전통 VC와 크립토 VC,究竟有什么不同？

작성자: @cjin, Tonic Fund 공동 창립자

서문

작년(2021/8) 친구가 Facebook 게시물에서 제안한 바와 같이 -- 만약 Crypto 프로젝트 자금을 모으려면 가장 중요한 것은: 「전문 Crypto 투자자를 더 이상 찾지 말라」. 당시 나는 전통 VC와 Crypto VC 투자 간의 차이점을 몇 가지 빠르게 정리하여 게시했다.

2022년 1분기가 거의 끝나가고, 나는 VC의 관점에서 Crypto가 신생 투자 생태계를 일으킨 급격한 변화를 다시 정리하고 싶다.

Web2에서 Crypto/Web3 시대로의 전환, 정말 큰 차이가 있는가?

Web2 시대의 초기 창투

사실 2010년대 Web2가 떠오를 때, 소프트웨어 신생 기업의 창업 개발 비용이 낮아져 초기 자금이 많지 않았고, 당시 창투 산업에서 가장 극적인 변화는 많은 엔젤, 초기 펀드, 액셀러레이터가 생겨났고, Social 앱 전용 펀드, Mobile 앱 펀드, 심지어 Google Glass 앱에 투자하는 펀드 등이 생겨났다는 것이다.

당시 많은 "전통 창투 또는 투자 부서"는 젊은 인재들에게 초기 신생 기업의 사례를 살펴보게 하거나 초기 펀드에 투자하여 신생 기업에 접근했다.

각 분야의 투자자들은 서로 다른 전문성을 가지고 있었고, 반도체, 소프트웨어, 생명공학에 능숙한 사람이 있는 것처럼, "전문 Crypto 투자자"인지 여부는 산업 전문 지식 외에도 equity vs token 투자에서 시작할 수 있다.

전통 창투 펀드는 Token (토큰)을 구매할 수 있는가?

전통 창투는 투자 회사에 현금을 가지고 회사가 발행한 equity (주식)를 구매하는 것이고, "Crypto" 프로젝트는 자연스럽게 Token을 발행한다.

각 창투 펀드는 설립 시 펀드 투자자와 LPA(유한 파트너십 계약)를 체결하며, Token 구매의 유연성이 반드시 있는 것은 아니다. 미국에 설립된 창투 펀드는 일반적으로 20%의 한도만 Token이라는 고위험 자산을 구매할 수 있으며, 창투 펀드 관리자는 LP가 고위험을 감수할 의사가 있는지에 대한 합의가 필요하다. 특히 많은 LP는 더 전통적인 대기업과 펀드들이다.

Token vs Equity 공개 발행 속도

창투 펀드는 원래 회사가 i) IPO, ii) 인수합병, iii) 청산 또는 iv) 이차 시장 거래 시에만 주식을 현금화할 기회가 있었다. 그러나 현재 많은 경우 Crypto 프로젝트는 투자자와 자금을 모은 후, 심지어 VC와 자금을 모으지 않고도 거래소에 상장된다. 과거의 주식 형태 회사 자금 조달 경험이 없는 Series ABCDE.. Pre-IPO 개념이 없다.

이러한 속도로 볼 때, 창투 펀드가 첫 번째 라운드에서 투자하지 않았다면, 이후에는 거래소에서 소액 투자자와 마찬가지로 공개 시장에서 구매해야 하는가?

최근 VC가 이미 발행된 토큰을 가진 팀에 투자하려는 방법은, VC가 프로젝트와 시장 가격 할인에 대해 협상하지만, VC는 창립자와 커뮤니티 또는 재단에 제안 설명을 설득해야 한다.------이 VC는 무엇을 도와줄 수 있는가, 이것은 VC가 매우 초기 단계에서부터 프로젝트를 확보해야 한다는 것을 의미한다.

파생된 이야기:

Sushiswap의 예를 볼 수 있다. 그들의 작년 자금 조달 계획은 무산된 것처럼 보인다. 커뮤니티(토큰 보유자 즉 소액 투자자)는 투자하고자 하는 VC에 대해 많은 질문을 던진다.------도대체 여러분 VC는 돈 외에 무엇을 도와줄 수 있는가? (Sushi가 자금을 모으고자 한다면, 우리 소액 투자자도 있다).

