Сборище банковского легиона: рынок стейблкоинов сталкивается со структурным шоком

Автор: Сяо Бин
19 октября JPMorgan Chase объявила, что ее долларовый депозитный токен JPM Coin (код JPMD) официально запущен в основной сети Ethereum и открыт для институциональных клиентов.

Это не первый раз, когда JPMorgan Chase переводит деньги на блокчейн. В ноябре прошлого года JPMD сначала запустился на платформе Coinbase Base, а в этом году планируется развертывание на Canton Network от Digital Asset. Но Ethereum отличается. На Ethereum находятся фонды BUIDL от BlackRock, токенизированные денежные рынки от JPMorgan Chase и множество токенизированных активов уровня институциональных клиентов. Запуск JPMD на Ethereum означает, что JPMorgan Chase вступает в «основное поле боя» криптофинансов.

Значение этого события далеко не ограничивается тем, что один банк выпустил токен; это может означать, что самый сильный конкурент на рынке стейблкоинов официально вступает в игру: это не другой Tether и не другой Circle, а сам банк.

В чем разница между депозитными токенами и стейблкоинами?

Сначала давайте проясним одно ключевое понятие.

JPMD — это «депозитный токен» (Deposit Token), а не стейблкоин. На первый взгляд, оба выглядят как 1 доллар к 1 доллару, но их основная логика совершенно различна.

За USDC или USDT стоят такие небанковские компании, как Circle или Tether, которые хранят деньги клиентов в банках или покупают краткосрочные государственные облигации, а затем выпускают токены на блокчейне. Они являются разновидностью «теневого банковского» сектора, где эмитент не является банком, но выполняет банковские функции.

За JPMD стоит сам банковский депозит JPMorgan Chase. Владение JPMD эквивалентно владению долларами на счете JPMorgan Chase, с теми же кредитными гарантиями, что и у обычных банковских депозитов, и с теми же рисками. Это «деньги банка», которые были непосредственно перенесены на блокчейн.

Эта разница приводит к трем практическим последствиям:

Первое, различие в регулировании. Депозитные токены естественным образом функционируют в рамках банковского регулирования и не требуют дополнительного получения лицензий, как это делает USDC. JPMorgan Chase, будучи глобально системно важным банком, родился с золотым ключом.

Второе, возможность начисления процентов. Закон GENIUS прямо запрещает процентные стейблкоины выплачивать проценты своим держателям. Но депозитные токены — это банковские депозиты, и они не подлежат этому ограничению. Это означает, что теоретически JPMD может приносить доход, как срочные депозиты, в отличие от USDC.

Третье, порог входа. USDC и USDT являются безлицензионными, любой может владеть и переводить их на блокчейне. JPMD открыт только для институциональных клиентов, одобренных JPMorgan Chase. Это двусторонний меч: ограничивает масштаб, но также означает, что соответствие и кредитный рейтинг значительно выше, чем у любого стейблкоина.

Инфраструктура на 4 триллиона долларов

JPMD не является экспериментом, начатым с нуля.

Он был создан в блокчейн-отделе JPMorgan Chase Kinexys. Предшественником Kinexys был JPMorgan Onyx, который начал строиться в 2019 году и с тех пор обработал более 4 триллионов долларов транзакций, с ежедневным объемом около 7 миллиардов долларов.

Конечно, эта цифра охватывает все операции Kinexys, включая трансакции по международным платежам и сеть токенизированного обеспечения, и не вся она относится к объему JPMD. JPMorgan Chase также не раскрыла конкретные данные о транзакциях JPMD в публичной сети. Для сравнения, JPMorgan Chase обрабатывает около 12 триллионов долларов платежей ежедневно, и Kinexys в настоящее время составляет лишь небольшую часть этого.

С другой стороны, общая рыночная капитализация стейблкоинов на Ethereum составляет около 147,6 миллиарда долларов (данные на 19 октября), из которых Tether составляет около 78,8 миллиарда долларов, а Circle — около 45,9 миллиарда долларов. Управляемые JPMorgan Chase активы превышают 30 триллионов долларов.

Как только сценарии использования JPMD откроются, даже если только небольшая часть депозитов будет токенизирована, влияние на ликвидность на блокчейне будет колоссальным.

Поворот Джейми Даймона

Чтобы понять это событие, нельзя обойтись без изменения отношения CEO JPMorgan Chase Джейми Даймона.

В 2021 году он сказал, что биткойн «ничего не стоит». В 2023 году он заявил, что если бы он был правительством, «он бы закрыл его». В 2024 году он назвал биткойн «питомцем-камнем».

Но в мае 2025 года он изменил свое мнение: «Каждый имеет право покупать биткойн». В том же году JPMorgan Chase начал разрешать клиентам покупать биткойн.

В апрельском письме акционерам этого года Даймон написал фразу, которая многократно цитировалась на Уолл-стрит: «Целый ряд новых конкурентов на основе блокчейна появляется, включая стейблкоины. Нам нужно запустить собственные технологии блокчейна».

