文章作者：Lesley
來源文章：MetaEra
上市公司的 Web 3.0 策略及佈局已成為公眾越來越多關注的熱點話題。在此背景下，MetaEra 正式啟動++「加密概念股高管訪談」++系列專題。我們將對話那些在數位化轉型浪潮中敢為人先的企業領袖，通過決策者們的第一視角，深入探討他們的策略佈局、業務創新及金融創新，為行業參與者提供前瞻性洞見。

8 月 4 日，Verb Technology Company（Nasdaq: VERB）宣布完成約 5.58 億美元 PIPE 私募融資，計劃與 Kingsway Capital 合作設立首家公開上市的 Toncoin（$TON）財庫公司，並更名為 TON Strategy Company。繼 Strategy 開創比特幣財庫策略後，加密資產財庫（DAT）模式首次系統性擴展至新興公鏈生態，為機構投資者提供了進入 TON 生態系統的合規通道。

Verb Technology 宣布 5.58 億美元私募，擬設首家上市 TON 金庫公司
此次交易的核心人物 Manny Stotz（亦稱 Manuel Stotz，以下簡稱 Manny），作為 Kingsway Capital 創始人，Manny 管理資產約 50 億美元，專注前沿市場投資。三年半前，他成為 TON 代幣最大投資者之一，並自 TON 基金會成立以來擔任董事會成員，今年年初至昨日擔任基金會主席。目前，他擔任 TON Strategy Company（Nasdaq: VERB）的執行主席（Executive Chairman）。
在此次線上對話中，MetaEra 的 CEO Jessica 與 Manny 共同探討了加密資產財庫（DAT）模式的核心邏輯、TON 生態的戰略價值，以及這一商業模式對整個加密貨幣行業可能產生的深遠影響。以下是訪談的核心內容。

