판테라 캐피탈: 2026년 1분기 토큰화 현황 보고서

저자: Franklin Bi · Ally Zach · Danning Sui

편집: 가환, ChainCatcher

본 보고서는 Pantera Capital 연구 팀이 작성하였으며, 데이터 출처는 RWA.xyz, DeFiLlama 및 공개 프로토콜 문서를 포함합니다. 전체 인터랙티브 데이터 대시보드는 여기에서 확인할 수 있습니다.

모든 대형 은행은 자체적인 토큰화 전략을 가지고 있습니다. 그러나 그 중 얼마나 많은 것이 진정한 인프라인가요? 얼마나 많은 것이 단순히 "신문을 인터넷으로 옮긴 것"일까요? (인터넷 초창기, 신문은 인쇄된 기사를 그대로 웹페이지에 붙여넣기만 했습니다. 속도는 빨라지고, 범위는 넓어졌지만, 제품 자체는 아무런 변화가 없었습니다.)

우리는 "토큰화 현황" 데이터 대시보드와 토큰화 진행 지수(TPI)를 구축하여 이를 탐구했습니다.¹

I · 실행 요약

토큰화의 오늘: "신문을 인터넷으로 옮긴" 단계

3206억 달러의 시장 총 가치를 추적하며, 2024년 약 2006억 달러에 비해 크게 증가했습니다.

2.04 평균 종합 TPI 점수(만점 5점), 542개의 평가된 온라인 자산을 포함합니다.

77.6%는 여전히 "포장층"(Wrapper)에 있으며, 혼합층은 11.1%, 원주층은 2.7%입니다.

토큰화는 2026년 기관 암호화 분야의 핵심 서사 중 하나입니다. 모든 대형 은행, 수탁자 및 자산 관리 회사는 현재 토큰화 전략을 가지고 있습니다.

그러나 시장 활동 자체는 토큰화 자산이 블록체인의 모든 잠재력을 발휘하고 있는지, 아니면 단순히 전통 인프라에 디지털 외피를 씌운 것인지 알려주지 않습니다.

본 보고서는 11개 자산 클래스에서 593개의 토큰화 자산을 조사하고, 시장 총 가치는 약 3211억 달러입니다.

우리는 Pantera Capital의 토큰화 진행 지수(TPI)를 사용하여 542개의 활성 자산에 대한 점수를 매겼습니다. 이 프레임워크는 체인 상의 성숙도를 세 가지 차원으로 구성합니다: 발행 및 상환, 전송 가능성 및 결제, 복잡성 및 조합성. 각 차원은 1에서 5점으로 평가되며, 세 가지 평균이 종합 TPI 점수를 형성합니다.²

전체 시장 평균 종합 TPI는 2.04점(만점 5점)입니다. 우리의 계층화 프레임워크에 따르면, 약 77.6%의 추적 자산이 "포장층"에 속하며, 11.1%가 "혼합층"(Hybrid)에 도달하고, 단 2.7%만이 "원주층"(Native)에 진입했습니다.

이 프레임워크는 현재의 포장층 제품을 부정하려는 것이 아닙니다. 많은 경우, 그것들은 현재 고객, 발행자 및 규제 당국이 수용할 수 있는 것을 반영합니다: 익숙한 구조, 더 엄격한 관리, 그리고 배포, 결제 및 접근성에서의 점진적인 효율성 향상.

TPI의 목적은 이 초기 단계를 부정하는 것이 아니라, 체인 상의 시스템이 체인 하의 프로세스를 실질적으로 대체하기 시작하는 지점과 토큰화 자산이 전통 인프라가 제공하기 어려운 기능을 잠금 해제하기 시작하는 지점을 식별하는 것입니다.

인터넷 미디어의 초기 단계는 신문이 기사를 복사하여 웹사이트에 붙여넣는 것이었습니다. 발행 속도가 증가하고, 범위가 확대되었습니다. 그러나 형식은 완전히 동일하며, 같은 제품이 다른 배포 채널로 변경된 것입니다.

아무도 인터넷 원주 미디어가 실제로 어떤 모습일지 예상하지 못했습니다: 팟캐스트, 알고리즘 추천 정보 흐름, 인터랙티브 시각화, 창작자 플랫폼 등은 인쇄 시대에는 존재할 수 없었습니다.

토큰화는 현재 "신문을 인터넷으로 옮긴" 단계에 있습니다. 3210억 달러의 시장은 자산이 체인 상에서 배포될 수 있음을 증명했습니다. 그러나 그것은 토큰화의 진정한 미래를 정의할 원주 금융 도구를 아직 생산하지 않았습니다: 프로그래밍 가능한 규정 준수, 자율 담보 관리, 실시간 수익 최적화, 내장 거버넌스, 그리고 자산을 리스크와 수익 흐름으로 분해하는 능력.

이러한 제품은 체인 하의 원본 "포장"에서 나올 수 없으며, 반드시 체인 상에서 원주적으로 생성되어야 합니다.

인터넷이 "신문을 인터넷으로 옮긴" 단계를 벗어나게 한 것은 이념이 아니라 제품 압력입니다: 더 빠른 피드백 루프, 새로운 사용자 행동, 새로운 수익 모델, 그리고 새로운 매체에서만 존재할 수 있는 콘텐츠 형태입니다.

토큰화의 진화 경로도 유사할 수 있습니다. 다음 단계는 단순히 "더 많은 자산을 체인에 올리는 것"으로 정의되지 않을 것이며, "체인 상에서 더 잘 작동하기 때문에" 금융 제품을 창출하는 것으로 정의될 것입니다: 이들은 지속적인 결제를 지원하고, 실시간으로 담보를 최적화하며, 프로그래밍 가능한 수익 배분을 가능하게 하고, 규정을 코드에 내장하며, 소유권, 현금 흐름 및 리스크를 새로운 금융 구성 요소로 분리합니다.

² TPI 점수는 토큰화의 기술 및 구조적 성숙도를 평가하는 데만 사용되며, 어떤 기초 자산이나 투자 가치, 평가 또는 성과 전망에 대한 의견을 나타내지 않습니다.

II · 토큰화 현황 데이터 대시보드

토큰화가 "신문 단계"에서 벗어나는 과정을 추적하기 위해, 우리는 "토큰화 현황" 대시보드를 출시했습니다. 이는 분기별로 업데이트되는 산업 대시보드입니다.

이 대시보드는 RWA.xyz 및 DeFiLlama와 같은 출처에서 수집된 구조화된 시장 데이터를 통합하고, Pantera의 토큰화 진행 지수 방법론 및 자산 수준 점수를 결합하여 해석 가능한 분석 레이어를 제공합니다. 이는 발행자, 플랫폼, 자산 클래스 및 관할 구역 간의 토큰화 진화를 보여줍니다.

시장 지도(Market Map): 가치와 TVL에 따라 토큰화 자산을 조직하여 산업, 플랫폼 및 체인을 포괄하며, 시장이 어디에서 가장 큰 견인력을 얻고 있는지, 가치가 어디에 집중되어 있는지를 보여줍니다.

생태계 개요(Ecosystem Overview): 인터랙티브 맵에서 자산, 플랫폼 및 시장 분류를 탐색합니다.

토큰화 진행 지수(TPI): 발행 및 상환, 전송 가능성 및 결제, 복잡성 및 조합성 세 가지 차원에서 각 자산에 대한 점수를 매기고, 자산, 가치 및 TVL이 토큰화 성숙도의 어느 단계에 있는지를 보여줍니다.

과대 광고와 성숙 간의 격차를 정의하는 여섯 가지 발견

1. 발행이 주로 제한됨(91.1%)

발행 및 상환의 평균 점수는 1.82로, 세 가지 TPI 차원 중 가장 낮습니다. 542개의 평가된 자산 중 494개는 여전히 1 또는 2점을 기록하고 있으며, 이는 관리자가 제어하는 발행 및 수탁자가 개입하는 퇴출이 여전히 일반적임을 의미합니다.

발행 장벽은 낮지만 상환은 제한적이며, 이것이 시장의 현황입니다.

2. 전송 개선이 발행보다 빠름(37.8%)

전송 가능성 및 결제는 가장 강력한 차원으로 평균 2.29점입니다. 205개의 자산이 3점을 달성했으며, 이는 자산이 체인 상에서 유통될 수 있는 점점 더 확장되는 중간 영역이 형성되고 있음을 나타냅니다. 비록 체인이 유일한 권위 있는 장부는 아니더라도 말입니다.

그러나 35개의 자산(6.5%)만이 4점 또는 5점에 도달했으며, 체인 상의 주권 결제는 여전히 드뭅니다.

