谁真的在用 Stablecoin？

 

过去两年，Stablecoin 的 Narrative 已经从 Crypto 圈一路进入 Payment Industry。

Pay with USDC、Stablecoin Checkout、Stablecoin Card、Stablecoin Remittance、Stablecoin B2B……几乎所有支付场景，都可以重新套一遍 Stablecoin。但如果真的沿着资金流往下看，会发现一个挺有意思的现象：今天真正跑出规模的 Stablecoin Flow，和媒体经常讨论的“消费者拿 USDC 买咖啡”，其实不是一回事。

最近 Triple-A 创始人 Eric Barbier 在x披露了一组很有意思的数据：2025 年 7 月到 2026 年 7 月，Triple-A 的 TPV 翻了一倍，其中 Trading Platforms、Exchanges 和 Market Makers 这个 Segment 的 TPV 增长了 150%，已经贡献公司大约三分之二的 TPV。

另外一个很有意思的样本是 Codex。Codex 最近披露其月度 Volume 已经达到约 12 亿美元，但与此同时，它刚刚推出的 USDT ↔ USDC 1:1 Conversion 产品 Codex Par，单独就已经在处理数亿美元/月的 Volume。

看到这个news之后，我随手发到了Payment201社群里，群友就在提醒一个问题：不要看到一个很大的 Stablecoin TPV，就自动把它理解成这么多钱已经拿去买货、汇款或者 Merchant Payment 了。

Stablecoin Volume 里面本来就可能包含大量 Trading、USDT / USDC Swap、Arbitrage、Liquidity Rebalancing 和 Treasury Movement。这些当然都是真实 Use Case，只不过它们的 Economic Meaning 完全不同。

所以这篇我不想讨论 Stablecoin 会不会取代银行，也不讨论哪条链 TPS 更高。我更想从自己这个阶段看到的业务和资金流出发，盘一盘：

Stablecoin 到底已经被插进了哪些真实的 Financial Flow 里。

一、最大的基本盘，还是 Trading 和 Liquidity

如果只看 Volume，Crypto-native Flow 目前仍然绕不开。

Exchange、Trading Platform、Market Maker、Broker、OTC Desk，本身每天就在不同 Venue、Wallet、Asset 和 Counterparty 之间移动 Liquidity。Market Maker 要给 Exchange 补 Position，Trading Firm 要把资金从 Venue A 调到 Venue B，Exchange 需要处理 Withdrawal、Counterparty Settlement 和 Treasury Rebalancing。

在这些场景里，Stablecoin 从来不只是一个 Payment Method，它更接近一种 Settlement Asset + Liquidity Rail。

传统 Bank Money 当然也可以完成资金移动，但 Banking Hours、Cut-off、Account Structure、Correspondent Banking 和 Funding Window 都会影响资金什么时候真正 Available。而 Crypto Market 本身就是 24/7 的，一种可以 24/7 Settlement 的 Dollar-denominated Asset，天然更符合这套市场的运行节奏。

所以 Stablecoin 最早真正跑出 Product-Market Fit 的地方，本来就不是 Checkout，而是 Liquidity。

而且这里甚至不需要发生 Crypto ↔ Fiat。

USDT 和 USDC 都代表 Dollar Exposure，但它们显然不是完全相同的 Asset：Issuer 不同、Redemption Channel 不同、Chain Distribution 不同、Counterparty Acceptance 不同，不同 Venue 里的 Liquidity Depth 也不一样。

所以大量的：

USDT ↔ USDC

本身就是一门生意。

有些是 Trading，有些是 Arbitrage，有些是 Treasury Rebalancing，有些则单纯因为下一家 Counterparty 只接受另一种 Stablecoin。Codex Par 能够单独做到数亿美元/月，本身已经说明，同样是 On-chain Dollar，内部依然存在 Liquidity Fragmentation。

Trading 里面还要再拆一层。

Consumer 给 Exchange 入金，本质上是 C2B Fiat Acceptance。用户拿 Card、Bank Transfer、Local Payment Method 进入 Crypto Economy，这时候交易所擅长的是 Trading、Wallet 和 Crypto Liquidity，但不一定擅长全球 Acquiring、Authorization、Fraud、Chargeback 和 Local APM。

所以 Worldpay 这样的传统 Financial Institution 仍然会出现在这条链路里。Worldpay 官方目前仍然把 Crypto Exchange 和 Trading Wallet Funding 作为明确场景，Card Network 甚至会对 Crypto / Stablecoin Ramp Transaction 使用专门的 Account Funding / transaction indicator。

