STO의 글로벌 규제 트렌드, 기회 및 도전을 한 문장으로 이해하기

이 글은 2018년 11월 13일 체인캡처 공식 계정에 발표되었으며, 저자는 손장타오입니다.

일, STO 규제 태세

「인간은 태어날 때 자유롭지만, 어디에나 족쇄가 있다. 자신이 모든 것의 주인이라고 생각하는 사람은 오히려 모든 것보다 더 노예가 된다.」 이는 루소가 자유에 대해 한 고전적인 논술입니다. 저는 이것이 규제와 STO(증권형 토큰 제공) 관계의 진정한 모습을 잘 나타낸다고 생각합니다.

많은 사람들은 루소의 이 명언 중 첫 문장인 「인간은 태어날 때 자유롭다」는 것만 알고 있으며, 많은 블록체인 종사자들이 규제가 자유를 제한한다고 생각합니다. 그러나 효과적인 규제는 단순히 머리 위에 걸린 다모클레스의 검이 아니라, 오히려 그 발전을 촉진하고 보호하는 역할을 합니다.

STO의 기원을 되짚어보면, STO의 목적은 합법적이고 규제에 부합하는 환경에서 증권 성격을 가진 통화 발행을 하는 것입니다. 이는 미국 증권 거래 위원회(SEC)가 블록체인에서 발생한 새로운 생물인 토큰을 보고 이를 증권 규제에 포함시키기로 결정하면서 형성되었습니다.

이 조치는 디지털 화폐와 블록체인 산업에 상당한 타격을 주었고, 많은 사람들이 재앙을 맞이할 것이라고 생각했습니다. 그러나 이후의 발전은 점점 더 많은 국가와 지역이 뒤따르기 시작했고, 각자 자신의 규제 정책을 발표했습니다. 비록 이러한 규제 정책이 STO의 정의에 대해 일정한 이견이 존재하더라도, 시장은 점차 규제가 재앙이 아니라 합법적인 신분을 부여하고, 정당하게 발전할 수 있는 기회를 제공한다는 것을 인식하게 되었습니다.

증권형 토큰을 금융 규제 체계에 포함시키고 이를 증권 체계의 일부로 명확히 하는 것은 이미 대세가 되었습니다. 몇몇 전형적인 국가의 사례를 살펴보겠습니다:

미국------모든 자금 조달 관련 금융 활동은 SEC의 관할 하에 있으며, 프로젝트가 자금을 조달하려면 일반적으로 두 가지 선택이 있습니다. 첫째, SEC에 등록한 후 자금을 조달하는 것; 둘째, 등록하지 않지만 규제 하에 자금을 조달하는 것입니다. 현재 미국에서 증권형 통화를 발행하는 가장 실행 가능한 방법은 두 번째 방법으로, 규제 법안에 명시된 면제를 이용하여 법적 규정을 준수하는 것입니다.

따라서 STO의 핵심은 SEC의 규제 요구 사항을 충족하는 것입니다. 여기서 몇 가지 핵심 개념은 다음과 같습니다:

1) 적격 투자자;

2) KYC 및 AML(투자자 실사 및 자금 세탁 방지 조사);

3) 정보 공개;

4) 투자자 잠금 기간. 이러한 규제 요구 사항에 해당하는 주요 면제는 Regulation D, Regulation S, Regulation A+입니다.

그중 Regulation D는 사모 자금 조달에 대한 규정이며, Regulation S는 미국 기업이 해외 투자자를 대상으로 하는 규정입니다. 이 두 가지 면제를 통과할 수 있다면 SEC에 등록할 필요가 없습니다; Regulation A+는 소규모 IPO에 해당하며, 2년의 운영 성과 감사가 필요하고 비용이 비교적 높습니다.

현재 가장 강력하고 금융 증권 체계가 가장 완비된 국가인 미국은 이러한 면제 조항이 처음부터 STO를 위해 준비된 것은 아니지만, STO에 대한 설명이 가장 상세하며, 현재의 규제 정책은 STO의 다층적 요구를 상당 기간 충족하고 있습니다.

