 있습니다.

대규모 자금 유출 이후 FTX는 출금을 중단했으며, 곧 SBF(FTX의 창립자이자 CEO)는 "고객을 보호하기 위해" 경쟁사인 바이낸스(Binance)와 "전략적 거래"를 진행한다고 발표했습니다. 바이낸스는 이후 이 거래를 완료하지 않겠다고 밝혔으며(일부 보도에 따르면 바이낸스가 이 거래를 고려하기 위해서는 FTX US가 포함되어야 했습니다), "이 문제는 우리의 통제 또는 도움의 범위를 넘어섰습니다."라고 말했습니다. 보도에 따르면 SBF는 수요일 투자자들에게 FTX가 파산 신청을 해야 할 것이라고 통보했으며, 그 격차는 800억 달러에 달했습니다.

아이러니하게도 FTX는 고객 자금을 유용하여 결국 파산한 암호화 회사들에 7.5억 달러 이상의 신용 한도를 제공했습니다. 우리는 여전히 자산 부채표의 결함 정도를 모르고 있으며, 인수 여부도 불확실하지만, 암호화폐 산업은 방금 역사적인 재편성을 겪었습니다.

FTT: 저주받은 혼합체

세계에서 가장 큰 거래소 중 하나의 급작스러운 파산은 CoinDesk의 조사 보도에서 시작되었습니다. 이 보도에서는 Alameda의 자산 부채표의 상당 부분이 FTT, 즉 FTX가 만든 암호화폐라는 사실이 밝혀졌습니다. 이는 즉시 금융 거래법의 실제 목적에 대한 의문을 불러일으켰습니다: 금융 거래법의 실제 목적은 무엇인가요?

암호화폐 거래소는 오랫동안 자체 토큰을 발행해 왔으며, 이 토큰은 보유자에게 거래 수수료 할인 외에는 일반적으로 큰 이점이 없고, 거의 검토되지 않았습니다. FTX의 FAQ 섹션에 따르면, FTT의 유용성은 다음과 같습니다:

FTT는 어떤 역할을 하나요? FTT는 지속적으로 성장하는 FTX 생태계의 기초가 될 것입니다:

• FTT 토큰은 FTX에 상장됩니다.

• FTX는 거래 수수료의 1/3을 사용하여 FTT 토큰을 지속적으로 구매하고 소각합니다.

• FTT는 FTX에서 담보로 사용할 수 있습니다.

• FTT는 FTX의 지원 유동성 기금에서 사회적 수익을 얻습니다.

소각 메커니즘: FTT 토큰의 총량이 절반으로 소각될 때까지 지속적으로 FTT 토큰을 구매하여 소각합니다.

우리가 FTT에 대해 알면 알수록, 이 포장된 암호화폐가 FTX/Alameda 제국의 상당 부분을 지탱하고 있다는 사실을 더욱 느끼게 됩니다. 이 토큰의 역할은 극히 제한적이지만, DeFi, FTX 내부 및 Alameda의 장부에서 담보로 널리 사용되었습니다.

CoinDesk의 조사에 따르면, Alameda는 자산 부채표에 FTT를 대량 보유하고 있을 뿐만 아니라 FTT를 대출의 담보로 사용하고 있었습니다. 이는 경각심을 불러일으켜야 할 일이며, 더 큰 문제는: 누가 수십억 달러 가치의 FTT를 담보로 받아들였는가? 새로운 보고서에 따르면, 문제의 대출자는 다름 아닌 FTX이며, 우리는 몇 가지 온체인 탐사를 통해 이를 추론할 수 있습니다.

Alameda와 대부분의 다른 암호화폐 헤지펀드는 5월의 시장 붕괴 동안 막대한 손실을 입었고, FTX는 이러한 손실을 보전하기 위해 FTT를 담보로 사용하려고 했습니다. 아마도 이 자금 중 일부는 그들의 고객의 것이었을 것입니다.

Alameda의 자산 부채표에 대한 정보는 바이낸스 CEO인 자오창펑("CZ")이 바이낸스가 보유한 모든 FTT 지분을 청산할 것이라고 발표하게 만들었습니다(FTX 지분을 철수하는 일환으로 얻은 지분으로 당시 가치는 약 5억 달러였습니다). 그때부터 상황은 무너져 내리기 시작했습니다.

