BIS 총괄 매니저: 스테이블코인과 토큰화된 예금

핵심 관점

서론

잭슨홀 경제 세미나에서 본 주제를 시작하게 되어 매우 영광입니다. 이 계곡은 오랫동안 최전선의 발전과 연결되어 왔습니다. 200년 전, 사냥꾼과 지역 주민들은 여기서 비버 가죽을 교환하며 상품 화폐로 사용했습니다. 오늘날, 와이오밍 주는 다시 화폐의 최전선을 탐구하고 있으며, 주 정부는 공공 안정 코인인 프론트 스테이블 코인(FRNT)을 발행하기로 결정했습니다. 이 상징적인 의미는 적절합니다: 우리는 과거와 미래가 교차하는 지점에서 만나 화폐가 어떻게 진화해야 하는지 논의하고 있습니다. 동시에 그 신뢰성을 잃지 않도록 해야 합니다.

먼저 선진 경제체를 중심으로 안정 코인과 토큰화된 예금의 주제를 논의하겠습니다. 먼저 화폐의 기초를 되짚어 보겠습니다. 그런 다음 이 관점에서 안정 코인과 토큰화된 예금을 비교하고, 안정 코인이 화폐 역할을 수행하기 위해 필요한 조건을 논의하며, 토큰화된 예금 기반 시스템이 더 유망해 보이는 이유를 개괄하겠습니다. 동시에 그들이 직면한 도전 과제를 인식하겠습니다. 마지막으로 두 가지 도구가 공존하는 화폐 시스템을 안전하고 효율적으로 만드는 방법을 개괄하겠습니다.

화폐의 기초

화폐는 단순한 기술이 아니라 제도적 성취입니다. 그것은 대규모로 경제 활동을 조정할 수 있게 해주며, "의심할 여지 없이" 부채의 최종 결제 수단으로 받아들여집니다.

효과적인 화폐 시스템은 두 가지 기본 속성 위에 구축됩니다. 첫째, 가격, 계약 및 자산 부채표를 일관되게 유지할 수 있는 일반적인 가격 단위입니다. 둘째, 화폐의 단일성으로, 해당 단위로 가격이 매겨진 모든 금융 도구는 명목가로 중앙은행 화폐로 교환될 수 있으며, 최종성을 가집니다.

시스템 차원의 유동성 탄력성은 이 두 가지 특성을 뒷받침하며, 정상 시기와 압박 시기 모두에서 지불 수요를 충족할 수 있도록 보장합니다.

이러한 특성이 확고하게 구축되면 강력한 네트워크 효과가 나타납니다. 도구와 플랫폼 간의 상호 운용성은 이러한 네트워크 효과가 중첩될 수 있도록 하며, 분산되지 않도록 합니다. 금융 신뢰성 또한 매우 중요하여, 지불이 공정하게 유통될 수 있도록 보장하며 법치주의를 훼손하지 않도록 합니다.

오늘날의 이중 화폐 시스템에서 이러한 자산은 중앙은행 화폐에 의해 뒷받침되며, 규제된 민간 중개 기관을 통해 전달됩니다. 이러한 구조는 신뢰의 기반을 마련합니다. 따라서 사용자는 매 거래마다 각 지불 도구의 계보를 확인할 필요가 없습니다.

이러한 이중 시스템은 전반적으로 매우 견고하지만 여전히 마찰이 존재합니다. 중개인과 플랫폼 간의 상호 운용성이 불안정하고, 경쟁이 제한되며, 국경 간 지불은 여전히 비효율적입니다.

분산 원장 기술(DLT) - 공유되고 변조 방지된 원장으로, 합의를 통해 여러 노드의 기록을 동기화하며, 자산이나 권리를 프로그래밍 가능한 디지털 토큰으로 표현하는 토큰화 - 는 이러한 마찰을 해결할 수 있는 도구를 제공합니다.

이제 우리가 직면하고 있는 두 가지 경로인 안정 코인과 토큰화된 예금으로 넘어가겠습니다. 두 가지를 논의한 후, 화폐의 우수한 특성과 비교하겠습니다. 왜냐하면 모든 혁신은 화폐가 작동하는 기초를 서비스해야 하며, 그 기초를 침식해서는 안 되기 때문입니다.

안정 코인과 토큰화된 예금의 비교

먼저 안정 코인과 토큰화된 예금이 신뢰를 지탱하는 화폐 속성을 유지하는지 평가하겠습니다 - 단일성, 상호 운용성 및 신뢰성. 그런 다음, 그들의 더 넓은 채택이 거시 금융에 미치는 영향을 탐구하겠습니다.