유럽------유럽의 STO 규제 정책은 두 가지 차원으로 나뉩니다. 하나는 EU 차원의 금융 규제 정책이고, 다른 하나는 주권 국가 자체의 금융 규제 정책입니다. EU 차원: EU의 주요 규제 기관은 ESMA(유럽 증권 및 시장 감독 기관)와 ECB(유럽 중앙은행)입니다. ECB는 유럽 전체의 통화 정책과 상업 은행 관련 규정을 관장합니다.

현재 EU 차원에서 STO에 대해 특별히 부정적인 태도를 보이지 않으며, 관련 증권 규제 조항을 준수할 것을 요구합니다. ESMA는 지난해 말과 올해 초에 유럽에서 토큰을 발행할 때(구체적으로 ICO인지 STO인지 명시하지 않았습니다) 관련 법률 조항을 충족해야 한다고 제안했습니다. 유럽의 규제 정책은 미국에 비해 세부적이지 않지만, 상대적으로 더 관대하고 개방적이며, 특히 몰타, 지브롤터와 같은 소국에서는 개방성 면에서 앞서가고 있어 여러 프로젝트가 유럽에 진출하는 첫 번째 선택지가 되고 있습니다.

싱가포르, 홍콩------싱가포르는 STO 자체에 대한 특별한 규제 정책을 발표하지 않았으며, 이에 대한 규제 근거는 MAS(싱가포르 금융 관리국)가 2017년 11월에 발표한 「디지털 토큰 발행 가이드라인」입니다. MAS에 따르면, 토큰이 자본 시장 제품에 해당한다면, 이러한 토큰의 발행/발행은 MAS의 규제를 받을 수 있습니다.

SFC(홍콩 증권 및 선물 거래 위원회)는 11월 1일 공식 웹사이트에 「가상 자산 투자 포트폴리오를 관리하는 회사, 펀드 유통업체 및 거래 플랫폼 운영자를 위한 규제 프레임워크에 대한 성명」을 발표했습니다. 전반적으로 홍콩 증권 위원회는 요구 사항을 충족하는 가상 자산 거래 플랫폼을 규제 「샌드박스」에 포함시키고 최소 1년 동안 관찰하여 가상 자산 거래 플랫폼에 대한 규제가 적절한지 탐색하고 있습니다.

STO의 글로벌 규제 대세는 아직 완전히 명확하지 않지만, 다소 혼란스러운 상황 속에서도 점점 더 뚜렷해지고 있습니다. 이는 기술이 전통 증권 혁신을 촉진하고, 글로벌 자산 증권화가 새로운 매개체를 찾으며, 각국 간의 이해관계 갈등이 세 가지가 교차하는 필연적인 결과입니다.

_ 전통 자금 조달 방식과 STO의 비용 비교, 편집자 주 _

이, 네 가지 글로벌 규제 동향

모든 참여자에게 있어 규제 정책은 가장 큰 불확실성 요소입니다. 현재의 규제 정책이 완벽하지 않고 여러 정책 차이가 존재하지만, 단계적인 지침은 여전히 매우 중요한 의미를 가지며, 어느 정도 STO의 발전 방향이나 산업 기회를 제시합니다.

관련 정책을 발표한 국가와 지역을 살펴보면, 기본적으로 모두 선진 자본주의 국가와 지역입니다. 이는 STO 규제의 태도와 세부 사항이 해당 국가의 경제 및 금융 지위와 기본적으로 일치함을 의미합니다. 블록체인이 전 세계적으로 확산되고 있는 것과는 달리, STO의 증권 속성은 금융 및 증권 체계가 더 완비된 곳에서 먼저 규제 제도의 형성을 완료해야 함을 의미합니다.

규제 정책의 완화 정도와 규제 국가(또는 지역)의 성격 두 가지 차원에서, 전 세계 국가를 대략 네 가지로 분류할 수 있습니다:

첫 번째는 미국, 유럽연합, 캐나다와 같은 경제 및 금융 대국으로, 이들은 STO에 대해 상대적으로 중립적이거나 우호적인 태도를 보입니다. 동시에 금융 규제 정책이 비교적 완비되어 있으며, 반대하지 않지만 관련 법률 및 규정이 시스템적 규제를 보장하여 STO가 완전히 규제의 통제 하에 있도록 하며, 새로운 기술이 합법적이고 규정에 맞는 상황에서 혁신적으로 발전할 수 있도록 촉진합니다.

