LD Capital：BTC 현물 ETF 핵심 정보 정리

저자：Yilan, LD Capital

1．소형 엔진 시작

10월 13일, 미국 증권 거래 위원회(SEC)는 Grayscale이 GBTC를 현물 ETF로 전환하는 것을 거부한 법원 판결에 대해 항소하지 않겠다고 발표했습니다. 이 판결은 올해 8월에 발생했으며, SEC가 Grayscale Investments의 GBTC를 현물 비트코인 거래소 거래 펀드(ETF)로 전환하는 신청을 거부한 것이 잘못되었다고 판단했습니다.

바로 이 중요한 사건이 이번 시장의 상승을 촉발했습니다(아래 그림의 CME 포지션에서 볼 수 있듯이 CME BTC OI는 10월 15일에 급격히 상승하기 시작했습니다). 이 기간 동안 Fed의 일시 중지로 인한 긍정적인 소식과 함께 BTC 시장이 활발하게 이어졌습니다. Hashdex, Franklin 및 Global X의 신청 시점이 다가오고 있으며, 11월 17일 "윈도우 기간"이 다시 연장되었지만, 이는 단지 시장 조정의 이유를 제공할 뿐입니다. 시간적으로 가장 중요한 시점은 Ark & 21shares의 1월 10일 이번 신청의 최종 결정 날짜를 보는 것입니다. 시장은 이 시점에 대한 베팅 감정이 가장 강합니다. 현재로서는 가장 빠르면 다음 주 수요일(1월 3일)에 통과 여부의 결과를 얻을 수 있습니다.

2．현재 상태에서 현물 ETF가 통과할 수 있을까?

현물 ETF 통과에 대한 시장의 기대에 따르면, 블룸버그 ETF 분석가 James Seyffart는 내년 1월 10일 이전에 비트코인 현물 ETF가 승인될 가능성이 90%에 달한다고 보고했습니다. SEC와 가장 가까운 정보원으로서 그의 의견은 시장에서 널리 퍼졌습니다.

암호화 종합 금융 서비스 기관 BloFin Options Desk & Research Department의 책임자인 Griffin Ardern은 1월에 통과할 가능성이 있는 현물 BTC ETF에 대해 잠재적인 AP(Authorized Participants)가 시드 펀드 매입을 할 수 있다는 연구를 발표했습니다.

Griffen의 연구 결론은, 한 기관이 10월 16일부터 현재까지 동일한 계정을 통해 Coinbase, Kraken 등 규정 준수 거래소에 16억 4,900만 달러를 지속적으로 매입하고 있으며, 16억 달러 현금 매입이 가능한 기관은 전체 암호화 시장에서 손에 꼽힌다고 합니다. 또한 Tron이 아닌 Ethereum으로의 전환 경로와 전환 활동의 궤적을 결합하여 이 계정이 북미에 본사를 둔 전통 기관에 속할 가능성이 높다고 추론했습니다.

시드 펀드는 이론적으로 규모에 제한이 없으며, 거래 당일에 충분한 유동성을 제공할 수 있음을 증명하기만 하면 됩니다. 전통적인 시드 펀드 조달은 ETF 발행 2-4주 전에 이루어지며, AP(Authorized Participants)인 시장 조성자나 ETF 발행자의 포지션 리스크를 줄이기 위해 너무 일찍 진행되지 않습니다. 그러나 12월의 휴일과 인도에 따른 영향으로 조달이 조기에 시작될 수도 있습니다. 위의 증거를 바탕으로 BTC 현물 ETF가 1월에 통과할 가능성이 어느 정도 합리적이지만, 반드시 통과할 것이라는 근거로 삼을 수는 없습니다.

ETF 승인 프로세스에 따르면, 최대 240일이 소요되며, SEC는 최종 결정을 내려야 합니다. Ark & 21shares는 가장 먼저 신청한 기관으로, 이번 신청에 대한 SEC의 승인 결과 마감일은 2024년 1월 10일입니다. 만약 ARK가 승인된다면, 후속 몇 개 기관도 승인될 가능성이 높습니다.

거부될 경우, ARK는 자료를 다시 제출해야 하며, 이론적으로는 240일의 또 다른 신청 주기를 재시작하는 것이지만, 실제로는 2024년 3월-4월 또는 그 이후에 어떤 기관이 승인된다면 ARK도 조기에 승인될 가능성이 있습니다.