3. DeFi 조합성이 높은 집중도(12.0%)

542개의 평가된 자산 중 65개만이 복잡성 및 조합성 ≥3에 도달하여 실질적인 DeFi 통합의 기준을 충족합니다.

스테이블코인은 절대값에서 지배적입니다(현재 약 264억 달러가 DeFi에 잠금 상태); 카테고리 침투율 기준으로는 개인 신용(21.4%)과 능동 관리 전략(19.6%)이 비스테이블코인 카테고리 중 체인 상에서 활발한 가치 비율이 가장 높은 것으로 나타났습니다.

4. 스테이블코인은 진정한 규모의 운영을 실현함(2.67)

스테이블코인의 종합 TPI는 평균 약 2.67로, 시장 평균보다 크게 높으며, 여전히 대규모 경제와 실질적인 체인 상의 효용을 동시에 가진 유일한 자산 카테고리입니다.

반면, 다른 카테고리는 여전히 초기 단계에 있으며, 일부 카테고리는 이미 빠른 성장률을 보이고 있습니다.

5. 시장은 넓어지고 있지만 깊어지지 않음(168)

2025년에는 168개의 새로운 자산이 출시되었고, 2024년에는 단 78개였습니다. 총 추적 가치는 2024년 약 2006억 달러에서 2025년 3137억 달러로 증가했으며, 최신 2026년 스냅샷에서는 3206억 달러에 달합니다.

토큰화의 범위는 확실히 확대되고 있지만, 새로운 발행 속도는 여전히 진정한 인프라의 깊이 있는 구축보다 빠릅니다.

6. 규모와 진행이 동기화되기 시작함

자산 카테고리 수준에서 시장 가치와 평균 TPI 간에 가시적인 방향성이 나타났습니다: 규모가 더 큰 카테고리는 종종 성숙도가 약간 더 높습니다.

그러나 이러한 관계는 여전히 얕습니다. 자본은 더 강력한 체인 상 구조로 기울어지기 시작했지만, 대부분의 시장은 여전히 중저 진전 구간에 집중되어 있으며, 진정한 원주 설계가 아닙니다.

III · 배경 및 동기

모든 은행은 토큰화 전략을 가지고 있지만, 인프라를 구축하는 사람은 드뭅니다

블랙록의 BUIDL 펀드는 2025년 4월 20억 달러 AUM을 돌파했습니다. 프랭클린 템플턴의 FOBXX는 2021년 이후로 체인 상에서 운영되고 있습니다. JP모건의 Kinexys는 매일 수십억 달러의 거래를 처리합니다. 헤드라인은 빠르게 변화하는 산업을 묘사합니다.

그러나 이러한 헤드라인은 표면 지표를 측정하고 있습니다. 만약 토큰화 자산이 허가된 체인에서 운영되고, 수동 OTC 상환이 필요하며, 발행자의 승인 없이는 전송할 수 없고, DeFi 통합이 없다면, 그것은 기능적으로 블록체인 영수증이 부착된 전통 증권과 완전히 동일합니다.

토큰화는 데이터 레이어를 추가했지만, 자산의 실제 운영 방식을 바꾸지 않았습니다.

본 보고서는 초기 토큰화와 기능적으로 더 원주적인 체인 상 시장 인프라를 구별하기 위한 프레임워크를 도입합니다.

우리는 593개의 토큰화 자산을 포함하는 데이터베이스를 구축하였으며, DeFiLlama 및 RWA.xyz와 같은 출처에서 최상의 공개 정보를 통합하고³, 모든 가시적 시장 가치를 가진 자산에 대해 통일된 평가 프레임워크를 사용하여 평가합니다.

우리는 체인 상의 성숙도를 세 가지 차원에서 평가하여 실제 질문에 답합니다: 토큰화 시장은 얼마나 멀리 왔는가? 어떤 부분이 여전히 "신문을 인터넷으로 옮긴" 초기 단계에 있는가?

이런 의미에서 본 보고서는 토큰화가 진짜인지 여부를 묻기보다는: 어떤 제품이 여전히 전통 금융의 디지털 복제품인지, 어떤 제품이 체인 상 시장만이 지원할 수 있는 기능을 발전시키기 시작했는지를 묻고 있습니다.

목표 독자는 은행 및 자산 관리 회사의 디지털 자산 책임자들로, 그들은 토큰화 인프라를 "자체 구축할 것인지 외부에서 구매할 것인지"에 대한 결정을 내리고 있습니다. 본 보고서의 데이터는 그들이 자사 제품을 시장과 비교하고, 진정한 경쟁 우위가 어디에서 형성되는지를 식별하는 데 도움이 되어야 합니다.

이 보고서는 또한 암호화 원주 구축자들을 위한 자원으로, 그들이 어떤 자산 클래스와 생애 주기 단계에서 현재 상태와 가능성 간의 가장 큰 격차가 존재하는지를 평가하는 데 도움을 줍니다.

IV · 방법론

자산의 생애 주기

우리는 토큰화 자산의 생애 주기를 선형 프로세스로 모델링합니다. 이는 "창출 및 구조화"(Originate & Structure)에서 시작되며, 이는 체인 하의 법적 설정(실체 구성, SPV/신탁, 등록)을 포함합니다.

이 단계는 현재 점수에 포함되지 않으며, 이는 중요하지 않기 때문이 아니라, 서로 다른 관할권 간의 차이가 너무 크고, 안정되지 않아 전체 시장 범위에서 일관된 점수를 매길 수 없기 때문입니다.

장기적으로 이 상황은 변화할 것입니다. 규제가 명확해지고 시장 구조가 표준화됨에 따라, 법적 설계는 토큰화 제품 간의 더 의미 있는 차별화 요소가 될 것입니다.

시간이 지남에 따라, 소유권, 전송 제한, 파산 처리 및 상환 권리가 법적 구조 내에서 원주적으로 반영되는 정도는 체인 상의 메커니즘 자체만큼 중요해질 것입니다. 현재 우리는 법적 구조를 중요한 배경으로 간주하며, TPI는 이미 서로 다른 자산 간에 더 명확하게 비교할 수 있는 운영 차원에 집중하고 있습니다.

토큰화 진행 지수(TPI)의 세 가지 차원

이 세 가지 주요 단계에서 우리는 다음 세 가지 측면의 자율성과 체인 상 원주 정도를 평가합니다:

• 발행 및 상환: 자산이 더 자율적이고 대칭적인 체인 상 메커니즘으로 발행되고 퇴출될 수 있는가?
• 전송 가능성 및 결제: 체인이 권위 있는 관리 및 결제 층인가, 아니면 단순히 체인 하 장부의 미러 기록인가?
• 복잡성 및 조합성: 자산이 스마트 계약 기반 인프라에서 체인 상에서 활용될 수 있으며, 수익 실현과 조합성을 가질 수 있는가?

그림 1. 토큰화 자산 생애 주기 및 TPI 차원

세 가지 평가된 단계는 왼쪽에서 오른쪽으로: 발행 및 소멸 (토큰의 탄생과 소멸), 거래 및 전송 (유동성이 얼마나 강한지, 누가 권위 있는 장부를 소유하는지), 배포 및 수익 창출 (이를 지원하는 자율적 인프라가 얼마나 강한지, DeFi와의 통합이 얼마나 깊은지)입니다.

TPI는 세 가지 독립적인 차원에서 각 자산에 대한 점수를 매기며, 각 차원은 1-5점입니다. 각 차원은 정교하게 설계되어 있습니다: 하나의 토큰은 전송 가능성에서 높은 점수를 받을 수 있지만 조합성에서 낮은 점수를 받을 수 있으며, 그 반대도 마찬가지입니다. 종합 점수는 세 가지의 평균값입니다.

각 차원은 이전 차원에 기반하여 구축됩니다------당신은 Aave에 토큰을 입금할 수 없으며, 먼저 Aave 계약으로 전송할 수 없다면 말입니다.
점수 기준: 각 등급 정의

목표는 복잡성 자체에 점수를 매기는 것이 아니라, 토큰화에서 체인 상 시스템이 실제로 체인 하 프로세스를 대체하기 시작하는 부분을 분리하는 것입니다.

각 점수 기준은 다양한 형태의 진전을 포착하는 것을 목표로 합니다: 발행 및 퇴출이 더 대칭적으로 변했는지, 체인이 권위 있는 유통 및 결제 층이 되었는지, 자산이 프로그래밍 가능한 체인 상 인프라에 배포될 수 있는지를 평가합니다.