비유동성 토큰

FTT는 상대적으로 유동성이 부족한 토큰으로, 10개의 거래소에서만 활발히 거래되며, 총 23개의 현물 시장이 있습니다. 비교를 위해 BTC는 약 370개의 현물 거래 시장을 가지고 있으며, SOL은 약 80개, DOGE(밈 토큰)는 130개 이상의 현물 거래 시장을 가지고 있습니다(FTT 유동성 문제에 대한 자세한 내용은 Block unicorn의 이전 기사를 참조하세요).

CZ(자오창펑)의 트윗 이후, Alameda CEO인 캐롤라인 엘리슨은 그녀의 회사가 바이낸스의 모든 FTT를 22달러에 구매할 것이라고 트윗했습니다. Alameda/FTX 제국의 지급 능력이 FTT에 달려 있다면, 그 가격을 유지하는 것이 최우선 과제가 될 것입니다.

현재 이러한 장외 논의가 진전을 이루었는지는 불확실하지만, 11월 7일 UTC 시간 오후 9시 15분에 FTT의 유동성이 빠르게 주문서에서 철회되었습니다. Bitfinex의 1% 입찰 깊이는 거의 200만 달러에서 250달러 이하로 떨어졌고, Huobi의 입찰 깊이는 몇 분 만에 150만 달러에서 3천 달러 이하로 떨어졌습니다. 바이낸스와 FTX의 깊이는 같은 시간대에 변하지 않았으며, 이는 아마도 Alameda가 아닌 시장 조성자가 Bitfinex와 Huobi 시장에서 철수하기로 결정했음을 나타냅니다. 아마도 바이낸스와 FTX 간의 장외 거래 협상이 결렬되었다는 소식을 듣고서일 것입니다.

Alameda는 FTT의 시장 조성 활동의 대부분을 차지했을 가능성이 높으며, 이는 매도 압력이 시작된 상황에서 FTT의 가격이 며칠 후에야 폭락한 이유를 설명합니다. 이 시점에서 붕괴 이전에 시장 깊이가 급격히 증가했으며, 이는 매수 가격이 존재함을 나타냅니다(만약 시장이 특정 자산에 대한 신뢰를 잃으면 매수 가격은 급락합니다). 그러나 유동성의 갑작스러운 붕괴는 실제로 질문을 제기합니다: 만약 회사의 미래가 그 가격을 유지하는 것에 달려 있다면, 왜 Alameda는 FTT에 대한 입찰을 유지하기 위해 더 많은 조치를 취하지 않았거나 할 수 없었는가?

유동성 붕괴 5시간 후, FTT의 가격은 22달러 이하로 떨어졌습니다. FTT가 15-17달러 구간에서 반등하면서 유동성이 개선된 것처럼 보였지만, 바이낸스가 FTX를 인수할 것이라는 발표 전에 다시 사라졌습니다. 이 소식이 전해지자 FTT의 가격은 상승했지만, 곧 3달러 이하로 떨어졌습니다. 이후 FTT는 모든 시장에서 1% 매수 가격 깊이가 약 20만 달러에 머물렀으며, 현재 누가 시장 조성을 하고 있는지는 불확실합니다.

가격 하락을 관찰함으로써 우리는 FTT 유동성 붕괴의 속도가 얼마나 빠른지를 알 수 있습니다. 5만 달러의 시장 매도 지시를 시뮬레이션함으로써, 바이낸스와 FTX에 상장된 두 가지 유동성이 가장 높은 FTT 쌍의 하락폭이 급격히 증가했습니다. 수요일까지 FTX에서 5만 달러의 FTT 매도 주문은 FTT 가격을 8% 급락시키는 결과를 초래했습니다(여기서 투자자에게 경고합니다: 시가총액은 유동성이 충분하다는 것을 의미하지 않으며, 유동성이 부족한 경우 시가총액이 100억 달러여도 환상일 뿐입니다).

