우리는 이더리움 현물 ETF가 거부될 준비를 해야 할까요?

저자 | BloFin

편집 | Ehan 우설 블록체인

본 문서의 견해는 저자의 개인적인 견해이며, 우설의 견해와 입장을 대변하지 않습니다.

원문:

https://medium.com/@BloFin_Official/whales-view-should-we-do-some-preparation-for-the-possible-rejection-of-spot-eth-etfs-f6b0173d598e

현물 비트코인 ETF와 비교할 때, PoS 메커니즘의 부정적인 영향, 가격 조작 위험 및 증권화 위험이 현물 ETH ETF의 승인 가능성을 크게 낮추고 있습니다. 다행히도, 현물 ETH ETF가 승인되든 아니든 최종 결과는 ETH 가격의 돌파에 영향을 미치지 않을 것입니다. 그러나 다른 경쟁자들의 추격으로 인해 ETH의 시장 점유율은 더 이상 증가하기 어려울 수 있습니다.

"증권화 위험"

많은 투자자들은 현물 BTC ETF가 승인된 후 현물 ETH ETF의 승인은 시간 문제일 뿐이라고 생각합니다. 이전에 한 분석가는 블랙록이 현물 ETH ETF의 신청자 중 하나이기 때문에 현물 ETH ETF의 승인 가능성이 80%에 이를 수 있다고 보았습니다. 그러나 더 많은 세부 사항이 공개됨에 따라 분석가들은 점차 현물 ETH ETF에 대한 기대치를 하향 조정했습니다.

분석가들의 우려는 근거가 없는 것이 아닙니다. 지난해 ETH 선물 ETF가 승인되었지만, 현물 비트코인 ETF의 상장 이후 미국 증권 거래 위원회(SEC)는 암호화폐 현물 ETF를 심사하는 기준을 찾은 것처럼 보입니다. 즉, "상품 토큰"으로, 이러한 토큰은 증권 속성이 없고 증권화 위험도 없습니다.

의심할 여지 없이 비트코인은 SEC의 "골드 스탠다드" 중 하나입니다.

● 비트코인은 금과 같은 광물처럼 한정된 공급량을 가지고 있으며, 재생 불가능하고 특정 비용이 필요합니다.

● 비트코인 네트워크는 안정적이고 성숙하여, 미래에 합의 메커니즘의 업그레이드 등으로 인해 큰 변화가 없을 것입니다.

● ICO(최초 코인 제공)나 어떤 형태의 자금 조달을 겪지 않았으며, 시장은 사용자 간의 매매와 거래를 기반으로 점차 형성되었습니다.

● 비트코인 보유자는 수가 많고 분산되어 있어 가격 조작 위험이 상대적으로 낮습니다.

그러나 이더리움에 대해서는 이러한 기준이 맞지 않는 것 같습니다.

ETH 2.0이 도입한 새로운 메커니즘과 후속 업그레이드는 ETH의 디플레이션 경향을 초래하여 시장 총 공급량을 줄일 것입니다. 그러나 ETH는 계속 생성되며, 이론적으로 총량은 무제한이고, 그 "인플레이션"과 "디플레이션"은 자체 네트워크의 활성 정도와 밀접하게 관련되어 있습니다. 이더리움 네트워크의 활성도가 낮을 때(예: 2023년 7월) ETH의 "인플레이션"이 다시 발생했습니다.

이더리움 네트워크 활동의 변화(출처: Nansen)

물론, 어떤 사람들은 이더리움이 "재생 가능한 디지털 상품"이며, 디지털 공간에서 자라는 "작물"이라고 주장할 수 있습니다. 지분 증명(PoS) 메커니즘은 씨앗을 심는 것과 같으며, 32 ETH의 "씨앗"을 제공한 후 "수확"을 얻습니다. 그러나 농작물을 보유하는 것은 투표권이 없지만, PoS 메커니즘 하의 ETH 보유자는 투표권을 얻을 수 있습니다. 보유한 ETH가 많을수록 보유한 투표권도 많아져 이더리움 네트워크의 미래에 미치는 영향이 커집니다.

