VC의 주목을 받으며, 탈중앙화 암호화 파생상품은 과연 어떻게 되었을까?

이 글은 2020년 11월 29일 Defi之道에 발표되었으며, 저자는洒脱喜입니다.

금융 시장에서 가장 복잡하고 이미 성숙한 도구 중 하나인 파생상품의 매력은 의심할 여지 없이 큽니다. 그 높은 레버리지 등의 특성은 고수익을 추구하는 위험 선호 거래자들을 끌어모았습니다. 국제결제은행(BIS)의 데이터에 따르면, 2019년 상반기 파생상품 계약의 미상환 총액은 약 640조 달러였으며, 이 모든 계약의 총 시장 가치는 약 12조 달러에 달합니다.

암호화폐 시장에서 중앙화된 파생상품 거래는 이미 각 거래소의 주요 수익원으로 자리 잡았습니다. 우리는 많은 사람들의 일확천금 이야기를 듣고, 파산으로 인해 가정이 무너진 비극적인 사례도 알고 있습니다. 우리는 또한 안정적으로 수익을 실현할 수 있는 것은 이러한 거래 도구를 제공하고 수수료를 받는 거래소라는 것을 잘 알고 있습니다.

모방 단계에 있는 탈중앙화 금융(DeFi)은 스마트 계약을 통해 개발자가 탈중앙화된 환경에서 이러한 금융 도구를 재구성하는 것을 목표로 하고 있습니다. 이는 중앙화 플랫폼이 가지고 있는 몇 가지 단점을 제거할 수 있을 것입니다. 예를 들어, 위탁, 불투명성, 쉽게 공격당하는 문제 등이 있습니다. 물론 개발자의 궁극적인 목적은 이 막대한 이익을 가진 시장을 차지하기 위한 것입니다.

이 글에서는 다음과 같은 내용을 알게 될 것입니다:

1. 일반적인 금융 파생상품 도구;
2. 중앙화된 암호화 파생상품의 간략한 역사;
3. 투자 기관들이 DeFi 파생상품 애플리케이션에 대한 배치 경쟁;
4. 일반적인 DeFi 파생상품 애플리케이션의 비교
5. Synthetix
6. dydx
7. DerivaDEX
8. UMA
9. Perpetual Protocol
10. Hegic
11. opyn
12. Serum
13. Futureswap
14. DeFi 파생상품 프로토콜이 잠재적으로 직면할 수 있는 위험
15. 결론

1. 일반적인 금융 파생상품 도구

금융학에서 파생상품 도구는 그 가치가 기초 자산의 성과에서 파생되는 계약입니다. 계약은 양 당사자가 거래를 수행하는 구체적인 조건을 규정하며, 이러한 조건에는 다음이 포함됩니다:

1. 예정된 기간;
2. 자산의 결과 값과 기초 변수의 정의;
3. 계약 의무와 명목 금액;

파생상품 도구 계약에서 정의된 자산은 암호화폐, 상품, 주식, 채권, 이자율 및 통화가 될 수 있습니다. 금융 파생상품의 진정한 효용을 이해하기 위해 우리는 다양한 유형의 계약을 연구해야 합니다. 여기서 몇 가지 분류를 할 수 있습니다. 먼저, 우리는 파생상품 거래를 두 가지 시장으로 나눌 수 있습니다:

1. 장외 거래(OTC): 당사자가 직접 비공식적으로 이러한 계약을 체결하며, 기초 자산은 어떤 거래소에도 없습니다. 예를 들어, 투자은행은 일반적으로 장외 파생상품을 사용합니다.
2. 거래소 거래: 말 그대로 이러한 파생상품은 거래소에서 거래되며, 계약 조건은 사전에 결정되고 공개됩니다.

이제 금융 파생상품 계약의 일반적인 유형에 대해 알아보겠습니다. 여기에는 다음이 포함됩니다:

1. CDO: 채무담보부증권(CDO)은 2008년 금융위기의 원인 중 하나로, 따라서 악명 높은 금융 파생상품 유형입니다;
2. 신용부도스왑(CDS): CDS는 투자자가 자산이나 부채를 유사한 가치의 다른 자산이나 부채로 교환할 수 있도록 합니다;
3. 선도계약(Forward): 특정 미래 날짜에 미리 약정된 가치로 자산을 매입하거나 매도할 수 있는 장외 거래 금융 파생상품입니다;
4. 차액계약(CFD): 차액계약은 거래자가 특정 자산의 가격 변동에 따라 레버리지를 사용하여 일정 수량의 자산 단위를 매매할 수 있게 합니다;
5. 선물(Future): 특정 날짜에 미리 정해진 가격으로 자산을 매입하거나 매도하는 것입니다;
6. 옵션(Option): 특정 날짜 또는 그 이전에 미리 정해진 가격으로 자산을 매입하거나 매도하는 것입니다;
7. 영구계약(Perpetual Future Contract): 영구계약은 전통적인 선물과 달리 만기일 개념이 없는 특별한 선물 계약입니다;

이러한 파생상품 유형의 개념을 간단히 이해한 후, 중앙화된 암호화 암호화폐 파생상품의 간략한 역사를 되짚어 보겠습니다.

2. 중앙화된 암호화 파생상품의 간략한 역사

암호화폐 거래 시장의 역사에서 파생상품은 매우 중요한 역할을 해왔습니다. 오늘날 우리가 잘 아는 OKEX, 후오비, 바이낸스, Bitmex, FTX, Bitfinex 등의 플랫폼은 모두 파생상품과 큰 관련이 있습니다. 그리고 일부 파생상품 플랫폼은 우리의 시야에서 사라졌습니다. 예를 들어, 초기 국내에서 매우 유명했던 796 선물 거래소가 있습니다.

현재 시장의 성과를 보면, 영구계약 및 레버리지 토큰이 소액 투자자들에게 가장 인기 있는 암호화 파생상품이 되었습니다.

3. 투자 기관들이 DeFi 파생상품 애플리케이션에 대한 배치 경쟁

중앙화된 암호화 거래 파생상품의 구도가 확립되고, 탈중앙화 금융(DeFi)의 점진적인 부상과 함께, 투자 기관들은 점차 DeFi 파생상품 분야에 눈을 돌리고 있습니다. 많은 투자자들은 DeFi 파생상품이 탈중앙화 금융의 가장 중요한 기회 중 하나가 될 것이라고 믿고 있습니다.

예를 들어, 유명한 암호화 투자 기관인 Multicoin Capital, Three Arrows Capital, Alameda Research, Polychain Capital, Andreessen Horowitz, Framework, Coinbase Ventures, Binance Labs, Placeholder 등이 모두 DeFi 파생상품 애플리케이션에 배치했습니다.

《탈중앙화 BitMEX 경로의 경쟁과 균형》라는 글에서 Multicoin Capital의 관리 파트너인 TUSHAR JAIN은 DeFi 파생상품 프로토콜이 갖는 몇 가지 장점을 요약했습니다. 예를 들어:

1. 중앙화 거래소 운영자가 없으므로 장기적으로 비용이 더 낮습니다;
2. 접근이 허가 없이 가능합니다;
3. 검열 저항 특성으로 인해 아무도 거래소를 닫을 수 없습니다;
4. 거래 상대방 위험이 없으며, 사용자가 자금을 직접 보유합니다;
5. 출금 제한이나 거래 규모 제한이 없습니다;
6. 거래소 규칙을 일방적으로 변경할 수 없습니다;
7. 공개 가격 피드를 가진 자산은 모두 거래할 수 있습니다.

그렇다면 이러한 투자 기관들은 어떤 DeFi 파생상품 프로토콜을 배치했을까요? 우리는 한 장의 그림으로 이를 보여드리겠습니다:

4절에서는 기관들이 선호하는 DeFi 파생상품 프로토콜을 하나씩 알아보겠습니다.

4. 일반적인 DeFi 파생상품 애플리케이션의 비교

4.1 Synthetix

이더리움 플랫폼에서 가장 잘 알려진 합성 자산 프로토콜인 Synthetix는 현재 DeFi 파생상품 분야에서 "1인자" 역할을 하고 있습니다. 설계에 따라 참여자는 프로토콜의 원주 자산인 SNX를 스테이킹하여 다양한 합성 자산(Synths)을 생성할 수 있습니다. 이 담보 풀 모델은 사용자가 거래 상대방 없이 Synth 간에 직접 스마트 계약을 사용하여 변환을 수행할 수 있게 하여 DEX가 직면한 유동성과 슬리피지 문제를 해결합니다.

스테이커로서 SNX 보유자는 두 가지 보상을 받을 수 있습니다. 하나는 시스템 인플레이션 통화 정책에 따른 토큰 보상이고, 다른 하나는 합성 자산(Synth)의 거래 수수료 보상(0.1%-1%, 일반적으로 0.3%)입니다.

