複数の「巨頭」が相次いで破産した後、暗号業界は「野蛮な成長」を停止する時期に来ています。

執筆：LawPanda、DAOコンプライアンスに特化したアメリカの弁護士

編纂：白澤研究院

FTX、Binance、Voyager、Celsius、BlockFiなどの集中型暗号通貨取引所（一般に「暗号銀行」と呼ばれる）は、規制のグレーゾーンにあるようです------これは無責任を助長し、小口投資家や業界全体に損害を与える可能性があります。

多くの小口投資家は、これらの異なる法域に登録され、時には情報を公開している企業が規制の審査や消費者保護の要件を受けていると考えていますが、実際はそうではありません。

もしある企業がスーパーボウルの広告を出すことができるなら、小口投資家はその企業が適切なリスク管理やコンプライアンスプロセスを持っていると考えないでしょうか？残念ながら、三箭キャピタルの破産の波紋が「暗号銀行」に広がり（27社に対して最大350億ドルの負債）、規制当局がDeFiについて文句を言うのに忙しい一方で、これらの集中型暗号実体を真に規制する余裕がないことは明らかです。

Celsius Networkは、主要な「暗号銀行」の一つです。2018年に設立されて以来、Celsiusは暗号業界で最大の資産管理会社の一つに成長し、2022年5月時点で約120億ドルの資産を管理していました。CelsiusはそのトークンCELを株式のように使用していますが、完全に規制されていません。適切な規制の欠如と他の要因が重なり、2022年6月にCelsiusは顧客の資金を凍結し、出金を停止した後に破産を申請しました。破産保護を申請した後、小口投資家は巨額の損失を被りました。

「暗号銀行」は実際には銀行ではない

Celsiusや他の類似の「暗号銀行」は、伝統的な銀行や金融機関のように規制を受けていないため、顧客の投資損失は連邦預金保険公社の保険の対象にも、証券投資者保護公社（SIPC）の保護も受けません。ニュージャージー州の元代理司法長官アンドリュー・ブルックによれば：

暗号通貨市場の変動性と規制の欠如により、これらのプラットフォームは投資家にとってより高いリスクをもたらしています。

本質的に、Celsiusや他の「暗号銀行」は規制当局の監視を受けていません。しかし、CelsiusはそのネイティブトークンCELを株式発行として使用しているため------金融業界の規制当局の監視を受けるべきです。残念ながら、実際はそうではありません。

「暗号銀行」は果たして安全なのか？

規制の審査は通常、証券として分類される資産に関連していますが、Celsiusは「リスク免責事項」でCELトークンは証券ではないと主張しています：

[CEL]トークンは、アメリカの証券法、イギリスの金融サービスおよび市場法、または他の法域の適用法に基づいて登録されていないし、登録する意図もありません。これらの制約は、トークンの譲渡性、価値、流動性を制限する可能性があります。Celsiusは、いかなる証券取引所にもトークンを登録して取引するつもりはありません。規制が不明確な状況下で、[CEL]は証券、金融商品、特定の投資、または他の規制対象資産と見なされるリスクがあります。

CELが規制当局に証券として見なされていない可能性がある一方で、Celsiusは確実にそれを証券として使用しています。2021年のSeeking Alphaの記事がこれを最もよく説明しています：

[CEL]は、会社によって証券（株式）およびユーティリティトークンとして使用されています。Celsiusは資金を調達するためにトークンの販売を行うことができ、それは担保として使用され、貸付に利用され、流動性を提供します。また、毎週の配当を支払うためにも使用され、これらの配当は買い戻しの形で行われ、Celsiusは公開市場で[CEL]を購入し、毎週月曜日にあなたのアカウントに入金します。

さらに、SEC（アメリカ証券取引委員会）が2019年に発表した「デジタル資産：『投資契約』分析フレームワーク」（デジタル資産が証券と見なされるかどうかを定義することを目的とした報告書）では、デジタル資産の特定の特徴は決定的ではないが、証券となる可能性があることが指摘されています。たとえば、あるデジタル資産が「他者の努力」に依存している場合（積極的な参加者）、それは証券として分類される可能性が高くなります：

[アクティブ参加者 (AP)]は、デジタル資産の価格を形成または支援します。たとえば、APは：(1)デジタル資産の作成と発行を制御する；(2)市場価格を支援するために他の行動をとる、たとえば、買い戻し、「焼却」または供給を制限して希少性を確保するなどの活動を通じて。