또한, 다음의 일련의 기준에 대해 더 합리적인 설명을 찾기 어려워 ETH가 "상품"이 아닌 "증권"처럼 보이게 만듭니다.

● 이더리움 네트워크는 지속적으로 업그레이드되고 있습니다. ETH 선물이 CME에 공식 상장된 후, 다음 해 ETH는 중요한 변화를 겪었으며, 합의 메커니즘이 PoW에서 PoS로 변경되고 메인넷이 분기되었습니다. 매번 업그레이드할 때마다 ETH는 "테세우스의 배"가 됩니다: 2024년 3월의 ETH와 2021년 3월의 ETH는 현저한 차이를 보입니다.

● 이더리움은 2014년에 ICO를 진행했습니다. ICO 기록은 ETH 자체에 일정한 "증권 속성 위험"을 부여하며, 미국 증권 거래 위원회와 다른 국가의 금융 기관들은 "ICO 토큰이 증권으로 간주될 수 있다"고 밝혔습니다. 속성이 논란이 되는 자산에 대해 SEC는 더욱 신중하게 고려할 수 있습니다.

● Glassnode의 통계에 따르면, 약 55%의 ETH 공급량(약 6600만 개의 토큰)은 1,041개의 주소가 보유하고 있으며, 평균 잔액은 10,000 ETH를 초과합니다. 반면, 소매 거래자는 ETH 공급량의 45%도 차지하지 않습니다. 또한 PoS 메커니즘 하에서 토큰 보유가 거의 직접적으로 투표권과 연결되므로, 이 1,041개의 주소의 보유자는 ETH 네트워크의 업그레이드와 운영에 중대한 영향을 미칠 수 있습니다.

반면에 BTC 보유자는 투표권이 없으며 BTC 네트워크의 운영에 중대한 영향을 미치지 않습니다. 2009년 이후 BTC 보유자의 분포는 상당히 자연스럽고 균일해졌습니다: 2024년 3월 기준으로 1000개 이상의 BTC를 보유한 고래는 BTC 공급량의 약 40%만을 차지하며, 고래 주소의 수는 2100개에 달해 BTC 가격 조작 가능성이 ETH보다 현저히 낮습니다.

SEC는 현재 ETH PoS 메커니즘이 초래할 수 있는 위험에 대한 우려를 완화하기 시작하지 않았습니다. 공개 문서에서 SEC는 ETH PoS 메커니즘이 초래할 수 있는 위험에 대해 우려를 표명했습니다:

"…이더리움 및 그 생태계의 특정 특성, 즉 그 지분 증명 합의 메커니즘과 소수의 개인 또는 기관의 통제 또는 영향 집중이 이더리움을 사기 및 조작에 취약하게 만드는 독특한 관심사로 작용할 가능성이 있는가?"

종합적으로 볼 때, "증권화 위험"으로 인해 현물 ETH ETF의 승인을 기대하지만 SEC의 거부에 대비해야 합니다.

그렇다면 고래들은 어떻게 생각할까요?

현물 비트코인 ETF 승인 시의 시장과 비교할 때, 현물 고래와 파생상품 거래자들은 현물 ETH ETF의 승인을 충분히 기대하지 않는 것처럼 보이며, 이를 위해 준비하고 있습니다.

온체인 데이터 관점에서 볼 때, 비록 채굴자의 분기별 매도 행동이 통계에 일정한 영향을 미쳤지만, 2023년 5월 이후 100 BTC 이상을 보유한 주소의 수가 현저히 증가하는 추세를 보이고 있습니다. 2022년 1분기와 2023년 상반기와 비교할 때, 채굴자의 매도 행동이 주소 수에 미치는 영향이 현저히 줄어들었으며, 이는 많은 현물 고래들이 이 기간 동안 대량의 BTC를 매입했음을 의미하며, 이후 현물 BTC ETF가 승인되었습니다.

그러나 ETH에서는 유사한 징후를 발견할 수 없습니다. 상대적으로 느슨한 기준을 적용하더라도 2023년 1월 이후 32 ETH를 초과하는 잔액을 가진 주소의 수는 지속적으로 감소하고 있으며, 현물 ETH ETF에 대한 기대감이 하락 추세에 뚜렷한 영향을 미치지 못했습니다. 오히려 하락 추세가 가속화되었습니다.