"Sushi 커뮤니티"는 투자하고자 하는 VC에 대해 투표를 통해 평가하기도 했다. 평소 "Crypto 커뮤니티"를 운영하지 않는 전통 VC들은, 유명한 True Ventures, Lightspeed조차도 커뮤니티에서 하위권으로 평가받았다. 이건 평행 세계다…

Token vs Equity 유동성

Crypto VC는 이미 유통 중인 토큰을 보유하거나 매매할지 결정하는 것이 과거 주식 투자 중심의 VC 펀드의 장기 보유 태도와 다르다.

투자한 토큰이 거래소에 상장되면, 창투는 투자 프로젝트가 발행한 코인이 상장되어 소액 투자자들이 매매할 수 있는 상황에서, 당신은 아직 잠금 해제가 되지 않았다. 잠금 기간이 만료되어 선형 해제가 시작되더라도, 많은 사람들은 당신의 지갑에 "hodl"이라는 토큰이 있는지 확인할 것이다. 시장이 좋고, 코인 가격이 급등할 때.

당신은 다른 지갑을 사용하여 선물 시장에서 공매도를 하여 펀드가 이익을 내게 하거나(또는 헤지하여 손실을 줄이기 위해), 펀드 LP가 당신이 빨리 수익을 내기를 바라게 될 때, 이 펀드가 그렇게 할 수 있는 유연성이 있을까? 이는 아마도 전통 VC가 아직 생각해보지 못한 부분일 것이다.

Are you?

시장의 변화는 Crypto 영역뿐만 아니라 전통 신생 기업도 더 초기 단계에서 접근하고 있다.

이전 신생 기업의 상장은 회사가 Seed → ABCDE 라운드를 거쳐야만 이루어졌다. 최근 몇 년 동안 유럽과 미국은 비교적 느슨한 Equity Crowdfunding(주식 크라우드 펀딩)을 허용하고, 미국에서 지난 2년간 유행했던 SPAC(2022 SPAC은 이미 식었다)도 회사가 일반 소액 투자자와 자금을 모을 수 있는 기회를 더 일찍 제공했다.

이러한 2), 3)의 종합적인 결과로 현재 Crypto 영역에서 가장 초기의 투자 기회를 놓고 경쟁이 치열해졌다.

Crypto 영역의 배타적 태도

최근 몇 년 동안 Crypto 영역에서는 많은 혁신적인 비즈니스 모델과 새로운 자금 조달 및 발행 방식이 등장했다. 일부 Crypto 프로젝트는 사회 실험과도 같다. 그러나 각 산업과 마찬가지로 잡다한 요소도 존재한다. 많은 Crypto 영역에 뛰어든 사람들, 심지어 혁신적인 아이디어를 가진 개발자조차도 미디어나 새로운 기술을 좋아하지 않는 사람들에 의해 블록체인 영역이 모두 불법 산업이나 사기라고 일관되게 여겨지곤 한다.

이로 인해 Crypto를 믿는 사람들은 "few understand", "WAGMI"라는 말을 하게 된다. 이러한 태도는, 나는 Crypto가 미래라는 것을 알고, 아는 사람은 알지만, 믿지 않는 투자자와 논쟁하는 것은 매우 피곤하다는 것을 의미한다. NGMI.

Web2 시대의 피로한 현직 창업자나 투자자가 Web3의 다양한 새로운 방식에 대해 무관심한 태도를 보이거나, 인류가 제1차 세계 대전 이전에 제정한 법률을 꺼내들 때, 젊은 세대가 주를 이루는 Web3 창업자들은 자연스럽게 방어적인 태도를 가지게 되고, 이미 같은 궤도로 나아가고 있는 창업자와 창투에 먼저 접촉하고 싶어 한다.

도대체 VC는 무엇을 도와줄 수 있는가?

2021/8 Paradigm 연구원이 Sushiswap을 구한 3.5억 달러의 사례를 들어보자.

Paradigm은 많은 Crypto 팀이 가장 선망하는 Crypto 펀드이다. Paradigm의 두 창립자 중 한 명은 Fred Ehrsam(코인베이스 공동 창립자)이고, 다른 한 명은 Matt Huang(전 세쿼이아 파트너)이다.

Paradigm에는 많은 뛰어난 연구원이 있으며, 그 중 한 명인 @samczsun이 Sushiswap의 취약점을 구해 3.5억 달러를 공격으로부터 보호했다.

이 이야기는 약간 슈퍼히어로 같은 이야기이다. 흥미로운 점은 Paradigm이 Uniswap의 투자자이며 Uniswap의 V3를 설계하는 데 도움을 주었지만, Uni의 경쟁자이자 경의를 표하는 Sushi가 위기를 겪고 있을 때(심지어 Sushi 자신도 모르는 상황에서) 자발적으로 도와주었다는 것이다.

