2018年に答えてください：その魚龍混雑と怪力乱神の時代

著者：Hippy，Foresight Research

0. はじめに

最近、多くの古い友人が私と「2018年に戻る夢」について話しており、多くの古い投資家が『熊市生存ガイド』を書き始め、新たにこの牛市に参入した友人たちが市場がどうなるのかを切実に知りたがっています。これらの新しい友人たちの熱心な眼差しを見ていると、2018年に古い投資家たちの自慢話を聞いていた自分を思い出します。未来の市場に対して自信に満ちていたものの、私を待っていたのは3年にわたる長い熊市でした。

もちろん、この文章を書くことは、私たちが未来の市場が熊市に入ると判断しているわけではありません。私たちは単に2018年の暗号通貨市場がどのようなものであったかを振り返り、暗号通貨市場の参加者として、周期の起伏の中で「長生きし、繁栄する」方法を共に考えたいと思っています。

1. 市場概観------魚龍混雑と怪力乱神の時代

二次市場のピークは2018年1月に訪れ、暗号通貨市場全体の時価総額は8000億ドルを超え、2021年のATHの約3分の1に達しました。当時、市場には多くのアルトコインが溢れ、ビットコインの時価総額のピーク時のシェアは最低の33.39%に達し、市場は依然としてICOによる富の神話のバブルに浸っていました。当時の時価総額上位20の通貨を振り返ると、すべてがさまざまなパブリックチェーンのトークンやBTCの模倣品であり、現在では6つの通貨のみがランキングに残り、新たに登場した通貨は11個です。

パブリックチェーン/プロトコル

まずはパブリックチェーン/プロトコル市場の再編成です。2017-2018年の市場は主にインフラの開発段階にあり、パブリックチェーンとプロトコル層が市場の注目を集めていました。シャーディング、DAG、BFT、さまざまなProof of Bullshitが次々と登場しました。各パブリックチェーンは「効率、安全、分散化」の不可能な三角形を解決するためにさまざまな方法を試みました。

2018年上半期のパブリックチェーン概観

このような市場環境の中で、一次市場の投資家は基本的に共通の合意基準を口にし、TPSについて語り、今日には有向非巡回グラフが非同期問題を解決する方法を研究し、明日にはバイザンティン将軍がピアツーピア通信を実現する方法を考えています。しかし、大部分のパブリックチェーンは初期の開発段階にあり、メインネットが稼働しているプロジェクトは非常に少なく、一次投資はエンジェル段階から始まるしかありませんが、誰もそれが実現するかどうかは分かりません。このような市場環境は大量の偽技術プロジェクトを生み出し、ホワイトペーパーと数人の顧問がいれば資金調達を開始でき、プロジェクトのデューデリジェンスは技術的解決策を見ることしかできませんでしたが、証明できるデータや開発された製品はありませんでした。皆がBTCやETH以外の次世代パブリックチェーンを探しており、2018年にはEOSと呼ばれるものがあると教えられました。

（Foresight Venturesは依然としてcosmosエコシステムやさまざまな新しいパブリックチェーンを高く評価しています）

一般的なパブリックチェーンの解決策に加えて、多くのプロジェクトは特定のアプリケーションシナリオに向けた垂直的な解決策を選択し、IoT、ストレージ、プライバシー使用のためのパブリックチェーンや、データ、安全、取引などのシナリオに向けたプロトコルを対象としています。大部分のプロジェクトはメインネットの稼働前、さらには初期の開発段階に留まっており、実際に完成したものはごく一部です。インフラの不完全さがアプリケーション層の需要の縮小を引き起こし、送金、決済、ETHのスマートコントラクトを使用したICO発行以外にはほとんど利用されていませんでした。そして、トレーサビリティ、アイデンティティの信用、分散コンピューティングなどのシナリオはさらに解決が難しいものでした。

2018年上半期のプロトコル概観

もちろん、これらのプロジェクトの中には、熊市の試練を経て開発を続けているチームも多く、最終的に現在私たちが見ているブルーチップ企業や、私たちがよく使う基盤コンポーネントが残りました。

