SBF 最新自述：Alameda 爆虧數百億美元的真實原因與過程全

原文標題：《FTX Pre-Mortem Overview》

作者：Sam Bankman-Fried

編譯：麟奇，ChainCatcher

摘要

在2022年11月中旬，FTX International實際上已經破產了。FTX的傳奇故事，說到底，是介於Voyager 和Celsius之間的故事。

這三件事結合在一起，最終導致了內爆。

a) 在2021年期間，Alameda的資產負債表增長到大約1000億美元的淨資產價值，其中80億美元的借款淨額（槓桿），以及70億美元的流動資金在手。

b) Alameda未能充分對沖其市場風險。在2022年的過程中，一系列大型的市場崩潰，包括在股票和加密貨幣兩方面，導致其資產價值下降約80%。

c) 2022年11月，由Binance首席執行官促成的一次極端的、快速的、有針對性的崩盤使Alameda資不抵債。

然後Alameda的情況蔓延到了FTX和其他地方，類似於3AC等最終影響了Voyager、Genesis、 Celsius、BlockFi和Gemini等。

儘管如此，較為客觀的恢復資金仍有潛在的可能性。FTX US仍然完全有償付能力，應該能夠退還所有客戶的資金。FTX International 擁有數十億美元的資產，而我幾乎將我所有的個人資產都奉獻給了客戶。

一些關鍵點

這篇文章是關於FTX International是否有償付能力的討論。

這與FTX US無關，因為FTX US完全有償付能力，而且一直都是。當我把FTX美國交給Ray和破產保護小組時，它在客戶餘額之外還有大約3.5億美元的淨現金在手。其資金和客戶是與FTX International隔離的。

但荒謬的是，FTX US的用戶還沒有得到補償，還沒有拿回他們的資金。

這是我移交FTX US時的資產負債表記錄：

FTX International 是一家非美國交易所，它在美國境外運營，在美國境外接受監管，在美國境外註冊成立，並接受非美國客戶。
(事實上，其總部在巴哈馬，在巴哈馬註冊成立並在當地運營，名為FTX Digital Markets LTD）。
美國客戶都在（仍有償付能力的）FTX US交易所。

參議員對 Sullivan \& Crowell (S\&C) 的潛在利益衝突表示擔憂。與 S\&C 的聲明相反，他們"與 FTX 的關係有限且主要是交易關係"，S\&C 是 FTX International 在破產前的兩家主要律師事務所之一，也是 FTX US 的主要律師事務所。FTX美國的首席執行官來自S\&C，他們與FTX US在其最重要的監管申請中合作，他們與FTX International在一些最重要的監管問題上合作，他們還與FTX US在其最重要的交易中合作。當我到訪紐約時，我有時會在S\&C的辦公室工作。

S\&C 和 GC 是主要的當事方，威脅我任命他們自己選擇的候選人擔任 FTX 的首席執行官，包括有償付能力的FTX US，該候選人隨後申請第 11 章破產程序並選擇 S\&C 作為債務人實體的顧問。

儘管已經破產，儘管在其運營的最後幾天裡處理了大約50億美元的提款，但FTX International還是仍保留了大量資產，截至Ray接手時，大約80億美元的不同流動性資產。
除此之外，還有許多潛在的融資提議，包括在申請破產保護後簽署的意向書，總額超過40億美元。我相信，如果給FTX International公司幾周的時間，它很可能會利用其非流動性資產和股權來籌集足夠的資金，使客戶基本得到補償。

然而，自從S\&C向FTX施壓申請破產保護以來，我擔心這些途徑可能已經被放棄了。即使現在，我相信如果FTX International公司重新啟動，客戶確實有可能得到實質性的補償。

雖然 FTX 的流動性從2019年開始主要依賴 Alameda，但到2022年，FTX流動性就已經多樣化了，Alameda在FTX的交易量中下降到2%左右。

我沒有竊取資金，當然也沒有藏匿數十億美元。無論過去和現在，我幾乎所有的資產都可以用來支持FTX客戶。例如，如果破產保護小組願意履行我的D\&O法律費用賠償保障，我提出將我在Robinhood的幾乎所有或100%的個人股份來貢獻給客戶。

FTX International 和 Alameda 在 2021 年都是合法且獨立盈利的企業，每家都賺了數十億美元。

而後，Alameda在2022年期間，由於一系列的市場崩潰，其資產價值損失了約80%，就像去年三箭資本（3AC）和其他加密貨幣公司一樣。而在那之後，其資產在一次有針對性的攻擊中下降了更多。FTX受到了Alameda衰落的影響，正如Voyager和其他公司早先被3AC和其他公司影響一樣。