두 번째는 싱가포르, 에스토니아, 몰타와 같은 국가 및 지역으로, STO에 대해 비교적 관대한 태도를 보이며, 규제 정책이 다소 완화되어 있으며, 기본적으로 열렬히 환영하는 태도를 보입니다. 이러한 국가는 STO라는 새로운 사물이 미래의 글로벌 금융 시스템(증권 시스템) 재구성에서 선점을 원하고 있습니다.

세 번째는 중국과 같은 국가로, 금융 시스템에 대한 규제가 상대적으로 엄격하여 이전에 ICO에 대해 일률적으로 규제하였고, 블록체인의 토큰화에 대해 장려하지 않았습니다. 그러나 우리는 또 다른 측면을 볼 필요가 있습니다. 즉, 중국은 디지털 화폐에 대한 태도가 매우 단호하지만, 블록체인에 대한 태도는 상대적으로 관대합니다.

자산 증권화의 내재적 수요, 세계 각국의 경쟁적 진입, 그리고 대규모 유가 자산의 유동성 수요는 더 많은 국가가 규제 대세에 참여하게 만들 것입니다. 경제 및 금융 대국으로서 중국의 조치는 여전히 엄격할 것으로 예상되지만, 결코 빠질 수는 없을 것입니다.

네 번째는 남미, 아프리카와 같은 상대적으로 후진국으로, 현재 규제 정책을 발표하지 않았습니다. 이는 해당 국가의 지위에 의해 결정됩니다. 전통 금융의 영향력이나 기술 수준이 프로젝트와 규제 체계를 지탱하기에는 부족할 수 있습니다.

「만세를 계획하지 않는 자는 한때를 계획할 수 없다; 전체를 계획하지 않는 자는 한 영역을 계획할 수 없다」 전장에서의 이 군사적 관점은 사실 비즈니스에서도 적용됩니다. STO 종사자는 자신의 산업 내 역할과 위치를 이해할 뿐만 아니라, 각국의 규제 정책과 미래의 동향을 종합적으로 평가해야만 전략적인 시각으로 프로젝트의 방향과 실행할 국가 및 지역을 선택할 수 있습니다.

삼, 산업 핵심 참여자

제 생각에 STO의 종사자는 주로 네 가지 핵심 역할로 구성됩니다: 자산 측(토큰화된 자산 소유자), 거래 기관(자산 통화화 후의 발행 및 거래 플랫폼), 구축자(자산 통화화의 기술 구축자), 투자자(적격 투자자 또는 기관).

자산 측은 STO 생태계에서 가장 중요한 부분이며, STO 규제의 최대 수혜자입니다. 자산이 없으면 STO도 존재할 수 없습니다. 자산 증권화든 증권 통화화든 그 뒤에는 자산이 있습니다. 대량 상품, 부동산, 예술품 등의 자산 측에게는 STO가 완비된 규제가 없기 전에는 이 분야에 진입할 엄두를 내지 못할 것입니다.

현재 합법적인 수십 개의 STO 프로젝트가 대부분 미국에서 출발한 이유는 미국 증권 거래 위원회가 STO에 대한 완벽한 세부 규정을 마련하여 자산 측을 보호하고, 그들이 이 증권 혁명을 수용할 수 있도록 했기 때문입니다. 자산 증권화는 자산의 유통을 가능하게 하고, 통화화는 유통을 더욱 신속하고 원활하게 만듭니다.

거래 기관은 STO 생태계에서 중요한 플랫폼이며, STO 규제의 주요 대상입니다. 그것은 규제와의 선순환이 산업의 발전을 촉진하고, 악순환은 산업 발전을 저해할 것입니다.

전통적인 증권 거래 기관인 뉴욕 증권 거래소, 나스닥, 홍콩 증권 거래소와 디지털 화폐 거래소인 바이낸스, OKEX, 후오비를 비교해보면 각기 장단점이 있습니다: 전통 거래 기관은 강력한 규제 하에 신뢰성을 갖추고 있지만, 디지털 화폐 거래소는 규제 부족으로 인해 자주 의심을 받습니다. 그러나 동시에 강력한 규제를 받는 거래소는 중앙집중화 등의 문제로 투명성이 부족하며, 이는 블록체인이 갖는 속성과 정반대입니다.