加密資產財庫模式的理論基礎與實踐邏輯

隨著特朗普發起的比特幣國家戰略儲備和 Michael Saylor 引發的上市公司囤幣熱潮，加密資產財庫模式逐漸在上市公司中刮起一股熱風。越來越多的 Web 3.0 建設者加入上市公司或與其合作，推動這一新興模式的發展。作為首家 TON 財庫公司，TON Strategy Company 的戰略深受 Strategy 等加密貨幣財庫策略先行者的啟發，並形成了其獨特的商業模型。
加密資產財庫模式成功的三大 核心邏輯
Manny 指出，Michael Saylor 及其 Strategy 在比特幣市場上的作用不可小覷，甚至改變了本輪加密市場周期的演進方式。比特幣之所以能展現出異常強勁的走勢，核心動力來自機構資本的湧入------包括去年推出的比特幣 ETF，以及由 Saylor 主導的比特幣財庫策略。沒有這些機構資金的支撐，比特幣難以走出如今的強勢格局。
他還提到，以太坊的財庫公司同樣對以太坊的市場走勢產生了深遠影響，推動了現貨價格的上漲和生態的繁榮。Manny 認為，分析這一現象至關重要。以下是 Manny 總結的加密資產財庫模式成功的三大原因。
1.加密資產財庫模式彌補了資本可及性的巨大差異
Manny 指出，全球可投資美國股票的資本規模遠遠大於可進入加密市場的資本。「全球可能有超過 100 倍的資金規模可以流入美股，而非加密貨幣，即便是比特幣和以太坊這樣的藍籌代幣，也面臨同樣的局限。」Manny 表示。
他進一步指出，以 TON 為例，這一差距甚至可能被放大至 1000 倍。「TON 代幣尚未在美國主流現貨交易所上市------無論是 Coinbase、Robinhood，還是 Gemini，甚至韓國最大的 Upbit 交易所也未上線。」
正因如此，TON 的市場流動性與機構資金的進入受到了限制。這也解釋了為何許多相關公司長期以來都在以高於帳面價值（Book Value）和淨資產價值（NAV）的溢價進行交易。
2.加密資產財庫模式是投資的聖杯
Manny 進一步分析，所謂「永續資本」的核心在於長期投資與長期複利，而這正是投資中的「聖杯」，與傳統 ETF 結構存在本質區別。他解釋道：「如果投資者賣出 ETF，ETF 必須同步賣出所持有的代幣；但如果投資者賣出 Strategy 或 VERB 的股票，股價雖然可能下跌，但代幣依然穩穩地留在公司的財庫中。」
在他看來，這種結構性優勢不僅避免了被動拋售風險，還為投資者提供了利用市場波動的空間。「通過在溢價時發行股票、在折價時回購代幣，公司可以不斷提升每股帳面價值（BVPS）。」他將這一模式稱為「收割波動性」，本質上是利用市場波動來創造價值，這也是 Michael Saylor 長期堅持的資本運作方式。
Manny 還強調了 PoS 協議下的額外優勢：「對於所有權益證明（PoS）網絡，你可以進行質押，也可以被納入指數，而 ETF 無法做到這些。ETF 既不能以溢價或折扣交易，也不能成為永續資本，還必須在贖回時被迫出售資產。」
3.加密資產財庫模式具有贏者通吃的規模效應
Saylor 一直強調，加密資產財庫的儲備是一場「贏者通吃」的競賽，最終贏家將掌握大部分市場份額。Manny 十分認同，並表明決定勝負的關鍵在於低成本資本的獲取------這種資本優勢不僅能帶來規模效應，還像網絡效應一樣會不斷自我強化。
他舉例道：「Saylor 的公司規模比第二大比特幣財庫公司大 30 倍。儘管第二名可能表現優異，但低成本資本的競爭優勢使 Saylor 能通過規模效應穩固其主導地位，其他人難以追趕。」