이후 2021/11에 samczsun은 dYdX 스마트 계약을 또 한 번 구했다:

Paradigm으로 돌아가서, 그러나 모든 VC가 이렇게 강력한 기술 능력을 가지고 팀을 도와줄 수 있는가? 팀은 스스로 토큰을 발행하고 자금을 모을 수 있는데, 도대체 VC는 무엇을 도와줄 수 있는가?

전통 VC vs Crypto VC는 어떻게 투자 사례를 평가하는가?

i) 매도자 시장: 먼저 자금을 모은 후 개발 및 고객 확보

앞서 언급했듯이, 초기 창업 투자는 이미 10년 이상 번창해 왔으며, 많은 사람들이 Web2 소프트웨어 창업을 평가하는 데 매우 풍부한 경험을 가지고 있다. 시장, 팀, 제품, Traction, 제품의 다양한 데이터 등 여러 판단 지표를 통해 팀이 PMF(Product-Market Fit)를 찾았는지 평가할 수 있다.

하지만 Crypto 프로젝트를 평가하는 데는 몇 가지 본질적인 어려움이 있다:

Web2 창투는 팀에 대해 Active Users, Retention, CAC, LTV 등을 묻는 것을 좋아하지만, 많은 Web3 회사의 제품은 아직 개발되지 않았고, 사용자도 없고 Retention도 없다.

Web2 채널은 Google/Facebook 광고에 돈을 쓰고 CAC를 계산하는 것이 어렵지 않다. 그러나 현재 대부분의 Crypto 프로젝트는 Google/Facebook을 통해 광고를 구매할 수 없다.

Web2 시대에 매우 유명했던 "Growth Hack is the new VP Marketing"이라는 기사를 기억하는가?

현재의 Crypto 프로젝트 상황: Tokenomics is the new VP of Growth (이건 유명한 말이 아니라, 내가 한 말이다)

Crypto VC의 주요 관심사는 사업 자체 외에도 Tokenomics가 어떻게 설계되어 프로젝트가 성장할 수 있는지를 이해하는 것이다.

ii) 익명, 커뮤니티 운영 팀 또는 비회사 형태의 DAO, 원격 형태의 팀에 투자할 수 있는가?

프라이버시 중시, 탈중앙화, 스마트 계약에 대한 직접적인 신뢰는 블록체인 프로젝트의 본질이라고 할 수 있다. 최소한 비트코인은 익명의 예시이다.

만약 투자자와 커뮤니티에 진짜 신분으로 대면할 수 있다면 팀의 Social Proof를 높일 수 있다.

팬데믹 이전에 많은 창투는 특정 지역의 팀(예: 실리콘밸리 회사)만 투자했으며, 국제 팀에 투자하는 창투는 보통 직접 해외에 나가 실사를 진행했다.

이번 Web3의 비상 시기에, 모두가 팬데믹 기간 동안 크로스 타임존의 원격 형태로 운영하고 있으며, 많은 Crypto 프로젝트는 지금까지 자신의 팀원을 실제로 만난 적이 없다.

Crypto-native VC와 그들의 LP는 이러한 생태계에 익숙해져 있으며, 심지어 익명의 창투 파트너가 등장하는 것을 볼 수 있다(예: Starry Night Capital의 GP @vvd), 또는 anon-friendly의 Crypto 펀드인 dao5를 주장하거나, 전통 대형 창투인 Bessemer가 BessemerDAO를 설립하는 등의 시도를 하고 있다.

iii) 자금 운용

우수한 Crypto 프로젝트는 전 세계 시장을 대상으로 하며, 이 산업에서 모두가 글로벌하게 Crypto 고객과 인재를 경쟁하고 있다. 예전 실리콘밸리 투자자들은 투자금이 창업 기업에 의해 샌프란시스코의 임대료와 급여로 지출된다고 불평했지만, 전통 VC는 이제 아시아 팀이 실리콘밸리와 인재와 사용자를 놓고 경쟁하고 있다는 것을 이해해야 하며, 글로벌 경쟁을 위해 지출되는 급여도 상당할 것이다.

이러한 Crypto 원주율의 창업 생태계는 전통 창투의 평가에 도전이 된다.

투자 경쟁자

이전의 초기 창투는 포트폴리오의 경쟁자를 피하는 경향이 있었다. 자신의 팀을 지원하기 위해서도 이익 충돌을 피하고, 만약 서로 같은 분야에서 경쟁하게 되면 공개적으로 설명해야 했다.

