HTX Ventures анализирует слияние CeFi, DeFi и TradFi: институциональные финансы переходят на этап модульного разделения труда

Недавно глобальный инвестиционный отдел HTX Huobi HTX, HTX Ventures, опубликовал последний исследовательский отчет «Слияние CeFi, DeFi и TradFi в 2026 году: как формируется институциональная гибридная архитектура». В отчете говорится, что за последние несколько лет эти три системы завершили институциональное строительство вдоль своих продуктовых линий: биржи развили институциональное хранение и главные брокерские услуги, протоколы DeFi ввели профессиональных управляющих рисками и структуры Vault, традиционные финансовые учреждения продолжают продвигать токенизацию фондов и государственных облигаций. В 2026 году уровни хранения, залога, исполнения, доходности и управления рисками будут разделены и специализированы, и профессиональные учреждения трех систем будут сотрудничать в модульной форме.

Управление цифровыми активами указывает на более долгосрочные изменения в рыночной структуре, HTX Ventures считает, что изменения на стороне спроса являются структурными, а возможности на стороне предложения уже готовы, но сможет ли эта структура продолжаться, зависит от двух условий: сможет ли краткосрочная процентная ставка покрыть затраты на посредничество, и будет ли четко определена структура ответственности за убытки.

Токенизированные фонды начинают входить в маржинальную систему бирж

Институтам, торгующим на бирже, необходимо заранее внести маржу, эти средства обычно не приносят дохода в течение времени их использования. Согласно данным CryptoQuant, в июле 2026 года резервы стейблкоинов на централизованных биржах составляют около 61,8 миллиарда долларов, при расчете доходности 3,86% по 3-месячным государственным облигациям США на 1 сентября, ежегодно вся отрасль теряет около 2,39 миллиарда долларов в виде упущенных процентных доходов. В эпоху почти нулевых процентных ставок эта альтернативная стоимость может быть проигнорирована; после повышения процентных ставок она начинает серьезно учитываться учреждениями.

Сотрудничество Franklin Templeton с ведущими биржами по внебиржевым залогам является представительным примером ответа на этот спрос. Квалифицированные институциональные клиенты могут использовать токенизированные доли денежного рынка BENJI в качестве маржи для торговли: доли хранятся третьей стороной, биржа фиксирует их зеркальную стоимость в своем реестре управления рисками, позиции по-прежнему совершаются на торговом движке биржи, а доли фонда продолжают приносить доход от государственных облигаций в период залога.

HTX Ventures считает, что это означает, что одним из крупнейших рынков в будущем для RWA может стать уровень залога в финансовой системе цифровых активов. Оборот токенизированных государственных облигаций и фондов денежного рынка всегда был очень низким. Согласно данным rwa.xyz, по состоянию на 9 сентября 2026 года общая стоимость BENJI в сети составляет около 687 миллионов долларов, а месячный объем переводов составляет всего около 18,17 миллиона долларов. Если основное назначение этих активов — служить залогом, то критерий их успешности должен измениться на то, сколько торговых площадок готово принять их в качестве маржи.

Доходы DeFi поступают в институциональные счета через управляющие компании и торговые платформы

Ранее учреждения, желающие получить доступ к доходам DeFi, должны были самостоятельно создавать кошельки, управлять правами подписи и выбирать протоколы, что всегда было основным препятствием из-за сложности операций и внутреннего контроля рисков. В первой половине 2026 года этот путь был переписан: Fireblocks интегрировал Aave и Morpho в свою платформу, ориентированную на более чем 2400 институциональных клиентов, BitGo открыл Aave, Spark и Tesseract через шлюз Narval и совместно с Morpho запустил институциональный Vault. С одной стороны торговой платформы, некоторые продукты по кредитованию на биржах обеспечиваются Morpho, которые были запущены в начале 2025 года и к середине мая 2026 года составили около 2,3 миллиарда долларов в кредитах. Институты завершают конфигурацию на знакомом фронте, а заимствование и доходы происходят в цепочечных протоколах на бэкэнде.