但如果是 Exchange ↔ Market Maker、Exchange ↔ Liquidity Provider、Trading Firm ↔ OTC Desk，就已经没有 Consumer Checkout，真正拼的是 Fiat Account、OTC、Stablecoin Inventory、Custody、Liquidity 和 Settlement。

同样叫 Stablecoin，C2B 拼的是 Fiat Acceptance，B2B 拼的是 Liquidity 和 Settlement。

二、非洲：一边是 Cross-border Liquidity，一边是 Dollar Access

Remittance 是 Stablecoin 另外一个很大的场景，但市场上对 Stablecoin Remittance 的理解经常比较单一。

大家最容易想象的是：美国用户买 USDC，转给 Nigeria 的家人，对方再换成 NGN。

这样的 Flow 当然存在，但实际业务里我看到另外一种需求同样非常普遍，而且从 Payment 和 Treasury 的角度看可能更有意思：

非洲本地的钱，怎么出去。

很多市场 Local Collection 本身并不一定困难。NGN、GHS、KES 等本币，可以通过 Bank、Mobile Money、Local PSP 收进来；真正麻烦的是后半段——这些 Local Currency Position 怎么变成可以跨境使用的 Liquidity。

所以实际市场里会出现类似这样的链路：

Local Collection → Liquidity Provider → Stablecoin → On-chain Settlement → Offshore Liquidity / Off-ramp → Destination Fiat

当地先完成本币收款，中间通过具备相应 FX、Liquidity 和 Regulatory Capability 的机构完成转换，USDT / USDC 承担 Cross-border Settlement，最后再在 UAE、Europe、Asia 或其他目的地重新落地为 Fiat。

从 Payment 的角度看，这只是一笔 A → B。

但从资金角度看，真正发生的是：

Local Liquidity 被转换成了一种 Global Transferability 更强的 Settlement Liquidity。

所以这条链里 Liquidity Provider 非常关键。很多时候真正困难的并不是 On-chain Transfer 那几十秒，而是上链之前的 Local Fiat，以及下链之后的 Offshore Fiat。

Mastercard 和 Yellow Card 今年公布合作时，就明确把 Cross-border Remittance、B2B Settlement 和 Treasury Management 列为 Stablecoin 的重点应用方向。

这也是为什么我觉得，把非洲 Stablecoin 简单理解成“Crypto Remittance”其实低估了它。

它已经开始进入：

Local Collection → Cross-border Treasury → Offshore Settlement。

当然，这里仍然有一个很重要的边界。FX Regulation、Capital Control、Cross-border Payment License 不会因为资金上链就自动消失。

Blockchain 提供 Settlement Technology，它不提供 Legal Permission。

同样是在非洲、拉美和部分 Emerging Market，Stablecoin 还有另一种完全不同的需求：用户根本不是为了支付，他就是想 Hold Dollar。

如果一个人生活在纽约，已经有 USD Bank Account、Card 和 Brokerage Account，那么 USDC 的 Incremental Utility 可能并没有那么大。但如果所在市场长期面对本币 Depreciation，美元账户难获得，Official FX Access 又有限制，USDT / USDC 就开始从“Payment Instrument”变成一种更容易持有和移动的 Dollar Asset。

所以同一个 USDC，对 Market Maker 是 Liquidity；对 PSP 是 Settlement Asset；对 SME 可能是 Working Capital Dollar Position；对普通用户，则可能已经接近 Digital Dollar Savings。

这也意味着：

Stablecoin Adoption 并不等于 Payment Adoption。

有些很大的 Use Case，甚至根本不要求这枚 Stablecoin 被继续“花掉”。

三、B2B Trade：货是真的，但 Banking Path 不一定好走

我觉得未来非常值得看的另一块，是 Physical Goods Trade。

手机、3C、Electronics、Used Cars、Auto Parts、日用品 Wholesale、Import / Export，都是比较典型的场景。它们共同的问题不是企业“喜欢 Crypto”，而是 Buyer 和 Seller 往往处在完全不同的 Financial System，同时又对 Settlement Speed 和 Working Capital 非常敏感。

Eric Barbier 此前就公开讲过一个很典型的 Case：一家香港企业向 Vietnam 出口手机，Vietnam Buyer 希望使用 Stablecoin 支付，中间由 Triple-A 完成 Conversion 和 Settlement，而 Hong Kong Seller 最终拿到的仍然可以是 Bank Account 里的 Fiat。

