霧を払い、信仰を充電し、2024年下半期の暗号の旅を始める

著者： FELIX HARTMANN

編訳： Kate , 火星财经

今日は、2024年の残りの時間におけるデジタル資産の展望を俯瞰し、現在のノードにおける2つの主要な触媒、すなわち規制と流動性を詳しく検討します。第2四半期のポートフォリオに関する洞察は、別のメールで有限責任組合員と共有されます。

暗号通貨が無名からの6年の台頭

6年前、ハートマンデジタルアセットファンド（Hartmann Digital Assets Fund）は初回の引き渡しを完了しました。私たち（あるいは正確には当時の「私」、23歳の独り舞台）は、100を超える暗号ファンドが存在しないかもしれない非常に新しいシーンに入りました。すべての人とすべての事を知るのは簡単でした。CircleやCumberlandのような数少ないOTCプラットフォーム、Kingdom Trustのような数社のカストディアン、そしてこの分野を支援する意欲のある銀行（Silvergate）だけが存在していました。実際、私は真剣に言いますが、ビットコインを送受信することを除いて、実際の製品やユーザーは存在しませんでした。この業界はほぼ完全にビジョンと理想の上に築かれていました。DeFi、DePin、Web3 Gaming、そして最近数年に登場したすべてのものが存在しない時代でした。実際、日常的に当たり前と見なされる「基本的な」金融要素、例えばオンチェーンの交換、貸付、借入は実際には存在しませんでした。その年、世界のDeFiの銀行業務の総額は約30万ドルでした。背景として、この数字は1000億ドルを超えています。

2018年、ブラックロック（BlackRock）のラリー・フィンク（Larry Fink）は、世界中のどの顧客が暗号通貨へのエクスポージャーを要求または望んでいるか思いつかないと述べました。今日、ブラックロックのビットコインETFは、歴史上最も成功したETFの発行記録を樹立し、5ヶ月足らずで200億ドルを調達しました。

もし私たちがビットコインとETHの全取引履歴を10日間に縮小した場合、私はビットコインの5日間とETHの8日間を取引し、目撃してきました。すべてのキャンドルとウィックは、私が懐かしむ物語を語っています。同様に、若いCIO/普通のパートナーとして、私は6年間のデジタル資産の業界経験を持ち、この暗号の旅は私の人生の25%を占め、成人生活の64%を占めています。この新興業界に長く留まってきた私が言いたいのは、この業界の中で成長することも、周辺で成長することも、私の視点を深く形成したということです。

この業界は成熟に向けて多くの段階を経てきました。理想に駆動された同質的な自由意志主義者のコミュニティは、機関の採用を推進するスーツを着たデジタル資産の人々から、Twitter上で生活するミームコインのカジノ世代、そしてプライバシーと分散化の理想を推進しながら、政府機関の標的となることが多い初期の伝道者たちまで、多くのサブカルチャーに分裂しました。最初の問題は私の仕事になり、2番目の問題は私の仕事に疑問を抱かせ、3番目の問題は、なぜ私が2番目の問題の悪臭を克服できたのか、そして最初に私をここに連れてきたものを思い出すことです。

規制のボトルネックが加熱し、破裂しようとしている

業界は引き続き成長していますが、特に規模の面で、アメリカの規制の戦場では革新と採用が妨げられています。私が規制のボトルネックについての手紙を発表してから、ほぼ1年が経ちました。RippleとGrayscaleがそれぞれの訴訟に勝利し、ビットコインETFも最終的に承認されましたが、予想通り、規制の戦争は勝利を収めていません。今年の4月、アメリカ証券取引委員会（SEC）は、業界の最も優れた参加者に対して引き続き攻撃を行い、アメリカに本社を置くユニコーン企業Uniswap Labsに対してWells通知を発しました。Uniswap Labsは数百万のユーザーを持ち、誰からも一銭も盗んだことはありません。彼らは金融および暗号分野に広く存在する無数の詐欺や詐欺行為を追跡することなく、Coinbase、Kraken、Uniswapなどの業界の柱と戦うことを選びました。これは「投資家を保護する」戦争ではなく、テクノロジーに対する戦争です。

このテクノロジーに対する戦争は、実際に影響を及ぼしています。現在の有毒な規制環境が業界のファンダメンタルズを侵食する方法を考えると、いくつかの課題が思い浮かびます：

1. ビルダーが彼らの使命のために刑務所に入ることを厭わない限り、多くの人々は暗号通貨を避けています。スタートアップを運営することはすでに難しいのに、連邦準備制度があなたの自由を脅かすことは最も避けたいことです。

