BUSDの4年間の浮き沈みの歴史：150億ドルのステーブルコイン帝国の野望と後悔

執筆：Jack、Blockbeats

今月14日、ニューヨーク州金融サービス部は暗号金融機関Paxos Trust Co.に対し、これ以上のBUSDトークンの発行を停止するよう命じました。かつて時価総額トップ3に入っていたステーブルコインの巨頭は、これをもってその支配を終えることとなりました。世界最大の取引所に支えられた「Libraの後継者」は、わずか4年でゼロから億、そして百億へと成長し、噂に急かされてステーブルコインの競争舞台に登場しました。私たちはこの「暗号通貨界の繁栄」の起伏を振り返ってみましょう。

明けの明星

2019年8月19日の午後、Binanceは重要な発表を行い、「明けの明星計画」（Project Venus）の開始を宣言しました。この計画は「独立した地域版のLibra」を構築することを目的としており、ここでのLibraはFacebookがかつて提唱した大規模なステーブルコイン決済計画を指します。

金星（Venus）は天秤座（Libra）の守護星であり、シンプルで明快な計画名はBinanceの明らかな野心を反映しています。Binanceは発表の中で、Libraが最終的に失敗したにもかかわらず、その概念は世界中に急速に広がっていると指摘し、各国政府は早期にブロックチェーンとデジタルステーブルコインの戦略的地位を確立し、サンドボックスメカニズムを構築し、民間企業にデジタルステーブルコインの発行を促すべきだと提唱しました。

発表にはこのステーブルコイン計画の運用詳細は記載されておらず、各分野のパートナーに自らの陣営に参加するよう繰り返し呼びかけていました。より多くの協力者を引き付けるために、Binanceはこのステーブルコインのエコシステム基盤としてBSCチェーンを使用しないことも発表しました。明らかに、明けの明星計画はLibraのような技術革新ではなく、Binanceはすでにそこから教訓を得ており、焦点を規制とコンプライアンスに置いていました。

明けの明星計画が発表された同年、Binanceは理想的なコンプライアンスの外殻を見つけました------Paxosです。Paxosはニューヨークに本社を置く金融機関および技術会社で、以前にUSDP、GUSDなどのステーブルコイン資産を発行しており、いずれもニューヨーク州金融サービス部（NYDFS）の規制の承認を受けており、コンプライアンス面で非常に優れた実績を持っています。

Binanceとの提携において、PaxosはBUSDのイーサリアム上での発行主体を担い、BUSDはイーサリアム上で発行されたERC-20トークンで、その準備金はPaxosの米国銀行口座に保管されています。BUSDが発表された後、NYDFSも迅速に承認を下し、BUSDはGUSDやPAXに続いて、Paxosがウォール街の規制機関から承認を受けたもう一つのステーブルコインプロジェクトとなりました。

規制の困難を突破したBinanceは一切の躊躇もなく、アクセルを踏み込み、明けの明星計画を「月面着陸ロケット」に乗せました：

• 2020年3月10日、1年も経たないうちにBUSDの時価総額は1億ドルに達しました。同年8月6日、BUSDは再びNYDFSの承認を受けたグリーンリストに掲載されました。
• 2021年1月、2年も経たないうちにBUSDの時価総額は10億ドルを突破し、USDP、TUSDなどの競合を追い越しました。
• 2022年9月、暗号市場はすでにベアマーケットに突入していましたが、BUSDは全く影響を受けず、時価総額は一時200億ドルに達し、2年間で時価総額は20倍に成長しました。

これにより、BUSDはUSDT、USDCと共に、ステーブルコイン分野の三本の柱の一つとなりました。しかし、BUSDは素晴らしい成果を上げたものの、Binanceの野心はそれに留まりませんでした。結局、金星に比べて月に到達することはせいぜい出発点に過ぎません。

暗号SS

BUSDの時価総額が200億ドルに達した後まもなく、Binanceは9月5日にUSDC、USDP、TUSDの3つのBUSDと競合するステーブルコインの使用を停止することを発表し、世界最大の取引プラットフォームは正式にステーブルコインの巨頭USDCに宣戦布告しました。

その後、Binanceは「問題の明確化：BUSD自動変換」というタイトルの公式ブログで自らの見解を示しました：

「答えは簡単です。この措置は私たちのユーザーの利益と保護のためです。

…… 大量かつ増え続けるステーブルコインの選択肢により、取引所は流動性をあまりにも多くの取引ペアに分けるしかありません。BTCを例に挙げましょう。変換前、BinanceにはBTCを取引するための5つのステーブルコインの取引ペアがありました。各取引ペアを飲み水のカップと考え、それぞれのカップの水は流動性を表します。本質的に、BUSD自動変換はUSDC、USDP、TUSDのすべての既存の流動性を1つのカップ------BUSDに注ぎ込むことになります。