가격이 하락함에 따라 대량의 시장 매도 주문이 쏟아졌습니다. Multicoin Capital의 FTT 노출에 대한 추가 공개는 FTT가 22달러 이하로 떨어짐에 따라 업계 참여자들이 FTT를 신속하게 청산하고 있음을 나타냅니다. 일반적으로 거래자들은 하락을 피하기 위해 주문을 더 작은 부분으로 나누지만, 절망적인 상황에서는 회사가 받을 수 있는 어떤 가격이라도 수용하게 되며, 많은 주문이 10만 달러를 초과했습니다.

바이낸스의 잠재적 인수 소식이 퍼지면서 FTT는 잠깐 급등했으며, 몇 개의 매우 큰 시장 매수 주문이 있었고, 이는 아마도 Alameda가 가격을 올리기 위해 시도한 것으로 보입니다. 그러나 시장은 곧 이 조치의 심각성을 재평가했습니다.

화요일이 끝날 무렵, FTT 거래량은 역사적인 최고치로 치솟았으며, 단 하루 거래량은 3억 FTT에 달했습니다. 수요일, 바이낸스는 모든 거래자에게 극단적인 위험으로 인해 모든 FTT의 구매 및 판매를 중단하라는 경고를 발송했으며, 이후 거래량은 안정세를 보였습니다.

현재 FTT는 거의 가치가 없으며, 수십억 달러의 결함이 있는 거래소의 토큰입니다. 이 토큰은 지난 주에 거의 90% 하락했으며, 현재 거래 가격은 3달러 이하로, 완전 희석된 평가액은 약 10억 달러를 약간 초과합니다.

불행히도, FTX의 중요성과 Alameda Research가 FTT 토큰을 지원하는 복잡한 투자 네트워크로 인해 이 시장 붕괴의 피해는 매우 광범위하게 확산되었습니다.

FTX/Alameda의 연쇄 효과는 몇 달이 지나야 나타날 것이며, 그 수가 너무 많아 한 편의 글로는 모두 설명할 수 없습니다. 그러나 FTX 자체에서 시작하여 Alameda와 더 넓은 영향을 확장해 보겠습니다.

지옥에 있는 FTX

FTX는 이제 지옥에 있으며, 거래소의 모든 자금은 사실상 부유한 사람들의 돈이나 합법적인 채권으로 변했습니다. 시장 조성자와 투자자는 거래소에 갇혀 있으며, 다른 시장과 단절된 채로 자신만의 생태계를 발전시킬 수밖에 없습니다. 이는 FTX에서 ETH 영구 계약의 가격이 11월 9일에 다른 거래소의 ETH 가격과 편차가 발생하기 시작한 가장 간단한 예입니다.

거래소의 유동성이 증발한 것은 이해할 수 있습니다. BTC의 4% 시장 깊이는 2,500만 달러에서 200만 달러 이하로 떨어졌고, ETH는 1,700만 달러에서 75만 달러 이하로 떨어졌습니다.

우리는 FTX 시장이 계속해서 더욱 낯설어질 것이라고 기대할 이유가 있으며, 사용자들이 갇혀 있는 시간이 길어질수록 현실과의 연결이 줄어들 것입니다.

다음으로 Alameda에 대해 이야기하자면, 이 회사는 대량의 SOL 및 Solana 생태계 토큰을 보유하고 있습니다. FTX는 이 프로젝트의 초기 지지자였으며, SBF는 이 네트워크에 대해 자주 높은 평가를 했습니다. SOL의 가격은 붕괴 중에 폭락했으며, FTX의 미결제 계약은 0에 가까워졌습니다. 다른 거래소의 미결제 계약은 급증했으며, 자금 조달 비율은 급격히 하락하여 대량의 공매도가 있음을 나타냅니다.

Alameda는 오랫동안 Solana 생태계에 참여해 왔으며, 완전 희석된 평가액이 크고 시가총액이 작은 프로젝트에 투자하는 것으로 명성을 쌓아왔습니다. 이는 그들이 초기 소액 투자자들이 무너질 때 이익을 얻을 수 있게 해주었습니다. 이들 토큰 중 많은 수가 역사적 최고점에서 90% 이상 하락했습니다(예를 들어 OXY, 토큰 시가총액의 역사적 최고점은 항상 토큰 발행 직후에 발생합니다). 그러나 Alameda는 이러한 토큰을 여전히 보유하고 있으며, 그 후 유동성이 매우 나빠졌고, 이 회사는 토큰이 0이 되기 전에 모든 토큰을 매도할 수 없었습니다.