2. 規制の圧力は合法的な製品に不均衡に偏っています。言い換えれば、もしあなたが直接ミームコインを使って誰かを騙すなら、あなたはアメリカ証券取引委員会（SEC）から罰せられないかもしれませんが、神が禁じることに、あなたが金融業界を本当に変える可能性のある新しい技術を開発することです。したがって、私たちは本当に価値のあるトークンではなく、価値を捕らえ、保有者に返還しようとするトークンがより多くリリースされるのを見ています。

3. DeFiは3年間実質的に成長していません。私たちが去ることができる分散型の軌道上の資産は驚くべき1000億ドルに達しました（2021年の1800億ドルから減少）。しかし、大幅な成長を望むには、機関資本が必要であり、規制が明確になるまでは機関資本はオンチェーンにはならないでしょう。

デジタル資産の取引は、革新者が早期採用者に成長するために規制機関の支援を必要とせずに行われます。しかし、デジタル資産取引の次の段階、すなわち早期採用者から初期多数派への移行は、規制当局の支援、または旧システムの崩壊を非常に必要としています。

言い換えれば、トークン化とブロックチェーンの普及は技術的に避けられません。しかし、私たちがこの技術を今日使用し始めるのか、それとも専制と通貨の価値の灰の上で使用し始めるのかは、規制当局（および有権者）の権限です。

時間範囲を取り消すと、唯一の正しい取引は次のとおりです：長期的な分散化、法定制度、制度的惰性、そして官僚主義によって窒息させられた国々に対するショートです。

しかし、流動ファンドを管理することは、時間の幅が重要です。たとえば、人工知能業界は採用の速度で明らかに記録を破っていますが、1970年代と1990年代には2年間の冬を経験しました。過去数ヶ月間、ビットコインがその歴史的な高値を守るために奮闘しているとき、私はこの業界が西側でこの規制戦争に勝つのか、それともより友好的（またはメディアが「急進的」と呼ぶ）な政府が引き継ぐまで棚上げされるのかを考えるのに多くの時間を費やしました。

しかし、過去3週間で、状況が変わり始めました……前大統領ドナルド・トランプがデジタル資産業界を公然と支持することを表明したことで、ワシントンのトーンが突然変わり始めました：

1. すべての人の予想に反して、イーサリアムETFがSECの急速な承認を受けました。

2. 国会はSECがSAB 121に基づいて厳格に制限する暗号通貨のカストディアンルールに反対し、以前は暗号通貨に敵対的だった無数の民主党員が投票しました。

3. 「金融革新と技術法案」（Financial Innovation and Technology Act）は、デジタル資産界から広く歓迎され、より多くの規制の明確さを提供し、SECのこの資産カテゴリに対する管轄権を制限します。この法案は下院で可決され、上院に提出されました。

4. デジタル資産コミュニティがトランプのキャンペーンへの支持を突然示すことに気づいたバイデンのキャンペーンチームは、突然自らのコミュニティの外展活動を開始しました。しかし数日後、バイデンは国会がSAB 121法案を廃止するのを拒否し、コミュニティのすべての支持を失いました。

ゲンスラーの野心を終わらせる

状況をよりよく理解するために、2週間前、テキサス州オースティンで開催された年次CoinCenterガラで、私は業界の政策やリーダーシップチームの大多数と同じ部屋にいました。会議の雰囲気は非常に興奮しており、スピーカーたちは、最近のワシントンでの勝利を考慮して、「私たちはついに勝ち始めた」と認めました。下院多数党の党鞭トム・エマー（Tom Emmer）も聴衆に挨拶し、アメリカ証券取引委員会の委員長ゲイリー・ゲンスラー（Gary Gensler）に警告しました：「私の声を聞いて、ゲイリー------あなたの日々は数えられています。」私がそこに座っているとき、私は自問しました：「本当にその時が来たのか？」

大統領選挙は、規制のボトルネックを打破するためのハンマーになるかもしれません。もしトランプが勝てば、最悪のシナリオはゲンスラーが辞任し、最良のシナリオは彼が刑務所に入ることです。アメリカ証券取引委員会の委員長としての在任中に専制的に権力を乱用したこと（これは今や裁判所でより頻繁に指摘されています）に加え、ゲンスラーはヒラリー・クリントン（Hillary Clinton）のキャンペーンチームの最高財務責任者を務めていたため、彼はトランプ政権の敵のイメージを持っています。