발행 및 상환

표 1. 발행 및 상환 점수 기준

표 2. 전송 가능성 및 결제 점수 기준

표 3. 복잡성 및 조합성 점수 기준

세 가지 계층: 포장층, 혼합층 및 원주층

TPI가 시장 수준에서 더 쉽게 해석될 수 있도록, 우리는 세 가지 차원의 평균 종합 점수에 따라 자산을 세 가지 주요 계층으로 분류합니다.

이 분류법의 목표는 개별 점수를 더 직관적인 관점으로 변환하여 토큰화 자산이 단순한 디지털 포장에서 진정한 원주 체인 상 금융 제품으로 나아가는 경로에서 실제로 어느 위치에 있는지를 보여주는 것입니다.

우리는 세 가지 차원의 종합 TPI 평균 점수를 계층화 기준으로 사용합니다:

표 4. 토큰화 세 계층

이러한 임계값은 성숙도가 완전히 균일한 속도로 진행된다는 것을 암시하지 않습니다. 이들은 자산 생애 주기에서 얼마나 많은 것이 실제로 체인 상으로 이동했는지를 요약하는 실용적인 방법을 제공합니다.

• 포장층: 토큰은 주로 기본 자산의 디지털 영수증 역할을 하며, 기본 자산은 여전히 체인 하에서 수탁, 상환 및 관리됩니다. 체인은 배포 또는 가시성을 개선할 수 있지만, 권위 있는 운영 층은 아닙니다.
• 혼합층: 생애 주기의 일부가 체인 상으로 이동했으며, 예를 들어 발행, 전송, 결제 또는 제한된 조합성이 있지만, 핵심 기능은 여전히 체인 하 중개인, 법적 프로세스 또는 수동 제어에 의존합니다.
• 원주층: 자산은 주로 체인 상에서 운영되도록 설계되었습니다. 발행, 전송, 결제 및 최소한 부분적인 지속적 관리는 스마트 계약 거버넌스에 의해 이루어지며, 체인 하 운영 인프라에 대한 의존도가 최소화됩니다.

이 계층화 프레임워크는 TPI 이상의 해석 레이어로 간주되어야 하며, 기본 차원 점수의 대체물이 아닙니다. 두 자산이 서로 다른 이유로 동일한 계층에 있을 수 있습니다: 하나는 전송 가능성에서 강하지만 상환에서 약할 수 있으며, 다른 하나는 조합성이 높지만 다른 측면에서 여전히 운영 제약이 있을 수 있습니다.

계층 레이블은 시장이 어디에 있는지를 요약하는 데 도움을 주며; 차원 점수는 그 이유를 설명합니다.

⁴ 본 보고서에 등장하는 자산 예시는 설명 목적에만 사용되며, 투자 조언이나 어떤 증권 또는 토큰의 매매 추천으로 이해되어서는 안 됩니다.

V · 데이터 분석

593개 자산, 11개 카테고리, 3206억 달러 추적

다음 분석은 593개 총 자산 중 평가된 542개(51개 신규 자산은 파일럿 및 발표 단계에 있어 평가 대기 중)를 포함합니다.

자산 수준 데이터는 RWA.xyz, DeFiLlama, 프로토콜 문서 및 공개 뉴스 및 연구 출처에서 가져왔습니다. TVL 및 AUM 데이터는 RWA.xyz 및 DeFiLlama에서 2026년 1분기 기준으로 수집되었습니다.

네트워크 배포 데이터는 Etherscan, Solscan, Polygonscan 및 Basescan의 계약 검증을 기반으로 합니다. 이러한 출처를 통합하여 우리는 일련의 시장 가치 지표(브릿지 토큰 시가 총액, AUM 및 체인 상 또는 활성 시가 총액 포함)를 하나의 시장 가치 레이어로 통합했습니다.

그런 다음 우리는 이 시장 레이어 데이터를 LLM 지원 처리된 발행자, 후원자, 플랫폼, 관할 구역 및 뉴스 등 더 넓은 메타데이터와 연결했습니다.

우리는 또한 DeFiLlama의 "DeFi Active TVL" 지표를 스냅샷으로 찍어, DeFi 조합성 부분의 논의에 사용되는 체인 상 생산성 TVL의 측정 기준으로 삼았습니다. 이 아이디어는 Nexus Data Labs의 작업에서 영감을 받았습니다.

표준화된 자산 카테고리 분류법은 이 데이터 세트를 구축하는 가장 어려운 부분 중 하나입니다. 여러 출처의 분류를 조정하여 우리는 시장을 다음 11개 자산 카테고리로 통합했습니다:

시장은 포장 단계에 있으며, 혼합층으로 전환 중입니다

약 77.6%의 추적 자산이 포장층에 속하며, 단 11.1%만이 혼합층에 도달하고, 오직 2.7%만이 원주층에 진입했습니다. 다시 말해, 토큰화는 표면적으로는 규모를 이루었지만, 완전한 체인 상 기능적 측면에서는 아직 이루지 못했습니다. 중점은 여전히 체인 하에 있으며, 점점 더 많은 자산이 이 길에서 실질적인 발걸음을 내딛고 있습니다.

스테이블코인은 명백한 특례이며, 가장 성숙한 카테고리로, 14%의 카테고리 내 자산이 원주층 점수에 도달했습니다. 그들은 가장 깊은 혼합층 집단과 가장 큰 원주층 비율을 보유하고 있으며, 그 다음으로 능동 관리 전략과 개인 신용이 있습니다.

미국 국채, 원자재 및 사모펀드는 더 많은 혼합층 구조로 발전하는 초기 징후를 보이고 있지만, 전체적으로는 여전히 포장층이 주를 이루고 있습니다.

RWA 인프라는 특별한 카테고리로 간주됩니다.

이는 다른 카테고리와 비교할 수 있는 시가 총액을 가진 엄격한 의미의 자산 카테고리는 아니지만, 우리는 여전히 이용 가능한 정보를 바탕으로 TPI를 사용하여 이러한 항목을 평가합니다. 이는 또한 대부분의 다가오는 파일럿 프로젝트와 발표를 포함하여 RWA 생태계 주위에 여전히 많은 인프라와 법적 프레임워크가 구축되고 있음을 나타냅니다.

아래에서는 데이터 세트에서 51개의 평가되지 않은 자산을 요약합니다. 이들은 주로 파일럿 프로젝트 및 발표 단계의 RWA 발행으로, 대부분 RWA 인프라 카테고리에 집중되어 있으며, 지리적 분포는 광범위합니다.

2025년 자산 발행 및 시장 규모가 사상 최고치를 기록함

2025년에는 168개의 새로운 토큰화 자산이 출시되었으며, 이는 2024년의 78개에 비해 115% 증가한 수치입니다. 2023-2025년의 가속화는 기관의 FOMO를 반영하며, 주요 참여자들이 토큰화 제품을 출시하기 위해 서두르고 있습니다.

그러나 종합 TPI는 비례적으로 상승하지 않았습니다. 시장은 넓어지고 있지만 깊어지지 않고 있습니다. 신규 진입자들은 대부분 1차 포장층 모델을 복제하고 있으며, 토큰화 자산의 능력 경계를 확장하는 데는 진전을 이루지 못하고 있습니다.

데이터에서 명확하게 볼 수 있는 것은 발행이 소수의 카테고리에 집중되어 있으며, 시장 전역에 고르게 분포되어 있지 않다는 것입니다. 데이터 세트의 최근 두 개의 완전한 발행 연도(2024 및 2025년)에서, 개인 신용이 48개의 발행으로 모든 자산 카테고리에서 선두를 차지하고 있으며, 그 뒤를 이어 스테이블코인 46개, 부동산 36개, 미국 국채 32개가 있습니다.

가치 측면에서, 발행이 점점 다양해지고 있지만, 시장은 지속적으로 빠르게 확장하고 있습니다: 총 추적 가치는 2024년 약 2006억 달러에서 2025년 3137억 달러로 증가했으며, 현재 최신 2026년 스냅샷에서는 약 3206억 달러에 달합니다.

이는 2024년 이후 시장이 약 1205억 달러 증가했음을 의미하며, 약 60%의 성장을 나타내며, 토큰화가 자산 수에서만 확장되는 것이 아니라 총 가치에서도 상당한 복합 성장을 하고 있다는 관점을 강화합니다.

스테이블코인은 2930억 달러를 보유하고 있으며, 총 시가 총액의 91.6%를 차지합니다

스테이블코인은 토큰화 자산 가치에서 주도적인 위치를 차지하며, 3206억 달러의 총 추적 시장 규모 중 2930억 달러(약 92%)를 초과합니다. 기관의 체인 상 수익 수요에 힘입어, 미국 국채는 약 120억 달러로 증가했습니다.

