연환산 393%: Pendle YT 레버리지 포인트 전략의 실제 수익률과 위험 심층 분석

저자 ：@Web3Mario（https://x.com/web3_mario）

요약：지난 글에서는 AAVE의 Pendle PT 레버리지 수익 전략의 실현률 위험에 대해 설명하였고, 많은 긍정적인 피드백을 주신 친구들에게 감사드립니다. 최근 Pendle 생태계의 시장 기회를 연구하고 있었기 때문에 이번 주에는 Pendle 생태계에 대한 관찰을 계속 공유하고자 합니다. 즉, YT 레버리지 포인트 전략의 실제 수익률과 위험에 대한 것입니다. 일반적으로 Ethena를 예로 들면, Pendle YT 레버리지 포인트 전략의 현재 잠재적 수익률은 393%에 이를 수 있지만, 여전히 투자 위험에 유의해야 합니다.

YT 자산의 레버리지 속성을 활용한 Point의 잠재적 수익률

먼저 이 수익 전략을 간단히 소개할 필요가 있습니다. 사실 2024년 초, Eigenlayer를 대표로 하는 LRT 프로젝트들이 포인트 메커니즘을 통해 이후 airdrop 보상의 분배를 결정하기 시작하면서 이 전략은 시장의 주목을 받게 되었습니다. 사용자는 Pendle YT를 구매하여 자본 레버리지를 증가시키고, 더 많은 포인트를 얻어 보상 분배 시 더 큰 보상 몫을 확보할 수 있습니다.

YT 자산을 구매하는 것이 자본 레버리지를 증가시키는 이유는 Pendle의 메커니즘에 있습니다. 우리는 Pendle이 합성 자산의 방식으로 수익형 토큰 증명을 Principal Token(PT)과 Yield Token(YT)으로 변환한다는 것을 알고 있습니다. 하나의 수익형 토큰은 하나의 PT와 하나의 YT로 변환될 수 있으며, PT는 무이자 채권으로 만기일에 원래 자산으로 1:1 교환할 수 있습니다. 고정 이율은 현재 Pendle AMM이 생성한 2차 시장에서 PT가 원래 자산에 대해 할인된 비율과 남은 잔여 기간에 의해 결정됩니다. YT는 잠금된 수익 자산이 잔여 기간 동안 누적 수익을 얻는 능력을 나타냅니다. 하나의 YT를 보유하는 것은 원래 자산이 미래의 일정 기간 동안의 수익권을 소유하는 것과 같습니다.

YT를 보유하는 것은 수익권만을 얻고 원금 상환 능력은 없기 때문에(이 부분은 PT가 담당합니다), 만기일이 가까워질수록 YT의 잔여 가치는 점점 작아지며, 만기 시에는 가치가 0이 됩니다. 물론 이는 가치 감소를 의미하지 않으며, 일부 가치는 이미 보상으로 실현되어 YT 보유자에게 분배된 것입니다. 즉, YT를 일정 기간 보유한 후 두 가지 현상을 발견하게 됩니다:

1. 보유한 YT의 가치가 점점 낮아진다;

2. Pendle 대시보드 페이지에서 일부 청구 가능한 보상이 나타난다;

YT의 자본 레버리지 능력은 바로 여기에서 발생합니다. 수익권만 있기 때문에 YT의 가격은 1개의 수익형 자산보다 훨씬 낮습니다. 따라서 YT를 구매하는 것은 적은 자본으로 더 큰 수익형 자산 규모를 활용하여 수익을 포착할 수 있음을 의미합니다. 위의 YT sUSDe Jul 25를 예로 들면, YT의 시가는 0.0161 USDe로, 이는 거래 슬리피지를 고려하지 않을 경우, 자본이 1 USDe라면 62개의 YT를 구매할 수 있음을 의미합니다. 이는 향후 66일 동안 62개의 USDe 수익권을 얻는 것을 의미하며, 이것이 자본 레버리지의 본질입니다.

물론 원금 상환 능력이 없기 때문에 이 전략은 미래 수익이 YT에 투자한 원금보다 적어도 높아야 성립합니다. 여기서 간단한 계산을 해보겠습니다. 위의 그림에서 현재 sUSDe의 공식 연 이율은 약 7%입니다(자본 비용 배당). 따라서 향후 일정 기간 동안의 비용 수준이 변하지 않는다고 가정하면, 사용자가 66일 동안 보유할 경우 이율은 약 1.26%가 됩니다. 그러나 YT 구매의 자본 레버리지는 62배에 불과하므로, 이는 YT에 투자할 경우 만기 시 62 * 1.26% 약 78%의 수익률만 얻을 수 있음을 의미합니다. 이는 기본적으로 YT에 투자해도 추가 수익이 없거나 일부 손실이 발생할 수 있음을 의미합니다. 그리고 우리는 최근 암묵적 이율과 실제 이율이 수렴하는 경향을 보이고 있지만, 그 이전 대부분의 시간 동안 이자 차이는 여전히 컸습니다. 이는 그 기간 동안 YT의 가격이 더 낮을 수 있음을 의미하며, 이는 이 전략이 손실 상태에 있을 수 있음을 나타냅니다. 이것이 필자가 1년 전 이 전략에 집중하지 않은 이유입니다.

하지만 사실은 그렇지 않습니다. 왜냐하면 위의 대략적인 계산에서 우리는 또 다른 수익 출처인 Point를 간과했기 때문입니다. 사실 이것이 YT 보유자가 YT를 구매하는 핵심 목적이자 초과 수익의 원천입니다.