예를 들어, a16z의 창립 파트너인 Marc Andreessen은 Quora에서 PicPlz와 Instagram 두 개의 소셜 사진 앱에 동시에 투자한 이유를 직접 답변했다.

전통 창투 출신의 Crypto 펀드는 현재 서로 경쟁하는 팀에 대한 투자를 피하고 있다. 그러나 신생 Crypto VC는 많은 배경이 헤지 펀드, 트레이더 출신으로, 그들은 과거 공개 시장의 경험으로 경쟁 팀에 투자하는 것이 나쁘지 않다는 것을 인식하지 못하며, 단기적인 운영을 선호한다.

커뮤니티 참여, Meme

Crypto "커뮤니티"는 주로 몇 가지 Web2 서비스인 Discord, Telegram, Twitter 또는 Signal에 집중되어 있다. 전통 VC는 과거에 창업자를 대상으로 고객 커뮤니티를 구축했기 때문에 공개 시장의 소액 투자자와 대화할 필요가 없었지만, Crypto 시대에는 누구나 초기 팀에 투자할 수 있으며, 커뮤니티의 발언권을 놓고 경쟁하게 된다. 특히 Crypto 커뮤니티는 다양한 밈(Meme), 약어 및 패러디 이미지로 가득 차 있다.

전통 VC는 과거의 규칙적인 발언의 부담 아래에서 Crypto 영역에서 인기가 없지만, 이제 Crypto 영역에 진입하려면 창투가 목표로 하는 고객군은 단순히 창업자만이 아니라 투자 업계의 "동업자"도 다른 창투만이 아니라 "커뮤니티/투자자/사용자"라는 점점 더 중첩되는 역할과 함께 투자에 참여해야 하며, 심지어 이 "커뮤니티/투자자/사용자"가 프로젝트 방향에 미치는 영향력이 더 클 수 있다(물론 반드시 좋은 일은 아니다).

전통 VC는 어떻게 대응해야 할까? 내가 지금 생각할 수 있는 최선의 방법은, 아마도 전통 창투가 스스로 Crypto 펀드를 분리해 내는 것일 것이다. 적어도 "인턴"의 어조로 된 Twitter 계정을 분리해야 한다.

1/ Sequoia는 Twitter에서 몇 가지 Crypto 용어를 사용하여 Crypto에 진입할 것임을 암시했다.

2/ Crypto Fund - Zeeprime는 자신이 VC 평가에서 meh 그룹에 속해 있으며, 항상 많은 파티 라운드의 자금 조달 뉴스 보도자료에서 유명 창투 뒤에 "and others"로 배치된다고 자조했다.

3/ CMS Holdings는 주 계정 외에도 CMS intern 계정을 운영하며, 평소에 중요한 노트를 공유하고 커뮤니티에 가까운 트윗을 발송한다.

전통 창투의 Crypto 참여

현재 Crypto 프로젝트는 자금을 모으는 동시에 몇 가지 자원을 배치해야 한다: 실제 운영 경험이 있는 Crypto 창업자, Tokenomics 설계 경험, 다양한 체인, 거래소, 프로토콜과 협력할 수 있는 능력, 커뮤니티의 발언권을 가진 KOL, 시장을 활성화할 수 있는 트레이더 등…

이 모든 것은 현재 전통 VC 구조 하에서는 참여하기 어려운 부분이므로, 각 전통 VC가 독립적으로 자신의 Crypto 펀드를 설립해야 하는 상황이 점차 늘어날 것이다.

Sequoia가 Crypto 펀드를 설립할 때, Crypto 펀드를 설립하는 것은 그들이 단일 산업을 위해 펀드를 설립하는 첫 번째 사례라고 말했다. 이 펀드는 주로 유동 토큰(유통되는 토큰)을 운영하는 데 중점을 두며, 투자, 스테이킹, 유동성 제공, 거버넌스 참여를 포함한다.

전 Pantera GP의 새로운 펀드인 DAO5는 VC와 창업자의 이익을 더 밀접하게 결합하려고 한다: 투자받는 창립자가 토큰을 얻고 DAO의 결정에 참여할 수 있도록 하려는 것이다.

Crypto 영역의 변화는 매우 빠르며, 작년의 게시물은 이제 많은 새로운 방식이 생겼다. 이 시기에 관찰한 내용을 먼저 공유한다.