이것은 Solana와 그 생태계에 어두운 시점이지만, 이 네트워크는 가장 중요한(또한 가장 약탈적인) 지지자 중 하나가 쇠퇴하고 있기 때문에 시험대에 오를 것입니다(FTX 또는 SBF). 이더리움과 비트코인은 유사한 상황을 겪었으며, 아마도 더 힘든 과정을 거쳐 이 재앙을 극복한 후 더 강해질 수 있습니다. 만약 SOL이 이번 재앙을 견뎌낸다면, 미래에 더 나은 발전을 이룰 수 있을 것입니다.

이 영향은 이더리움에도 이미 퍼졌습니다. 사람들은 FTT가 담보 안정코인 MIM의 주요 지지체라는 것을 곧 깨닫게 되었습니다. 온체인 조사에 따르면, 그 중 대부분은 Alameda의 포지션이며, FTT가 6달러에 도달하면 청산될 것입니다. 이 소식이 전해지자 MIM의 페그가 흔들리기 시작했지만, 팀은 곧 Alameda와 협력하여 그들의 대출 규모를 줄이고 있다고 발표했습니다. 이후 MIM은 안정적인 페그로 돌아왔으며, CRV 풀에서 강한 자금 유출이 발생하지 않았고, 지난 며칠 동안 MIM의 소각량은 발행량보다 약간 더 많았습니다.

반면 Lido Staked Ether(stETH) CRV 풀은 지난 3일 동안 6억 달러 이상의 대규모 유출이 발생했습니다. stETH 할인도 다시 나타났으며, 현재 약 2%입니다. 일부는 Alameda가 상당한 규모의 stETH 포지션을 보유하고 있어 청산이 필요하다고 추측하고 있지만, 이러한 유동성의 제거와 할인 재발의 정확한 원인은 아직 완전히 밝혀지지 않았습니다.

이는 이번 붕괴가 중앙화 및 탈중앙화 거래소에 미친 수많은 충격의 방식 중 하나일 뿐이며, SBF의 오만이 가져온 완전한 결과는 몇 달 내에 완전히 이해되지 않을 것입니다.

거대 기업이 더 커지다

인수는 모두 무산된 것처럼 보이지만, 바이낸스+FTX의 거대 기업은 어떤 모습일까요? 2021년부터 11개의 유동성이 가장 높은 거래소에 비해 바이낸스의 시장 거래량 점유율은 47%에서 71%로 상승했으며, 총 거래량은 다른 모든 거래소의 총합보다 큽니다.

FTX의 거래량은 바이낸스의 일부에 불과하지만, 이 거래소는 다른 거래소를 희생하면서 상당한 성장을 경험했습니다. 같은 기간 동안 FTX의 시장 점유율은 2.5%에서 7.5%로 상승하여 이 거래소는 바이낸스 다음으로 Coinbase에 이어 가장 강력한 경쟁자가 되었습니다.

(다른 9개 거래소에는 FTX.US--0.8%--와 Binance.US--1.7%--가 포함되어 있으므로, 이러한 미국 법인을 고려하면 총 시장 점유율은 더 커집니다.)

이제 인수 후 시장 점유율 또는 파산 후 시장 점유율을 살펴보겠습니다. 바이낸스가 FTX.US를 사용하는 어떤 전 거래원이 있다고 주장한다면, 이 거래원들의 시장 점유율은 증가할 것입니다.

Binance.US와 FTX US를 합치면 새로운 바이낸스 거대 기업이 80% 이상의 총 시장 점유율을 주장할 것입니다. 어떤 경우든 -- 인수 또는 파산 -- 바이낸스의 시장 점유율은 거의 확실히 급증할 것입니다.