請注意，在文中許多地方，我仍然被迫做出近似的判斷。我的許多個人密碼仍然被第11章破產團隊持有，更不用說數據了。如果他們想把數據加入到對話中，我將表示歡迎。

另外，我在過去的幾年裡沒有經營過Alameda。

因此，很多東西都是事後拼湊出來的，來自於模型和近似值，一般是基於我在辭去首席執行官之前的數據，以及基於這些數據的模型和估計。

事件發生的 概述

2021

在 2021 年期間，Alameda的資產淨值飆升，根據我的模型，到年底大約有1000億美元的市場價值。即使你忽略了像SRM這樣的資產，其完全稀釋後的資產比流通量大得多，我認為它仍然大約是500億美元。

而在2021年期間，Alameda的頭寸也在增長。

特別是，我認為它有大約80億美元的借款淨額，我認為這些錢花在了以下方面：
a) 向貸款人支付約10億美元的利息
b) 約30億美元從FTX原有投資列表裡買斷幣安持有的FTX股份
c) 約40億美元的風險投資

(我所說的'借款淨額'，基本上是指借款減去手上可用於歸還貸款的流動資產。2021年的這種借款淨額主要來自於第三方借貸平台，如Genesis、Celsius、Voyager等，而不是來自FTX的保證金交易）。

因此，到2022年年初，我相信Alameda的資產負債表看起來大致如下。

a) 約1000億美元的資產淨值
b) 約120億美元的流動性來自第三方服務台（Genesis等）。
c) ~100億美元的流動性
d) ~1.06倍的槓桿

在這種情況下，80億美元的非流動性頭寸（有數百億美元的第三方貸款人的可用信貸/保證金）似乎是合理的，而且風險不大。我認為，僅Alameda的SOL就足以支付借款淨額。而且，它來自於第三方借貸服務台，我被告知，他們都收到了Alameda的準確資產負債表。

我認為它對FTX International的持倉在當時是合理的，根據我的模型，大約是13億美元，用數百億美元的資產作抵押，而且FTX在當時就成功通過了GAAP審計。

那麼，截至2021年底，要想把Alameda拖到水下，就必須要有94%的市場崩盤！而且不僅僅是SRM和類似的資產，如果你不考慮這些，Alameda仍然有大量的超額抵押。我認為光是其SOL頭寸就比其槓桿率大。

但Alameda未能充分對沖市場極端崩潰的風險：千億資產中只有幾十億美元的對沖。它的淨槓桿（[淨頭寸-對沖]/淨資產值）大約為1.06倍；它當時是做多市場的。

因此，從理論上講，Alameda面臨著極端的市場崩潰，但這需要類似94%的崩盤才能使其破產。

2022年市場 崩盤

那麼，Alameda進入2022年時的大致情況是：

1. 1000億美元的淨資產

2. 80億美元的借款淨額

3. 1.06倍槓桿

4. 數以百億計的流動資金

然後，在這一年中，市場一次又一次崩潰。直到仲夏，Alameda一再未能充分地對沖其頭寸。

-BTC大跌了30%。
-BTC又大跌了30%。
-BTC再次大跌了30%。
-利率上升抑制了全球金融的流動性
-Luna歸0
-3AC爆倉
-Alameda的聯合首席執行官辭職
-Voyager爆倉
-BlockFi幾乎破產
-Celsius公司倒閉
-Genesis 開始停業
-Alameda的借款/貸款流動性從2021年底的約200億美元降至2022年底的約20億美元

因此，Alameda的資產一次又一次地受到打擊。但這部分並不特定於Alameda的資產。比特幣、以太坊、特斯拉和Facebook今年的跌幅都超過了60%；Coinbase和Robinhood的股價從去年的高峰值下跌了約85%。

請記住，到 2021 年底，Alameda大約有80億美元的借款淨額：

a) 向貸款人支付約10億美元的利息
b) 約30億美元從FTX原有投資列表裡買斷幣安持有的FTX股份
c) 約40億美元的風險投資

這80億美元的借款淨額，減去幾十億美元的對沖，導致了大約60億美元的超額槓桿/淨頭寸，由大約1000億美元的資產支持。

隨著市場的崩盤，這些資產也隨之崩潰。Alameda的資產，包括山寨幣、加密公司、股票和風險投資的組合，在這一年裡下跌了約80%，這一點一點地提高了其槓桿率。

與此同時，在借貸市場、公開市場、信貸、私募股權、風險投資以及幾乎所有領域，流動性都枯竭了。在過去的一年裡，加密領域幾乎所有的流動性來源------包括幾乎所有的借貸平台------都崩潰了。