원자재도 약 71억 달러로 급증했지만, 이 카테고리의 상승 부분은 2025년 금 가격 자체의 상승을 반영합니다: 기존의 토큰화된 금 제품은 기본 자산의 가치 상승으로 인해 가치가 증가했으며, 단순히 새로운 자산이 체인에 올라가면서 발생한 성장은 아닙니다.

그러나 긴 꼬리 자산 카테고리인 ------ 사모펀드, 부동산, 회사채 ------는 AUM 기준으로 여전히 매우 작습니다. 시장의 가치는 가장 먼저 체인 상 성숙도에 도달한 자산 카테고리에 집중되어 있으며, 기관 발표가 가장 많은 자산 카테고리에는 집중되어 있지 않습니다.

기관이 미국 국채를 120억 달러로 끌어올리며 체인 상 두 번째로 큰 자산이 됨

토큰화된 미국 국채(본 보고서에서 표시 및 약칭으로 "국채")는 기관 토큰화에서 가장 주목할 만한 성공 사례를 나타냅니다 ------ 2021년의 거의 제로 성장에서 2026년 약 120억 달러로 증가했습니다.

성장은 기하급수적이며, 최근 몇 달 동안 DeFi 수익률이 지속적으로 압축되면서 강화되었을 가능성이 높습니다. 어떤 경우에는 미국 국채 수익률보다 낮아, 토큰화된 국채가 체인 상에서 더 매력적인 자금 보관 장소가 되었습니다.

비록 성장이 급속하지만, TPI 분석은 대부분의 국채 제품이 여전히 초기 단계에 있으며, 1차 포장층에 속하고, 수탁자가 개입하는 상환 및 체인 하 우선 장부 구조를 채택하고 있음을 보여줍니다.

이 성장은 점점 더 많은 대형 기관에 의해 고정되고 있으며, 긴 꼬리 실험에 의해 추진되지 않고 있습니다. 우리의 데이터 세트에서 가장 큰 토큰화된 국채 제품은 다음 기관에서 나왔습니다:

블랙록(BUIDL, 약 21억 달러, Securitize를 통해 발행)

프랭클린 템플턴(FOBXX/BENJI, 약 10억 달러, Franklin Templeton Benji Investments를 통해 발행)

주니 리 헨더슨/Anemoy(약 10억 달러, Centrifuge를 통해 발행)

WisdomTree(WTGXX, 약 7.52억 달러, 자사 디지털 펀드 경로를 통해 발행)

피델리티(FDIT, 약 1.62억 달러, Fidelity Investments를 통해 발행)

이는 토큰화된 국채가 기관 토큰화에서 가장 명확한 전선이 되었음을 나타냅니다: 주요 금융 회사가 익숙한 단기 달러 제품을 체인 상에 올리려는 카테고리로, 더 깊은 원주 기능이 아직 완전히 드러나지 않았습니다.

기관의 발자국은 국채를 넘어 확장되기 시작했습니다.

개인 신용 분야에서, 아폴로는 Apollo Diversified Credit Securitize Fund(약 1.31억 달러)를 통해 데이터 세트에 등장하며, 주니 리 헨더슨/Anemoy도 Centrifuge 생태계 내의 구조화된 신용 제품을 통해 등장합니다.

스테이블코인 분야에서는 프랑스 계좌은행 FORGE의 EURCV가 대형 은행 원주 토큰화 현금 제품의 초기 사례입니다.

더 넓은 패턴은: 대형 기관이 토큰화에 진입하는 것은 완전한 원주 체인 상 금융 구조를 통해서가 아니라 익숙한 제품을 통해 이루어지며, Securitize, Centrifuge 및 Libeara와 같은 전문 발행 파트너에 의존하여 이러한 제품을 체인 상으로 가져오는 것입니다.

성장 분화: 일부 자산 카테고리는 포화 상태에 이르고, 다른 일부는 이제 막 시작됨

카테고리 수준의 성장 곡선은 토큰화가 직선 채택 이야기가 아니라 주기적인 과정임을 나타냅니다. RWA 시장은 어떤 형태로든 수년간 존재해왔지만, 2022년의 하락은 그것들이 더 넓은 암호화 축소와 격리되어 있지 않음을 분명히 보여줍니다.

현재 주기는 바닥을 친 후 얼마나 빠르게 회복되는지가 주목할 만합니다: 그 저점 이후, 대부분의 주요 자산 카테고리의 총 가치는 상승세를 회복했으며, 이는 토큰화가 우발적인 실험에서 더 지속적인 시장 구조로 나아가고 있음을 나타냅니다.

스테이블코인과 능동 관리 전략은 이번 상승에서 가장 빠르고 가장 먼저 성장한 부문이지만, 그들의 성장 궤적은 특히 강력한 전년을 겪은 후 지금은 둔화되고 있는 것 같습니다.

반면에, 사모펀드와 원자재는 지난 2년 동안 가장 강력한 성장 카테고리로, 두 카테고리 모두 뚜렷한 동력 감소를 보이지 않고 있습니다.

미국 국채와 토큰화된 주식은 2022년 이후에 나타난 비교적 새로운 발전이지만, 그들의 곡선은 초기 돌파에 비해 지금은 더 평탄해 보이며, 이는 해당 카테고리가 빠르게 포화 상태에 이르고 있음을 나타낼 수 있습니다.

부동산과 비미국 주권 채권은 상대적으로 여전히 채택 주기의 초기 단계에 있는 것으로 보입니다: 그들의 성장 역사는 더 짧으며, 지속 가능한 추세인지 판단하기에는 아직 이르지만, 두 카테고리 모두 가치 기반이 여전히 형성되고 있는 잠재력이 있는 분야입니다.

회사채는 2025년에야 차트 상단에 나타난 단일 데이터 포인트로, 가장 최근 생긴 카테고리지만 성장 속도에 대한 과대 광고가 가장 큰 카테고리입니다.

이 시퀀스는 현재 거의 보이지 않으며, 데이터에 방금 나타났기 때문에, 발전 방향은 고무적이며, 이렇게 작은 기준에서 시작하여 주목할 만한 상승 공간이 있는 신흥 부문 중 하나일 수 있습니다.

시장 규모와 TPI 점수가 동기화되기 시작함

아래의 산점도는 각 자산 카테고리를 평균 TPI 종합 점수(x축)와 총 잠금 가치(y축, 로그 스케일)로 매핑합니다. 최신 시장 구조는 시장 규모와 토큰화 진행이 더 이상 독립적으로 변동하지 않음을 나타냅니다.

자산 카테고리 수준에서 가시적인 긍정적 관계가 나타났습니다: 시가 총액이 가장 큰 카테고리는 평균 TPI에서도 더 높은 경향이 있습니다. 스테이블코인은 두 차원 모두에서 가장 앞서 있으며, 국채도 대규모와 대부분의 비스테이블코인 카테고리보다 더 강한 토큰화 진행을 일치시킵니다.

반대편에서는, 부동산과 사모펀드가 가치와 토큰화 진행 모두에서 낮은 점수를 기록하며, 이는 그들이 체인 하 법률, 수탁 및 서비스 프로세스에 대한 높은 의존성을 강화합니다. 그러나 이러한 관계는 여전히 방향성일 뿐, 비선형적이지는 않습니다.

원자재와 개인 신용과 같은 카테고리는 의미 있는 가치를 축적했지만, 진정한 높은 TPI 영역으로 뛰어들지는 못했습니다. 다시 말해, 자본은 더 강력한 설계로 기울어지기 시작했지만, 규모가 오는 속도는 여전히 완전한 체인 상 성숙도보다 빠릅니다.

91%의 토큰화 자산이 발행 및 상환에서 여전히 승인 제한을 받음

각 차원의 점수 분포는 여전히 시장이 낮은 구간에 집중되어 있음을 보여줍니다. 발행 및 상환은 여전히 가장 뚜렷한 병목 현상입니다.

최신 데이터 세트에서 542개의 평가된 자산 중 494개(91.1%)가 발행 차원에서 여전히 1 또는 2점을 기록하고 있으며, 이는 관리자가 제어하는 발행 및 수탁자가 개입하는 퇴출이 여전히 일반적임을 의미합니다. 단 13개의 자산(2.4%)만이 4 또는 5점을 기록하고 있으며, 진정한 자율적 또는 대칭적 발행/소멸 모델은 여전히 드뭅니다.

전송 가능성 및 결제는 더 많은 분산성을 보여줍니다: 205개의 자산(37.8%)이 3점을 달성하여, 체인 상에서 토큰이 유통될 수 있는 이중 장부 중간 영역이 형성되고 있음을 나타냅니다. 그러나 체인은 여전히 유일한 권위 있는 기록은 아닙니다.