チェーン改造

ICOの富の効果が祖国の隅々に広がった後、多くの伝統的な業界の企業がブロックチェーン技術を通じて業界や自社の問題を解決しようとし、「チェーン改造」の風潮が急速に広がりました。この中には、技術革命に身を投じたいと願う信念を持った有識者もいれば、熱気に乗じて一儲けしようとする悪党もいます。チェーン改造の風潮はP2P、モバイル、Eコマース、トレーサビリティ、AR/VR、SaaS、ゲームなどの分野に広がり、あなたが考えられないことは私が改造できないことはありません。ブロックチェーンの登場がすべてのオンラインおよびオフラインの痛点を解決できるかのように思われましたが、大部分のプロジェクトにとって、最終的に解決する問題は実際には一つだけ------プロジェクト側の財務問題です。

取引マイニング

市場の感情がやや下がった後、大部分の投資家はキャッシュフローを生み出すプロジェクトへの投資を考え始め、取引所が最初の選択肢となりました。Fcoinを先頭にした「取引マイニング」取引所が登場しました。取引所のコールドスタートを実現するために、Fcoinはユーザーの取引量に基づいてFTを発行し、取引を促進しました。実際、その当時の利回りは年率30-40%に過ぎませんでしたが、Yield Farmingを経験したことのないユーザーが殺到し、熱気が高まるにつれてFTトークンは数週間で百倍に上昇し、マイニングメカニズムの設計の欠陥により急速に崩壊しました。しかし、この革新的なモデルは引き継がれ、多くの取引所が「取引マイニング」を売りにしてプラットフォームトークンの資金調達を行うようになりました。そして取引所はインターネット企業と同様に、長期的な製品と運営能力、優良資産の発掘と捕獲を競っています。多くの追随する取引所は一時的なものであり、ごく一部だけが生き残りました。

死のスパイラル

二次市場がピークに達した後、一次市場はさまざまな奇妙なホットトピックを通じて「繁栄」しましたが、時間が2018年8月に来ると、熊市の最も刺激的な部分がやってきました------ETHの死のスパイラルです。前回の牛市で多くのプロジェクトがETHを使用して資金調達を行ったため、プロジェクト側と一次投資機関は大量のETHを保有しており、現金化していませんでした。ETHが下落すると、投資家は売却を始め、プロジェクト側も減持を行いました。そして、アルトコイン市場のアンカーとして、ETHの下落は市場全体の下落を引き起こしました。プロジェクト側、投資家、トレーダーはさまざまなアルトコインを減持し始め、死のスパイラルが始まりました。ETHは400ドルから200ドルに半減し、2ヶ月間の横ばいの後、89ドルまで急落し、一次市場は完全に死を宣告しました。多くの投資家は前回の牛市での原始的な蓄積が50-80%以上の回撤を経験し、ICOの栄光はすでに姿を消していました。

STO、EOS/Tron dAppおよびその他

市場が2ヶ月間横ばいの間、一次市場もいくつかの小さな活動を試みました。まずは、規制に準拠したST（セキュリティトークン）およびSTO（セキュリティトークンオファリング）です。簡単に言うと、これは資産のトークン化の一形態です。Asset backed securityからAsset backed tokenへのプロセスです。資産またはキャッシュフローを価値の支えとして持ちますが、本質的には規制に近づく別の形態のICOです。当時の市場の下落を考慮すると、一次市場の発行需要はすでに縮小し始めていたため、STOの概念は最終的に気候を形成することはありませんでした。

次に、EOS dAppの爆発があり、大量のゲームやギャンブルプロジェクトがEOSチェーン上に登場しました。BetDiceを代表とするEOS dAppは、2ヶ月で82億人民元の取引高を生み出し、数十万人のユーザーを引き付けました。EOS上に構築された分散型取引所、ウォレット、マイニングボットなどの関連サービスは急速に発展し、その熱狂ぶりはEOS RAMの急騰を引き起こしました。アプリケーション側が全パブリックチェーンエコシステムを活性化させる状況が初めて実現しました。しかし、EOS上のプロジェクトは主にギャンブル属性が強く、ギャンブル系dAppの取引量は全取引量の90%を占め、そのユーザーのライフサイクルは基本的に1ヶ月以内であり、資金の博打がEOSアプリケーションエコシステムの急速な崩壊を引き起こしました。その後、TronもEOSのモデルを模倣し、EOSの栄光を継続しようとしましたが、数週間内にそのユーザーデータとアクティビティも急激に減少しました。