SEC의 태도를 보면, SEC는 이전에 Grayscale의 GBTC를 현물 ETF로 전환하는 제안을 거부한 주된 이유는 두 가지입니다:

첫째, 규제되지 않은 거래 플랫폼에서 암호화폐 거래에 대한 우려로 인해 모니터링이 어렵고, 시장 조작이 현물 시장에서 오랫동안 존재하는 문제라고 지적했습니다. SEC는 암호화폐 선물 ETF를 승인했지만, 이러한 ETF는 모두 미국 금융 규제 당국의 감독을 받는 플랫폼에서 거래됩니다. 둘째, 많은 BTC 현물 ETF 투자자들이 연금, 퇴직금 등을 사용하여 투자하고 있으며, 이들은 높은 변동성과 높은 위험의 ETF 제품을 감당할 수 없기 때문에 투자자들이 손실을 입을 수 있습니다.

그러나 SEC는 Grayscale에 대해 다시 항소하지 않았으며, 여러 자산 관리 회사의 ETF 신청 과정에서 SEC가 더 적극적으로 소통하는 것은 더 높은 통과 확률을 반영합니다. 전날 SEC 웹사이트는 두 개의 메모(Memorandum)를 공개했습니다. 첫 번째 메모는 동부 표준시 11월 20일 SEC가 Grayscale과 Grayscale 비트코인 신탁 ETF 상장 및 거래 제안 규칙 변경에 대해 논의했다는 내용을 담고 있습니다. 같은 날, SEC는 세계 최대 자산 관리 회사인 블랙록(BlackRock)과 iShares 비트코인 신탁 ETF 상장 및 거래 제안 규칙 변경에 대해 회의 논의를 진행했습니다. 이 메모에는 블랙록이 작성한 두 페이지의 PPT 내용이 첨부되어 있으며, 각각 두 가지 ETF 상환 방식: 실물 상환 모델(In-Kind Redemption Model) 또는 현금 상환 모델(In-Cash Redemption Model)을 보여줍니다. 실물 상환 모델은 최종적으로 상환되는 것이 ETF가 보유한 비트코인 지분을 의미하며, 현금 상환은 비트코인 지분을 동등한 현금으로 대체하는 것을 의미합니다. 블랙록은 현재 전자의 조건에 동의한 것으로 보입니다. 이달 20일 기준으로 SEC와 각 ETF 신청자 간의 회의는 25회에 달했습니다. 이는 두 가지 새로운 조건이 여러 차례의 회의를 통해 논의되었음을 나타냅니다: 1) ETF가 현금을 사용하여 모든 실물 상환을 생성하고 제거해야 한다; 2) SEC는 신청자가 다음 S-1 문서 업데이트에서 AP(Authorized Participants) 정보를 확인할 수 있기를 희망합니다. 1월 10일 예상 승인 시점 이전에 이 두 조건이 충족된다면, 모든 프로세스가 준비된 것으로 보입니다. 이는 SEC의 태도가 이미 변화했을 가능성을 나타내는 긍정적인 신호입니다.

여러 이해관계자 간의 경쟁을 보면, 현물 BTC ETF 통과는 민주당이 다수인 SEC, CFTC, 블랙록 등 자산 관리 거대 기업, Coinbase 등 업계의 주요 로비 세력 간의 이해관계 경쟁입니다.

Coinbase는 대부분의 자산 관리 회사의 수탁자로 선택된 것으로 보이며, 이는 수익 증가에 유리하지만, 실제 수탁 수수료(일반적으로 0.05%-0.25% 사이)와 신규 국제 영구 거래 수익 및 현물의 신규 규모 거래 수익에 비해 그리 크지 않습니다. 그러나 Coinbase는 여전히 현물 BTC ETF 통과 후 업계에서 가장 큰 수혜자 중 하나로 남아 있으며, FTX 붕괴 이후 미국 암호화 산업의 주요 정부 로비 세력이 되었습니다.

블랙록은 이미 암호화폐 관련 주식 펀드인 iShares Blockchain and Tech ETF (IBLC)를 출시했습니다. 그러나 이 펀드는 출시된 지 1년이 넘었지만 자산 규모는 1,000만 달러에도 미치지 못합니다. 블랙록은 현물 BTC ETF 통과를 추진할 충분한 동기를 가지고 있습니다.