복잡성 및 조합성은 더욱 심각하게 압축되었습니다. 394개의 자산(72.7%)이 여전히 2점을 기록하고 있으며, 단 21개의 자산(3.9%)만이 4 또는 5점에 도달하여, 대다수의 토큰화 제품이 여전히 단순 포장일 뿐, 깊이 있는 프로그래밍 가능한 체인 상 금융 원주가 아니라는 판단을 강화합니다.

개인 신용이 64.3%의 DeFi 활용률로 선두

우리가 자산 카테고리별로 TPI 점수를 분해할 때, 스테이블코인은 세 가지 차원 모두에서 전면적으로 선두를 차지하며, 그 중 전송 가능성 및 결제가 특히 두드러져 3.2점을 기록하여 다중 체인 배포 및 점점 더 체인 상 중심의 장부 구조를 반영합니다.

토큰화된 주식과 국채가 뒤를 따르며, 각 차원에서 상대적으로 균형을 이루고 있습니다. 하위 순위에서는 부동산과 사모펀드가 종합 점수가 1.5 이하로, 플랫폼의 폐쇄성과 순수 체인 하 구조를 반영합니다.

모든 자산 카테고리 중 단 10.6%만이 복잡성 및 조합성 3점 이상(즉, 실질적인 DeFi 통합의 기준)을 달성했습니다. 이는 대다수의 토큰화 자산이 체인 상에서 주로 분배 포장으로 존재하고 있음을 확인시켜 주며, 생산적인 금융 구성 요소로서의 역할을 하지 않고 있습니다.

스테이블코인은 절대값에서 여전히 주도적이며, 현재 약 264억 달러가 DeFi에 잠금 상태로, 다른 모든 카테고리를 훨씬 초과합니다.

그러나 더 중요한 신호는 각 카테고리 내부의 침투율입니다. 최신 데이터는 더 예상치 못한 방향으로 향하고 있습니다: 개인 신용이 데이터 세트에서 DeFi 조합 정도가 가장 높은 카테고리로, 총 시가 총액의 64.3%가 활성 DeFi TVL로 나타납니다. 그 다음은 능동 관리 전략의 19.0%입니다.

반면에, 스테이블코인은 이 지표에서 훨씬 낮은 순위를 기록하며, 단 9.0%에 불과합니다. 그럼에도 불구하고 절대 규모는 압도적으로 앞서 있습니다.

중요한 미세한 차이는 이 두 신호가 서로 다른 것을 측정한다는 것입니다. TPI 차트는 자산 수준의 평균값을 나타내며, DeFi 활용률은 달러로 측정됩니다. 따라서 개인 신용과 같은 카테고리는 평균 TPI 점수가 높지 않을 수 있지만, DeFi 침투율은 매우 높습니다.

한 가지 이유는 집중도입니다. 개인 신용에서 DeFi의 사용은 주로 소수의 프로토콜과 제품에 기인합니다. 예를 들어, Maple의 syrupUSDT와 syrupUSDC는 이 카테고리의 활성 DeFi TVL의 약 3분의 2를 차지합니다. 즉, 개인 신용의 조합성은 실제로 존재하지만, 이 자산 카테고리는 아직 널리 체인 상에 통합되지 않았습니다.

그러나 또 다른 주요 이유는 자산 자체의 성격으로 보입니다. 이러한 성공적인 개인 신용 제품은 수익형 도구로, 스테이블코인을 담보로 받아들이며, DeFi 수익 전략과 자연스럽게 맞아떨어집니다. 특히 사용자가 다층 DeFi 금고를 통해 이를 순환시켜 레버리지와 복합 수익을 증가시킬 수 있는 시나리오에서 그렇습니다.

이런 의미에서 개인 신용의 활용률은 단순히 발행자의 집중도에 대한 이야기만이 아닙니다; 이는 더 원주적인 체인 상 구조가 효용을 높일 수 있음을 나타냅니다. 이러한 자산은 암호화 핵심 베타와는 다른 수익 형태를 제공하여, 체인 상 투자 포트폴리오 구축에 특히 유용합니다.

능동 관리 전략도 유사한 패턴을 보입니다. 이 카테고리는 DeFi 조합성에서 두 번째로 높은 순위를 기록하지만, 사용은 소수의 제품에 집중되어 있습니다.

단지 Superstate Crypto Carry Fund만으로도 이 카테고리의 활성 DeFi TVL의 약 80%를 차지하며, 나머지 대부분은 제한된 몇 개의 추가 제품에서 나옵니다. 여기에는 Re Protocol reUSDe, Midas mBASIS 및 Resolv Liquidity Provider Token이 포함됩니다.

반면에, 더 큰 카테고리인 미국 국채와 원자재는 각각 3.2% 및 2.5%의 카테고리 가치가 DeFi에서 활용되고 있으며, 부동산과 회사채는 사실상 0%입니다.

스테이블코인은 절대 가치에서 가장 중요한 DeFi 구성 요소이지만, 대부분의 스테이블코인 공급량은 생산적인 DeFi 외부에서, 지불, 거래, 자금 관리 및 결제의 현금 재고로 보유되고 있습니다.

즉, 스테이블코인의 DeFi 활용률이 낮은 것은 그들이 DeFi 담보로서의 지위가 충분히 성숙하지 않아서가 아니라, 그들의 효용 본질이 유통으로 이끌기 때문입니다. 금고에 잠금 상태로 투자 자산으로 남기기보다는 말입니다.

동시에, 개인 신용과 수익 지향의 능동 관리 전략은 투자 도구의 속성을 보여주며, 점점 더 수용되고 있으며, 체인 상에서 담보로 사용되고 있습니다.

토큰화는 보이는 것보다 더 집중되어 있음

앞서 논의한 내용을 이어가면, 토큰화 시장은 표면적으로 보이는 것보다 더 집중되어 있습니다. 스테이블코인을 제외하더라도, 상위 5개 발행 플랫폼이 모든 평가 자산의 약 50%를 차지합니다.

Securitize(기관급 발행에 집중)는 27억 달러 자산으로 여러 자산 카테고리에서 선두를 차지하며, 그 다음은 Maple(신용 및 국채), Tether Holdings(금 원자재) 및 Ondo(다중 자산 카테고리)입니다.

각 플랫폼의 TPI 점수 차이는 상당합니다: Ondo는 평균 2.3, Securitize는 1.6이며, 일부 플랫폼(로빈후드, 메타웰스)은 1.0점을 기록하여 순수 포장층 토큰화를 나타냅니다.

지리적 분포에서(스테이블코인 포함), 영국령 버진 제도가 1915억 달러로 주도하고 있으며(그 중 1850억 달러는 USDT 등록지에서 기여하며, USDT는 2025년에 엘살바도르로 이전됨), 그 다음은 버뮤다(761억 달러, 24%)와 미국(236억 달러, 7%)입니다.

주목할 점은, 미국 등록 자산의 평균 종합 TPI가 2.0인 반면, 영국령 버진 제도/리히텐슈타인의 자산(일반적으로 Reg S 발행)은 낮은 점수에 집중되어 있다는 것입니다.

규제 환경은 토큰화 방식과 관련이 있는 것으로 보입니다: SEC 규제 제품은 포장층 모델에 기울어지는 경향이 있으며, 암호화 친화적인 관할권에 등록된 DeFi 원주 프로토콜은 더 높은 TPI 점수로 나아갑니다.

TPI 체인 분석: 허가된 체인이 더 낮은 원주도를 의미함

현재 데이터 세트는 네트워크 아키텍처가 토큰화 진행에 실질적인 영향을 미친다는 것을 나타냅니다.

더 깊은 조합성과 더 넓은 이차 시장 기능을 가진 공공 체인은 평균 TPI에서 더 높은 경향이 있습니다: Optimism과 Base는 현재 샘플에서 약 2.6 및 2.5로 가장 높은 수준에 가깝고, 이더리움과 솔라나는 약 2.3에 집중되어 있습니다.

반면에, 운영 제한이 있는 환경인 XRP 원장은 현재 데이터 세트에서 2.0에 가깝습니다.

Canton Network는 영감을 주는 사례를 제공합니다. 이는 Digital Asset가 지원하고, 골드만삭스와 뉴욕 멜론 은행이 사용하는 허가된 체인으로, Canton에서의 제품 평균 종합 TPI는 약 1.75로, 시장 평균 2.04보다 낮습니다.

