Strategy의 본질은 차익 거래 사업입니다

원문 제목：You Don't Understand MSTR

원문 저자：Dio Casares

원문 편집：심조 TechFlow

지난 5년 동안, Strategy는 408억 달러를 지출했으며, 이는 아이슬란드의 국내 총생산에 해당하며, 58만 개 이상의 비트코인을 구매했습니다. 이는 비트코인 공급량의 2.9% 또는 거의 10%의 활성 비트코인(1)을 차지합니다.

Strategy의 주식 코드 $MSTR은 지난 3년 동안 1600% 상승했으며, 같은 기간 비트코인의 상승폭은 약 420%에 불과했습니다. 이러한 눈에 띄는 성장은 Strategy의 평가액을 1000억 달러 이상으로 끌어올렸고, 나스닥 100 지수에 포함되었습니다.

이러한 엄청난 성장은 의문을 불러일으켰습니다. 일부는 $MSTR이 시가총액 1조 달러의 회사가 될 것이라고 주장하는 반면, 다른 이들은 Strategy가 비트코인을 강제로 매각해야 할지 모른다는 경고를 하고 있으며, 이는 비트코인 가격을 수년간 압박할 수 있는 대규모 공황을 초래할 수 있습니다.

그러나 이러한 우려가 전혀 근거가 없는 것은 아니지만, 대부분의 사람들은 Strategy의 운영 방식에 대한 기본적인 이해가 부족합니다. 본문에서는 Strategy의 운영 방식과 그것이 비트코인 인수의 중대한 위험인지 아니면 혁신적인 모델인지를 자세히 살펴보겠습니다.

Strategy는 어떻게 이렇게 많은 비트코인을 구매했는가?

주의: 새로운 자금 조달 등의 이유로 데이터는 작성 시와 다를 수 있습니다.

광의적으로 볼 때, Strategy는 비트코인을 구매하기 위해 주로 세 가지 방법으로 자금을 조달합니다: 운영 사업의 수익, 주식/지분 매각, 그리고 부채입니다. 이 세 가지 방법 중에서 부채는 분명히 가장 주목받고 있습니다. 사람들은 종종 부채에 대해 매우 신경 쓰지만, 실제로 Strategy가 비트코인을 구매하는 데 사용한 자금의 대부분은 발행, 즉 대중에게 주식을 판매하고 그 수익으로 비트코인을 구매하는 것입니다.

이것은 다소 직관에 반하는 것처럼 보일 수 있습니다. 사람들이 왜 비트코인을 직접 구매하는 대신 Strategy의 주식을 구매할까요? 그 이유는 간단합니다. 암호화폐 분야에서 가장 선호되는 비즈니스 유형인 차익 거래로 돌아가면 됩니다.

사람들이 $MSTR을 구매하는 이유는 무엇인가?

많은 기관, 펀드 및 규제된 실체는 "투자 권한"(mandates)의 제한을 받습니다. 이러한 권한은 회사가 구매할 수 있는 자산과 구매할 수 없는 자산을 규정합니다. 예를 들어, 신용 펀드는 신용 도구만 구매할 수 있고, 주식 펀드는 주식만 구매할 수 있으며, 롱 포지션만 취하는 펀드는 결코 숏 포지션을 취할 수 없습니다.

이러한 권한은 투자자에게 예를 들어, 주식에만 투자하는 펀드가 주권 채무를 구매하지 않을 것이라는 확신을 줍니다. 이는 펀드 매니저와 규제된 실체(예: 은행 및 보험 회사)가 특정 유형의 위험만 감수하도록 강요합니다. 결국, 엔비디아(Nvidia) 주식을 구매하는 위험과 미국 국채를 구매하거나 머니 마켓에 자금을 투자하는 위험은 완전히 다릅니다.

이러한 권한이 매우 보수적이기 때문에, 많은 자본이 펀드와 실체에 "잠겨" 있어 신흥 산업이나 기회 분야, 특히 비트코인에 직접 접근할 수 없습니다. 심지어 이러한 펀드의 매니저와 관련자들이 비트코인에 어떤 방식으로든 접근하고 싶어 하더라도 말입니다.

Strategy의 창립자이자 CEO인 Michael Saylor(@saylor)는 이러한 실체들이 자산 노출을 얻고자 하는 희망과 실제로 감당할 수 있는 위험 사이의 차이를 인식하고 이를 활용했습니다. 비트코인 ETF가 등장하기 전, $MSTR은 이러한 주식만 구매할 수 있는 실체들이 비트코인 노출을 얻는 몇 안 되는 신뢰할 수 있는 방법 중 하나였습니다. 이는 Strategy의 주식이 종종 프리미엄으로 거래되도록 만들었으며, $MSTR에 대한 수요가 주식 공급을 초과했습니다. Strategy는 이 프리미엄, 즉 $MSTR 주식의 가치와 주당 포함된 비트코인 가치 간의 차이를 지속적으로 활용하여 더 많은 비트코인을 구매하고, 주당 포함된 비트코인 수를 늘려왔습니다.