バイデンが勝ちたいのであれば、ゲンスラーを排除することは、彼が暗号通貨の票を獲得し、急進的な左翼と距離を置く最も直接的な方法かもしれません。特にエリザベス・ウォーレン（Elizabeth Warren）は、「反暗号通貨軍を築く」という使命を持っています。ウォーレンは実際に民主党がすべての暗号通貨問題において代弁者であり、彼の異なる意見はFIT 21の投票で明らかであり、前下院議長ナンシー・ペロシ（Nancy Pelosi）でさえ共和党員と共に賛成票を投じました。

私は今、ゲンスラー時代が今後6ヶ月で終わる可能性が70%から80%であると考えています。その日までに、私は世界のデジタル資産の時価総額が30%以上上昇すると予想しています。言い換えれば、約1兆ドルです。

もしサイコロが残りの20-30%に落ち（または私の推定が完全に外れ）、バイデンの任期が終了する前に、私たちにはバイデンの4年とゲンスラーの2年が残っている場合、私はCapo Genslerが「暗号資産証券」と呼ぶ持続的な侵食に賭けます。善良な人々は負け、唯一の勝者は、暗号企業とアメリカの納税者からチェックを受け取る法律事務所であり、彼らは今後4年間で直接対決を行います。

しかし、基本的にこの打撃を受けていない2つの資産クラスがあります。一つは公式に暗号商品として認定されたビットコイン、もう一つは価値を創造しようとさえせず、文字通り模倣として誕生したミームコインですが、文化的時代精神の代理取引に進化しました。中央銀行の財政の無責任さとZ世代およびミレニアル世代の金融的虚無主義により、これらの2つの資産陣営は成長し続けるでしょう。これらの市場を探求する著作も執筆中ですが、次回までお待ちください。

デジタル資産の新時代

ビットコインのデジタルゴールド理論を除けば、より広範なデジタル資産分野において、投機資産から投資可能資産への最も意味のある変化は、トークンが規制当局と衝突することなく価値を蓄積できる瞬間に起こります。デジタル資産が商品か証券かという議論の一部である一方で、もう一つの意味のある議論は、暗号資産がどのようにして基盤となる技術に反することなくコンプライアンスを保つかということです。たとえば、基本的な原則がプライバシーと無許可である場合、すべての保有者にKYCを要求することは不可能です。

規制が明確な場合、デジタル資産市場は変革を遂げ、これまでで最大のブルマーケットを開く可能性があります。以下は、いくつかの注目すべき予測です：

1. ストーリーからプロダクトマーケットフィットへの移行

現在、暗号資産の合規性のある価値増加の道がないため、ほとんどの暗号資産発行者は価値を獲得できる製品を作ることすら怠っています。皮肉なことに、価値を獲得する能力は、製品自体が本当に十分な需要を持ち、消費者が彼らの血と汗のお金を出す意欲があるかどうかを決定する良い試金石です。逆に、暗号通貨の創始者は、消費者があまり関心を持たないものを構築することが多く、彼らはそれらを使用するためにユーザーにトークンを支払わなければなりません。したがって、いくつかのことが起こりました。建設の質が向上し、そして……

2. プロジェクトは成功の基準をより明確に測定できるようになる

現在、多くのデジタル資産の評価は、市場の感情と競争に基づいて設定された完全に自由に浮動する数字のようです。ほとんどの市場は確かに効率的ではありませんが、株式の取引でさえ利益から遠く離れていることが多いですが、株式市場はエッセンスを最高のレベルに引き上げることにおいて実際にうまく機能しています。したがって、実際の製品市場と収益に最も適したトークンが、より頻繁に対話とポートフォリオを支配し始める可能性があります。これが次に……

3. より便利なデジタル資産の資金調達環境

デジタル資産の資金は主にプライベートマーケットに偏っており、トークン発行後に資金を調達する能力は、創始者が置かれている市場メカニズムに応じて、サイコロを振るようなものになります。これにより、「代替投資」の周期的な上昇と下降が生じ、新しい周期ごとに新しいプロジェクトが登場し、未上場の段階で素晴らしい資金調達を行いますが、資金を使い果たしたり、次のベアマーケットで十分に活用できなかったりすることがよくあります。時には、実際に優れた製品を開発した場合でも。次に、プライベートマーケットは次のキューに移行します。このサイクルには、かなりの量の重複コストと価値が捨てられます。したがって、より強力な基盤があれば、プロトコルは資金を調達しやすくなり、同時に……