화폐 속성

안정 코인과 토큰화된 예금은 모두 토큰화를 통해 프로그래밍 가능한 경로에서 가치를 이전합니다. 그러나 이들의 차이는 화폐 시스템에 매우 중요합니다.

먼저 단일성에 대해 이야기하겠습니다. 만약 벤이 1달러의 안정 코인을 마리에게 전송하고 싶다면, 벤은 USDT(테더)를 가지고 있지만 마리는 USDC(서클)만 받습니다. 전송을 완료하기 위해 벤은 2차 시장에서 USDT를 판매하고, 그로 얻은 돈으로 USDC를 구매한 다음 마리에게 돈을 전송해야 합니다. 2차 시장에서 명목가에서 벗어나는 것이 일반적이며, 압박을 받을 경우 변동성이 크기 때문에 이 거래는 명목가로 완료되지 않을 수 있습니다. 단일성을 강제하는 메커니즘은 없습니다. 반면, 토큰화된 예금은 계좌 기반의 은행 부채로, 프로그래밍 가능한 플랫폼에 기록됩니다. 지불은 지불자의 잔액에서 차감되고, 수취인의 잔액이 차감되며, 은행 간 결제는 중앙은행 계좌를 통해 이루어집니다. 따라서 토큰화된 예금 모델에서는 중앙은행 화폐의 결제가 단일성을 유지하며, 해당 단위로 가격이 매겨진 채권은 최종적으로 중앙은행 화폐로 명목가로 교환될 수 있습니다.

이제 상호 운용성으로 넘어가겠습니다. 대부분의 법정 화폐를 참조하는 안정 코인은 소유자 도구로 공개적이고 허가 없는 블록체인에서 유통됩니다. 그러나 이러한 블록체인은 기본 네트워크와 확장 계층 간에 분산되어 있습니다. 따라서 "같은" 안정 코인이라 하더라도 서로 다른 체인에서는 상호 운용이 불가능하며, 위험이 크거나 비용이 많이 드는 우회 방법을 사용해야 합니다. 반면, 토큰화된 예금은 일반적으로 허가된 플랫폼에서 유통됩니다. 이러한 플랫폼은 실제로 상호 운용성이 없습니다. 그러나 토큰화된 중앙은행 준비금을 안전한 결제 자산으로 도입함으로써, 토큰화된 예금은 각 은행 간에 더 동질성을 가지며, 더 높은 상호 운용성을 보장합니다.

마지막으로 금융 신뢰성은 어떨까요? 공공 블록체인의 가명성 - 자가 관리 지갑에서 활성화됨 - 은 자금 세탁 방지 및 테러 자금 조달 방지(AML/CFT) 규칙의 집행을 더 복잡하게 만듭니다. 최신 증거에 따르면, 대부분의 안정 코인 잔액은 자가 관리 지갑에 보관되어 있습니다. 또한, 점점 더 많은 전송이 지갑 간 및 외부 장소에서 발생하며 KYC 검사를 수행합니다. 사실, 업계 보고서에 따르면 안정 코인이 불법 거래에 점점 더 많이 사용되고 있으며, 이는 금융 신뢰성에 대한 중대한 우려를 불러일으킵니다. 이는 전통 화폐와 정반대이며, 전통 화폐에서 가장 비익명적인 형태인 은행 예금이 지배적입니다. 토큰화된 예금은 계좌 기반의 감독 환경에서 운영되므로 신뢰성 문제는 통제 가능합니다.

거시 금융 영향

안정 코인이나 토큰화된 예금이 광범위하게 채택된다면 거시 금융에 미치는 영향은 무엇일까요? 이러한 시나리오를 하나씩 분해해 보겠습니다.

안정 코인이 대규모로 채택된다면, 거시 금융에 미치는 중요한 결정 요인은 안정 코인 발행자의 준비 자산 구성입니다. 현재의 규제 동향을 고려할 때, 세 가지 준비 자산에 중점을 두겠습니다: 도매 은행 예금, 단기 정부 채권 및 중앙은행 준비금입니다. 이러한 선택은 은행 자금 조달에 영향을 미치고, 이는 신용 제공 및 금융 안정성에 영향을 미칩니다. 만약 안정 코인 준비금이 주로 도매 은행 예금으로 보유된다면, 소매 자금은 더 집중되고 더 민감한 도매 부채로 대체될 것입니다. 이는 은행의 한계 자금 조달 비용을 증가시켜 대출 조건을 긴축시킬 것입니다.