현재 사용자는 Synthetix.Exchange를 통해 이러한 합성 자산(Synths)을 거래할 수 있을 뿐만 아니라, 또 다른 생태계 프로젝트인 kwenta를 통해 거래할 수도 있습니다. 또한 Synthetix 기반의 자산 관리 프로토콜인 dHEDGE는 비관리형 헤지 펀드 기능을 실현할 수 있으며, 이는 Synthetix와 좋은 상호 보완 관계를 형성합니다.

현재까지 Synthetix 프로토콜이 잠금한 자산 가치는 약 7.2억 달러입니다.

특히 올해 6월 말부터 Synthetix는 이진 옵션 거래를 제공하기 시작했지만, 이 거래 상품을 사용하는 사용자는 많지 않았습니다.

또한 계획에 따르면 Synthetix는 내년에 낙관적 롤업 2층 네트워크를 통해 확장을 실현하고 거래 수수료를 낮출 예정입니다. 이 프로젝트는 또한 선물, 레버리지 토큰 등 파생상품 거래를 도입할 계획입니다.

그럼에도 불구하고 현재 Synthetix는 자본 효율성이 낮고, 거래자가 시스템과 도박을 할 경우 발생할 수 있는 시스템적 위험과 같은 명백한 결함이나 제한이 존재합니다. 또한 현재 Synthetix는 참여자가 원주 자산 SNX를 담보로 사용하여 Synth를 생성하도록 제한되어 있어 합성 자산의 규모를 제한하고 있습니다. 이는 다른 합성 자산 프로토콜에 기회를 제공할 수 있습니다.

4.2 dydx

Polychain Capital과 Andreessen Horowitz의 주목을 받은 dydx 프로토콜은 매우 주목할 만한 DeFi 파생상품 프로토콜입니다. 현재 토큰을 발행하지 않았지만, 이 플랫폼이 잠금한 자산 가치는 이미 4200만 달러를 초과했습니다.

시간이 지남에 따라 dydx의 제품 라인은 점점 더 풍부해지고 있으며, 현재까지 dydx는 현물, 레버리지 거래(5배), 영구 계약 거래(10배), 대출의 네 가지 서비스를 제공하고 있습니다. 24시간 내의 총 거래량은 약 577.9만 달러에 달하지만, 지원하는 거래 통화는 상대적으로 단순하여 현재 ETH, BTC, LINK, DAI 및 USDC만 지원하고 있습니다.

사용자 경험 측면에서 dydx는 쉽게 사용할 수 있지만, 주문서 모델을 채택했기 때문에 유동성을 시작하기가 상대적으로 어렵습니다. 전반적으로 현재 dydx의 깊이는 그리 좋지 않습니다.

또한 계획에 따르면 dydx는 StarkWare와 협력하여 StarkEx 2층 네트워크를 통해 확장할 예정입니다.

(참고: dydx는 아직 토큰을 발행하지 않았기 때문에, 분석가들은 dydx가 Uniswap과 유사한 에어드랍 방식을 통해 사용자에게 에어드랍을 할 가능성이 있다고 추측하고 있습니다.)

4.3 DerivaDEX

Polychain Capital, Coinbase Ventures, Three Arrows Capital 등 유명 기관의 투자를 받은 DerivaDEX는 SGX 신뢰 실행 환경(TEE)을 활용하여 효율적인 거래 엔진을 구현하는 것을 목표로 하고 있습니다. 계획에 따르면 DerivaDEX는 최대 25배 레버리지의 영구 계약을 지원할 수 있습니다.

현재까지 DerivaDEX는 메인넷에 출시되지 않았으며, 토큰도 발행되지 않았습니다(현재 시장에 나와 있는 것은 모두 가짜 토큰입니다). 주문서 모델을 채택했기 때문에 유동성을 유도하는 것이 DerivaDEX가 직면한 주요 문제이며, 새로운 토큰 분배 방식인 "보험 채굴"을 채택하고 있지만, 그 구체적인 성과는 아직 관찰이 필요합니다.

4.4 UMA

Coinbase Ventures와 Placeholder의 지원을 받는 UMA 프로토콜은 현재 시장에서 주목할 만한 또 다른 합성 자산 프로토콜입니다. Synthetix와의 주요 차이점 중 하나는 UMA에서 담보와 부채 노출이 분리되어 있어 시스템적 위험을 줄일 수 있지만, 그 부작용으로 유동성이 감소한다는 점입니다.