Point의 예상 수익을 정량화하는 방법

Pendle의 Point Market 페이지에서 우리는 YT를 보유하면 일부 프로젝트의 포인트 보상을 받을 수 있음을 알 수 있습니다. sUSDe YT를 예로 들면, 1개의 YT를 보유하면 매일 30개의 Ethena가 발행한 Sats 포인트 보상을 받을 수 있습니다. 그러므로 Point의 예상 수익을 효과적으로 정량화하는 것이 이 전략의 수익성을 결정합니다.

잠재적인 포인트 수익률을 올바르게 계산하려면 각 프로젝트의 포인트 분배 메커니즘을 명확히 이해하는 것이 매우 중요합니다. 여전히 Ethena를 예로 들면, 현재까지 Ethena는 총 3회의 포인트 활동을 진행하였고, 2025년 3월 25일에 네 번째 시즌 포인트 인센티브를 시작하였으며, 6개월 동안 지속됩니다. 총 배분된 ENA 보상은 3.5% 이상입니다. Ethena에서는 많은 USDe 사용 사례에 대해 다양한 Sats 포인트 인센티브 속도를 설계하였으며, 구체적인 메커니즘은 참여 시나리오의 법정 화폐 기준 금액에 따라 서로 다른 "배수"로 일일 포인트를 분배합니다.

따라서 YT에 투자하여 포인트를 획득하는 잠재적 수익률을 계산하기 위해서는 다음과 같은 몇 가지 주요 매개변수를 고려해야 합니다: 현재 매일 발생하는 포인트 총량, 이미 분배된 포인트, 시즌 종료 후 예상되는 airdrop 비율, 그리고 분배 시 ENA의 가격. 이제 계산해 보겠습니다:

1. 먼저 Ethena 공식 API를 사용하여 현재 시즌 총 발행된 포인트 수량을 가져옵니다. https://app.ethena.fi/api/airdrop/stats. 현재까지 총 10.1159 T개의 Sats 포인트가 분배되었으며, 총 2개월의 주기입니다.

2. 다음으로 매 24시간마다 포인트 총량의 변화를 기록하고, 이를 바탕으로 남은 시간 동안 동일한 포인트 방출 속도를 유지할 경우 총 얼마나 많은 포인트가 발생할 수 있을지 예측합니다. 여기서 현재 포인트 방출 속도가 매일 변하지 않는다고 가정하면, 매일 평균 168.6 B개의 포인트가 추가됩니다.

3. 자신의 포지션에 따라 남은 시간 동안 발생할 수 있는 포인트 총량을 계산합니다. 예를 들어, $10,000 가치의 YT sUSDe 자산을 보유하고 있다면, 매일 10,000 * 62 * 30, 즉 약 18.6M개의 포인트를 얻을 수 있습니다.

4. 현재 ENA 가격 $0.359와 시즌 종료 후 ENA 총 보상이 3.5%가 될 것으로 예상하여 다음과 같이 계산합니다:

즉, 현재 YT를 구매하여 포인트 경쟁에 참여한다고 가정할 때, 향후 일정 기간 동안 조건이 변하지 않는다면, 포인트에 해당하는 에어드랍 보상 부분에서 추가 415.8%의 APY 수익률을 얻을 수 있으며, 총 $13,861 ENA 보상을 받을 수 있습니다. sUSDe의 배당에서 발생하는 -22% 손실을 고려하면, 총 APY는 393%에 이를 수 있습니다. 물론 ENA를 스테이킹하면 이 부분의 수익률을 20%~100% 증가시킬 수 있지만, 여기서는 자세히 설명하지 않겠습니다. 관심 있는 친구들은 필자와 함께 논의할 수 있습니다.

수익률 변동 위험을 줄이는 방법

이제 이 전략의 위험을 간단히 분석해 보겠습니다. 먼저 앞서 언급한 바와 같이 수익률에 영향을 미치는 매개변수는 주로 다섯 가지입니다: sUSDe의 배당 수익률, YT sUSDe의 가격, ENA의 가격, 프로젝트 측에서 예상하는 시즌 배분의 총 보상 비율, 일일 추가 포인트 수량입니다. 다음 공식을 사용하여 각 매개변수가 총 연간 수익률에 미치는 영향을 나타낼 수 있습니다:

그렇다면 이 전략의 수익률 변동 위험을 줄이는 방법은 무엇일까요? 대략 세 가지 헤지 전략이 있습니다:

1. ENA 가격이 높을 때, ENA를 공매도하여 예상 수익 분배 시 ENA 가격을 미리 고정하여 ENA 가격 변동 위험을 피합니다. 물론 ENA 공매도의 보증금이 원금에 미치는 영향을 고려해야 합니다.

2. whales market과 같은 일부 제3자 포인트 OTC 거래소에서 포인트가 높은 가격에 거래될 때, 미리 일부 포인트의 에어드랍 가치를 실현합니다.

3. sUSDe의 비용 배당 수익률에 대해서는 BTC, ETH와 같은 대형 자산을 공매도하여 일부 헤지 효과를 얻을 수 있습니다. 우리는 sUSDe의 자본 비용률이 일반적으로 상승장에서는 높기 때문에, 상승장이 오면 매수 투자자들이 더 높은 자본 비용률을 지불하려고 하기 때문입니다. 그러나 시장 감정이 반전되면서 현재는 대형 자산을 공매도하여 비용 하락 위험을 간접적으로 헤지할 수밖에 없습니다. 하지만 Pendle의 Boros 제품 기능에서는 사용자가 비용 위험을 헤지할 수 있도록 허용하므로 이 경로도 주목할 만합니다.

결론：본 글에서는 sUSDe를 예로 들어 YT 레버리지 포인트 전략의 수익과 위험을 측정하는 방법을 소개하였습니다. 다른 자산에 대해서는 친구들이 이 방법론을 바탕으로 스스로 연구할 수 있으며, 필자와의 논의도 환영합니다.