4. M&A市場が活況を呈する

2022-23年の間に、私たちは多くのDeFiプロジェクトが頓挫するのを目撃しました。これらのプロジェクトは、より資金が豊富なDeFiプロジェクトの主要な買収ターゲットになる可能性がありました。たとえば、資金が豊富なUniswapや資金が豊富なAAVEは、オンチェーン取引やオプション市場でうまく機能しているが資金が不足している参加者を買収することで、製品範囲を拡大し、DeFiのスーパーアプリケーションになることができます。または、主要な現実世界の資産（RWA）プロトコルの1つとのトークン交換を促進することで、現実世界の資産により実質的に進出することができます（RWAプロトコルの取引価格はUniswapの時価総額の1%かもしれません）。暗号資産の個人と市場全体の成熟は、真に賢明な取引仲介者とオペレーターのための扉を開き、私たちが以前にデジタル資産で見たことのない方法で価値を創造し、製品開発と革新を大幅に加速させ、採用に近づける可能性があります。たとえば、いくつかの第1層ブロックチェーンは、M&Aを利用して急募の製品を取得し、それを公共の製品に変えるかもしれません。これにより、ユーザーのコストが削減され、同時にチェーン自体の使用量とガス支出が増加し、ネットワークトークンの価値が押し上げられます。

私たちがこの業界にデジタル資産を持ち込んだその日から、私たちはデジタル資産の触媒とファンダメンタルズを取引してきました。これは、この市場の未来において最も有望な時代かもしれません。この構造的変化は、機関投資家が他の資産クラスで1世紀にわたって行ってきたように、真の価値を探し求めるために類似のモデルを適用できるため、最大の資本流入を市場にもたらす可能性があります。

ハートマンキャピタルにおける私たちのコアデジタル資産理論は「ほとんどの資産は今後10年以内にトークン化される」というものです。これは逆説的な見解ですが、ファットプロトコルの議論はそれに挨拶をし、ラリー・フィンク（Larry Fink）やジェイミー・ダイモン（Jamie Dimon）（彼はビットコインを耐えられない）でさえ、トークン化の忠実な支持者です。これらのリーダーのほとんどは、トークンに包装された資産や、それが解放する機会と貯蓄に焦点を当てていますが、私たちはプロセス全体を推進するインフラに焦点を当て、その株式を持ち、最終的にはすべての市場の手数料を獲得する可能性があります------金融から実物資産、知的財産、個人データまで。

引き金を引く

アメリカ大統領選挙の時期とデジタル資産分野の規制の運命は、ちょうど中央銀行の転換と重なります。欧州中央銀行が利下げの第一歩を踏み出した一方で、連邦準備制度はまだ初めての利下げを行っておらず、2024年に1回の利下げが予想されています。6月の経済予測によれば、2025年には金利が約4%に低下する見込みです。

緊縮政策が始まって以来、連邦準備制度は約1.7兆ドルの資産を成功裏に縮小しましたが、M2マネーサプライは依然として歴史的な最高水準に近いです。

これまでのところ、これらのマネーサプライのうち6.44兆ドルがマネーマーケットファンドに投入され、年率約5%の利回りを得ています。金利が引き下げられると、リスク資産がより魅力的になり、資本を得ることが容易になるだけでなく、無リスクの代替品も魅力が薄れるでしょう。2-3兆ドルの遊休資金が市場に再投入されると、デジタル資産の価格が大幅に上昇する可能性があります。これは、緩和政策の初期段階でも、全体的な低金利環境でも同様です。

結論

政治的な結果に関わらず、利下げは近づいています。こうして資金が流動します。これらの資金の流れは、アメリカ証券取引委員会のリーダーシップや権限が変わるか、または裁判所や国会を通じてデジタル資産に対する管轄権を失うかどうかに大きく依存しています。しかし、結果は依然として二元的であり、現在の制度の下ではビットコインとミームが繁栄し、より建設的な規制フレームワークの下ではデジタル資産の真の革新が数兆ドルの金融価値にサービスを提供し、数千億ドルの価値を獲得することができます。

取引は依然として二重であり、重要な点をしっかりと握り、正しい制度を選択することです。結果に関わらず、今後の4年間で、これらの2つのチームは巨大な潜在能力を持つ取引空間として機能することができます。

最後に、デジタル資産の先駆者エリック・ヴォーヘス（Erik Voorhees）が年次CoinCenterガラで行った基調講演の一部を引用します。内容は暗号の展望と、なぜアメリカでデジタル主権の戦争に勝たなければならないのかということです------この業界の最も密接に反映された原則に基づく国家です。