또한 UMA는 Chainlink와 같은 오라클을 사용하지 않고, 무가치 계약이라는 암호 경제 게임을 사용합니다. 이는 독창적인 메커니즘이지만, 충분한 검증을 받지 않았습니다.

현재까지 UMA 프로토콜이 잠금한 자산 가치는 약 4000만 달러입니다.

4.5 Perpetual Protocol

영구 프로토콜(Perpetual Protocol)은 영구 계약 거래에 중점을 둔 파생상품 프로토콜입니다. 이론적으로 BTC, ETH, 금, ERC-20 토큰 등 다양한 합성 자산의 영구 계약 거래를 지원할 수 있습니다. 이 프로토콜은 vAMM이라는 새로운 메커니즘을 채택하고 있으며, 전통적인 AMM과는 달리 이 모델에서는 유동성 제공자(LP)가 필요 없습니다. 거래자들끼리 서로 유동성을 제공할 수 있으며, 거래의 슬리피지는 k 값에 의해 결정되며, 이는 vAMM 운영자가 상황에 따라 수동으로 설정합니다.

계획에 따르면 영구 프로토콜(Perpetual Protocol)은 향후 몇 주 내에 xDAI 사이드 체인을 출시할 예정입니다. 이는 해당 프로토콜의 거래가 비싼 가스 비용을 절감할 수 있음을 의미합니다. 그러나 최근 테스트 경험에 따르면 영구 프로토콜(Perpetual Protocol)의 슬리피지는 여전히 상대적으로 큽니다. 메인넷 출시 후 다시 관찰할 필요가 있습니다.

영구 프로토콜의 토큰 PERP 보유자는 해당 토큰을 스테이킹 풀에 스테이킹하여 수수료 보상 및 스테이킹 인센티브를 받을 수 있습니다.

4.6 Hegic

이 글에서 언급된 다른 DeFi 파생상품과 달리 Hegic은 유명 투자 기관의 보증이 없습니다. 옵션 프로토콜로서 yEarn 창립자 Andre Cronje의 추천을 받아 현재 가장 인기 있는 파생상품 프로토콜 중 하나로 빠르게 자리 잡았습니다.

Hegic은 AMM 모델을 사용하여 옵션의 유동성 문제를 해결했습니다. 누구나 유동성 풀에 자금을 제공하고 자동으로 콜 및 풋 옵션을 판매하며, 옵션 구매자와 거래 상대방을 형성할 수 있습니다. Hegic의 한 가지 뚜렷한 장점은 옵션 구매의 복잡성을 단순화했다는 점입니다. 그럼에도 불구하고 옵션 제품은 상대적으로 소액 투자자와의 거리가 멀어 전문 투자자에게 더 적합합니다.

현재 Hegic의 잠금 자산 규모는 약 7000만 달러이며, 옵션 파생상품 분야에서 명백한 선두를 차지하고 있습니다.

4.7 opyn

opyn은 설립된 지 오래된 DeFi 옵션 프로토콜로, Convexity 프로토콜을 사용하여 사용자가 풋 및 콜 옵션을 생성할 수 있도록 합니다. 사용자는 옵션 토큰(oToken)을 구매하여 DeFi 위험을 헤지할 수 있으며, 담보를 금고에 보관하여 oToken을 발행하고 판매하여 보상을 받을 수 있습니다.

현재 opyn이 잠금한 자산은 약 260만 달러로, 최근 급성장한 Hegic에 비해 다소 "초라"해 보입니다. 그러나 이는 자체 토큰을 아직 발행하지 않은 것과 관련이 있습니다.

전반적으로 opyn은 주목할 만한 또 다른 옵션 프로토콜이지만, 영구 계약 및 선물에 비해 암호화 옵션 시장의 발전은 여전히 더 긴 시간이 필요합니다.

또한 opyn은 OpenZepplin의 보안 감사를 통과했지만, 올해 8월에 한 번의 보안 사고가 발생하여 약 40만 달러의 손실을 초래했습니다.

4.8 Serum

다른 이더리움 기반 DeFi 파생상품 프로토콜과 비교할 때, Serum은 Solana 블록체인에 구축되어 있어 확장성과 비용 우위를 제공하는 동시에 이더리움 플랫폼의 조합 가능성 우위를 제거합니다. 이는 마치 부동산을 외진 지역에 건설하는 것과 유사합니다.

