Ethena에 대한 재연상

최근 저는 버핏이 매년 주주총회에서 한 질문과 답변을 읽고 있었습니다.

2002년 주주총회 오후 세션의 질문 시간에 한 주주가 A.W. Jones 모델에 관한 질문을 했습니다.

이 주주는 이 모델에 따르면, 자신과 같은 투자자가 포트폴리오에서 공매도를 사용하는 것이 매우 설득력이 있으며, 시도해 볼 가치가 있다고 말했습니다. 이 모델은 공매도의 모델과 수학적 계산을 통해 얻을 수 있는 수익을 제시했습니다.

그는 버핏에게 이 문제에 대한 의견을 묻고 싶어 했습니다.

버핏의 답변을 공유하기에 앞서, 관련 배경 지식을 간단히 소개하겠습니다:

A.W. Jones 모델은 동시에 주식을 매수하고 매도하는 모델입니다. 이 모델에 따르면, 투자자가 여러 주식에 대해 동시에 매수와 매도를 한다면, 이론적으로 그는 이상적인 수익을 얻을 수 있습니다.

아래는 제가 정리한 버핏의 이 질문에 대한 답변입니다. 특히 제가 굵은 글씨로 표시한 부분에 주목해 주시기 바랍니다.

많은 사람들이 A.W. Jones를 알고 있습니다. 그는 1950년대 말 또는 1960년대 초에 유명한 헤지펀드를 설립했습니다.

A.W. Jones의 초기 생각은 그가 매수와 매도의 수량이 대략 같고, 시장 중립 펀드를 보유하여 시장의 방향이 어떤 영향을 미치지 않도록 하는 것이었습니다.

하지만 실제로 버핏의 스승인 그레이엄은 1924년에 자신의 펀드를 설립할 때 이미 이 방법을 사용했으며, 그는 심지어 쌍둥이 증권을 사용했습니다.

예를 들어 그레이엄이 동시에 제너럴 모터스와 크라이슬러를 연구한 후, 그는 한 회사의 가치가 다른 회사에 비해 편차가 있다고 판단하면, 한 회사를 매수하고 다른 회사를 매도했습니다.

그레이엄은 이 방법으로 수익을 올렸습니다.

1924년에 설립된 이 펀드는 오늘날 월가의 헤지펀드와 거의 동일합니다. 그는 A.W. Jones보다 30년 이상 앞서 있었습니다. 그레이엄이야말로 이 분야의 선구자입니다.

그럼에도 불구하고 그레이엄은 이러한 운영 방식이 성공적이라고 생각하지 않았습니다. 그의 후속 저서에서 그레이엄은 이 운영 방식이 실제로 실행될 때 직면하는 문제를 요약했습니다:

예를 들어:

이 방법으로 네 번의 거래를 했을 때, 세 번은 설계된 비율이 적절하기만 하면 그는 풍부한 수익을 얻을 수 있었지만, 네 번째 거래에서는 조금만 편차가 생기거나 거래에서 작은 실수가 발생하면, 이번 손실 금액이 이전 세 번의 수익을 초과할 수 있습니다.

이 모델은 이론적으로 유효합니다. 그러나 실제 실행에서는 이론에서 상정한 공매도 작업이 불가능한 경우가 있으며, 이러한 실천과 이론의 미세한 편차가 재앙적인 결과를 초래할 수 있습니다.

A.W. Jones는 이 모델에 따라 자신의 펀드를 설립했습니다. 그러나 흥미로운 점은, 나중에 실제 운영에서 그 자신도 이 방법을 고수하지 않았다는 것입니다. 즉, 그의 후속 운영에서는 그가 설계한 "시장 중립" 전략을 다시 사용하지 않았습니다.

A.W. Jones는 이 모델에 따라 펀드를 설립한 후 1960년대에 명성을 얻었지만, 1970년대에는 시장에서 그의 목소리를 거의 듣지 못하게 되었고, 그에 대한 글도 거의 쓰이지 않았습니다.

위는 제가 노인의 답변을 요약한 것입니다.

독자 여러분은 위의 질문과 답변을 읽고 무엇을 생각하셨나요?

제 머릿속에는 즉시 Ethena라는 스테이블코인 프로젝트가 떠올랐습니다.

이전 글에서 저는 Ethena라는 스테이블코인 프로젝트에 대한 제 견해를 표현한 적이 있습니다: 확실히 저는 그 창의성과 탐구 정신을 높이 평가하지만, 이러한 알고리즘 스테이블코인이 성공할 수 있다고는 생각하지 않습니다.

당시 글에서 제가 의심했던 이유는 그들의 매수와 매도 작업이 많은 체인 외부 요소에 의존해야 하며, 이러한 체인 외부 요소가 긴밀하게 협력할 수 있을지 의문이었기 때문입니다.

노인의 이 답변을 읽은 후, "시장 중립"이라는 단어가 Ethena 프로젝트가 자신이 매수와 매도 조합을 이용해 중립 가격을 형성하고, 이를 통해 스테이블코인이 달러 가격에 고정되도록 하여 시장 변동의 영향을 받지 않기를 기대한다는 점을 떠올리게 했습니다.

하지만 노인은 역사를 되돌아보며 이러한 전략이 궁극적으로 얻을 수 있는 결과를 이미 제시했습니다.

여기서 저는 대담하게 추측해 보겠습니다:

이 스테이블코인은 초기에는 잘 발전할 가능성이 높으며, 심지어 오랜 시간 동안도 활발한 상승세를 보일 수 있습니다. 그러나 일단 예측할 수 없는 편차가 발생하면, 예상치 못한 결과가 닥칠 것입니다.