ビットコインが6000ドル近くで3ヶ月間横ばいを維持した後、11月に急速に3000ドルに下落し、一次市場はその後、投機の余地がなくなる段階に入り、最も絶望的な瞬間が近づいていました。

2. 市場参加者------残るか去るか

取引所

取引所は暗号通貨業界の中でキャッシュフローが最も良い参加者の一つであり、熊市の中で最も長く生き残った側でもあります。資産の発行と流通のチャネルとして、取引所は全体の産業チェーンの上流を占めています。しかし、熊市の背景の中で資産には富を生む効果がなく、現物取引量は深刻に縮小し、ユーザーの取引習慣もコインを買うことから契約取引に変わり、多くの契約取引所が生まれました。

2018年4月の取引所取引ランキング

上の図は2018年4月の取引所取引量ランキングで、契約取引を主打ちするBitMEXが首位を占め、その後に国内の三大取引所と海外の地域取引所が続いています。BitMEXとOKEXは契約取引機能を早くから提供していた場所であり、当時ほとんどの人が契約取引を行う選択肢でした。2018年後半、多くの取引所が契約取引業務の開発を開始し、火幣は2018年末に契約取引専用のHuobi DMを開始し、バイナンスは2019年9月にJEXを買収した後、USDT永久契約業務を開始しました。現物取引の面では、バイナンスは2019年上半期にLaunchpadの概念を初めて提唱し、その後各大取引所が独自のIEOの模倣品を導入し、大盤とは独立したIEOのブームが起こりました。

2018-2019年の2年間、主要な取引所は基本的に元の地位を維持しており、バイナンスは革新的な運営手法と管理モデルを通じて徐々に首位に立ちました。一方、小規模な取引所は、既存の顧客を維持して収入を得ることができるものもあれば、減少する市場の中で徐々に業務を停止するものもありました。

プロジェクト側

プロジェクト側の境遇を探る前に、まず牛市プロジェクトの資金調達状況を見てみましょう。下の図は2017年のトップ10プロジェクトの公募データで、当時のプロジェクトの評価額と資金調達額は非常に大きく、大型プロジェクトの資金調達額は基本的に数千万から数億ドルの間でした。2018年上半期には、初期のホワイトペーパー段階のプロジェクト評価額が1億ドルが標準となりました。したがって、牛市で資金調達を行うプロジェクト側にとって、大部分のプロジェクトは資金問題を抱えていませんでした。

2017年の資金調達額トップ10のデジタル資産クラウドファンディングプロジェクト

ここでプロジェクト側を分類します。資金調達済みでトークンを発行したプロジェクト、資金調達済みでトークンを発行していないプロジェクト、未資金調達のプロジェクトに分けます。

資金調達済みのプロジェクトに関しては、2018年上半期にトークンを発行したプロジェクト側は基本的に時価総額管理や維持の問題を考える必要がなく、大量の資金が市場に流入していました。EOSを代表とする高値での現金化プロジェクトは少なくなく、Blockoneはキャッシュ管理の達人と言えます。市場のピークで資金調達額を売却し、現金と米国債に換え、熊市をうまく回避しました。一部のプロジェクト側は売却せず、8月のETHの死のスパイラルを経て手元の資金が大幅に減少し、一部のチームはトークン価格の維持を放棄し、開発に専念することを選び、さらに多くのプロジェクト側は完全に寝転がり、壊れた瓶を破壊することを選びました。上半期に成功裏にトークンを発行できなかったプロジェクト側は、トークンの発行を遅らせたり、発行しなかったりすることが一般的に「逃げる」と呼ばれる行動です。そして、未資金調達のプロジェクト側は、大部分がプロジェクトの方向性を変更し、一部はブロックチェーン業界から離れ、伝統市場に戻ることを選び、また一部は産業ブロックチェーンに転換し、いくつかのTo Gのサービスを行っています。

