아시아 최대 비트코인 재무 회사 Metaplanet는 왜 바닥을 잡지 않을까?

저자：Zhou, ChainCatcher

암호화폐 시장이 조정 창구에 접어들면서 비트코인 재무 회사들의 움직임이 뚜렷한 차이를 보이고 있다. 대기업 Strategy는 지난주 9억 6,270만 달러를 투자하여 90,615 달러의 가격으로 10,624 비트코인을 추가 매입했다고 발표했다. 반면, 네 번째로 큰 비트코인 재무 회사인 Metaplanet는 9월 30일 이후로 연속 10주 동안 추가 매입을 하지 않고 있다.

Metaplanet는 시장에서 "아시아판 MicroStrategy"로 불리는 일본 상장 회사로, DAT 분야의 급진적인 대표주자였다. 2024년 4월부터 비축 계획을 시작한 이후, 회사는 3만 개 이상의 비트코인을 신속하게 축적했으며, 총 가치는 약 275억 달러에 달한다.

그러나 4분기 이후 비트코인 가격은 12.6만 달러의 역사적 고점에서 거의 30% 하락했으며, 시장은 재무 회사들이 저가에 매입할 것이라고 예상했지만, Metaplanet는 9월 29일 마지막 추가 매입을 완료한 후 예기치 않게 일시 중지 버튼을 눌렀고, 단기 자본의 초점을 주식 매입으로 전환했다.

DAT 급진적 축적에서 리스크 관리 우선으로 전환

데이터에 따르면, 4분기 디지털 자산 국고 주식의 총 시가총액은 1,500억 달러에서 735억 달러로 대폭 감소했으며, 대부분의 회사의 mNAV는 1배 이하로 떨어졌다. 블룸버그에 따르면, 미국과 캐나다에 상장된 암호 자산 재무(DAT) 회사의 주가는 올해 크게 하락했으며, 중위수는 43% 하락했으며, 일부 회사는 99% 이상 하락했다.

Galaxy는 비트코인 재무 회사들이 "다윈 단계"에 접어들고 있으며, 주식 프리미엄이 붕괴되고, 레버리지가 하락하며, DAT 주식이 할인 거래되고 있다고 경고했다. 그들의 한때 번창했던 비즈니스 모델의 핵심 메커니즘이 붕괴되고 있다.

이러한 시장 배경 속에서, 같은 2군 재무 회사인 ETHZilla는 최근 5억 1,600만 달러 규모의 전환사채를 조기 상환하겠다고 발표했다. 이 조치는 자본 구조를 간소화하고 재무 유연성을 강화하며, 시장 저점에서 고금리 부채 위험을 줄이려는 긍정적인 신호로 해석된다.

Metaplanet의 행동은 이에 부응하고 있다. 현재 회사의 미상환 부채는 3억 4백만 달러이며, 이론적으로 9배의 비트코인 자산이 상환 보장으로 존재하지만, 회사는 여전히 추가 매입을 중단하기로 선택했으며, 이러한 행동은 현재 DAT 트랙이 급진적 축적에서 리스크 관리 우선으로 전환하는 산업 트렌드와 높은 일치를 보인다.

주가 압박과 보수적 회계 하의 전술적 조정

이전에 비트코인 보유 전략의 영향을 받아 Metaplanet의 주가는 2024년 4월 20달러에서 2025년 6월 최고점 1,930달러로 급등했다. 하반기 이후 주가는 70% 이상 크게 하락했지만, 올해 전체적으로는 20% 이상의 상승폭을 기록했으며, 현재 주가는 420달러 근처에서 안정세를 보이고 있으며, 총 시가총액은 약 30억 달러이다.

주가의 지속적인 하락에 직면하여 Metaplanet의 CEO Simon Gerovich는 10월 2일 주가 변동에 대해 공개적으로 응답했으며, 그는 인터넷 거품 시기의 아마존 사례를 인용하며 기본면과 주가가 종종 괴리된다고 강조하고, 회사는 계속해서 비트코인을 축적할 것이라고 재확인했다.

그는 9월에 자산 순 가치가 시가총액(mNAV 1배 이하)보다 낮아지면, 추가 신주 발행이 "수학적으로 가치를 훼손할 것"이라며, 회사의 BTC 수익률에 불리하다고 언급하며, 우선주 및 주식 매입 등의 방안을 우선 평가할 것이라고 밝혔다.