만약 준비금이 주로 단기 정부 채권으로 보유된다면, 은행은 안정 코인 발행자에게 채권을 판매하여 고품질 유동 자산을 줄일 수 있으며, 이는 추가적인 영향을 미칠 수 있습니다. 반면, 만약 준비금의 대부분이 중앙은행에 보관된다면, 안정 코인의 확장은 은행 부문에 대한 은행 준비금을 소모할 것입니다.

각 경우에서 은행의 유동성 지표는 처음에는 약해질 수 있습니다. 시간이 지남에 따라 은행은 대출 가격을 재조정하고 자산 부채표를 더 유동적인 자산으로 기울여 대응할 것입니다. 충격의 힘은 불균형할 수 있습니다. 분배 효과는 소형 은행에 더 큰 압박을 가할 수 있으며, 소기업 대출에 저항을 초래할 수 있습니다.

개념적으로, 두 가지 경로가 서로 반대 방향으로 당겨집니다 - 은행 대출의 역풍과 재정 공간의 순풍. 전자는 한계 자금 조달 비용이 상승할 때 신용을 긴축시키고; 후자는 단기 국채에 대한 추가 수요를 반영하여 단기 수익률을 낮추고 재정 공간을 확대합니다. BIS의 최근 모델 기반 연구는 전체 순 생산 효과가 적당하며, 결과는 준비 구성, 공공 부채 수준 및 안정 코인에 대한 해외 수요의 영향을 받는다고 보여줍니다.

안정 코인 수요의 출처는 주목할 만합니다. 만약 안정 코인 수요가 국내에서 발생한다면, 발행자가 단기 정부 채권을 구매하는 것은 국내 투자자를 보유자로 대체하게 되어 단기 수익률의 순 영향이 작을 수 있습니다. 반면, 수요가 해외에서 발생한다면 단기 국채의 순 수요가 증가하여 단기 수익률을 낮추고 재정 공간을 확대할 것입니다.

통화 정책 전파도 변화할 수 있습니다. 더 큰 규모의 자금 시스템은 종종 정책이 대출 금리에 전달되는 속도를 가속화합니다. 동시에, 안정 코인이 무이자 상태를 유지한다면, 보유자는 예금자보다 정책 금리 변화에 더 직접적으로 영향을 받지 않을 수 있으며, 전환은 주로 기회 비용을 통해 이루어집니다. 현재, 분산형 대출 풀에서 안정 코인의 수익률은 정책 기준과 크게 탈선하고 있습니다.

안정 코인 발행 기관의 준비 자산 구성은 위험 전염의 전파 경로에도 영향을 미칩니다. 안정 코인 발행 기관은 소수의 고품질 및 유동성이 높은 자산에 투자합니다. 그러나 전통적인 예금과 토큰화된 예금에 대한 신뢰를 지탱하는 완충 메커니즘이 부족하다면, 이러한 기관은 여전히 도산 위험에 직면할 수 있습니다. 일단 도산이 발생하면, 정부 채권의 빠른 매각이나 발행 기관 예금의 갑작스러운 인출이 핵심 화폐 시장에 빠르게 충격을 줄 수 있으며, 이는 시스템 전반에 걸쳐 위험을 확산시킬 수 있습니다. 반면, 중앙은행 준비금을 대량으로 보유한 안정 코인 발행 기관은 위기 동안 은행업계에서 대규모 자금 유입을 유도하는 안전한 피난처로 간주될 수 있으며, 이는 은행에 추가적인 압박을 가할 수 있습니다.

안정 코인과 달리, 토큰화된 예금은 이중 시스템으로 운영됩니다. 이들은 예금 수용과 신용 제공 간의 긴밀한 연결을 유지합니다. 이는 자금이 은행 시스템 내에 남아 있도록 보장하며, 중개화의 위험을 줄이고 회복력을 유지합니다.

그러나 만약 토큰화된 예금이 각 은행 수준에서만 - 각자도생의 네트워크에서 - 채택된다면, 경쟁 불균형이 심화될 수 있습니다. 대형 기관은 규모, 데이터 및 네트워크 효과로부터 이익을 얻을 것입니다. 소형 기업은 높은 초기 구현 비용에 직면할 수 있습니다. 그 결과, 그들은 더 민감한 예금과 더 치열한 자금 조달 경쟁에 직면하게 되어 소기업과 지역 대출에 연쇄 반응을 초래할 수 있습니다. 동시에, 24시간 운영은 예금 유출 속도를 가속화할 수 있으며, 금융 안정을 보장하기 위해 추가적인 보호 조치가 필요할 수 있습니다. 저는 나중에 이러한 논의로 돌아올 것입니다.

안정 코인이 화폐 역할을 수행하기 위해 필요한 조건은 무엇인가?

