Circle Q1 业绩低于预期，Arc 开启第二增长曲线

作者：SoSoValue Research

Circle 在 5 月 11 日发布 2026 年第一季度财报。整体来看，这份财报不差，但也谈不上强。

Q1 Circle 总营收为 6.94 亿美元，同比增长 20%，低于市场一致预期的 7.2 亿美元；经调整 EBITDA 为 1.51 亿美元，同比增长 24%，环比下降 10%；GAAP 净利润为 5,500 万美元，同比下降 15%，环比下降 59%；EPS 为 0.21 美元，高于一致预期的 0.17 美元，但低于部分乐观预期的 0.25 美元。

如果只看当季业绩，市场很难给出太高评价。营收低于预期，净利润环比大幅下滑，储备利息收入也开始受到利率下行和成本上升的压力。换句话说，Circle 的基本盘仍在增长，但利润弹性已经开始承压。

这次财报有一个新增变量，是 Arc生态。ARC Token 完成 2.22 亿美元机构预售，FDV 达 30 亿美元，投资方包括 a16z、BlackRock、ARK Invest、Apollo、洲际交易所等机构。这个增量此前并没有充分反映在市场预期中，也让 Circle 多了一个新的估值叙事。

总体看，虽然短期宏观逆风，但Circle 的长期故事依然充满吸引力。稳定币商业模式具备优势，USDC 使用需求仍在增长。CPN、Managed Payments、AI Agent 和支付网络正在推进，Arc生态则为 Circle 增加了新的估值变量。另外，市场期待《Clarity法案》尽快通过，也成为了股价助推动力。

一、储备业务仍在增长，但降息带来的利润压力已经出现

Circle 当前最核心的收入来源，仍然是 USDC 储备利息。

Q1 储备利息收入为 6.53 亿美元，同比增长 17%，但低于市场一致预期的 6.8 亿美元。USDC 流通量达到 770 亿美元，同比增长 28%，较 2025 年 Q4 的 753 亿美元小幅增长；链上交易量同比增长 263%，说明 USDC 的使用需求仍然强劲。

问题在于，USDC 流通量增长还不足以完全抵消单位收益率下行的压力。

Q1 Reserve Return Rate 降至 3.5%，环比下降 30 个基点，与有担保的隔夜回购利率下降幅度相当。随着利率下行，每一美元储备能带来的收益会下降。Circle 需要更快的 USDC 流通量增长，才能维持储备利息收入的增长动能。

这也是市场对 Circle 最核心的担忧：它目前仍然高度依赖“USDC 流通量 × 储备收益率”的收入模型。稳定币商业模式本身依然优秀，但如果收入结构长期停留在储备利息，估值会受到利率周期压制。

二、Arc生态是本次财报最大的新增变量

本次财报最重要的新增变量，是 Arc 生态。

Arc 是 Circle 推出的稳定币金融网络，核心目标是把 USDC 进一步嵌入支付、跨境结算、机构资金流转和链上金融应用中，正在测试网测试中。

最近，Circle 完成 ARC Token 机构预售，融资 2.22 亿美元，FDV 达 30 亿美元，投资方包括 a16z、BlackRock、ARK Invest、Apollo、洲际交易所等顶级机构。

根据 白皮书，ARC 初始供应量为 100 亿枚，其中 60% 归属生态系统，25% 归属 Circle，15% 作为长期储备。Arc 网络 Gas 为 USDC，ARC Token 的主要作用包括质押获得协议费用分配、折扣费率和治理等。

根据公司业绩说明会的沟通，Arc Token 未来可能通过三种方式影响 Circle 利润表：

第一，Circle 将以零成本在资产负债表上持有 ARC Token。后续代币出售时，卖币收入将转化成纯利润，从而提升 EBITDA。

第二，Circle 可以通过运行验证者节点等方式获得网络奖励。

第三，为了推广 Arc 网络，Circle 会向开发者或合作伙伴发放激励赠款，这部分会在其他收入和其他成本中体现。

可以看到，25%的ARC Token有望成为Circle新的利润引擎之一。一季度当前指引不包含 ARC Token 预售、Arc 激励计划及未来 Arc 收入影响，但下个季度更新指引时，存在上调空间。更准确地说，Arc 已经提供了新的业绩弹性，但管理层还没有把它正式写进全年预期。