機関投資家

2017年の一次市場は基本的に個人参加者が主流でしたが、2018年初頭から大量のトークンファンドや伝統的なVCが参入し始めました。これらの機関は質がまちまちで、一部は伝統的な金融やインターネット分野の専門投資家であり、他の一部は原始的な蓄積を持つ初期の暗号通貨プレイヤーや大口投資家です。下の図は当時市場で比較的有名な国内投資機関を示しており、海外にはA16Z、Pantera、Hashed、Keneticなどがあります。現在の投資機関のリストと比較すると、大部分の国内機関はすでに歴史の舞台から退いており、一次市場の参加者の洗牌も非常に徹底しています。

機関の進化は2018年上半期にはあまり明確ではなく、皆が前回の波で基本的に大きな利益を上げており、割り当てを得られればお金を稼ぐことができ、資金調達、退出、現金化は問題ではありませんでした。しかし、市場が下落すると、大部分のプロジェクトが破綻、ゼロ、さらにはトークンを発行しない状況が発生しました。大量の投資能力のない機関が以前に大量に投資したプロジェクトで退出できない状況が生じ、一次市場での権利保護の潮流が始まりました。大量のSAFT契約が二次市場で転売され、その中にはFilecoin、Algorand、Difinityなど、後に千倍や百倍に上昇したスタープロジェクトも含まれています。市場に対する信念を持ち、投資能力のある機関は転換を始め、プロジェクト側にお金を求めるだけでなく、一部のファンドは現金流を創出する方法を模索し始め、二次資産管理と量子取引が人気の選択肢となりました。

2018年末に転売されたSAFT

メディア、コミュニティおよびその他のサービス機関

サービス機関にとって、一次市場の下落は壊滅的です。市場のホットトピックが冷却し、資金調達が縮小し、プロジェクト側が姿を消す中、メディアの宣伝や広報の需要が急速に減少し、サービス機関は主要な顧客と収入源を失いました。すべての市場参加者の富のレベルが低下するにつれて、過去に蓄積された人間関係やリソースの関係は次第に効果を失っていきました。元々の代投コミュニティは逃げ出し、解散し、投資交流コミュニティは徐々に契約取引のグループに変わっていきました。キャッシュフローや収入のないサービス機関は歴史の舞台から退場し始めました。

3. 投資ロジック------局を作るパスから研究パスへの転換

私は2018年初頭に暗号通貨市場に入って学び始めました。この業界に入る前は証券研究の仕事をしており、ファンダメンタル分析を信じ、テクニカル分析を軽視していました。一次市場への投資を始めると、私はまずプロジェクトの原理から取り組み、プロジェクトの技術的解決策、コンセンサスメカニズム、トークンモデル、リリースルール、チームの質を調査しました。私は技術的なバックグラウンドはありませんが、大量の論文、ホワイトペーパー、技術記事を読み、一般的な解決策について深く学び、ブロックチェーンの世界に対して期待を抱いていました。

しかし、実際に市場に身を投じると、ファンダメンタル分析は無効な市場では基本的に無効であることに気づきました。データのサポートがなく、概念と理論だけが存在する中で、どのように妥協して投資判断を行うべきか？私は限られたデータとデューデリジェンス情報から以下のロジックを整理しようとしました：

• 技術的解決策：プロジェクトの進捗状況、技術の熱度、技術的実現可能性；

• 市場の熱度：メディア報道の数、ロードショーの状況、コミュニティデータ、検索指数；

• 経済モデル：トークンの配分計画、トークンの機能、トークンのロック解除状況、資金調達と評価；

• チームの状況：創業チームの背景、顧問チームの背景、投資チームの背景；

しかし、大多数の投資ファンドの実際の運営において、この投資体系は徐々に二つに変わりました------トークンとチーム。投資は非常にシンプルになり、プロジェクトに投資する際には二つの点を見るだけです：一つはトークンがいつ上場するか、初回リリースの比率はどれくらいか、ロック解除のタイミングは合理的か；もう一つは顧問は誰か、誰が投資するのか、誰がサポートするのか。したがって、一次市場への投資は徹底的な追随行動に変わり、機関の座席表を皆が心に留めており、基本的に上位の投資機関が投資すれば、他の機関も必然的に追随します。一次市場がますます縮小する中で、上記のロジックは最終的に庄家のロジックに退化しました。インキュベーション、庄家、時価総額管理が残存市場を収穫するための最後の手段となりました。