CelsiusはCELを継続的に買い戻し、供給を制限することで価格を引き上げるメカニズムは、明らかにこの説明に該当します。Arkham Intelligenceの報告によれば、CelsiusはCELを使用して市場を支援し、トークンの価格を操作している可能性があります。

市場操作とは、市場の自由で公正な運営を妨害しようとする行為を指します。市場操作に関する規制は存在しますが、暗号通貨やCelsiusのような暗号実体に特化した規制はありません。上場企業における市場操作に関する規制は、通常、価格に敏感な情報（企業の株価に影響を与える可能性のある情報）に基づいて取引を行ったり、株式を人為的に宣伝したりすることを禁止しています。したがって、投資家は敏感な情報を持たない他の投資家を利用することはできません。

残念ながら、「暗号銀行」は銀行や上場企業と同じインサイダー取引の保護措置を持っていません。しかし、この状況は変わりつつあるかもしれません。

最近、アメリカ司法省（DOJ）は、元Coinbaseの製品マネージャーと2人の従業員を電信詐欺およびインサイダー取引の罪で起訴しました。アメリカ司法省のプレスリリースによれば、その従業員はトークン上場前に具体的にどの暗号通貨が上場されるかの情報を共有していました。その後、SECもこの3人に対してインサイダー取引の起訴を行いました。

破産しても10億ドルの価値（ただしトークンを売却できない）

破産保護を申請した際、Celsiusは170万人以上のユーザーと47.2億ドルの凍結された顧客資金の負債を抱えていると主張しました。同社は17.5億ドルの暗号資産しか持っておらず、CELトークンを除外すると、約6.58億CELトークンを保有しており、価値は約6億ドルです。この中には顧客に対して負っている2.79億トークンも含まれており、実際には3.79億トークンしか残っていません。

2022年8月15日の市場の急騰時、Celsiusが保有するCELは約10億ドルに評価され、破産保護を申請した時のほぼ2倍になりました。

これが意外な利益に見えるかもしれませんが、CELトークンの大部分はプラットフォームにロックされており、暗号通貨取引所でのCELの流動性は大規模な取引を支えるには不十分かもしれません。これは特に重要で、Celsiusは2022年10月までに資金が尽きると予想しています。しかし、同社が保有する一部のCELトークンを売却して資産負債のギャップを埋めようとすれば、CELの価格はゼロになる可能性が高いです。「Celsiusが保有する資産はゼロになる可能性があります」と、507 Capitalの創設者トーマス・ブラジエルは述べています。507 Capitalは破産と再編成のための資金を提供する投資会社です。彼はさらに、Celsiusが破産を申請しても、負債は依然として存在し、CELトークンの所有者がCelsiusに対して請求を求める可能性があると付け加えました。

情報開示の欠如、不透明性

いくつかの集中型暗号会社が財務資産を開示することを選択しても、あなたは彼らの財務価値を正確に評価することができないかもしれません。

伝統的な金融において、最も一般的な株式評価方法は、企業の株価収益率（P/E）を計算することです。株価収益率は、企業の株価を最近報告された1株当たりの利益で割ったものです。株価収益率が低いことは、株式を購入する投資家が魅力的な価値を得ていることを意味します。Celsiusのような企業にとっては、情報開示が不足しているため、小口投資家はCelsiusが巨額の資金を持っているときに、その資金がどうなるかを知ることができません。

CelsiusはCELトークンを証券として使用し、その価格の急騰は会社が良好に運営されているという印象を与えます；これによりCelsiusの全体的な評価も大きく引き上げられました。どのトークンが証券であり、どのように規制されるべきかについての議論は依然として存在しますが、規制のグレーゾーンで運営される集中型「暗号銀行」は、悪用の可能性があるため、株式トークンを発行すべきではありません。

さらに多くの暗号機関が破産するのか？

暗号通貨市場はCelsiusや三箭キャピタルなどの主要な実体の破産から完全には回復していませんが、2022年11月には別の暗号通貨取引所FTXが倒産しました。FTXの破産の背後にある理由はCelsiusよりもはるかに複雑ですが、主な理由の一つは、FTXに関連する量子取引機関Alamedaが保有する大部分の純資産がFTXのネイティブトークンFTTであり、CELや他の取引所トークンと同様に、「信頼危機」の間に流動性が失われたことです。

これは再び「暗号銀行」とその規制に関する潜在的な問題を証明しています。

三箭、Celsius、FTXのいずれも、破産の波紋は暗号業界において集中型実体を規制するための適切な法律を制定する必要性をさらに浮き彫りにしています：彼らの悪事を防ぐために。