这里真正重要的不是 Crypto，而是：

Buyer Preferred Settlement Asset ≠ Seller Preferred Settlement Asset。

Buyer 手里有 USDT，不代表 Seller 就应该被迫 Hold USDT。成熟的 Stablecoin Infrastructure 真正完成的是中间的 Compliance、Liquidity、FX 和 Settlement Translation。

换句话说，Stablecoin B2B 真正有价值的产品形态应该是：

付款方继续使用自己最方便的 Asset，收款方继续收到自己最需要的 Money。

Stablecoin 只是进入中间那一段。

为什么二手车、手机、汽配、Wholesale 这些场景容易形成需求？因为它们普遍 Cross-border 属性强、Ticket Size 不低，同时资金周转非常快。

一辆 Used Car 已经装船，下一批手机要等上一批货款回来以后才能继续采购，如果一笔 Bank Transfer 因为 Cut-off、Correspondent Bank 或 Funding Delay 多等两天，损失的已经不是一个抽象的“Payment Experience”，而是 Inventory Turnover 和 Cash Conversion Cycle。

所以 Stablecoin B2B 真正应该问的问题，不是：

“企业愿不愿意接受 Crypto？”

而是：

“它能不能让贸易里的钱周转得更快？”

四、Digital-native Business：业务已经 24/7，Money 还没有

另外一批天然容易接受 Stablecoin 的，是 Business Model 本身已经高度 Digital-native 的行业。

Gaming、Creator、Affiliate、Freelancer、Contractor、Marketplace Seller、Agency，这些 Business 的共同点不只是用户年轻或者 Crypto-friendly，而是它们天然已经 Global + 24/7 + Distributed。

一家 Singapore Platform，客户可能在美国，Developer 在东欧，Seller 在 Philippines，Affiliate 在 LATAM。业务没有真正意义上的 Banking Hours，但资金系统仍然有。

所以 Stablecoin 很自然地先进入 Payout。

Triple-A 公开的 G2G / OffGamers Case 就很典型：两家 Gaming Marketplace 服务超过 100 个国家，而 Payout 已经占其 Triple-A Volume 的约 60%。

这个 Case 其实说明了一件很重要的事情：

Stablecoin Adoption 并不要求企业成为 Crypto Company。

企业不一定自己管理 Private Key，不一定搭 Wallet Infrastructure，也不一定长期 Hold Stablecoin。它只是发现，在某一段 Financial Flow 里，Stablecoin 比原来的 Rail 更合适。

Slash 现在的 GTM 也很有意思。它不是简单按“Stablecoin Customer”分类，而是直接按Agencies、E-commerce、Web3、Wholesalers、Affiliates、Travel Agencies、Contractors等 Vertical 去卖 Financial Stack，而且不同 Vertical 对应的是完全不同的 Banking、Card、FX、Payout 和 Working Capital 能力。

这个视角我觉得很对。

因为客户真正购买的从来不是：

“你们支不支持 USDC？”

而是：

“你理解我这个行业的钱是怎么流的吗？”

Stablecoin 是 Rail，客户真正买的是 Money Workflow。

广告投流和 VCC 就是一个很典型的 Workflow。

部分 Advertiser、Affiliate、Agency 上游本身就收到 USDT / USDC，它们之间结算时也天然愿意继续使用 Stablecoin。但最终 Google、Meta、TikTok 等 Advertising Platform 仍然主要生活在 Fiat / Card Economy。

于是会出现：

Stablecoin Revenue → Agency / Ad Buyer → Fiat / Card Balance → VCC → Advertising Spend

这条链最有意思的地方是：

Stablecoin 没有替代 Card。Stablecoin 解决 Funding，Card 解决 Acceptance。

上游已经 Stablecoin-native，下游仍然 Visa / Mastercard-native，中间真正值钱的是 Translation Layer。

Slash 现在的产品其实已经把这个趋势做得非常直观：它面向 Agencies、Affiliates、E-commerce、Travel 等 Vertical 提供 Cards、Global Payments 和 Treasury；Global Card 则建立在 Stablecoin-backed Global USD Infrastructure 上，交易发生时后台再进入 Visa Card Spend。