또한 블랙록, 피델리티, 인베스코 등 전통적인 자산 관리 대기업들이 정부 규제 측면에서 독특한 역할을 하고 있으며, 블랙록은 현재 약 90조 달러의 자산을 관리하는 세계 최대 자산 관리 회사입니다. 블랙록은 미국 정부 및 연준과 긴밀한 관계를 유지하고 있습니다. 미국 투자자들은 법정 통화의 인플레이션 위험에 대응하기 위해 비트코인과 같은 암호 자산을 합법적으로 보유할 수 있기를 간절히 바라고 있으며, 블랙록 등 기관들은 이를 충분히 인식하고 SEC에 압력을 가하고 있습니다.

2024년 대선 정치 경쟁에서 암호화폐와 인공지능은 2024년 선거 주기의 핫 이슈가 되고 있습니다.

민주당, 바이든, 백악관 및 대통령이 임명한 현행 규제 기관(SEC, FDIC, Fed)은 암호화폐에 대해 상당히 반대하는 것으로 보입니다. 그러나 민주당 내 많은 젊은 국회의원들은 암호화폐를 지지하고 있으며, 그들의 많은 유권자들도 마찬가지입니다. 따라서 전환의 가능성도 존재합니다.

공화당 대통령 후보들은 암호화 혁신을 더 지지할 가능성이 높습니다. 공화당 지도자 Ron DeSantis는 CBDC를 금지하고 비트코인 및 암호 기술과 관련된 혁신을 지지하겠다고 이미 밝혔습니다. 주지사로서 DeSantis는 플로리다주를 미국에서 암호화폐에 가장 우호적인 지역 중 하나로 만들었습니다.

트럼프는 과거에 비트코인에 대한 부정적인 발언을 했지만, 지난해 NFT 프로젝트를 출시했습니다. 또한 그의 주요 지지 주인 플로리다주와 텍사스주는 암호화 산업을 대체로 지지하고 있습니다.

가장 큰 불확실성은 민주당의 SEC 수장 Gary Gensler에게서 옵니다. Gensler는 비트코인을 제외한 Coinbase에서 거래되는 대부분의 토큰이 불법이라고 생각합니다. Gary Gensler 의장이 이끄는 SEC는 암호화폐에 대해 강경한 입장을 취하고 있습니다. Coinbase는 핵심 비즈니스 관행에 대해 SEC에 소송을 제기하고 있습니다. 바이낸스도 유사한 소송에 직면해 있으며 법원에서 변호를 진행하고 있습니다. 최악의 경우, 규제 타격은 Coinbase의 수익을 3분의 1 이상 감소시킬 수 있다고 Berenberg Capital Markets의 분석가 Mark Palmer가 말했습니다. "단기적으로 SEC의 대다수 위원들의 입장을 바꾸는 것은 거의 희망이 없다."

Coinbase와 다른 회사들이 바라는 것은 법원의 판결을 기다리는 것이 아니라, 의회가 암호화폐를 증권 규제에서 분리해 주기를 희망하는 것입니다. Coinbase 등 회사의 경영진은 SEC의 토큰에 대한 규제 권한을 제한하고 "스테이블코인"(예: Coinbase가 보유한 USDC와 같은 디지털 달러 토큰)에 대한 규칙을 설정하는 법안을 추진하고 있습니다.

암호화 회사들은 또한 방어를 시도하고 있습니다. --- 그들은 반자금세탁 요구 사항을 준수해야 하는 법안에 반대하는 로비를 하고 있으며, 경영진은 블록체인 자산 및 거래 기반의 탈중앙화 세계에서 이를 준수하는 것이 비싸거나 불가능하다고 말합니다. 그러나 매번 토큰을 이용한 자금 조달을 위한 랜섬웨어 공격이나 테러 공격이 발생할 때마다 그들의 임무는 더욱 어려워집니다. 이스라엘 공격 전후에 하마스와 관련된 조직들은 암호 기부 요청을 보냈습니다.

일부 법안이 목표를 향해 나아가고 있습니다. 예를 들어, 하원 금융 서비스 위원회는 Coinbase의 지지를 받는 암호 시장 구조 및 스테이블코인에 관한 법안을 통과시켜 전체 투표를 위한 길을 열었습니다. 그러나 상원 민주당원들이 이 법안을 제출할지, 조 바이든 대통령이 암호 법안을 서명할지는 아직 징후가 없습니다.