이는 실행상의 실패가 아닙니다; 오히려 설계 철학과 시장 수요의 구조적 결과입니다. 기관급 허가는 규정 준수와 통제권을 체인 상 자율성보다 우선시합니다.

Canton은 하나의 주장을 검증합니다: 허가된 체인은 구조적으로 더 낮은 성숙도의 토큰화를 생성하며, 가장 성숙한 기관이 지원하더라도 말입니다.

VI · 토큰화 전략 매뉴얼

포장, 연결, 조합, 원주

대부분의 토큰화 전략은 비용 절감 프로젝트로 설계되었습니다: 백엔드를 압축하고, 결제 창을 단축하며, 조정 작업을 자동화하고, 절감된 비용을 손익계산서로 전환합니다. 이는 토큰화 수익을 활성화하는 정당한 경로이지만, 더 좁은 경로입니다.

더 넓은 경로는 토큰화를 활용하여 새로운 배포 채널과 새로운 수익 흐름을 구축하는 것입니다: 전통 인프라가 효율적으로 서비스를 제공할 수 없는 글로벌 자본 풀과 투자자 유형에 도달하는 제품입니다.

TPI 프레임워크는 이 여정의 네 단계에 매핑됩니다. 프레임워크 자체가 보여주지 않는 것은 그 안에 내재된 전략적 전환점입니다. 첫 번째 단계는 선택이 아닌 강제 비용입니다. 두 번째에서 네 번째 단계는 기관이 실제로 어떤 유형의 비즈니스를 구축할 것인지 결정하는 곳입니다.

첫 번째 단계: 포장(TPI 1-2)

누군가는 첫 번째 단계를 기관 토큰화의 "제로에서 일로의 순간"으로 설명합니다. 더 정확한 표현은 이를 v0.1 버전으로 간주하는 것입니다: 필요한 기반이지만, 제품은 아닙니다.

첫 번째 단계에 도달하기 위해 필요한 작업량은 여전히 상당합니다. 발행자는 종종 자신의 규정 준수 구조를 재구성하지 않고는 기본적인 포장 제품조차 출시할 수 없습니다. 증권 등록, 양도 대리인 배치, 수탁 프레임워크, KYC/AML 작업 흐름, 중개인 관계, 세무 보고, 투자자 적격 심사 및 공개 제도는 모두 토큰화 도구에 다시 매핑해야 할 수 있습니다.

법적 의견은 다시 작성해야 합니다. 감사자는 다시 적응해야 합니다. 규정 준수 위원회는 새로운 구조에 서명 승인을 해야 합니다. 이는 본 보고서에서 88%의 평가 자산이 여전히 첫 번째 단계에 있는 이유를 설명하는 데 도움이 됩니다.

그러나 첫 번째 단계는 단지 기초일 뿐입니다. 이는 체인 상의 존재감을 구축하지만, 체인 상의 실용성은 아닙니다. 토큰 포장은 디지털 영수증으로서, 그 생애 주기는 여전히 체인 하 인프라에 의존합니다. 체인은 배포와 가시성을 마진적으로 개선했지만, 자산의 운영 방식을 근본적으로 변화시키지 않았습니다.

첫 번째 단계의 위험은 그에 도달하지 못하는 것이 아닙니다. 위험은 영원히 그곳에 머무르는 것이며, 시장의 중점이 특정 첫 번째 단계 구조가 닿을 수 없는 단계로 이동하는 것입니다.

두 번째 단계: 연결(TPI 2-3)

두 번째 단계는 토큰화 전략이 분화하기 시작하는 곳이며, 매뉴얼 전체에서 가장 중요한 결정이 이루어지는 곳입니다: 당신은 비용 절감을 위해 최적화하고 있습니까, 아니면 새로운 성장을 위해 구축하고 있습니까?

비용 절감 경로는 두 번째 단계를 내부 효율성 프로젝트로 간주하며, 이는 2026년 대다수 기관 토큰화 프로젝트의 실제 모습입니다. 이중 장부 시스템은 순수 체인 하 구조를 대체하며, 화이트리스트 전송은 통제된 이차 시장을 활성화할 수 있습니다. 성공하면 기관은 실제 후방 효율성 이익을 얻고 이를 이익률 확장으로 보고합니다.

이는 기존 배포 채널을 유지하고, 기존 고객 관계를 유지하며, 투자 합리성을 입증하기 위해 정량화 가능한 효율성 이익을 제공합니다. 이는 방어적 전략이지만, 한계가 있습니다.

성장 경로는 두 번째 단계를 새로운 시장에 도달하고 창출하는 새로운 플랫폼 레이어로 간주합니다. 오라클 통합, 기본 스마트 계약 거버넌스, 그리고 체인 상 전송 가능성의 점진적 완화는 내부 효율성 향상이 아닙니다.

이들은 배포를 새로운 고객으로 확장하고, 토큰화 자산을 새로운 자본 풀로 도입하여, 세 번째 단계의 조합성을 위한 전제 조건을 마련합니다. 이 경로에서 생성된 도구는 첫날부터 Morpho와 같은 체인 상 대출 프로토콜에서 담보로 수용될 수 있도록 설계되었으며, DeFi 수익 금고에 통합되고, Uniswap과 같은 자동화된 시장 조성자에 의해 인용됩니다.

세 번째 단계: 조합(TPI 3-4)

조합성은 토큰화 자산이 금융 구성 요소가 되는 문턱입니다. 이는 Morpho 또는 다른 체인 상 대출 프로토콜에서 담보로 스테이킹될 수 있으며, Gauntlet 또는 Steakhouse와 같은 회사가 관리하는 리스크 관리 금고에 배분될 수 있고, 구조화된 제품에 통합되어 전통 시장에서는 존재하지 않는 수익 곡선을 생성할 수 있습니다.

자산은 체인 상에서 보유되는 것에서 체인 상에서 적극적으로 사용되는 것으로 진화합니다.

본 보고서의 데이터는 이것이 어디에서 발생하고 있는지를 이미 보여주고 있습니다. 개인 신용의 DeFi 활용률은 64.3%로, Maple의 syrupUSDT와 syrupUSDC가 선두를 차지하며, 이들은 발행 초기부터 담보로 수용될 수 있도록 설계된 수익형 도구입니다.

능동 관리 전략은 19.0%에 도달하며, Superstate Crypto Carry Fund가 선두를 차지합니다. 이들은 발행자가 처음부터 조합성을 위해 설계한 토큰화 제품으로, 규정 준수 재구성의 부담을 수용하며, 이제 첫 번째 및 두 번째 단계 자산이 닿을 수 없는 배포를 얻고 있습니다.

시장에서는 단 12%만이 세 번째 단계에 도달했습니다. 이는 이 단계에 도달하는 것이 얼마나 어려운지를 측정하는 기준이자, 발행자가 이 경계를 넘었을 때의 보호막이 얼마나 넓은지를 측정하는 기준입니다.

세 번째 단계는 또한 전통 금융에서는 존재하지 않는 새로운 배포 채널이 나타나는 곳입니다: 체인 상 자본 풀. DeFi 원주 투자자가 보유한 스테이블코인 잔액, DAO 자금 풀, 암호화 원주 펀드, 그리고 유휴 자본을 보유한 프로토콜은 전통 자본 시장에 참여하지 않는 자본 풀을 구성합니다.

이 자본은 조합성을 통해 접근되며, 중개인 네트워크나 기관 판매 팀을 통해 도달하지 않습니다. 조합성을 실현한 자산 발행자는 이 자본 풀에 접근할 수 있으며; 첫 번째 또는 두 번째 단계에 머무는 발행자는 접근할 수 없습니다.

그러나 토큰화 자산이 체인 상에서 더 많은 효용을 가지게 만드는 조합성은 금융 리스크의 전염을 위한 새로운 경로를 창출할 수도 있습니다. 최근 KelpDAO 해킹 사건을 둘러싼 시장 압력은 담보 품질, 크로스 체인 브리지 보안 및 풀 담보 설계에 대한 우려를 강조하며, 이는 빠른 회피 행동과 TVL 축소를 촉발할 수 있습니다.

교훈은 조합성을 피해야 한다는 것이 아니라, 더 깊은 조합성이 리스크 관리 기준을 높인다는 것입니다. 토큰화 자산이 담보로 더 널리 수용됨에 따라, 시장은 더 강력한 담보 투명성, 더 나은 격리 프레임워크, 실시간 모니터링 및 더 명확한 스트레스 테스트 관행을 필요로 할 것입니다.