所以市场后续真正要看的，是 Circle 是否会在 Q2 或后续季度，因为 Arc 相关收入、费用确认或生态进展而上调全年指引。

三、其他收入增长超预期，虽体量仍小，支付潜力较大

Circle Q1 其他收入为 4,163 万美元，同比增长 101%，环比增长 12.5%，高于市场一致预期的 3,740 万美元。

这是本季度相对积极的信号，说明 Circle 在支付、网络服务和新型结算场景中的商业化正在推进。

其中，CPN（Circle Payments Network）年化交易规模达到 83 亿美元，较上次财报增长 75%。4 月推出的 Managed Payments，也让银行和支付机构可以在不直接持有数字资产的情况下接入稳定币结算。

这部分业务代表 Circle 未来收入结构转型的方向：从单一储备利息，逐步扩展到稳定币网络、支付基础设施和链上结算服务。

其他收入毛利高，增速快，但季度规模只有 4,000 多万美元，占总营收约 6%。它是增长亮点，但还不足以改变 Circle 当前高度依赖储备利息的收入结构。

四、AI Agent 支付网络继续落地，完善AI故事

除了 Arc，Circle 也在继续强化 AI 与 Agentic Commerce 的故事。

5 月 11 日，Circle 宣布推出 Circle Agent Stack，首批产品包括 Circle CLI 和智能体钱包等，目标是服务 AI Agent 的支付和结算需求。

稳定币天然适合作为机器支付、自动结算和小额高频交易的资产。如果 AI Agent 未来成为链上支付的重要需求来源，USDC 有机会成为底层结算资产之一。

五、Q1维持全年指引不变，等待Q2 给出更多验证

Circle 本季度维持全年 KPI 指引不变：其他收入预计为 1.5 亿至 1.7 亿美元；USDC 流通量中长期年复合增长目标为 40%；RLDC Margin 预计为 38% 至 40%；调整后运营费用预计为 5.70 亿至 5.85 亿美元。

这个指引偏克制。

考虑到 Arc Token 预售刚刚完成，管理层没有立刻上调全年指引可以理解。但这也意味着，Q2 会成为更重要的验证窗口。如果 Arc 相关收入、激励安排、验证者收入或网络收入被纳入全年模型，Circle 的其他收入指引存在上调空间；如果 CPN 和其他收入继续超预期，也会加强市场对收入结构转型的信心。

总结

Circle Q1 财报本身并不强。

营收低于预期，GAAP 净利润环比下降 59%，储备利息收入低于预期，USDC 流通量也没有突破市场期待的 800 亿美元。如果没有 Arc 这个新增变量，再加上近期市场风险偏好较高，这份财报大概率会先被市场交易成利空。

但 Circle 的长期故事依然充满吸引力。稳定币商业模式具备优势，USDC 使用需求仍在增长。CPN、Managed Payments、AI Agent 和支付网络正在推进，Arc生态则为 Circle 增加了新的估值变量。另外，市场期待《Clarity法案》尽快通过，也成为了股价助推动力。

Circle 当前最准确的状态是：老业务仍然赚钱，但利率下行正在削弱利润弹性；新业务持续推进，但还没有真正撑起主要收入；Arc 是新增变量，但需要看 Q2 是否进入指引和利润表。

接下来市场真正要看的，是 Circle 能否把 Arc、CPN、AI Agent 和支付网络转化为更高的其他收入、更好的利润率，以及更少依赖储备利息的收入结构。如果能做到，Circle 的估值逻辑会从“靠储备利息赚钱的稳定币公司”，升级为“全球稳定币支付与链上金融网络”。