この措置は論理的な次のステップであり、すべてのBUSD取引ペアはより迅速な注文マッチング、より良い価格設定、より少ないスリッページを享受し、ユーザーにお金と時間を節約し、より安定した取引環境を創出します。重要なのは、ユーザーは引き続き好みのステーブルコイン（USDC、USDP、TUSDを含む）を使ってBinanceプラットフォームに出入りできることです。」

Binanceの自動変換には3つの対象が含まれていますが、TUSDの時価総額は100億ドルに過ぎず、USDPはBUSDと同じ系統で、実際のターゲットはUSDCという大きな存在です。当時、USDCの時価総額は約520億ドルで、交換の一環として、BinanceはUSDC建ての貯蓄口座、DeFiステーキング、貸出サービスを閉鎖する必要がありました。

翌日、CircleのCEOであるJeremy Allaireはツイッターで応答しました：「Binance、FTX、Coinbaseの統一ドル帳簿はUSDCにとって良いことです。」その文面には微妙な火薬の香りが漂っていました。

同時に、BUSDの取引量は市場の低迷にもかかわらず急上昇し、市場シェアは15.48%の歴史的最高水準に達し、時価総額は220億ドルに達しました。BUSDの驚異的なデータを見た当時のFTXのCEOであるSBFは、「BinanceがUSDCをBUSDに交換し、その供給量の変化を見ました。これにより、第二次ステーブルコイン戦争が始まりました。」と発信しました。

BUSDの順調な発行は、Binanceに「通貨発行権の王座」への道を開きました。BUSDが大成功を収めた後、BinanceはBTC、ETH、USDCなどの暗号資産に連動する多くの「B-Token」（またはBinance-peg）を発行し、BNBチェーン上で使用できるようにしました。その価値は数十億ドルに達します。これらの資産は理論的にはその連動トークンによって1:1で裏付けられ、いかなる規制機関の監視も受けず、大きな操作の余地があります。このようにして、Binanceはプラットフォームの優位性を利用して、自らの暗号SSを一歩一歩構築していきました。

Binanceが交換計画を発表してからわずか1ヶ月後の10月28日、Huobi Globalは発表を行い、HUSDがHuobi Globalのトークン管理規則第（11）条に触発され、その日の取引を停止し、ユーザーのアカウント内のHUSDを直接USDTに交換することを実施するとしました。

注意深いユーザーは、HUSDもHuobiとPaxosが共同で発行したステーブルコインプロジェクトであり、1年以内に発行量が16億ドルを超えたことに気づくでしょう。2022年7月のHUSD1周年記念ブログでは、Paxosチームは「Paxosは現在、世界で6番目に大きなステーブルコインのうち3つをサポートしています。私たちは誇りに思っています。規制された信託会社として、Paxosはこの市場で独自の専門知識を持っています。」と述べています。

その記念ブログが発表されてから1ヶ月後、Paxosの共同創業者である張錢豪（Rich Teo）とBinanceのCEOであるCZが海外の高級レストランに姿を現し、その時点で暗号界内でかなりのスキャンダルが起こりました。2ヶ月後、HUSDは終了を発表し、PaxosはBUSDの「フルタイムの管理者」となりました。

BUSDの勢いを見て、高盛に支えられたCircleも黙ってはいませんでした。CircleとPaxosは「共有」する規制機関を持ち、最近のブルームバーグの報道によれば、Circleは昨年末にBinanceが自社の暗号資産の準備管理を不適切に行っているとNYDFSに苦情を申し立てており、Binanceが発行したB-Tokenを裏付けるための十分な暗号準備がないことを示唆しています。

数ヶ月後、BinanceはBUSDが定期的に増発され、担保が不足していたことを認めました。また、この問題はUSDCのB-Tokenバージョンにも広がり、一時的にBinanceは17億ドルのB-peg USDCを支えるために1億ドルの担保しか持っていなかったと報じられています。その後、Binanceは連動資産とユーザー資産を混合管理していた不適切な行為も認めました。

独自のコンプライアンスの外殻を持っているにもかかわらず、Circleの強力な規制の優位性の下で、BUSDは急速に打撃を受けました。

ハードランディング

2月14日の朝、『ウォールストリートジャーナル』は関係者の話を引用し、ニューヨーク州金融サービス部（NYDFS）がPax Dollar（USDP）とBinance USD（BUSD）の発行者であるPaxosを調査していると報じました。具体的な調査範囲は不明ですが、米SECの執行官はPaxosに「ウェルズ通知」（Wells notice）を発出しました。その後、同日の午後、ニューヨーク州金融サービス部がPaxos Trust Co.に対し、これ以上のBUSDトークンの発行を停止するよう命じたとの報道がありました。