事實已經證明了這一點。通過高效的資本配置，Saylor 在過去五年間間接推動了比特幣價格上漲 10 倍的同時，讓 Strategy 的股價也飆升了 30 倍，甚至在 AI 熱潮中跑贏了英偉達。這一業績背後，正是資本運作效率與市場波動之間的槓桿效應。
對於 TON Strategy Company 而言，Manny 相信通過同樣的「戰略性資本配置」，公司未來有望取得超越市場平均水平的表現，尤其是在加密資產逐步成熟的過程中。「當然，這一切都取決於基礎資產本身的表現，」他補充道，「如果你對這些基礎資產沒有信心，比如對 TON 的前景存疑，那就不要買我們的股票。但如果你看好 TON，我們有信心通過智能資本配置，超越 Strategy。」
構建「殺不死」的加密財庫：三條黃金法則
「加密資產財庫策略需要非常細緻、周到的結構化設計，」Manny 強調，「市場上充斥著一些結構鬆散、缺乏深度思考的加密資產財庫企業，」Manny 毫不諱言地指出，「某些質量偏低的項目最終可能走向失敗。」
黃金法則一：遠離槓桿，保持股權融資
Manny 引用了查理 · 芒格的名言：「有三種東西會讓聰明人破產------女人、酒精和槓桿。即使你認為前兩者問題不大，但絕對要遠離槓桿。」Manny 強調，「我們的策略是 100%普通股權融資，絕不使用硬性金融槓桿。」
這一原則的重要性在加密市場的極端波動中尤為突出。不使用槓桿意味著即使在最嚴重的市場下跌中，公司也不會面臨強制清算的風險。
黃金法則二：確保現金流為正，發揮規模效應
「或許聽起來有點老派，但我始終堅持一個原則：收入減去支出必須大於零，至少要在現金流層面保持盈利，」Manny 堅定地認為。他以自己在 Kingsway 的投資管理業務為例說明：「我們基本上只需要五六個人，就能管理起 50 億美元的資產。當你管理的規模從 1 億擴大到 100 億時，資本增長了一百倍，但成本並不會同步放大一百倍。當然，我們有更完善的運營和後台支持，但整體支出依舊可控。」
在加密財庫模式中，質押成為穩定的收入引擎。「最大的開銷是人員成本，但你完全可以用股票支付，而這並不算是現金流出。如果所有收入都來自質押，你既可以搭建自己的質押基礎設施，也可以通過委託質押獲取收益------瞬間就會形成龐大的收入流。哪怕只收取極小比例的質押費，基數一旦足夠龐大，最終結果依然是一個可觀的收入流。」這種自建基礎設施的策略避免了對外部收入的過度依賴，同時通過規模效應實現了成本的有效控制。
黃金法則三：保留現金緩衝，築牢安全邊際
「在加密世界裡，法幣的價值常常被低估，但持有現金儲備始終是明智之舉，」Manny 強調說。
他建議公司至少應保留兩年的運營開支作為現金儲備，以應對市場泡沫或突發下行。「在市場下跌時，現金緩衝能避免你成為『裸泳者』------記住，永遠不要讓自己沒有後盾。」
Manny 最後總結道，「如果你遵守這三條黃金法則，你就能無槓桿運營，保持盈利並保有現金緩衝。即使外部環境發生劇烈波動，公司也能維持基本的安全邊際。」
這些策略的真正力量往往在市場周期轉換時顯現。在下一輪熊市中，市場溢價將先收縮至零，隨後可能轉為折價。「如果股價出現 20%、30%、甚至 50% 的折價，該怎麼辦？」Manny 給出的答案直截了當：
「第一，靜觀其變。遵循黃金法則意味著公司無債務且盈利，管理層甚至可以「安心去阿拉斯加釣魚」，一兩年後回來一切無恙。
第二，主動回購。在折價時動用現金緩衝回購股票，不僅能穩定市場信心，還能切實提升每股帳面價值。
第三，靈活選擇。在極端情況下，你可以選擇------而非被迫------出售部分代幣，再回購股票，進一步拉升每股帳面價值。」
他強調，關鍵在於掌握主動權。「避免成為被迫的賣家，才是真正的生存底線。」在他看來，這一套原則讓企業能夠在周期波動中進可攻、退可守，既能靈活應對短期衝擊，也能在長期中穩步前行。