우리는 프랭클린 템플턴이 관리하는 100% 디지털 자산 AUM이 암호화 원주 청중에서 온 것임을 확인했습니다. 이러한 고객은 우리가 이러한 제품을 출시하고 이러한 채널을 통해 확장하기 시작하기 전에는 존재하지 않았습니다. 이는 전혀 새로운 청중을 열어주었으며, 유입되는 자금이 가속화되고 있습니다.

이는 금융 서비스가 더 직접 소비자 지향적인 새로운 모델로 확장되는 것입니다. 이 산업은 전통적으로 중개 모델에 기반을 두고 있었지만, 이제 개인, 유사 기관 가정 및 기관 자체가 이러한 채널을 사용하여 그들의 모델과 비즈니스를 운영하고 싶어합니다. 이는 진정한 전면적인 확장입니다.

------Sandy Kaul, 프랭클린 템플턴 혁신부 부사장 겸 책임자

네 번째 단계: 원주(TPI 4-5)

첫 번째에서 세 번째 단계는 기존 체인 하 자산의 생애 주기를 점진적으로 체인 상으로 이동시키는 것입니다. 네 번째 단계는 체인 상에서 시작됩니다. 발행, 상환, 수탁, 결제 및 거버넌스는 첫날부터 체인 상 원주로 설계됩니다. 허가 없는 발행 및 소멸. 체인 상 주권 장부. 자율 리스크 엔진, 청산 연쇄 및 거버넌스는 인적 중개인 없이 운영됩니다.

오늘날, 오직 DeFi 원주 프로토콜만이 이 계층을 완전히 차지하고 있습니다: MakerDAO의 USDS, Aave의 GHO 및 몇몇 다른 프로젝트들. 이러한 예는 기관 토큰화와는 거리가 멀어 보일 수 있습니다.

현재 디지털 자산 책임자에게 관련된 질문은 당신이 다음 USDS를 출시할 것인지 여부가 아닙니다. 오히려 현재의 포장에서 미래의 원주 제품으로의 진화가 어떻게 발생할 것인지, 무엇이 이 변화를 이끌 것인지, 그리고 경쟁 압력이 어디에서 올 것인지입니다.

블랙록의 BUIDL과 같은 제품이 현재 형태에서 어떻게 진화할지를 생각해 보십시오. BUIDL은 오늘날 체인 하 머니 마켓 펀드의 토큰화된 지분 카테고리입니다. 지분은 관리자가 발행하며, 양도 대리인을 통해 T+1로 상환되고, 전송은 화이트리스트 주소로 제한됩니다. 이는 첫 번째 단계의 포장입니다.

이 제품의 두 번째 단계 버전은 더 넓은 자격 투자자 간의 전송 제한을 완화하고 상환 창을 단축합니다.

세 번째 단계 버전은 Morpho에서 담보로 사용될 수 있는 토큰을 제공하며, 실시간 오라클 가격 책정 및 통합 리스크 관리 커버를 갖추고 있습니다: 여전히 행정 발행이지만, 체인 상에서 생산적입니다. 이 단계의 각 단계는 제품 로드맵에 있어 중요합니다.

이 제품의 네 번째 단계 버전은 더 이상 체인 하 주 장부가 없습니다. 토큰화된 지분은 지분입니다. 이자는 월별 분배가 아닌 블록에 따라 누적됩니다. 펀드 제품은 수익률 곡선 및 유동성 신호에 따라 기본 도구 간에 프로그래밍적으로 재조정됩니다. 규정 준수는 각 전송 시 토큰 자체에 의해 실행되며, 사후 검토의 후처리를 통해 이루어지지 않습니다.

동일한 논리는 각 자산 카테고리에 적용됩니다:

• 토큰화된 국채는 오늘날 단기 달러 제품을 둘러싼 포장으로, 체인 상 수익 도구로 진화할 수 있으며, 이자 누적, 원금 관리 및 이차 유동성이 원주 기능입니다. 네 번째 단계에서는 만기 및 이자 구성 요소가 분리되어 독립적으로 거래될 수 있으며, 경제적으로 국채 분할과 유사한 제품이지만, 구조적으로 프로그래밍 가능한 인프라 없이는 실현될 수 없습니다.

• 토큰화된 개인 신용은 가장 조합성이 높은 비스테이블코인 카테고리로, 원주 창출 방향으로 진화할 수 있으며, 대출 장부가 체인 상에서 직접 인수 및 관리되며, 프로그래밍 가능한 계층, 자율 담보 관리 및 지속적인 시가 평가의 투명성을 제공하여 분기별 NAV 보고서를 대체합니다.

• 토큰화된 회사채는 여전히 포장층 초기 단계에 있으며, 이자 지속 흐름이 보유자에게 전달되는 도구로 진화할 수 있으며, 계약 실행이 스마트 계약 논리에 따라 이루어지고, 채무 불이행 조건이 수탁인 없이도 실행될 수 있습니다. 기본 신용 리스크는 동일하지만, 운영 인프라는 근본적으로 다릅니다.

네 번째 단계는 세 번째 단계가 완료된 후에 들어가는 독립적인 우주가 아닙니다. 사실, 네 번째 단계는 오늘날 스테이블코인이 기본적으로 위치하고 있는 곳입니다. 이는 두 번째 단계에서 설명된 성장 경로의 논리적 종착점입니다.

VII · 결론 및 전망

결과가 포장보다 중요함

산업은 자산이 체인 상에서 표현될 수 있음을 성공적으로 증명했지만, 체인 상 표현이 이러한 자산의 운영 방식을 근본적으로 변화시켰다는 것을 증명하지는 못했습니다. 토큰화 발표와 진정한 토큰화 성숙도 간의 격차는 여전히 큽니다.

다음 단계의 시장 성숙은 얼마나 많은 가치가 토큰화되었는지에 의해 정의되지 않을 것이며, 오히려 효용 지표와 실제 수요에 의해 정의될 것입니다:

• 결제가 실제로 얼마나 빠르게 완료되는가, 밀리초로 측정할 수 있는가?
• 전송된 달러 가치에 비해 전송 비용은 얼마나 낮은가?
• 얼마나 많은 체인 상 지갑이 해당 자산을 보유하고 있는가?
• 매일 얼마나 많은 전송 및 거래량이 발생하는가?
• 얼마나 많은 가치가 DeFi에 적극적으로 배치되고 있는가?

진정한 인프라 깊이에 투자하는 기관은 자율 발행, 체인 상 주권 장부 및 프로토콜 수준의 조합성을 통해 다음 진정한 효용과 수요를 정의하는 보호막을 구축할 것입니다.

본 보고서의 핵심 교훈 중 하나는: 토큰화는 자산이 블록체인에 올려졌는지 여부로 평가되어서는 안 되며, 오히려 그것이 블록체인 인프라가 제공해야 할 이점을 실제로 전달했는지 여부로 평가되어야 한다는 것입니다.

자산 토큰화의 초기 약속은 매우 직접적이었습니다: 7×24 유통 및 결제가 가능한 자산, 국경을 초월한 운영, 운영 마찰 감소, 중개 비용 절감, 그리고 소매 및 기관 투자자에게 접근성을 넓히는 것입니다.

시장은 표현 및 배포 측면에서 진정한 진전을 이루었지만, 데이터는 토큰화가 여전히 이러한 목표에 도달하지 못했음을 보여줍니다. 많은 제품이 형식상으로는 체인 상에 있지만, 기능상으로는 그렇지 않습니다.

우리는 전통 금융 인프라를 단순히 복제하고 이를 체인 상에 미러링하려는 충동을 억제해야 합니다. 우리는 체인 상 금융과 블록체인 기술의 독특한 점이 무엇인지 인식해야 하며, 그것은 탈중개화입니다.

중개 중심 시스템에서 안전을 촉진하고 리스크를 줄이기 위해 설계된 규칙은 시장이 P2P, 자가 관리 및 더 탈중앙화된 네트워크를 통해 운영될 때 진화해야 합니다.

------Maxwell Stein, 블랙록 디지털 자산 책임자

가장 가치 있는 사용 사례는 복제가 아닌 재설계가 필요함

현재의 많은 토큰화 제품은 여전히 전통 시장 구조를 너무 밀접하게 복제하고 있습니다. 이는 수익을 제한합니다.

일부 사용 사례에서, 토큰화의 요점은 단순히 기존 체인 하 작업 흐름을 블록체인 상에서 재구성하는 것이 아니라, 일부 작업 흐름의 필요성을 제거하는 것입니다.

수탁은 좋은 예입니다. 자금이 신뢰할 수 있는 스마트 계약 기반 인프라에 의해 보유되고 조건부로 해제될 수 있다면, 토큰화는 단순히 디지털 버전의 수탁을 생성하는 것에 그쳐서는 안 됩니다; 이는 수탁이 전통적으로 필요로 했던 중개층에 대한 의존도를 줄여야 합니다.