После расширения доступа, где размещать средства на каком рынке кредитования и какую степень риска нести, решают профессиональные управляющие рисками, такие как Galaxy, Sentora, Steakhouse, Gauntlet и другие. По данным DefiLlama, в этой области в настоящее время управляется около 9,26 миллиарда долларов. Отчет построил схематическую модель: при расчете базовой доходности 3,86% каждый 100 долларов в год генерирует 386 базисных пунктов доходного пула, из которых управление, зеркальная расчетная система, инфраструктура Vault, кредитные протоколы и управляющие рисками в совокупности забирают около 100 базисных пунктов. При этом управляющие рисками, согласно оценкам, получают около 58 базисных пунктов от 15% комиссии за производительность, что составляет более половины дохода посредников, но они не несут ответственности за хранение и не компенсируют убытки капитально. Если краткосрочные процентные ставки упадут до 2,00%, такая же структура сборов займет около 37,5% от общего дохода.

Новая специализация также должна пройти проверку на предмет убытков

Специализация теоретически ясна, но фактическая ответственность за убытки станет очевидной только в условиях стрессовых событий. В ноябре 2025 года внешний управляющий Stream Finance вызвал убытки около 93 миллионов долларов, его стейблкоин xUSD упал примерно на 77% за 24 часа. Поскольку xUSD был циклически заложен на нескольких рынках кредитования, эти убытки в конечном итоге превратились в долгосрочные обязательства на сумму около 285 миллионов долларов, в то время как некоторые рынки жестко закодировали цену xUSD в 1 доллар, и при реальном отклонении ликвидация не была инициирована. В апреле 2026 года мост KelpDAO был атакован, и около 292 миллионов долларов необеспеченного rsETH были внесены в Aave для заимствования реальных активов. Сам контракт Aave не имел уязвимостей, и за 48 часов было выведено 8,45 миллиарда долларов депозитов.

Оба события выявили одну и ту же группу проблем. В сети отсутствуют такие буферы, как ликвидационные площадки и расчетные циклы, ошибка в настройке одного оракула может передать убытки на несколько протоколов за несколько часов; этапы взимания комиссий за производительность и конечные субъекты, несущие убытки, не совпадают, стороны протокола, управляющие рисками и хранители могут найти свои оправдания, чтобы не нести ответственность.

Три системы формируют институциональный стек

HTX Ventures считает, что если указанные выше тенденции сохранятся, рынок цифровых активов для учреждений постепенно сформирует единый институциональный стек: токенизированные государственные облигации, фонды денежного рынка, стейблкоины и основные криптоактивы будут поступать через квалифицированное хранение в единую систему управления залогом, а затем в зависимости от спроса распределяться по биржам, внебиржевым столам и рынкам кредитования DeFi, при этом управляющие рисками, оракулы, соблюдение и мониторинг будут пронизывать весь процесс. Реструктуризация архитектуры изменила пути передачи рисков и субъекты, несущие убытки, общая сумма рисков не уменьшилась.

Отчет представил три показателя, которые можно будет наблюдать в течение следующих двух кварталов: сможет ли объем управления управляющих рисками восстановиться после следующего значительного события убытков, появятся ли случаи, когда один и тот же токенизированный залог будет одновременно принят более чем двумя торговыми площадками, и замедлится ли приток новых институциональных клиентов для внебиржевых залогов, когда доходность 3-месячных государственных облигаций упадет ниже 3,00%. Как долгосрочный исследовательский институт, сосредоточенный на инфраструктуре цифровых активов для учреждений, HTX Ventures будет продолжать отслеживать эти показатели, используя реальные данные для проверки и обновления своих оценок по этому этапу слияния.

О HTX Ventures

HTX Ventures — это глобальный инвестиционный отдел Huobi HTX, который объединяет инвестиции, инкубацию и исследования, выявляя самые талантливые и умные команды в мире. Будучи пионерами в отрасли, HTX Ventures имеет более 11 лет опыта в строительстве блокчейна и специализируется на выявлении передовых технологий и новых бизнес-моделей в этой области. Чтобы способствовать росту в экосистеме блокчейна, мы предоставляем проектам всестороннюю поддержку, включая финансирование, ресурсы и стратегические рекомендации.

HTX Ventures в настоящее время поддерживает более 300 проектов, охватывающих несколько областей блокчейна, некоторые высококачественные проекты уже торгуются на Huobi HTX. Кроме того, будучи одним из самых активных фондов FOF, HTX Ventures инвестирует в 30 ведущих фондов по всему миру и сотрудничает с такими ведущими фондами блокчейна, как Polychain, Dragonfly, Bankless, Gitcoin, Figment, Nomad, Animoca и Hack VC, чтобы совместно развивать экосистему блокчейна. Посетите нас.