따라서 10월 초에 자산이 하락했을 때, Metaplanet는 신속하게 조치를 취했으며, 먼저 최대 1억 5천만 주의 주식 매입을 승인하고 5억 달러의 신용 한도를 확보한 후, 비트코인 자산을 담보로 1억 달러를 조달하여 추가 비트코인 구매 및 수익 사업 확대와 주식 매입에 사용했으며, 일부 자금은 수익 사업에 사용될 예정이다. 현재 회사의 mNAV는 1배 이상으로 회복되었다.

이로 인해, 추가 매입 중단은 주가와 자산 부채표의 건강성을 위한 전술적 보호로 볼 수 있으며, 기존 주주의 가치를 우선 보장하는 것이지, 자산 부채표를 무작정 확대하는 것이 아니다.

또한, 구매 중단은 일본의 보수적 회계 기준으로 인한 위험을 회피하기 위한 것이다. 평균 비트코인 비용이 약 10.8만 달러인 점을 감안할 때, 회사는 이미 5억 달러 이상의 미실현 손실을 누적하고 있다. 단기 손익계산서가 과도한 충격을 받지 않도록 하기 위해, 이러한 장부 감액 위험을 악화시키지 않도록 적극적으로 회피하기로 선택했다.

저금리 이점을 활용한 아시아 "방어선" 구축?

표면적으로 추가 매입 중단은 방어적 조치로 보이지만, 실제로 Metaplanet의 진정한 전략적 의도는 자본 구조의 업그레이드와 혁신에 있을 수 있다.

회사의 3분기 재무 보고서에 따르면, 매출은 240억 1천만 엔으로 전분기 대비 94% 증가했으며; 영업 이익은 133억 9천만 엔으로 64% 증가했으며; 순이익은 127억 엔; 순자산은 5,329억 엔으로 165% 증가했다. 이 중 옵션 사업은 1,628만 달러의 수익을 기여했으며, 이는 115% 증가한 수치로, 이 수익은 일상 운영 및 이자 비용을 충당할 수 있다.

이러한 기반 위에 Metaplanet는 Strategy를 모방하여 STRC와 유사한 우선주 발행을 계획하고 있으며, 보다 효율적인 방식으로 자본을 확보하고자 하고 있다.

회사는 "Mercury"와 "Mars"라는 두 가지 새로운 디지털 신용 도구를 출시할 계획이며, 그 중 "Mercury"는 4.9%의 엔화 수익률을 제공할 예정이며, 이는 일본 은행 예금 수익의 약 10배에 해당한다. 이 중 73%의 자금은 비트코인 추가 매입에 지정되며, 1억 7천만 달러의 직접 구매와 1,200만 달러의 옵션 거래를 포함할 것이다. 이렇게 되면 회사는 주식 희석을 피하고 저비용 부채 레버리지로 전환할 수 있으며, 이는 국내 투자자에게 큰 매력을 제공할 것이다.

또한 일본은 시장 판매 메커니즘(현재 BitMine의 ATM 모델과 유사)을 허용하지 않기 때문에 상장 회사가 직접 2차 시장에서 "실시간으로 주식을 덤핑"하는 것을 방지하여 투자자를 희석 충격으로부터 보호한다. Metaplanet는 이동 행사 권리증서(MSW) 메커니즘을 채택하여 이 제한을 교묘하게 우회하면서 유연한 자금 조달의 핵심 이점을 유지하고 있다.

MSW는 본질적으로 특별한 주식 인수 권리증서로, 최대 특징은 행사 가격이 고정되지 않고 정기적으로 동적으로 조정된다는 점이다. 일반적으로 몇 거래일마다(Metaplanet의 초기 시리즈는 매 3 거래일마다) 행사 가격은 이전 며칠의 종가 평균으로 재설정된다. 예를 들어, 이전 3일의 단순 이동 평균 가격이다. 따라서 권리증서 보유자가 권리증서를 행사하기로 선택하면, 회사는 현재 시장 가격에 가까운 가격으로 신규 보통주를 발행하여 자금을 조달할 수 있다.