잔액이 1000 ETH를 초과하는 주소만 고려하더라도 동일한 결론을 도출할 수 있습니다. 고래들은 투기와 낙관적인 감정을 이용해 ETH를 매도하여 이익을 얻고 있는 것으로 보입니다.

옵션 시장에서도 몇 가지 가능한 단서가 있습니다. 현물 BTC ETF 신청 발표 이후 BTC와 ETH의 원거리 옵션 비대칭이 현저히 상승했으며, 2023년 11월에 정점에 달했습니다. 반면, 현물 ETH ETF 신청 발표 이후에는 옵션 거래자들의 관심을 끌지 못했습니다. 가격 상승 감정이 증가하고 2월의 원거리 비대칭이 확대된 것은 유동성 회복의 영향을 받을 가능성이 더 큽니다.

현물 ETF는 중요한가요?

의심할 여지 없이 현물 ETF의 승인은 BTC와 ETH의 가격 성과에 충분한 지지를 제공할 것입니다. 현물 ETF가 승인된 후, 미국 주식 시장의 추가 유동성 지원이 BTC 가격을 연초 이후 71% 이상 상승시켰으며, BTC 가격은 한때 7.2만 달러를 돌파하여 역사적인 최고치를 기록했습니다.

주목할 점은 ETH가 환율 측면에서 BTC에 비해 상대적으로 약한 성과를 보였지만, 가격 상승률 측면에서는 ETH의 가격 성과가 BTC에 뒤지지 않으며, 심지어 연초 이후 상승률이 BTC보다 약간 우수하다는 것입니다.

ETH의 예상치 못한 좋은 성과는 여러 요인에 기인합니다. 한편으로는 암호화 시장 투자자들의 관성이 BTC 가격이 크게 상승할 때 BTC를 매도하고 ETH를 매입하도록 유도하여 BTC에 저장된 현금 유동성을 ETH와 같은 암호화폐로 "브릿지"하는 것입니다. 동시에, 현금 유동성의 빠른 회복이 ETH 가격에 더 많은 지지를 제공하며, ETH의 상대적으로 높은 변동성이 더 높은 성장 잠재력을 가져옵니다.

따라서 더 많은 현금 유동성이 암호화 시장으로 유입됨에 따라 중장기적으로 ETH 가격 상승은 예상되며, 이미 파생상품 시장에서 가격이 책정되었습니다. 원거리 ETH 옵션의 지속적인 긍정적 비대칭은 투자자들의 상승 감정의 가장 좋은 표현이며, ETH 가격이 다시 최고치를 경신하는 것은 시간 문제일 뿐입니다.

현물 ETF의 승인은 이러한 과정을 가속화할 뿐이지만, 승인되지 않더라도 괜찮습니다. ETH 가격은 일부 변동성이나 심지어 큰 조정을 겪을 수 있습니다. 그러나 상승장 환경에서는 하락으로 인한 격차가 빠르게 메워질 것이며, ETH 가격 상승 추세는 근본적으로 변화하지 않을 것입니다.

주목할 점은 현물 ETF가 승인되지 않을 경우 ETH는 암호화 시장 내의 다른 경쟁자들과 맞서야 한다는 것입니다. SOL은 지난 6개월 동안 BTC보다 상대적으로 우수한 성과를 보였으며, 다른 공공 블록체인 토큰들도 기회를 엿보고 있습니다.

ETH의 선도적인 지위는 당분간 도전받지 않겠지만, 다른 경쟁자들이 분명히 ETH가 원래 가져야 할 더 많은 현금 유동성을 빼앗을 것입니다. 전 세계 중앙은행들이 상대적으로 안정적인 통화 정책을 채택하고 있기 때문에, 유동성이 암호화 시장으로 회복되는 것은 "상대적으로 느리고 안정적인" 과정이 될 것입니다. 따라서 기존 현금 유동성에 대한 경쟁은 ETH의 주요 도전 과제 중 하나가 될 것입니다.