所以以后看 Stablecoin Use Case，不能只问 Merchant 有没有一个 Pay with USDC 按钮。

很多时候 Stablecoin 根本没有出现在最后那笔 Merchant Transaction 里。

它只存在于前面的 Funding / Treasury Layer。

五、Banking Friction 越高的行业，Stablecoin Demand 往往越强

继续往下看，就会碰到一些更加复杂的 Vertical。

这里我不太愿意简单叫“灰产”。更准确的说法可能是 High Banking Friction / Elevated-risk Industries。

其中很多 Business 可以完全合法，只是在 Bank、Acquirer 和 PSP 的 Risk Model 中，需要更严格的 EDD、Transaction Monitoring，或者只有少数 Financial Institution 愿意 Service。

Forex / CFD 就是一个很具体的 Case。

BVNK 披露，其客户 Titan FX 大约 40% 的 Deposit 已经来自 Stablecoin，平均 Stablecoin Deposit 约 €5,000，是 Card Deposit 的 10 倍。Titan FX 的解释也很现实：部分国际客户 Card Fee 高或者 Cross-border Card Acceptance 不理想，同时用户更愿意通过 Crypto Funding 较大金额。

这时候 Stablecoin 已经不是一个边缘的 Alternative Payment Method。

它真正进入的是：

Account Funding。

类似的需求还会存在于 Gambling / Betting、Precious Metals、Jewelry、部分 Mining / Metals、Commodity Trading，以及一些 Bank Risk Appetite 相对谨慎的 Financial / Digital Business。

这类行业特别容易出现一个矛盾：

Banking Friction 越高，Stablecoin Utility 往往越高；但 Banking Friction 越高，Stablecoin Provider 的 Compliance Difficulty 往往也越高。

所以：

Stablecoin Demand ≠ Stablecoin Serviceability。

银行不愿意 Service，不代表换成 Stablecoin PSP 以后问题就凭空消失。

最终还是要回答 KYB、UBO、KYT、Source of Funds、AML、Sanctions、License Perimeter，以及最现实的一个问题：

你的 Banking Partner 到底愿不愿意接这笔 Flow。

所以 Stablecoin Business 真正难的很多时候不是 Blockchain，而是：

Regulation × Entity × Bank × Liquidity × Corridor × Risk Appetite

之间那个真正能够长期跑下去的组合。

市场上有时候会把这种能力统称 Regulatory Arbitrage，但我觉得并不完全准确。现实里当然存在真正的 Arbitrage，但更多时候，它其实只是 Regulatory Fit / Jurisdictional Optimization：企业不是去寻找一个“没人管”的地方，而是在寻找规则清楚、银行愿意做、Liquidity 足够、Business Model 可以 Scale 的市场和 Financial Partner。

六、传统 Financial Connectivity 越弱，Alternative Settlement Demand 越强

还有一类不能完全忽略的 Stablecoin Flow，来自传统 Financial Connectivity 明显较弱的市场。

可能是 Correspondent Banking Coverage 不足，可能是 FX / Capital Control，也可能存在更严格的 Financial Restriction。只要当地仍然存在 Import、Export、Supplier Payment、Investment、Payroll 等真实经济活动，Value Transfer Demand 就不会消失。

当 Traditional Banking Connectivity 下降以后，市场自然会寻找 Alternative Settlement Asset，而 Stablecoin 因为具备 Global Transferability 和 24/7 Settlement，会成为其中一种选择。

但这里有两件完全不同的事情需要区分：

存在 Settlement Demand，不代表这笔 Flow 在法律和合规上可以被 Service。

Stablecoin 可以改变 Value Transfer Technology，却不会消除 Sanctions、Export Control、AML 和 Counterparty Restriction。

这其实是一个很简单的经济现象：

Traditional Financial Connectivity 越弱，对 Alternative Settlement Infrastructure 的需求往往越强。

七、同一个 Stablecoin，解决的是完全不同的 Financial Problem

把前面这些 Flow 放到一起，现在这个阶段 Stablecoin 最有意思的地方反而越来越清楚：

它根本不是一种单一的 Payment Product。

对 Exchange 和 Market Maker，它是 Liquidity Rail；USDT ↔ USDC 之间，它是 Liquidity Transformation；对 PSP 和 Remittance Company，它是 Settlement Asset；对 Africa Outbound，它是连接 Local Liquidity 和 Offshore Liquidity 的 Bridge；对 Emerging Market 用户，它可能是 Dollar Store of Value；对 B2B Exporter，它在做 Settlement Translation；对 Gaming、Creator、Contractor，它是 Payout Rail；对 Forex Broker，它是 Account Funding Rail；到了广告投流和 VCC，它又变成进入 Card Network 前的一层 Funding Instrument。