Это не было спонтанным решением. Даймон видит конкретную угрозу: Министерство финансов США оценивает, что если стейблкоины смогут предложить доход, до 6,6 триллионов долларов банковских депозитов могут перейти в стейблкоины. Лоббистские группы банковского сектора оказывают давление на Конгресс, требуя закрыть этот канал. Но вместо того, чтобы полагаться только на лоббирование, JPMorgan Chase решила «вступить в игру».

Логика JPMD ясна: вместо того чтобы позволять Tether и Circle использовать продукты, похожие на депозиты, для захвата клиентов банков, лучше, чтобы сами банки перенесли депозиты на блокчейн и использовали свои родные кредитные и регуляторные преимущества для конкуренции.

Объединение банков

JPMorgan Chase не действует в одиночку.

По данным The Wall Street Journal, альянс из JPMorgan Chase, Citigroup, Bank of America, Wells Fargo и других крупных банков создает через The Clearing House общую сеть токенизированных депозитов, которая планируется к запуску в первой половине 2027 года. Эта сеть позволит участвующим банкам проводить платежи на блокчейне с использованием токенизированных депозитов.

Другие банки также продвигаются в своих направлениях:

Служба токенов Citi от Citigroup уже работает с токенизированными депозитами на 7 рынках и планирует расширение в Японию и ОАЭ в сентябре 2026 года.

SoFi Bank запустил sofiUSD в декабре 2025 года, это первый стейблкоин, выпущенный национальным банком, застрахованным FDIC, на публичном блокчейне, основанный на Ethereum, с расширением в апреле на Solana.

HSBC получил лицензию от Управления денежного обращения Гонконга и готовится запустить стейблкоин гонконгских долларов RedCoin.

SG-FORGE от Société Générale запустила стейблкоины евро и долларов, соответствующие регламенту MiCA, в Европе.

Сформировалась картина: крупные банки по всему миру коллективно входят в сферу блокчейн-платежей и расчетов. Это целая система регулируемых, поддерживаемых банковским кредитом валют на блокчейне.

Настоящий поворотный момент на рынке стейблкоинов

Собрав все эти фрагменты, можно увидеть структурное изменение, которое происходит.

В настоящее время рынок стейблкоинов составляет около 316 миллиардов долларов, из которых Tether и Circle занимают 83% рыночной доли. Прогноз Citigroup заключается в том, что к 2030 году этот рынок достигнет от 1,9 до 4 триллионов долларов.

За последние пять лет этот рынок в основном был двойной монополией Tether и Circle. Обе компании занимают разные сегменты рынка: одна работает в оффшоре, другая — в соответствии с нормами.

Но вход банков изменил правила игры.

Для Circle угроза наиболее прямая. Основное преимущество USDC — это «соответствующий стейблкоин в долларах», целевая аудитория которого — институциональные клиенты. Когда JPMorgan Chase вступает в игру, предлагая более высокий кредитный рейтинг, лучшее регулирование и, возможно, начисление процентов на стейблкоины в долларах, наиболее ценная клиентская база Circle сталкивается с риском быть перехваченной. Circle только что завершила IPO, и в этот момент столкновение с прямой конкуренцией со стороны банков создает значительное давление.

Для Tether краткосрочное влияние ограничено. Основой USDT являются трансакции в новых рынках и спрос на оффшорные доллары, и эти сценарии пока недоступны для банков. Но если сеть совместного использования банковского альянса будет запущена в 2027 году и охватит крупные институциональные платежи, пространство для роста Tether будет еще больше сжато.

Более глубокая проблема заключается в том, что когда «деньги банка» и «крипто-деньги» находятся на одной и той же цепочке, кто победит?

Депозитные токены имеют банковский кредит, защиту регулирования и могут приносить проценты, но имеют высокий порог входа и не так свободны. Стейблкоины без лицензии, доступны по всему миру и работают 24/7, но их кредитный рейтинг ниже, чем у банковских депозитов, и они сталкиваются с все более строгим регулированием.

Они могут не быть простой заменой друг другу, а представлять собой конкурентное разделение: в области институциональных расчетов и крупных платежей депозитные токены постепенно отнимают долю у стейблкоинов благодаря кредитным преимуществам; в розничных платежах, DeFi и новых рынках стейблкоины продолжают сохранять преимущество первопроходца.

Но границы становятся размытыми. Когда JPMD от JPMorgan Chase и BUIDL от BlackRock одновременно работают на Ethereum, когда токенизированные депозиты могут непосредственно использоваться для расчетов токенизированных фондов, стена между традиционными финансами и криптофинансами может быть тоньше, чем все ожидали.

JPMorgan Chase перенесла депозиты на Ethereum. Этот шаг может быть ближе к изменению структуры рынка стейблкоинов, чем любое другое новое предложение стейблкоина.