따라서 STO 거래 기관을 어떻게 잘 규제하여 신뢰성을 갖추면서도 블록체인이 부여하는 공개성, 투명성, 추적 가능성 등의 특성을 확보할 수 있는지가 증권 통화화라는 금융 실천의 성공 여부를 결정짓는 가장 중요한 요소입니다.

구축자는 STO 생태계에서 기술을 주도하며, 자산 증권 통화화의 핵심 추진력입니다. 그 블록체인 속성은 규제를 어렵게 만듭니다. 증권 통화화의 실현 조건은 블록체인 기술이며, 이는 블록체인 내의 체인과 체인에서 생성된 통화, 즉 토큰을 포함합니다. 자산을 체인에 올리고 통화화하며 거래 기관에 연결하는 것이 구축자의 임무입니다.

기술적으로 자산의 통화화는 그리 어렵지 않지만, 규제 측면에서는 가장 어렵습니다. 블록체인의 속성으로 인해 규제가 전통 증권처럼 각국의 장벽을 엄격하게 나누어 진행될 수 없기 때문입니다. 따라서 어느 정도에서 보면, 구축자는 규제자에게 글로벌한 난제를 제기하는 셈입니다.

투자자는 생태계 발전의 원동력입니다. 투자자가 없다면 STO는 실험 단계에 머물 수밖에 없으므로, 적격 투자자의 인정이 매우 중요합니다. 개인이든 기관이든, 각국의 인정 기준이 다르기 때문입니다.

물론 각 역할은 단일하지 않습니다. 예를 들어, 신주 디지털 그룹의 구조에서 MasterDax는 구축자의 역할을 하며, 과거에는 블록체인 기반 기술과 클라우드 서비스 플랫폼을 활용하여 전 세계 여러 고객을 위해 거래소를 개설했습니다. 현재도 STO 거래 기관을 위한 플랫폼을 구축하고 있습니다.

또한, 신주 디지털 투자의 Goopal Group은 이 분산형 블록체인 그룹이 Vdax 거래 플랫폼을 육성하였으며, 현재 해당 플랫폼은 토큰 거래 라이센스를 획득하고 합법적인 STO 거래 플랫폼으로 자리매김하고 있습니다.

사, 투명한 규제

미래는 이미 도래하였고, STO의 대세는 막을 수 없습니다. 프로젝트는 규제를 수용하는 법을 배워야 하며, 투자자는 신중하고 이성적으로 행동해야 합니다. STO라는 새로운 사물에 대해 현재의 규제는 여전히 큰 발전 가능성이 있으며, 각국의 규제 태도가 차별화되고 블록체인의 속성이 가져오는 규제 투명성 문제는 아마도 각국 정부가 가장 골치 아픈 문제일 것입니다.

비록 중국이 아직 STO에 대한 관련 정책을 발표하지 않았지만, 중국과 미국은 세계에서 가장 큰 두 경제체로서, 금융 규제에 대한 태도와 방식이 일부 측면에서 일치하고 있습니다. 즉, 투명한 규제 방식이 아니라 샌드박스 방식의 규제입니다.

STO 분야에 이미 진입했거나 진입할 준비를 하고 있는 종사자들은 투명한 규제와 샌드박스 규제 사이에서 가장 유리한 선택을 해야 한다는 것을 알아야 합니다. 이는 미래의 발전뿐만 아니라 현재의 생사와도 관련이 있습니다.

사실 미국은 STO뿐만 아니라 전체 금융 시스템에 대해 투명한 규제를 시행하고 있습니다: STO를 발행하려는 모든 프로젝트는 미국 증권 거래 위원회의 관련 법규 또는 면제 조항을 준수해야 하며, 투자자와 자금 조달 금액에 대한 관련 규정을 마련하고 있습니다. 이는 영국, 싱가포르, 홍콩 등의 샌드박스 규제와는 전혀 다릅니다.

현재 중국은 STO에 대한 관련 정책과 법규를 발표하지 않았지만, 국가가 금융에 대한 중요성을 높이고 지속적으로 강화하는 조치를 통해, 미래에 STO를 허용할 경우 반드시 투명한 규제 방식이 될 것임을 추측할 수 있습니다.