더 넓게 말하면, 시장은 여전히 전통 프로세스를 둘러싼 체인 상 포장에서 블록체인의 독특한 이점을 설계하는 구조로 전환해야 합니다: 프로그래밍 가능성, 원자 결제, 지속적인 시장 및 공유 상태.

포장층 시장은 결함이 아니라 규제 균형입니다

이는 어느 정도 설계 때문입니다. 많은 경우, 현재 포장층 단계의 제품은 기존 고객, 발행자 및 규제 당국이 실제로 원하는 것을 반영합니다: 익숙한 구조, 더 엄격한 관리, 그리고 배포 및 결제에서의 점진적인 효율성 향상.

91%의 자산이 발행 및 상환에서 여전히 제한을 받는 것은 단순히 뒤처진 것이 아니라, 여전히 중개가 통제하는 프로세스를 가정하는 시장의 합리적 출력입니다.

증권 발행, 수탁 및 상환의 규칙이 면허가 있는 실체를 수문장으로 삼아 구축될 때, 발행자는 관리자가 제어하는 발행 및 수탁자가 개입하는 퇴출을 기본적으로 채택하게 됩니다. 이는 그들이 규제 경계 내에 머물 수 있도록 하는 방법입니다.

지리적 데이터는 이를 강화합니다: 미국 등록 자산의 평균 종합 TPI는 2.0이며, SEC 규제 제품은 포장층 모델에 기울어지는 경향이 있으며, 더 느슨한 관할권에 등록된 DeFi 원주 프로토콜은 더 높은 점수로 나아갑니다.

규제는 토큰화의 속도를 늦추는 것뿐만 아니라, 구축되는 토큰화의 유형을 적극적으로 형성하고 있습니다. 규칙이 중개 통제 작업 흐름을 가정하는 한, 가장 성숙한 기관 발행자도 자본이나 엔지니어링 인력을 얼마나 많이 배치하든지 간에 1차 포장층 제품을 계속 생산할 것입니다.

인프라 병목 현상과 규제 병목 현상은 두 개의 독립적인 문제가 아니라, 기술 스택의 서로 다른 층에서 표현된 동일한 제약입니다.

더 나은 배포는 약한 자산에 대한 수요를 창출하지 않음

블록체인은 접근 장벽을 낮추고, 휴대성을 개선하며, 글로벌 배포를 확장할 수 있지만, 수요가 없는 곳에서 수요를 창출할 수는 없습니다.

일부 토큰화 제품은 자산을 체인 상에 올리면 자동으로 더 매력적으로 변할 것이라는 가정에 기반하고 있는 것 같습니다. 이는 성립하기 어려운 주장입니다. 만약 기본 자산이 체인 하에서 매력적이지 않거나 유동성이 부족하거나 구조가 약하다면, 단순히 토큰화한다고 해서 문제가 해결되지 않습니다.

이런 의미에서, 토큰화는 배포 및 인프라 업그레이드로 이해되어야 하며, 자산 품질의 대체물이 아닙니다. 가장 강력한 토큰화 제품은 두 가지 요소를 모두 갖춘 것입니다: 매력적인 기본 자산과 현저히 개선된 체인 상 사용자 경험입니다.

불투명한 자산 카테고리는 체인 상 투명성에서 가장 큰 혜택을 받을 수 있음

가장 흥미로운 장기 기회는 전통 금융에서 여전히 구조적으로 불투명한 시장에 있을 수 있습니다. 회사채는 좋은 예입니다. 이들은 토큰화 형태로 여전히 초기 단계에 있지만, 주의 깊게 살펴볼 가치가 있습니다. 왜냐하면 기본 시장이 단편화되어 있고, 분석하기 어려우며, 역사적으로 정보 격차의 영향을 받기 쉽기 때문입니다.

동일한 논리는 개인 신용의 일부 분야에도 적용되며, 그곳에서는 가치 평가, 품질 및 집중도에 대한 주기적인 우려가 제한된 투명한 시스템에서 해결하기 어렵습니다.

토큰화는 신용 리스크를 제거하지 않지만, 주변 인프라를 더 읽기 쉽게 만들 수 있습니다. 만약 발행, 소유권, 전송 활동, 담보 상태, 심지어 신용 보고서의 일부 요소가 체인 상에서 더 투명해진다면, 토큰화는 효율성에 기여할 뿐만 아니라 더 견고하고 관찰 가능한 금융 시스템에 기여할 수 있습니다.

"영구 계약화" vs 토큰화 논쟁

더 유용한 관점은 토큰화와 영구 계약이 모두 자본 시장 기술 스택의 현대화에 기여하고 있으며, 이들이 함께 자산을 그 기본 경제 구성 요소로 분해할 수 있다는 것입니다. 영구 계약은 가격 발견을 소유권 및 주주 권리와 분리합니다.

토큰화는 기본 자산에 대한 청구권을 유지하면서 프로그래밍 가능성과 전송 가능성을 개선합니다. 예측 시장 및 기타 암호화 원주 원리와 결합하면, 이러한 도구는 거래일이 점점 더 세분화된 리스크 노출을 가능하게 합니다: 단순히 광범위한 자산 카테고리뿐만 아니라, 특정 현금 흐름, 비즈니스 라인 또는 리스크 요인도 포함됩니다.

이는 단순히 "영구 계약화가 토큰화보다 우수한가?"라는 질문보다 훨씬 더 광범위한 전환입니다.

동시에, 현실 세계 노출과 연결된 영구 계약의 출현은 주목할 만한 진정한 추세입니다.

우리는 자산(특히 원자재)이 HIP-3과 같은 메커니즘을 통해 "영구 계약화"되는 초기 사례를 보았습니다. Ondo는 곧 출시될 Ondo Perps를 출시하고 있으며, 이는 Global Markets 제품과 병행하여 진행됩니다.

신호는 분명합니다: 영구 계약은 토큰화된 현물 자산을 대체하지 않지만, 시장은 두 방향으로 동시에 확장할 수 있습니다: 토큰화는 소유권 및 결제를 위해 사용되고, 영구 계약은 유동적이고, 연중무휴, 레버리지를 가진 가격 노출을 위해 사용됩니다.

마지막 생각

오늘날의 토큰화가 여전히 "신문을 인터넷으로 옮긴" 단계에 있다면, 더 중요한 질문은 무엇이 그것을 그 단계를 넘어설 것인가입니다.

인터넷은 기사를 복사하는 시대에 머물지 않았습니다. 세 가지 힘이 디지털 인쇄에서 원주 형태로의 진화를 이끌었습니다: 배포 채널이 연중무휴로 변모하고, 원주 상호작용 원리가 등장하며, 생산 비용이 붕괴되었습니다.

그 결과는 더 빠른 신문이 아니라, 전혀 새로운 제품 카테고리입니다: 팟캐스트, 알고리즘 추천 흐름, 라이브 방송, 창작자 플랫폼, 실시간 시장 등은 인쇄 매체에서 대응하는 것이 없으며, 이전 매체에서는 존재할 수 없었습니다.

동등한 힘이 토큰화에도 작용하고 있습니다. 원자 결제 및 7×24 유동성은 "연중무휴"의 전환입니다. 스마트 계약과 조합성은 원주 상호작용 원리입니다. 허가 없는 발행은 생산 비용의 붕괴이며, "등록된 발행자만이 증권을 창출할 수 있다"는 구조적 전환입니다.

이들은 기존 제품에 대한 점진적 개선이 아니라, 포장으로 존재할 수 없는 제품의 전제 조건입니다.

그 세계는 어떤 모습일까요?

그 세계에서는 전통 금융에서 강제로 묶인 금융 도구가 분해되어 신용 리스크, 만기 노출, 이자 수익 및 거버넌스 권리가 분리되고 가격이 책정되며 독립적으로 거래될 수 있습니다.

실시간 자동 재조정 담보, 인적 조작이 필요 없는. 자산 자체에 내장된 규정 준수 논리, 관할 구역 및 전송 제한이 코드로 실행되며, 가장자리에 수동으로 실행되지 않습니다. 크로스 대출 프로토콜, 유동성 풀 및 스테이킹 장소에서 자율적으로 최적화된 수익 흐름. 위임, 판매 또는 조건부 활성화가 가능한 거버넌스 권리.

이전에는 투자할 수 없었던 현금 흐름을 지원하는 전혀 새로운 자산 카테고리. 이러한 것들은 체인 하 원본 포장에서 나올 수 없으며, 반드시 체인 상에서 원주적으로 생성되어야 합니다.