TON Strategy Company 的戰略定位與生態價值

Manny 將 VERB 的價值分為兩個核心維度：資本飛輪與敘事飛輪。他認為，VERB 不僅是 TON 的資本中樞，更是推動生態敘事全球化的放大器。
資本飛輪：構建機構投資的合規通道
談及納斯達克上市的戰略意義時，Manny 的語氣中透露著自信。「三月份我們公布了 TON 4 億美元的融資，而 VERB 在一個月內為 TON 籌集的資金，超過了過去兩年 TON 生態籌集的資金總額，」他說道，「我們能夠在一個月內從零發展成為市值 10 億美元的納斯達克上市公司，這背後正是美國資本市場獨特的規模優勢和流動性深度。」
這種資本可及性的差異，為 VERB 打開了新的投資人群。他解釋說：「我們既有已經投資 TON 的老股東支持，也吸引了全新的基金，包括 Telegram 債券持有者和大型傳統金融機構。他們了解 Telegram，手中持有可轉債，早已對相關股權進行過分析與承銷。」
在他看來，這類投資者的資金體量決定了市場的潛力。一些機構單筆下單金額高達 3000 萬至 5000 萬美元，但對管理規模達到 300 億美元的基金來說，這不過是一次「小額投資」。Manny 總結道：「這些對沖基金和機構投資者根本無法直接買入代幣，但他們可以輕鬆買入股票。」
當被問及購買 VERB 是否相當於購買了「Telegram 股票」時，Manny 謹慎地回應：「當然不是。Telegram 是一家私人公司，但如果你想通過股權獲得 Telegram 的敞口，VERB 應該是世界上唯一的選擇。」
加密資產財庫策略的價值正在於此------它把原本無法進入加密市場的資本，轉化成為推動 TON 生態的飛輪。
敘事飛輪：重塑 TON 生態的全球話語權
在 Manny 看來，VERB 的意義遠不止於資本配置工具，它更是 TON 生態敘事的放大器。Manny 坦言 TON 在講故事方面做得遠遠不夠。他說，「加密資產財庫不僅能驅動資本飛輪------不斷融資、買入更多 TON，讓飛輪越轉越快；它還能推動敘事飛輪，把 TON 的故事講得更響亮。」
他特別強調了 TON「超級應用」這一敘事在亞洲的認知優勢。「騰訊之所以成為亞洲首家萬億美元公司，靠的是微信這個入口，疊加支付、金融、貨幣基金和遊戲生態。今天，微信支付和支付寶的規模已經超過 Visa 和 Mastercard。」
在他看來，Telegram 的真正對手不是以太坊或 Solana，而是 Meta（市值 1.9 萬億美元）、騰訊、字節跳動和 Snap 這樣的超級平台。「Telegram 可能不能進入『美股七雄』，但很可能跻身前十五或前二十。畢竟它是全球最大的開放式分發平台，擁有 10 億活躍用戶，而且還在增長。」因此，VERB 在資本市場的存在，不僅是融資渠道，更是讓 TON 的敘事走向全球投資者的「放大器」。
在資本與敘事雙輪驅動的背景下，Manny 將話題進一步推向未來。他不僅把 VERB 定位為 TON 的資本中樞和敘事放大器，更展現了超越前人經驗的雄心。
在資本與敘事雙輪驅動的背景下，Manny 將話題進一步推向未來。
他直言，自己不僅要複製前人的路徑，更要走得更快、更激進。他指出，Michael Saylor 花了整整五年，幾乎用尽所有手段------上遍所有比特幣播客、咬牙熬過熊市、發行前所未見的金融工具------才累計攫取了比特幣 3.5% 的供應量。而在以太坊領域，Bitwise 作為財庫策略的領跑者，其最雄心勃勃的目標也只是有朝一日能拿下 5% 的以太坊供應量。Manny 說道，「但 TON Strategy Company 擁有的 TON 代幣供應量比例，已經超過了 Strategy 擁有的比特幣比例，且遠超 Bitwise 當下擁有的以太坊佔比。」
他堅信，「我們完全可以成為最激進的 DAT，目標是 4%、5%、6%、7%、甚至 8% 的供應量。如果做對了，這將對市場格局產生深遠影響。」
更令 Manny 興奮的，是穩定幣帶來的宏大機遇。他敏銳地捕捉到 Circle 在納斯達克享受的高估值，以及 Tether 盈利超越高盛的現實。「問題的核心在於，誰真正掌握力量？誰擁有分發渠道？答案是 Telegram。」
基於此，他提出了自己的「千億設想」：假設 Telegram 的 10 億用戶平均每人存入 1000 美元穩定幣，即可形成 1 萬億美元的資產管理規模。以 3% 淨息差計算，年現金流為 300 億美元；即使將一半分配給 Telegram，剩余 150 億美元在資本市場以 20 倍市盈率估值，依然可對應 3000 億美元市值。
「數字可能比我們想象的更大。」Manny 總結道，「加密財庫的故事有兩個章節：第一章是起步階段，通過融資與資產配置提升每股帳面價值；第二章更複雜，涉及質押、更多元的收益機會、穩定幣業務，甚至在香港或阿聯酋上市，引入主權資本。真正更宏大的下一步，才剛剛開始。」