따라서 STO 종사자에게는, 중미 두 대국 간에 STO를 진행하려면 이러한 투명한 엄격한 규제에 적응하고, 정책 및 그 뒤에 있는 국가 의지에 복종하고 봉사해야 한다는 것을 의미합니다. 예를 들어, 미국의 현재 STO 프로젝트는 사실상 더 많은 면제 조항으로 구성되어 있으며, 나스닥과 같은 증권 거래소가 실제로 참여하게 되면 게임 규칙이 바뀔 가능성이 큽니다.

또한 11월 5일, 중국의 자본 시장이 과학 혁신 보드를 개설하였고, 많은 사람들은 이것이 중국의 STO에 영향을 미칠 것이라고 생각하며, 심지어 과학 혁신 보드의 효과로 인해 중국 STO가 큰 타격을 받을 것이라고 생각합니다. 그러나 우리는 먼저 중국이 왜 과학 혁신 보드를 출시했는지를 알아야만 과학 혁신 보드가 STO에 미치는 영향을 더 잘 분석하고 예측할 수 있습니다.

과학 혁신 보드는 국가 전략으로서, 상위 설계라는 중요한 추가 속성을 가지고 있으며, 더 많은 자원을 집중시키고, 녹색 통로를 확보할 것입니다. 이러한 상향식 지원과 인터넷 및 투자 분야의 적극적인 반응은 다소 풀뿌리 성격의 STO가 갖지 못한 것입니다.

예상할 수 있는 것은, 정책 지원 아래 과학 혁신 보드의 두 가지 속성------내용 측면에서 기업 혁신을 유도하고, 형식 측면에서 등록제를 도입함으로써, 최첨단 기술 기업이 자금을 조달하고 자본 시장에 진입하기가 더 쉬워질 것입니다. 이는 유사한 속성을 가진 STO에 분산 효과를 줄 것입니다.

그러나 STO는 자산 증권화의 금융 실천으로서, 그 주요 기능은 자금 조달 경로를 넓히고 자금 조달 비용을 낮추며 유동성을 강화하는 것입니다. 이는 과학 혁신 보드의 일부 초기 의도와 매우 일치하며, STO와 과학 혁신 보드는 서로 적대적인 관계가 아니라 상호 융합할 수 있는 보완 관계입니다.

과학 혁신 보드와 STO는 본질적으로 모두 증가적 개혁입니다. 과학 혁신 보드는 중국 자본 시장이 기술 혁신을 지원하는 단점을 보완하는 것을 목표로 하고 있습니다. STO는 블록체인 관련 기업에 자본 지원을 제공할 뿐만 아니라, 블록체인의 국경 없는 속성과 본질적으로 갖는 토큰 금융 속성을 통해, 체인 외 자산을 체인에 올려 전통 자산의 글로벌 유동성을 크게 높이고, 자본 시장에 새로운 기회를 가져옵니다. 과학 혁신 보드와 STO의 초점은 모두 자본 시장을 통해 고신기술 창업 기업에 더 나은 지원을 제공하는 것이며, 두者는 사실상 충돌하지 않습니다.

중국이 글로벌 자본의 냉각과 중미 무역 전쟁의 장기화 속에서, 다시 한 번 개혁 심화와 개방 확대의 새로운 길에 들어선 중요한 조치로, 과학 혁신 보드는 중국 자본 시장에 깊은 영향을 미치며, 금융 실천으로서의 STO도 자연스럽게 영향을 받을 것이며, 과학 혁신 보드가 미래에 증권 통화화의 시험대가 될 가능성을 배제할 수 없습니다.

전통 증권 및 블록체인 분야에서 깊이 연구한 샤오레이는 STO가 더 많은 대상이 될 것이라고 보지만, 현재로서는 중앙 집중화된 거래소 시스템에서 벗어나기 어려울 것이라고 생각합니다. 과학 혁신 보드는 아마도 규제 기관이 각종 디지털 자산에 대한 관심을 높이게 하고, 심지어 블록체인 기술을 규제 보조 수단으로 사용할 가능성도 있습니다.