同一个 USDT / USDC，解决的是完全不同的 Financial Problem。

这也是为什么只看 Stablecoin TPV 很容易产生误解。

Codex 月度处理 10 亿美元甚至更多，里面可能既有真实 Cross-border Settlement，也可能有大量 Stablecoin Swap、Liquidity Rebalancing 和机构 Flow；Triple-A 的数据则告诉我们 Trading Platform、Exchange、Market Maker 已经贡献了大部分 Volume。

Volume 是真的，但 Volume 的 Economic Meaning 不一定相同。

所以真正值得问的不是：

Stablecoin Volume 到底有多大？

而是：

这笔 Volume 为什么会发生？

它是在完成 Payment，还是搬 Liquidity？是在做 FX，还是 Treasury Rebalancing？是在提供 Dollar Access，还是两个 Stablecoin 之间的 Asset Transformation？

只有回答了这个问题，才真正知道 Stablecoin 正在进入哪一层 Financial Infrastructure。

再往下一层，Payment Flow 跑起来以后，Credit 也会自然长出来

这也是很多群友大家都所谈及到的共识。

今天 Stablecoin 已经越来越多地进入 Payment、Settlement、Liquidity 和 Treasury，但只要这些 Flow 足够稳定，下一层需求几乎一定会出现：

Credit。

B2B Trade 会自然出现 Trade Finance、Inventory Finance 和 Receivables Financing；Agency 和广告投流会有 Working Capital 和 Card Credit Line；PSP、Remittance、Liquidity Provider 会出现 Settlement Credit / Intraday Liquidity；Merchant Flow 稳定以后，也会出现基于交易流水的 Merchant Financing。

Stablecoin 能把 Settlement 从两天变成几分钟，但它解决不了现实商业世界里另一个更基本的问题：

上游今天要钱，下游三十天以后才回款。

这就是 Credit 存在的原因。

而 Payment Infrastructure 一旦掌握越来越多真实 Flow，它同时也获得了一套过去只有银行才能看到的 Data：

Transaction Volume、Settlement History、Receivables、Counterparty、Inventory Turnover、Collection / Payout Pattern。

于是整个演化会变得非常自然：

Payment → Settlement → Liquidity → Credit

或者换一个角度说：

Payment 产生 Flow，Flow 产生 Data，Data 最终会产生 Credit。

所以 PayFi 真正值得看的部分，可能并不是给 DeFi Lending 换一个新名字，而是真实 Payment Flow 能不能变成 Underwriting Data、Repayment Source 和 Credit Infrastructure。

到了这个阶段，Stablecoin 生态也就不再只是“怎么转钱”了。

它开始进入企业真正完整的 Financial Lifecycle。

结语

回到最开始的问题。

这个阶段真正值得看的，已经不只是还有多少 Merchant 在 Checkout 增加了一个：

Pay with USDC。

而是有多少真实资金流，已经开始把 Stablecoin 插入原有 Financial Stack 最贵、最慢、最不连续或者最难连接的那一段。

它可能解决 Liquidity，可能解决 Settlement，可能解决 Dollar Access，可能改善 Working Capital，也可能只是作为 Card Spend 前面的 Funding Instrument。

Stablecoin 未必需要替代整条 Traditional Financial Chain。

很多时候，它只是替代其中的一段，然后重新回到 Bank Account、Local Clearing、FX、Card Network，甚至再往上长出 Credit。

未来真正有竞争力的一类 Stablecoin Company，可能也不一定是那个最 Crypto-native 的公司。

而是那个最清楚：

什么时候应该用 Fiat，什么时候应该用 Stablecoin；什么时候应该用 Bank，什么时候应该用 Card；什么时候需要 Liquidity，什么时候又应该接入 Credit。

然后把这些能力拼成一套真正适合客户 Business Model 的 Financial Workflow。

这才是我现在看到的 Stablecoin Use Case。

最后的最后，

Stablecoin 这个行业才刚刚开始，大家真正的目标应该是一样的：一起把生态做大，而不是在已经很成熟的环节里彼此互卷。

世界足够大。与其卷渠道、卷几个 bps，不如真正走出去——Go Local、Go to Industry、Go to Market，找到真实的需求，也找到自己在生态里最合适的位置。

也希望大家一起把更多真实 Use Case 做出来，把亚洲的 Stablecoin Ecosystem 做大、做深。下一轮 Global Financial Infrastructure，我们不只是参与者，也应该是建设者。