이러한 비교는 사전 설정된 결과가 아닙니다. 그러나 이들은 현재 형태로는 안정 코인이 화폐의 기본 속성을 완전히 유지하지 못하고 있음을 나타냅니다. "무조건적인" 화폐 기준에 가까워지기 위해서는 상당한 격차를 메워야 합니다.

안정 코인이 대규모 결제 수단으로 신뢰할 수 있게 작동하려면 세 가지 문제를 해결해야 합니다.

첫째, 단일성과 탄력성과 관련이 있습니다. 세계 각국이 동등한 상환을 실현할 수 있을까요? 어떤 준비금과 후방 보장이 필요할까요? 발행자는 중앙은행 계좌나 유동성 시설에 접근해야 하며, 어떤 보장 조치 하에 도산과 외부성 매각을 피할 수 있을까요?
둘째, 상호 운용성과 최종성에 관한 것입니다. 여러 블록체인과 플랫폼에서 일상적인 교환을 어떻게 유지할 수 있을까요? 새로운 위험을 초래하지 않고 체인 간 최종 결제를 실현할 수 있는 신뢰할 수 있는 방법이 있을까요?
셋째, 신뢰성과 책임에 관한 것입니다. 자금 세탁 방지/테러 자금 조달 위험 처리를 일관되게 적용할 수 있는 방법은 무엇인가요? 정책 프레임워크는 발행자와 거래소를 넘어 점대점 전송을 포함해야 할까요? 그들은 개인 정보 보호, 데이터 보호 및 적합성 원칙 간의 균형을 어떻게 이룰 수 있을까요?

이들은 순수한 기술적 문제는 아닙니다. 이들은 화폐 제도의 기초에 대한 핵심을 다룹니다. 특정 차원에서 정책은 위험을 줄일 수 있습니다 - 예를 들어, 강력한 준비금, 유동성 및 거버넌스 요구 사항, 명확한 상환 권리, 해결 계획 및 국제 일관성을 통해 규제 차익을 줄일 수 있습니다. 다른 차원에서는 - 특히 공공 익명 경로에서의 신뢰 문제와 체인 간의 분산 현상 - 구조적 마찰은 해결하기 더 어렵습니다.

달러 연동 안정 코인의 증가하는 보급은 일부 사법 관할권에서 화폐 주권 및 디지털 달러화 잠재력에 대한 우려를 불러일으켰습니다. 이는 화폐 주권을 침식할 수 있으며, 처음에는 가치 저장에서 시작하여 시간이 지남에 따라 가격 책정 및 결제로 확장될 수 있습니다. 이는 국내 통화 정책의 전달을 약화시키고, 지역 상황을 외부 정책 입장과 더 밀접하게 연결할 수 있습니다.

이 모든 문제에 대해, 사회 발전에 유리한 결과를 촉진하고 글로벌 금융 안정을 도전하기보다는 강화하기 위해 국제적 조정과 협력이 필요합니다.

왜 토큰화된 예금을 구축해야 하는가? 어떤 도전에 직면하고 있는가?

토큰화된 예금은 토큰화를 활용하는 더 직접적인 경로를 제공하며, 화폐 시스템의 기초를 유지합니다. 현재의 과제는 규모화의 실제 도전에 대응하는 것입니다.

토큰화된 예금의 잠재력은 매력적이지만, 여전히 현재 시장 현실에 비해 앞서 있습니다. 현재, 다수의 은행이나 사법 관할권 간의 생태계는 상호 운용 프레임워크 하에 토큰화된 예금을 발행할 수 없습니다. 현재의 예시는 일반적으로 허가된 플랫폼에 국한되거나, 더 일반적으로 은행이 발행한 안정 코인 디자인에 의존합니다. 이러한 토큰은 더 높은 신뢰와 규제 일관성을 제공할 수 있지만, 여전히 기존 안정 코인과 동일한 많은 단점을 가지고 있습니다.

토큰화된 예금이 직면한 도전은 무엇인가요? 몇 가지를 나열해 보겠습니다:

상호 운용성을 통해 "폐쇄된 정원"과 유동성 제한을 피하는 것 - 이는 상호 운용 원장 시스템이나 통합된 원장 구조를 통해 실현될 수 있습니다.
명확한 거버넌스 및 접근 규칙을 통해 공정한 경쟁 환경을 유지하고 경쟁과 포용성을 보장하는 것.
결제 최종성과 스마트 계약의 실행 가능성에 대한 법적 명확성.
높은 운영 회복력과 네트워크 보안을 갖추고, 견고한 오류 처리 및 복구 계획을 마련하는 것.
기존 시스템과 공존하는 신중한 전환 경로를 마련하여 사용자 안전을 보호하는 것.