Alameda의 유동성 상실

Alameda는 암호화폐 산업에서 가장 큰 시장 조성자 중 하나이며, 다른 몇몇은 Wintermute, B2C2, Genesis 및 Cumberland입니다. 이들이 전체 시장 유동성에 기여하는 정도를 알 수는 없지만, 그들의 자산 부채표는 이 회사가 시스템적으로 중요한 시장 조성자임을 분명히 보여줍니다.

Alameda의 파산은 유동성에 영향을 미쳤을 수 있으며, 지난 이틀 동안 BTC-USD 주문의 비트코인 수는 모든 시장에서 약 6000개에서 4000개로 감소했습니다.

BTC와 ETH는 모든 거래소에서 가격 차이가 연간 최고점에 도달했으며, 이는 극단적인 변동성 속에서 모든 시장 조성자가 가격에 극도로 민감하다는 것을 나타냅니다.

이제 무엇을 해야 할까요?

이번 달 초, SBF는 DeFi 프로토콜의 프론트엔드에 대한 규제를 제안하여 격렬한 비판을 받았습니다. 규제 기관은 DeFi가 아닌 고객의 이익을 희생하면서 심각한 위험 관리를 잘못하는 중앙화된 실체에 직접 초점을 맞춰야 합니다.

암호화폐 중앙화 실체 규제의 삼중 접근 방식은 다음을 포함해야 합니다:

• 거래소와 중앙화된 대출자의 준비금 증명, 최소한 1:1로 예금을 매칭할 수 있음을 증명합니다.

• 회사의 거래/창업 부서와 그들의 거래소 사업 간의 분리.

• 이러한 거래 부서의 중요한 포지션 공개, 이 포지션이 시장 전반에 전염을 초래할 수 있습니다. Alameda의 FTT 공개와 같은 경우입니다.

하지만 이 세 가지가 모두 시행되더라도 여전히 두 가지 주요 문제가 있습니다: (1) 준비금 증명은 부채를 보여주지 않으며; (2) 규제 차익 거래. 기관이 정직하게 행동할 것이라는 보장은 없으며, 그들이 블록체인에서 자산을 방송하더라도 마찬가지입니다. 항상 기업이 자유롭게 놀 수 있는 관할권이 존재할 것입니다. 이것이 SBF가 바하마에서 투자자들에게 나쁜 소식을 동시에 발표한 이유입니다. (암호화폐 분야의 사람들은 고통스럽게도 미국의 규제가 이 경우 고객을 보호했음을 인정합니다. FTX.US는 계속해서 출금을 처리할 수 있었습니다).

이 두 가지 문제는 매우 해결하기 어렵지만, 어떤 것이 이 두 가지 문제에 직면하지 않겠습니까? DeFi는 이러한 두 가지 어려운 문제에 직면하지 않고도 해결할 수 있습니다. 이번 붕괴는 사기와 탐욕으로 가득 찬 복잡하고 불투명한 네트워크로 인해 발생했으며, 이는 DeFi 역사상 가장 위대한 광고가 되었습니다.

이제 질문은 자연스럽게 바이낸스로 향합니다. 바이낸스는 BNB의 위험이 얼마나 큰가요? 만약 BNB가 0달러로 떨어지면 어떻게 될까요? 바이낸스는 고객 자산을 유용하여 투자하고 있으며, 만약 유사한 은행 파산 사건이 발생한다면 그들이 거래소에서 1:1로 출금을 매칭할 수 있을까요? 바이낸스가 이러한 유형의 은행 파산을 피하기 위해 가능한 모든 방법으로 투명하고 견고한 재무 상태를 구축하기를 바랍니다.

FTX의 붕괴는 업계에 가혹한 타격을 주었으며, 우리는 피해를 입은 모든 투자 소비자 사용자에게 깊은 공감을 표합니다. FTX의 7% 시장 점유율은 대체될 것이지만, 잃어버린 신뢰를 재건하는 것은 현재 업계에서 가장 어려운 도전이 될 것입니다. 그러나 우리는 이 산업이 회복될 것이라고 믿습니다. 결국 암호화폐는 수없이 많은 건설자와 혁신자 덕분에 그 탄력성을 여러 번 증명해 왔으며, 그들은 탈중앙화되고 투명한 금융 미래를 구축하기 위해 헌신하고 있습니다.