그럼에도 불구하고 Serum의 파생상품 진행은 상대적으로 느리며, 현재 Swap 거래 서비스만 제공하고 있습니다. 대출, 마진 거래/계약 등은 세 번째 단계에서야 실현될 수 있습니다.

이더리움 기반의 다른 DeFi 파생상품 프로토콜은 롤업 2층 네트워크를 통해 확장을 실현할 수 있으며, 이는 Serum에 더 큰 경쟁 압력을 가할 것입니다. Serum의 잠재적 장점은 그 뒤에 있는 FTX 팀과 Alameda Research로, 이는 Serum에 일정한 경쟁 우위를 추가할 수 있습니다.

4.9 Futureswap

Futureswap은 한때 큰 기대를 모았던 DeFi 파생상품 프로토콜로, Three Arrows Capital과 Framework와 같은 유명 기관의 지원을 받았습니다. 올해 4월, Framework는 이더리움 메인넷에 출시한다고 발표했지만, 3일간의 짧은 운영 후 공식적으로 중단한다고 발표했습니다. 그 이유는 "알파 버전 사용자 거래량이 급증했기 때문"입니다. 이후 Futureswap은 진행 상황에 대한 어떤 공개도 하지 않았으며, 11월 14일 팀원 Derek이 Discord에서 큰 영구 계약 거래가 슬리피지를 발생시키지 않는 구체적인 메커니즘을 설명하는 글을 업데이트할 것이라고 밝혔습니다.

5. DeFi 파생상품 프로토콜이 잠재적으로 직면할 수 있는 위험

모든 DeFi 프로토콜과 마찬가지로 DeFi 파생상품 프로토콜은 잠재적인 계약 결함 위험과 조합 가능성 위험에 직면할 수 있습니다. 이외에도 DeFi 파생상품 프로토콜은 더 높은 레버리지를 사용하기 때문에 오라클 조작 공격의 영향을 받기 쉽습니다. 예를 들어, 최근 Coinbase Pro 플랫폼의 DAI 가격이 비정상적으로 변동하여 해당 플랫폼의 오라클 가격을 사용한 Compound가 약 1억 달러의 담보를 청산한 사건이 발생했습니다. 이는 파생상품 프로토콜에 경각심을 일깨웠습니다.

현재 대부분의 DeFi 파생상품 프로토콜은 Chainlink 가격 피드에만 의존하고 있으며, 이러한 안전 보장은 미래의 대규모 탈중앙화 파생상품 시장에 대해 충분하지 않을 수 있습니다. 앞으로 DeFi 파생상품 프로토콜이 여러 오라클의 가격을 종합하여 사용하는 것이 매우 필요할 것입니다.

이외에도 DeFi 파생상품 프로토콜의 계약이 더 복잡하기 때문에, 알려지지 않은 공격 벡터 위험이 존재할 수 있습니다. 시간이 지남에 따라 산업 규모가 확대됨에 따라 이러한 문제들이 하나씩 드러날 수 있습니다.

6. 결론

전통적인 암호화폐 시장의 발전 역사를 되짚어보면, 파생상품 거래의 발전은 현물 거래에 비해 상대적으로 느리게 시작되었습니다. 그러나 시장이 높은 변동성을 가진 상승장 주기로 접어들면서, 파생상품은 점차 현물 거래의 보폭에 맞춰 나아가며 결국 주도적인 위치를 차지할 것입니다.

현재 Uniswap을 대표로 하는 현물 DEX 거래소는 Coinbase와 같은 현물 거래 플랫폼과 경쟁할 수 있게 되었으며, 파생상품 거래 분야에서는 여전히 어떤 DeFi 프로토콜도 바이낸스, Bitmex와 같은 중앙화 파생상품 플랫폼에 충분한 위협을 가하지 못하고 있습니다. 그러나 이는 동시에 각 프로토콜이 큰 기회를 가지고 있음을 의미합니다.

어쩌면 향후 1-2년 내에 이러한 파생상품 프로토콜 중 1-2개가 수십억 달러의 시가총액에 도달하는 애플리케이션이 탄생할 것이며, 이들은 확장성 문제, 안전 문제 및 사용 용이성 문제를 잘 해결할 수 있을 것입니다. 영구 계약 및 레버리지 토큰 제품은 그 중 매우 중요한 구성 요소가 될 수 있습니다.