올해의 지출 법안이 의회의 주요 우선 사항이 될 가능성이 높고, 의회가 2024년 선거 모드에 들어가면서 논란이 있는 암호 법안은 한동안 진전을 이루기 어려울 수 있습니다.

FTX의 붕괴는 하나의 좌절이지만, 의회 내 일부는 암호화폐가 불가피하다는 것을 인식하고 있습니다. "블록체인 협회 CEO 크리스틴 스미스가 말했습니다. 현재 이 산업은 비트코인 거래소 거래 펀드에 만족해야 할 수도 있으며, 그들의 로비 대군은 내년 이를 최종 선으로 밀어붙이기 위해 노력하고 있습니다.

Grayscale의 최근 연구에 따르면, 미국인의 52% (민주당원 59%, 공화당원 51%)가 암호화폐가 금융의 미래라는 주장에 동의하며; 44%의 응답자는 향후 암호 자산에 투자하고 싶다고 밝혔습니다.

SEC에 대한 반대의 가장 중요한 이유는 여전히 BTC의 내재적 조작 가능성이 근본적으로 해결되지 않았기 때문입니다. 그러나 우리는 곧 SEC가 여러 이해관계자 간의 압력에 의해 BTC 현물 ETF를 통과시킬지 여부의 결과를 알 수 있을 것입니다.

3．Spot BTC ETF & BTC 가격 영향 민감도 분석

미국에서 현물 비트코인과 관련된 ETF가 아직 출시되지 않았지만, 투자자들은 기존 제품 구조를 통해 비트코인 시장에 참여하고 있습니다. 이러한 제품의 관리 자산 총액은 300억 달러를 초과하며, 그 중 약 95%가 현물 비트코인과 관련된 제품에 투자되고 있습니다.

미국에서 현물 BTC ETF가 등장하기 전, BTC의 투자 방식과 제품 구조에는 신탁(예: 그레이스케일 비트코인 신탁 GBTC), BTC 선물 ETF, 미국 외 지역에서 이미 출시된 현물 ETF(예: 유럽 및 캐나다) 및 기타 BTC가 포함된 사모 펀드 등이 있습니다. GBTC의 AUM만 해도 234억 달러에 달하며, 가장 큰 BTC 선물 ETF인 BITO의 AUM은 13.7억 달러, 캐나다의 가장 큰 현물 BTC ETF인 BTCC의 AUM은 3.2억 달러입니다. 다른 사모의 BTC 배치 상황은 투명하지 않으며, 실제 총량은 300억 달러를 훨씬 초과할 수 있습니다.

현물 ETF는 기존의 대체 투자 제품 구조와 비교할 때 신탁/폐쇄형 펀드(CEF)의 추적 오차가 더 낮고(BITO, BTF 및 XBTF의 수익률은 매년 비트코인 현물 가격보다 7%-10% 뒤쳐집니다), 사모 펀드보다 유동성이 더 좋으며, 잠재적인 관리 수수료 비용이 더 낮은 장점이 있습니다(GBTC에 비해). 예를 들어 Ark는 신청서에서 요율을 0.9%로 설정했습니다.

잠재적인 자금 유입

• 기존 수요
• 예측할 수 있듯이, GBTC의 수수료 구조가 더 나아지지 않는 한, 대량의 GBTC AUM이 유출될 가능성이 있지만, 이 부분은 새로운 ETF 수요로 보충될 것입니다. 현재 58440억 달러의 자산 관리 AUM 중 1%가 BTC로 유입된다고 가정하면, 첫 해에 5%가 유입될 경우 58440 * 1% * 5% = 29억 달러의 기존 자산 관리 자금이 유입될 것입니다. 첫날에 10%의 자금이 들어온다고 가정하면, 29억 달러의 매수 압력을 가져올 수 있습니다(10% * 29억 달러). 이러한 자금 유입은 BTC 상승 압력과 결합되어, 10월 13일 BTC 시가총액이 5570억 달러(BTC 가격=26500)였던 시점부터 가격에 반영되며, BTC의 가격은 현물 ETF로 인한 자금 유입을 고려할 때 다른 요소를 고려하지 않고 목표 가격이 53000달러가 될 것입니다(주요 고려 요소는 상승 압력과 자금 유입 요인이 가격 변화에 미치는 영향은 시장 거래량의 동적 변화로 인해 예측하기 어렵습니다). 그러나 시장 감정의 복잡성으로 인해 상승 후 하락하는 상황이 발생할 가능성이 높습니다.