향후 회사는 이 메커니즘을 영구 우선주 제품 Mercury에 통합할 수 있으며, 우선주 보유자는 MSW와 유사한 전환 조항을 통해 동적 가격으로 보통주로 전환할 수 있어 전체 자금 조달 과정을 보다 원활하고 통제 가능하게 만들 수 있다.

동시에 MicroStrategy의 실행 의장 Michael Saylor는 회사가 향후 12개월 내에 일본에서 유사한 제품을 출시하지 않을 것이라고 확인했으며, 이 시간 창구는 Metaplanet에 귀중한 12개월의 시장 선발 우위를 제공한다.

회사는 11월 20일 1억 5천만 달러 규모의 B 클래스 영구 우선주를 성공적으로 발행했으며, 그 자금 조달 전략이 실행되기 시작했다. 이러한 일련의 행동은 Metaplanet가 일본의 저금리 환경을 활용하여 독특한 자금 조달 "방어선"을 구축하고, 구조적이고 지속 가능한 확장을 이루려 하고 있음을 나타낸다.

현지 이점과 MSCI 검토

사실 Metaplanet의 핵심 가치는 일본 생태계가 제공하는 독특한 알파에 있다:

한편으로, 엔화의 지속적인 평가 절하는 비트코인이 인플레이션 헤지 자산으로서의 역할을 강화하며, Metaplanet의 비트코인 보유는 일본 내 투자자들에게 엔화 구매력 하락에 대한 효과적인 대응 수단을 제공한다.

다른 한편으로, 일본 개인 저축 계좌 NISA 계좌의 면세 혜택은 Metaplanet가 6만 3천 명의 일본 내 주주를 유치하는 데 기여했으며, 암호 자산을 직접 보유하는 것에 비해 55%의 자본 이득세를 피할 수 있다. NISA를 통해 Metaplanet 주식을 구매하면, 투자자는 더 낮은 비용으로 간접적으로 BTC 노출을 얻을 수 있다.

이러한 이유로 Metaplanet는 국제 기관의 인정을 받았으며, Capital Group은 보유 지분을 11.45%로 늘려 Metaplanet의 최대 주주가 되었으며, 현재 상위 5대 주주에는 MMXX Capital, 뱅가드(Vanguard), 이볼루션 캐피탈, 잉크로스 캐피탈이 포함되어 있다; Syz Capital의 파트너 Richard Byworth는 MicroStrategy와 비트코인 ETF에서 철수하고 Metaplanet로 전환했으며, 후자가 더 낮은 자금 조달 비용과 더 높은 수익 탄력성을 가지고 있다고 생각하고 있다.

한 업계 관찰자는 Metaplanet와 같은 기업이 저점기에는 재무 탄력성을 우선 보장해야 장기 축적 목표를 유지할 수 있다고 지적했다.

그러나 장기적으로 구조적 건강에 유리하더라도 Metaplanet는 여전히 잠재적인 단기 매도 압박이 존재한다. 예를 들어, 이번에 Strategy에 영향을 미친 MSCI 지수 제외 검토는 Metaplanet에도 영향을 미쳤으며, 올해 2월 MSCI 일본 지수에 포함되었고, 비트코인 자산 비중이 너무 높아 제외될 경우, 패시브 펀드 매도 물결이 일어날 수 있다.

결론

종합적으로 볼 때, Metaplanet의 비트코인 추가 매입 중단은 전략의 실패나 시장에 대한 굴복이 아니라, 리스크와 효율성을 고려한 전략적 축적으로 볼 수 있으며, DAT 트랙이 성숙해 가는 과정을 나타내며, 급진적 축적에서 리스크 관리 우선으로 전환하고 있다.

Bitwise의 최고 투자 책임자 Matt Hougan은 mNAV로 DAT 회사를 평가하는 것은 올바르지 않다고 언급했으며, 이러한 평가 방법은 상장 회사의 생애 주기를 고려하지 않기 때문이라고 말했다. DAT의 할인 거래 대부분의 원인은 확정적이며, 프리미엄의 원인은 종종 불확실하다고 덧붙였다. 미래를 전망할 때, 재무 회사들의 가격 차이는 더욱 뚜렷해질 것이며, Metaplanet는 아마도 자신의 평가 체계를 재구성하고 있는 중일 것이다.

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