這意味著，到2022年秋季，Alameda的流動性從2021年底的數百億美元降至個位數的幾億美元。該領域的大多數其他平台已經倒下或正在倒下的過程中，FTX成為最後一個幸存者。

在2022年夏天，Alameda最終對BTC、ETH和QQQ(納斯達克ETF)的一些組合進行了大量對沖。

但即使在2022年的所有市場崩潰之後，在11月前的不久，Alameda仍有大約100億美元的資產淨值；即使你排除SRM和類似的代幣，資產淨值也是正的，它最終被對沖了。

保證金交易

在2022年期間，由於保證金頭寸的激增，許多加密平台破產，包括Voyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Gemini，以及最終的FTX。

這種情況在保證金交易平台上相當常見；除此之外，它還發生在：

傳統金融：LME（倫敦金屬交易所）、MF Global（明富環球）、LTCM（美國長期資本管理公司）、Lehman（雷曼事件）

加密行業：OKEx、又是OKEx（基本上一年中每週都有）、CoinFlex、EMX、Voyager, Celsius, BlockFi, Genesis, Gemini等等。

發生在 11月的崩潰

在針對 FTX 和崩盤進行了長達數月的極其有效的公關活動之後，CZ發布了決定性的推文。

直到11月的FTX崩潰，QQQ的波動幅度約為Alameda投資組合的一半，BTC/ETH的波動幅度約為80%，這意味著Alameda的對沖(QQQ/BTC/ETH)在一定程度上是有效的。在3AC崩盤之前，對沖還不夠大，但到2022年10月，不幸的是，它們終於足夠大了。

但去年11月的暴跌是針對Alameda持有資產的一次有針對性的攻擊，而不是廣泛的市場波動。在11月的幾天裡，Alameda的資產下跌了大約50%；比特幣下跌了約15%，僅為Alameda資產的30%，而QQQ則完全沒有變化。結果，Alameda在夏天最終進行的更大的對沖並沒有起到作用。它對當年的每一次暴跌都有幫助，但對這一次卻沒有。

在11月7日和8日的過程中，事情從緊張但大部分在控制之下，最終變成了明顯的資不抵債還。

到2022年11月10日，Alameda的資產負債表上只剩下約80億美元(僅為半流動性)資產，而流動負債大致相同，約為80億美元：

銀行的擠兌需要立即的流動性，而Alameda已經沒有流動性了。

今年秋天，瑞士信貸銀行因受到銀行擠兌的威脅而下跌近50%。 ++擠兌銀行的威脅++. 在一天結束時，它對銀行的擠兌沒有成功。而FTX則沒有。

因此，隨著Alameda變得缺乏流動性，FTX International也是如此，因為Alameda在FTX上有一個保證金頭寸；而銀行的擠兌將這種缺乏流動性變成了無力償還。

這意味著FTX加入了Voyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Gemini和其他因借款人流動性緊縮而遭受附帶損害的公司的行列。

所有這些都是為了說明：沒有資金被盜。由於沒有充分對沖市場，Alameda公司虧損了，就像今年的3AC和其他公司一樣。FTX受到了影響，就像Voyager和其他公司早先受到的影響一樣。

尾聲

即便如此，我認為，如果齊心協力籌集流動資金，FTX有可能使所有客戶都得到補償。

Ray接手時，公司收到了數十億美元的融資邀約，之後更是收到了超過40億美元的融資邀約。

如果給FTX幾周的時間來籌集必要的流動資金，我相信它本可以使客戶得到實質性的補償。我當時沒有意識到，Sullivan \& Cromwell通過對Ray施加壓力，並根據破產法第11章(包括對FTX US等有償付能力的公司)申請破產保護，有可能使這些努力付諸東流。我仍然認為，如果FTX International在今天重新啟動，就有可能讓客戶獲得實質性的補償。即使不這樣做，也有大量的資產可供客戶使用。

其中許多是我當時沒有經營的公司（阿拉米達）的數據。很遺憾，我對公眾的誤解和重大錯誤陳述反應遲緩。我花了一些時間把我能做的東西拼湊起來，我沒有且無法訪問太多相關數據，其中很多是我在當時沒有運營的公司(Alameda)的數據。

我一直計劃在12月13日向美國眾議院金融服務委員會(House Financial Services Committee)作證時，對所發生的事情進行首次實質性說明。不幸的是，司法部在前一天晚上採取行動逮捕了我，用一個完全不同的新聞周期搶占了我的證詞。不管怎樣，我準備提供的證詞草稿都洩露了。

我還有很多話要說，關於Alameda 為何未能對沖，FTX US發生了什麼，是什么導致了破產保護程序，S\&C等等。但至少這是一個開始。