지난 2년 동안, 만약 당신이 $MSTR을 보유하고 있었다면, 비트코인 기준으로 "수익"이 134%에 달했으며, 이는 시장에서 대규모 비트코인 투자 수익 중 가장 높은 수치입니다. Strategy의 제품은 일반적으로 비트코인에 접근할 수 없는 실체들의 수요를 직접 충족시킵니다.

이는 "권한 차익 거래"(Mandate Arbitrage)의 전형적인 사례입니다. 비트코인 ETF가 출시되기 전, 앞서 언급한 바와 같이 많은 시장 참여자들이 비상장 주식이나 증권을 구매할 수 없었습니다. 그러나 상장 기업인 Strategy는 비트코인($BTC)을 보유하고 구매할 수 있는 허가를 받았습니다. 비트코인 ETF가 최근에 출시되었음에도 불구하고, 이러한 전략이 더 이상 유효하지 않다고 생각하는 것은 완전히 잘못된 것입니다. 많은 펀드가 여전히 ETF에 투자하는 것이 금지되어 있으며, 여기에는 25조 달러의 자산을 관리하는 대부분의 뮤추얼 펀드(Mutual Funds)가 포함됩니다.

전형적인 사례 연구는 Capital Group의 Capital International Investors Fund(CII)입니다. 이 펀드는 5090억 달러의 자산을 관리하지만, 투자 범위가 주식 분야로 제한되어 있어 상품이나 ETF를 직접 보유할 수 없습니다(비트코인은 미국에서 대부분 상품으로 간주됩니다). 이러한 제한으로 인해, Strategy는 CII가 비트코인 가격 변동에 노출될 수 있는 몇 안 되는 도구 중 하나가 되었습니다. 사실, CII는 Strategy에 대한 신뢰가 매우 높아 약 12%의 Strategy 주식을 보유하고 있으며, 이는 CII를 최대 비내부 주주 중 하나로 만들었습니다.

부채 조건: 다른 회사에겐 제약, Strategy에겐 도움

적극적인 공급 상황 외에도, Strategy는 자산 부채 측면에서도 일정한 이점을 가지고 있습니다. 모든 부채가 동일한 것은 아닙니다. 신용 카드 부채, 주택 담보 대출, 마진 대출 등은 완전히 다른 부채 유형입니다.

신용 카드 부채는 개인 부채로, 당신의 급여와 상환 능력에 따라 달라지며, 자산 지원이 없고 연이율이 보통 20% 이상입니다. 마진 대출은 일반적으로 당신이 보유한 자산(대개 주식)을 담보로 발급되는 대출로, 당신의 자산 총 가치가 당신이 빚진 금액에 근접하면, 당신의 중개인이나 은행이 당신의 모든 자금을 압수할 수 있습니다. 반면, 주택 담보 대출은 부채 중 "성배"로 여겨지며, 이는 당신이 대출로 일반적으로 가치가 상승하는 자산(예: 주택)을 구매할 수 있게 해주며, 매달 대출 이자(즉, 모기지 상환금)만 지불하면 됩니다.

비록 이것이 현재의 금리 환경에서 위험이 전혀 없는 것은 아니지만, 특히 이자가 지속 불가능한 수준으로 누적될 수 있는 경우에는, 다른 유형의 대출에 비해 여전히 가장 유연합니다. 이자만 제때 지불하면 자산이 압수되지 않기 때문입니다.

일반적으로 주택 담보 대출은 주택에 한정됩니다. 그러나 기업 대출은 때때로 주택 담보 대출과 유사하게 운영될 수 있으며, 즉 정해진 기간 내에 이자를 지불하고, 대출 원금(즉, 대출의 초기 금액)은 해당 기간이 끝날 때 상환하면 됩니다. 대출 조건은 크게 다를 수 있지만, 일반적으로 제때 이자를 지불하기만 하면, 부채 보유자는 회사의 자산을 매각할 권리가 없습니다.

차트 출처：@glxyresearch

이러한 유연성은 Strategy와 같은 기업 대출자가 시장 변동성에 더 쉽게 대응할 수 있게 해주며, $MSTR을 암호화 시장 변동성을 "수확"하는 방법으로 만듭니다. 그러나 이것이 위험이 완전히 제거되었다는 것을 의미하지는 않습니다.

결론

Strategy는 레버리지 비즈니스가 아니라 차익 거래 비즈니스에 있습니다.

현재 일정한 부채를 보유하고 있지만, 비트코인 가격이 향후 5년 내에 약 15,000달러로 하락해야만 Strategy에 심각한 위험이 발생합니다. "금고 회사"(Strategy 비트코인 누적 전략을 복제하는 회사)의 확장과 함께, MetaPlanet, @DavidFBailey의 Nakamoto 등 여러 회사가 이 주제의 초점이 될 것입니다.

그러나 이러한 금고 회사들이 서로 경쟁하기 위해 프리미엄을 부과하는 것을 중단하고 과도한 부채를 지게 된다면, 전체 상황이 변화하고 심각한 결과를 초래할 수 있습니다.