風險與挑戰：加密資產財庫模式擴張中的隱憂與應對

儘管加密資產財庫模式為 TON 帶來了前所未有的資本與敘事紅利，但這一新興模式並非沒有隱憂。在資本狂飆的背後，仍潛藏著流動性、治理與合規等多重風險與挑戰。
風險 1：TON 代幣持有過度集中是否引發拋售壓力？
TON 代幣持有過於集中常被外界視為潛在風險，擔心其可能對市場造成抛壓。對此，TON Strategy Company 執行主席 Manny 直接回應：「任何想要出售大量 TON 代幣的持有者，現在都可以來找我。我是市場上最大的買家。」
他的底氣來自 TON Strategy Company 作為納斯達克上市公司在資本市場的融資能力。Manny 坦言：「對我們而言，再募集 1 億、2 億甚至 5 億美元都不是問題。」相比依賴內部資金的傳統加密玩家，VERB 的優勢在於其合規融資渠道與專業團隊的資本運作經驗。
更重要的是，他揭示了加密資產財庫模式對市場心理的深遠影響：「當市場相信價格將上漲時，即便有人原計劃賣出 5000 萬美元的代幣，當我承諾接盤後，他反而可能選擇持有。」
這種「買盤存在即惜售」的效應，使加密資產財庫模式在市場中兼具雙重功能：不僅提供流動性支撐，還重塑了投資者的預期結構。
此前 Alameda 曾在 FTX 崩潰前承諾「兜底」FTT，但因資金缺口巨大而淪為空話，成為加密史上典型的虛假承諾案例。Manny 指出 VERB 的不同之處：「Alameda 的承諾本質上是虛假------既無資本支撐，又違反流動性與槓桿原則。而我們是上市公司，必須以真金白銀兌現。」加密資產財庫公司這類在合規框架下的承諾，與加密行業過去的「空手套白狼」形成鮮明對比。
風險 2：VERB 是否只是 TON 內部人員的金融化嘗試？
面對外界質疑 VERB 只是 TON 內部人員推動的一場「過度金融化」實驗，Manny 從經濟學角度進行了系統性回應。
「金融化本身並不是貶義詞，」他說道。「貨幣在每筆交易中都占據重要的地位。你用現金買一件藝術品，並不意味著藝術本身被金融化。」
在他看來，真正的問題不在於「是否金融化」，而在於貨幣體系是否足夠可信。他援引數據指出：「美元的年通脹率約為 7%，津巴布韋元高達 1000%，而 TON 的通脹率僅為 45--50 個基點（0.45%-0.50%），穩定性更強。」
Manny 的核心觀點是：金融化並非投機的代名詞，而是一種價值創造和資源配置手段。決定加密資產財庫策略成敗的關鍵，不是「是否金融化」，而是其結構是否穩健、能否為生態帶來長期正向作用。
挑戰：加密資產財庫模式快速擴張將引發行業優勝劣汰
Manny 詳細闡述了加密資產財庫策略如何為 TON 生態注入正向能量。他表示，TON Strategy Company 將通過贊助韓國區塊鏈周、TO KEN2049 等行業活動，資助開發者項目，並探索如何將代幣更好地投入 TVL 和 DeFi 協議，以增強生態活力。
他借用城市發展的比喻解釋這一邏輯：「人們更願意遷入一個不斷有新居民湧入、新商業設施開業、房地產價格上升的城市，因為那裡充滿增長動能。加密資產財庫公司在區塊鏈生態中扮演的，正是這種增長引擎的角色。」
在他看來，金融化並非投機代名詞，而是價值創造與資源優化配置的工具。真正的風險在於加密資產財庫的結構是否穩健。Manny 警示稱：「如果缺乏經驗的團隊用高槓桿，將市值排名第 75 位的實驗性代幣硬塞進納斯達克空殼公司，那注定會出問題。」
在操作路徑上，他特別強調效率與合規：「很多團隊選擇了 SPAC，但在加密資產證券化上過於緩慢。我們更推崇 PIPE+反向併購的模式，可以在一個月內從零做到 10 億美元市值，並在公開市場進一步擴張。」
這種觀點揭示了加密資產財庫模式內在的市場邏輯：早期成功者必然吸引大批跟隨者，但最終只有具備基本面與風險控制能力的團隊能夠穿越周期。正如金融史上的反復證明，每一輪創新浪潮都伴隨著泡沫、洗牌與重構。DAT 也將遵循這一進化規律------市場會自然淘汰那些缺乏價值支撐或過度依賴槓桿的項目，留下真正具備長期投資價值的優質標的。

小結：重塑加密金融的分水嶺時刻

TON Strategy Company 的 TON 財庫策略代表著加密貨幣行業的一個關鍵轉折點。從 Michael Saylor 開創比特幣財庫模式到如今加密資產財庫策略向新興公鏈生態的系統性擴展，我們正在見證傳統金融資本與加密原生資產之間壁壘的進一步消解。這不僅是一場資本配置的創新實驗，更是對加密資產如何融入主流金融體系的深度探索。
當機構投資者通過受監管的上市公司獲得投資 TON 代幣的機會，當「永續資本」的運營模式開始在更廣泛的區塊鏈生態中複製，一個更加成熟的加密金融基礎設施正在形成。但正如 Manny 所警告的，這一模式的快速擴張也將不可避免地帶來行業洗牌------那些缺乏真實價值支撐、過度依賴槓桿的跟風者終將被市場淘汰。
對於 TON 生態而言，VERB 既是資本注入的管道，也是敘事放大的平台。在這場將傳統互聯網巨頭與加密原生創新相結合的宏大實驗中，VERB 或許只是開始。在這場將傳統互聯網巨頭與加密原生創新相結合的宏大實驗中，VERB 或許只是開始。