NYDFSは電子メールでその理由を示しました：Paxosは全面的な規制の下でBUSDを安全かつ健全に運営することができず、BUSDの発行に関連する重大な問題を迅速に是正することができなかったとしています。

その後、Binanceはこの情報を確認する声明を発表し、Paxos Trust Co.がBinanceに対し、新しいステーブルコインBUSDの鋳造を停止するよう指示されたことを伝えました。Binanceのスポークスマンは、「BUSDはPaxosが全額所有し管理しているステーブルコインであるため、BUSDの時価総額は時間とともに減少するだけです。Paxosはこの製品のサービスを提供し続け、償還を管理し、必要に応じて追加情報を提供します。」と述べました。Paxosはまた、これらの資金が安全であり、銀行の準備金によって完全に裏付けられていることを保証しました。

CZの反応は非常に直接的でした：「私たちは、ユーザーが時間の経過とともに他のステーブルコインに移行することを予見していました。私たちもそれに応じた製品調整を行います。例えば、BUSDを主要な取引通貨として使用することを放棄することです。」これは、BUSDの現在の路線がもはや回復不可能であることを直接的に認めたことになります。

市場の資金はこの情報を受けて動き出し、一時的にBNBは約10%急落し、MKR、CRVなどの分散型ステーブルコインの対象もさまざまな程度で影響を受け、さらにはUSTもその流れに乗って上昇しました。同時に、BSCチェーン上のTVLは日内で5%以上の下落を記録し、Curve上のbusd v2プールは傾斜し、各方面の大資金がアンカーの回帰に賭けるアービトラージを行いました。

事件の影響

マクロ的に見ると、ステーブルコインは暗号世界の無秩序な市場における「見える手」であり、隠れた権力を掌握するLayer0です。もし暗号市場を「田」とし、金融ツールを「渠」とするなら、ステーブルコインの発行権は「水源」となります。順調なサイクルの牛市では、市場の信頼が十分で、水源は渠を通じて田に流れ込みます。逆サイクルでは、流動性が収縮し、「暗号中央銀行」も調整の役割を果たします。

ステーブルコインの規制の有無は、一見するとコンプライアンスと利益の争いのように見えますが、実際には権力の争いであり、その争奪の核心は市場の「根権力」、すなわち通貨発行権です。Binanceの今日の業界地位において、ステーブルコインは自身の業界エコシステムを完璧にするための重要な一環であり、Binanceが現在の市場で持つ影響力を考えると、どの主権金融規制機関もこのような制御されていない全エコシステムの巨頭の誕生を望まないでしょう。それに対して、BUSDの償還問題に関するFUDは、むしろ小児的に見えます。（PaxosのコンプライアンスBUSDは原生イーサリアムトークンであり、法定通貨によって1:1の準備が直接提供されており、他の31のチェーン上のすべてのBUSDは「法定通貨------イーサリアム原生BUSD------Binance-Peg BUSD」というクロスチェーンの連鎖を通じて間接的に法定通貨の準備をサポートしています）

MKRなどの分散型ステーブルコインはこれによって利益を得るのでしょうか？筆者は、これは市場の感情の短期的な演繹に過ぎないと考えています。現在のステーブルコインの設計方案は、そのコストと効率の問題から、大規模な採用を根本的に支えることができないというのが市場での長年の証明された結果です。BUSDの損失ユーザーは必然的にその競合に流れるでしょう。2月14日のニュースが落ちた後、全ネットのBUSD-USDT取引ペアの取引量は一時的に数十倍に増加し、この傾向は今後しばらくの間徐々に減速し続けるでしょう。

USDT、USDCは同様の規制問題に直面するのでしょうか？いかなる場合でも、規制の意図を推測するには、その決定前後の実際の考慮を包括的に理解する必要があります。渦中にいる各方面を除いて、外部の人々はしばしば盲人が象を触るようなもので、時には正しいこともありますが、実際に理解しているとは限りません。今正しいからといって、未来もそうであるとは限りません。確かなことは、最初にBUSDに対して銃弾が発射され、後者の2つではないということ自体が問題を示しています。同じくステーブルコインであるUSDT、USDCの背後には、相対的に純粋な発行者しかおらず、TetherとCircleは発行作業以外の市場採用において影響力が非常に限られていますが、BUSDは全体の取引エコシステムの一部であり、3者を一概に論じることはできません。

規制面から見ても、ユーザー側のアフターケアから見ても、BUSDには方向転換するための十分な時間があります。規制の試練の中で成長してきた経験は、Binanceがステーブルコインを放棄しないであろうという理由を私たちに与えてくれます。観客として、私たちは静かに待つだけで良いでしょう------おそらく新しいBUSDはすでに準備中です。