市場が2年間の緩やかな回復を経て、さまざまなデータ統計ツールが登場したことで、ファンダメンタル分析が暗号通貨の世界で役立つようになりました。2020年のDeFiサマーでは、オンチェーンデータ、取引データ、ビジネスモデル、プロジェクトメカニズムの掘り起こしを通じて、研究駆動型の投資家が初めてお金を稼ぐことができました。暗号通貨市場も徐々に無効から有効に変化し、投資の聖杯は庄家に頭を下げるのではなく、真に研究と構築に努力する市場参加者に傾斜するようになりました。

4. 私たちは何を得たのか？

熊市の投資ホットスポット、市場参加者、投資ロジックなどの側面を整理し、現在の市場状況と比較することで、私たちは実際に以下のいくつかの結論を簡単に導き出すことができます：

1. 市場の変動は巨大で、投資対象と市場参加者は大きな洗牌を経験しました。 業界のベータは非常に大きいですが、熊市を経てベータの利益を守ることは困難であり、強力な投資能力と市場動向に対する先見の明が必要です。90%以上の能力のない人々は熊市で淘汰され、90%以上の信頼できないプロジェクトも市場に見捨てられました。大波が砂を淘汰し、残ったのはこの業界の精華です。

2. 市場は良くなっており、有効になっています。 世界中で暗号通貨とブロックチェーン技術が認められるにつれて、多くの専門投資機関や能力のある業界の構築者が過去数年にわたり暗号通貨業界に次々と参入しています。詐欺プロジェクトはますます少なくなり、実行するチームは増えており、業界の参加者とファンダメンタルも大きく変化しています。

3. 市場は長期主義者と努力して構築する人々を報いる。 確固たる信念を持ち、坚持することが勝利です。2018年は熊市の始まりに過ぎず、最も苦しい段階は実際には2019年と2020年であり、全体の市場は半死半生の状態にありました。市場参加者がどの角度からもビジネスを拡大できなくなったとき、ブロックチェーンへの信仰は崩壊します。私は、当時業界にまだ残っていた人々が何度も自分に次の質問をしていたと信じています：ビットコインはチューリップバブルなのか？牛市は再び来るのか？大部分の人々の希望は待っている間に消え去りました。しかし、この間にも長期主義者たちがいて、彼らはプロジェクトを続け、投資を行い、プロジェクトを支援していました。彼らは自分が信じる事柄に自分の時間やお金を投じる勇気を持っており、これらの人々の中には頭部機関になった者もいれば、ブルーチッププロジェクトになった者もいます。市場は彼らに千倍百倍のリターンを与えました。

5.

最後に、皆さんに小さな話をお届けします：2019年4月19日、私は同僚と一人のウェイチャットのアイコンが巻き毛の若者と会議をしました。彼は私に彼らが契約取引所を作るつもりだと言いましたが、私はそれがBitMEXのモデルとあまり変わらないと感じました。そこで、私は彼にBitMEXが直面した関連の問題をいくつか尋ねましたが、彼はうまく答えられませんでした。私は彼らのウェブサイトで取引データを見てみると、1日に数件の取引しかないことが分かりました。さらに市場の状況が冷淡であったため、私たちは一次市場でこれ以上の投資を行うつもりはなく、すぐにこのプロジェクトをパスしました。その後、アメリカの公聴会のライブ配信で彼を再び見かけました。彼の胸に掲げられた名札には「Mr Bankman-Fried」と書かれていました。

最後に、皆さんが未来の市場サイクルの中で生き残ることを願っています。熊市で種をまき、牛市で収穫を。

データソース：

火幣研究院『グローバルブロックチェーン産業全景とトレンドレポート（2018年上半期）』

链塔智库『2018年暗号通貨取引所研究レポート』

DappReview『80日間で80億、寒冬下の暗流の動き------あなたが知らないEOS DAppエコシステムの大爆発』