공공-민간 협력의 실험은 실행 가능성을 보여주었습니다. "아고라 프로젝트"에서 중앙은행은 민간 기관과 협력하여 토큰화된 상업은행 자금을 통해 서로 다른 통화 간 원자 결제를 실현하는 국경 간 도매 결제 시스템을 테스트했습니다. 동시에 국내 규제 및 데이터 보안 메커니즘을 유지했습니다. 분명히, 이 비전을 궁극적으로 현실로 만들기 위해서는 추가적인 노력이 필요합니다.

공존 및 중앙은행에 미치는 영향

토큰화 기반의 차세대 화폐 시스템은 어떤 모습일까요? 실제로, 역할을 명확히 하고 보호 조치를 취하면 안정 코인과 토큰화된 예금은 공존할 수 있습니다.

토큰화된 예금은 대부분의 일상 지불 및 도매 결제를 담당해야 하며, 신중한 범위 내에서 중앙은행 화폐로 결제해야 합니다.

안정 코인은 전문적인 역할을 맡을 수 있습니다 - 예를 들어, 분산형 대출 풀에서. 그러나 그들은 건전하고 투명한 제도 하에서 지불 사용 시 명목가 상환 권리를 실행해야 합니다. 또는 적절한 행동 및 공개 규칙을 갖춘 투자 상품으로 명확히 간주될 수 있습니다. 많은 주요 사법 관할권의 입법 및 추가 규제가 이에 대한 입장을 취하고 있습니다.

국제결제은행(BIS)이 올해 발표한 연례 경제 보고서에서 주장한 바와 같이, 실용적인 정책 방향은 다음과 같은 내용을 포함해야 합니다:

토큰화를 중앙은행 화폐 기반의 이중 구조에 통합합니다.
국제적으로 일관된 안정 코인 프로토콜 요구 사항을 마련하여 부족한 점을 해결하고 유용하고 잘 설계된 응용 프로그램의 확장을 허용합니다.
중앙은행에 대해, 토큰화된 금융 시스템으로 나아가는 데 세 가지 우선 사항이 있습니다.

첫째, 단일성을 프로그래밍 가능한 경로에 고정합니다. 중앙은행은 토큰화 플랫폼에서 중앙은행 자금에 대한 접근을 제공하거나 활성화할 수 있습니다 - 기존의 준비 계좌를 연결하든지 토큰화된 준비금을 통해서든지 - 명목가 결제와 탄력성을 유지하기 위해서입니다.

둘째, 상호 운용성과 신뢰성을 촉진합니다. 그 목표는 공동의 기술 표준, 거버넌스 프레임워크 및 데이터 규칙을 지원하여 네트워크가 안전하게 국내 및 국경 간에 상호 운용할 수 있도록 하는 것입니다. 중앙은행은 또한 국경 간 규제 협력 및 정보 공유를 강화하여 불법 자금 조달 문제를 해결할 수 있습니다. 물론, 이는 종종 금융 정보 부서와 같은 다른 당국의 책임입니다. 우리는 분산 생태계에서 금융 신뢰성의 위험에 대응하는 것이 여전히 도전적이라는 것을 인정해야 합니다. 새로운 도구와 방법이 필요할 수 있으며, 이를 통해 자금 세탁 방지/테러 자금 조달 목표를 효과적으로 이 환경에 적용할 수 있습니다.

셋째, 전체적이고 시스템적인 관점을 취합니다. 우리는 설계 선택이 신용 공급, 금융 안정성 및 화폐 전달에 어떤 영향을 미칠지 계속 평가해야 합니다. 선진 경제체의 경우, 안정 코인의 광범위한 채택은 은행 자금 조달 비용을 증가시키고 중개 서비스를 비은행으로 전환시켜 신용 제공을 더 주기적으로 만들 수 있습니다. 이러한 효과는 모델 기반 시나리오에서 제한적으로 나타나지만, 특히 압박을 받을 때 주의 깊게 살펴볼 필요가 있습니다. 크리스탈리나(Kristalina)는 신흥 시장 및 개발 도상국에 미치는 영향을 주목할 것이며, 외화 안정 코인은 달러화 위험을 증가시키고 암호화폐 경로를 외환 시장과 연결할 수 있습니다. 그러나 더 넓은 교훈은 모두에게 적용됩니다: 건전한 거시 경제 정책과 효율적인 국내 결제 시스템이 과도한 "안정 코인화"에 대한 최선의 방어선입니다.