샤오레이의 견해에 대해 저는 매우 동의합니다. STO와 과학 혁신 보드 모두 실험적이며, 자본 시장이 고신기술 창업 기업을 지원하는 데 긍정적인 역할을 하고 있습니다. 이들은 「당신이 죽거나 내가 죽는」 대립의 양극이 아니라 공존할 수 있는 존재입니다. STO의 본질 속성------자산 증권화 + 증권 통화화는 아마도 새로운 과학 혁신 보드에 도입될 것이며, 「과학 혁신을 기반으로 하고, STO를 활용하는」 모델은 하나의 가능성이 될 수 있습니다.

오, 샌드박스 메커니즘 하의 기회

동시에 블록체인 분야의 장기 기업이 두 나라에서 STO를 진행하고자 한다면, 투명한 규제 문제를 고려하는 것뿐만 아니라 자신의 역할을 정확히 찾아야 합니다. 이는 상당 부분 인터넷 거대 기업이나 자본 대부호의 영역에 속하게 될 것입니다.

지난 1년 동안, 중국의 BAT와 같은 인터넷 거대 기업이나 월스트리트의 상업 거대 기업들은 이미 블록체인에 대한 배치를 마쳤습니다. 블록체인에서 시작한 상대적으로 풀뿌리 성격의 스타트업과 비교할 때, 이러한 거대 기업들은 인재, 사용자, 자본, 장면 등에서 논란의 여지가 없는 우위를 가지고 있으며, 정책의 경향성 덕분에 과학 혁신 보드나 STO에서 후발주자로서 선두에 나설 것입니다.

그러나 블록체인 분야의 스타트업이 STO라는 금융 실천을 통해 변화를 이루는 것도 불가능한 것은 아닙니다. 왜냐하면 중미와 같은 투명한 규제 외에도 상대적으로 완화되고 포용적인 샌드박스 규제라는 정책이 있기 때문입니다.

「규제 샌드박스」(Regulatory Sandbox)라는 개념은 영국 정부가 2015년 3월에 처음 제안했습니다. 영국 금융행위규제청(FCA)의 정의에 따르면, 「규제 샌드박스」는 금융 기술 기업이 혁신적인 금융 제품, 서비스, 비즈니스 모델 및 마케팅 방식을 테스트할 수 있는 「안전한 공간」입니다. 이 안전한 공간 내에서 관련 활동에서 문제가 발생하더라도 즉시 규제 규칙의 제약을 받지 않습니다.

샌드박스 규제는 규제 규정을 적극적으로 합리적으로 완화하여 금융 기술 혁신의 규칙 장벽을 줄이고, 더 많은 혁신적인 솔루션이 아이디어에서 현실로 전환될 수 있도록 장려합니다. 영국의 이러한 접근 방식은 많은 국가에서 모방되었으며, 호주, 캐나다, 싱가포르, 그리고 방금 정책을 발표한 홍콩 등이 이러한 방식을 채택하고 있습니다.

블록체인 혁신 기업에게 있어, 밀착된 제약이 제거된다면 엄청난 폭발력을 가질 것입니다. 왜냐하면 인터넷 거대 기업과 자본 대부호에 비해, 그들은 세례를 받은 블록체인 기술 인재, 이상주의적인 창업자, 초기 잠재 투자 자본, 그리고 깊이 뿌리내린 블록체인 사고방식을 가지고 있기 때문입니다. 이는 비블록체인 종사자가 갖지 못한 것이며, 단기간에 보완하기 어려운 것입니다.

따라서 더 큰 꿈과 웅대한 계획을 가진 스타트업은 현재 단계에서 샌드박스 규제가 있는 국가와 지역에서 STO 탐색을 선택할 수 있습니다. 상대적으로 완화된 샌드박스 규제 정책 하에서, 종사자가 해야 할 일은 STO의 각 단계를 완전히 통과시키고, 자산 증권화 + 증권 통화화를 개념적 차원에서 실질적인 실천 차원으로 변환하는 것입니다.

특히 중요한 것은, 지난 1년 동안 가상 디지털 화폐의 투기 열풍이 가라앉는 배경 속에서, 2차 시장은 심각한 악명을 얻고 있습니다. 따라서 STO는 1차 시장에서 자신을 정당화해야 하며, 오직 그렇게 해야만 국가와 정부의 인정을 받고, 투자자의 신뢰를 얻으며, 대중이 이해하고 점차 수용할 수 있게 됩니다.