금 ETF의 2090억 달러 AUM과 비교할 때, BTC의 총 시가총액은 금의 1/10이므로, BTC 현물 ETF AUM이 금 ETF 2090억 달러 AUM의 10%에 도달한다고 가정하면, 즉 20.9억 달러가 된다면, 첫 해에 1/10 * 20.9억 달러의 자금이 유입될 것입니다(금 ETF가 통과된 첫 해에 대략 1/10의 총 AUM이 유지되며, AUM이 점차 누적되고, 두 번째 해의 AUM은 첫 해의 1.2배가 되며, 6-7년 차에 최대 유입을 경험한 후 AUM이 감소하기 시작합니다. 나머지 매수 압력은 몇 년 내에 실현될 것입니다), 즉 첫 해에 21억 달러의 순 유입이 발생할 것입니다.

따라서 SPDR Gold(미국 State Street Global Advisors가 발행한 ETF, 가장 크고 인기 있는 ETF)의 경우를 비교해 보면, SPDR의 AUM은 570억 달러이며, BTC 현물 ETF AUM이 SPDR의 570억 달러 AUM의 10%-100%에 도달할 수 있다고 가정하면, 즉 5.7억 달러-57억 달러(첫 해에 1/10 * 5.4억 달러 = 5.4억 달러-54억 달러의 자금 유입이 발생할 수 있으며, 금 ETF가 통과된 첫 해에 대략 1/10의 총 AUM이 유지되며, AUM이 점차 누적되고, 두 번째 해의 AUM은 첫 해의 1.2배가 되며, 6-7년 차에 최대 유입을 경험한 후 AUM이 감소하기 시작합니다. 나머지 매수 압력은 몇 년 내에 실현될 것입니다), 금 SPDR을 통해 유추한 BTC 첫 해 5.4억-54억 달러의 자금 유입은 매우 보수적인 추정입니다.

매우 보수적인 금 카테고리와 58440억 달러의 자산 관리 AUM 중 1%가 BTC로 유입되는 방법을 통해 추정할 때, BTC 현물 ETF가 통과된 후 첫 해 유입 자금은 약 54억-290억 달러에 이를 것으로 예상됩니다.

• 신규 수요
• 소매 측의 신규 채택을 고려할 경우, 미국의 BTC 보유 비율은 2019-2023년 각각 5%, 7%, 8%, 15%, 16%로, 모든 국가 중 21위에 해당합니다. 현물 BTC ETF의 통과는 이 비율을 계속 높일 가능성이 큽니다. 이 비율이 20%로 증가한다고 가정하면, 1320만 명의 소매 고객이 증가하며, 평균 가구 소득이 12만 달러라고 가정할 때, 1인당 1000달러의 BTC를 보유한다고 가정하면, 130억 달러의 신규 수요가 발생할 것입니다.

4．결론

점점 더 많은 투자자들이 비트코인을 가치 저장 자산 또는 디지털 금으로서의 이점을 인식하기 시작하고 있으며, ETF 출시의 확실성이 높아지고, 반감기가 다가오며, 연준의 금리 인상이 중단되는 종합적인 영향으로 인해, BTC의 가격이 내년 상반기 53000달러에 이를 가능성이 높습니다.

이더리움 현물 ETF의 통과는 BTC 현물 ETF의 240일 신청 프로세스와 이더리움이 BTC에 비해 증권 성격에 대한 논란이 존재하기 때문에, BTC 현물 ETF 통과보다 훨씬 늦어질 가능성이 높습니다. 따라서 Gensler가 더 우호적인 지도자로 대체될 때 이더리움이 자신의 ETF 시장을 맞이할 수 있을 것입니다.

참고: 본 문서는 BTC 현물 ETF 관련 사건과 데이터를 정리하기 위한 것이며, 가격 예측은 전제 조건이 있으며 투자 조언으로 간주되지 않습니다.

참고:

[1]"ETF 임박: SEC와의 수십 차례 회의로 얻은 승인 전 마지막 두 조건, 2023-12-24, jk, Odaily."

[2] https://www.galaxy.com/insights/research/sizing-the-market-for-a-bitcoin-etf/

[3]https://www.panewslab.com/zh/articledetails/u197e68t.html