Thị trường Giáng sinh truyền thống, năm nay có còn trên thị trường chứng khoán Mỹ không?

Chứng khoán Mỹ sau khi trải qua một đợt bán tháo mạnh mẽ, mặt kỹ thuật và vị thế đã đồng thời phục hồi, các tổ chức lớn trên Phố Wall như Goldman Sachs đã lần lượt phát đi tín hiệu phục hồi vào cuối năm. Tuy nhiên, đằng sau "thị trường Giáng sinh" tiềm năng này, có một rủi ro khó có thể bỏ qua: áp lực lạm phát đang tích tụ với tốc độ vượt qua cả thời kỳ đại dịch COVID-19, hóa đơn sẽ được trình lên vào tháng Giêng năm sau.

Vào ngày 13 tháng 11, chiến lược gia của Goldman Sachs, Cosimo Codacci-Pisanelli đã thẳng thắn hỏi trong báo cáo vĩ mô mới nhất: "Liệu Giáng sinh có đến sớm hơn không?" Câu trả lời mà ông đưa ra là khẳng định.

Gần đây, thị trường chứng khoán đã điều chỉnh mạnh, hệ số định giá giảm, vị thế thị trường giảm mạnh, cùng với sự hỗ trợ của các yếu tố mùa vụ, đã tạo thành điều kiện cho tài sản rủi ro vào cuối năm tăng giá.

Trong khi đó, Morgan Stanley và JPMorgan cũng lần lượt phát đi tín hiệu tương tự, dữ liệu từ Morgan Stanley cho thấy, lĩnh vực AI đang trải qua đợt thanh lý và giảm đòn bẩy lớn nhất trong hơn 15 năm qua, trong khi JPMorgan thì trực tiếp khuyên khách hàng mua vào khi giá giảm.

Tuy nhiên, câu chuyện phục hồi vào cuối năm này lại tồn tại một nghịch lý nội tại: khi Goldman Sachs, Morgan Stanley và JPMorgan gần như đồng thời kêu gọi cùng một hướng giao dịch, thì "đợt tăng giá vào cuối năm" vốn dĩ ít người biết đến lại trở thành một giao dịch đồng thuận đông đúc. Và Codacci-Pisanelli cũng đã thừa nhận ở cuối báo cáo rằng, logic giao dịch vào năm 2026 chính là "bán khống mọi giao dịch đồng thuận".

Vị thế cực kỳ thanh khoản, điều kiện tăng giá hình thành

Lập luận cốt lõi cho đợt phục hồi tiềm năng này trước hết đến từ sự thanh khoản cực đoan.

Theo Goldman Sachs, đợt giảm đòn bẩy này "là một trong những giai đoạn quyết liệt nhất trong 10 năm qua", với vị thế ròng và tổng vị thế trên sổ sách môi giới ưu tiên của Mỹ đồng thời giảm mạnh. Vào ngày mà hội đồng quản trị Nvidia tìm kiếm người kế nhiệm Jensen Huang, chỉ số Nasdaq đã giảm khoảng 5 độ lệch chuẩn trong một ngày.

Dữ liệu từ Morgan Stanley cũng xác nhận điều này. Theo Bloomberg, bộ phận môi giới ưu tiên của Morgan Stanley phát hiện rằng vị thế ròng của các quỹ đầu tư phòng hộ trong lĩnh vực AI đã chuyển sang mức thấp gần đây, đây là lần đầu tiên kể từ năm 2023, và thời gian giảm đòn bẩy của các quỹ đầu tư phòng hộ này là lâu nhất trong hơn 15 năm. Tuần trước, JPMorgan cũng đã thông báo với khách hàng rằng tâm lý thị trường hiện tại "rất tồi tệ - và điều này lẽ ra phải là tín hiệu tích cực".

Goldman Sachs cho rằng, thị trường đã tiêu hóa nhiều yếu tố tiêu cực trong một tuần - bao gồm dữ liệu CPI mạnh hơn mong đợi, phát biểu thiên về diều hâu của Cục Dự trữ Liên bang, lãi suất tăng, giá dầu tăng và tin tức tiêu cực từ Nvidia, trong khi giá cả lại tương đối ổn định, điều này cho thấy "lượng bán đã gần như cạn kiệt". Trong bối cảnh không còn áp lực bán, ngay cả những tin xấu cũng khó có thể đẩy giá xuống thêm.

Định giá trở về mức trung bình, dự báo EPS được điều chỉnh tăng

Sự phục hồi định giá là trụ cột thứ hai trong logic phục hồi của Goldman Sachs.

Codacci-Pisanelli chỉ ra rằng, sau đợt thu hẹp hệ số định giá này, định giá thị trường chứng khoán toàn cầu đã trở về "gần mức trung bình lịch sử 35 năm". Cụ thể, hệ số P/E 12 tháng của chỉ số MSCI toàn cầu đã giảm xuống còn 15,6 lần, tỷ lệ tăng trưởng P/E (PEG) giảm xuống còn 1,1 lần, đều gần với mức trung bình lịch sử kể từ năm 1997.

Trong khi đó, dự báo lợi nhuận không hề bị điều chỉnh giảm đồng bộ. Thị trường đã liên tục điều chỉnh tăng dự báo EPS đồng thuận cho các năm 2026, 2027, đặc biệt là 2028, với tốc độ vượt qua quy chuẩn lịch sử, đường cong dự báo lợi nhuận cho năm 2028, theo Goldman Sachs, "trông giống như một cổ phiếu meme hơn là một đường dự báo lợi nhuận".

Trong bối cảnh lãi suất thực tế hiện tại đang ở mức cao, định giá tuyệt đối của chứng khoán Mỹ cũng không còn bị kéo dài quá mức. Goldman Sachs đã thực hiện phân tích hồi quy giữa hệ số P/E tương lai của chỉ số S&P 500 và lãi suất thực tế 10 năm, hiện tại lãi suất thực tế khoảng 2,25%, định giá hợp lý tương ứng khoảng 18,9 lần, trong khi S&P hiện đang giao dịch thực tế ở mức khoảng 17,9 lần - thấp hơn khoảng một đơn vị hệ số so với đường hồi quy.

Goldman Sachs thừa nhận rằng, triển vọng của lĩnh vực AI "vẫn rất không chắc chắn", và thời điểm xác thực quan trọng từ phía cầu được xác định vào mùa báo cáo tài chính quý 4. Nhưng trong sáu tuần trước đó, các yếu tố kích thích mới đã hạn chế - và điều này chính là môi trường điển hình cho đợt tăng giá.

Áp lực lạm phát, vượt xa đỉnh dịch

Mặt trái của thị trường Giáng sinh là phần đáng lo ngại hơn trong báo cáo của Goldman Sachs.

Codacci-Pisanelli viết rằng, CPI của Mỹ đã liên tiếp vượt qua mong đợi trong tháng 9 và tháng 10, và phạm vi vượt mong đợi là rất rộng. Lạm phát giá nhập khẩu trong ngành sản xuất toàn cầu, tính theo tỷ lệ hàng năm hóa trong sáu tháng, hiện khoảng 24%, đã rõ ràng vượt qua mức đỉnh lạm phát trong thời kỳ đại dịch từ năm 2021 đến 2022; tỷ lệ tăng giá của nhà sản xuất toàn cầu khoảng 11%.

Phạm vi lạm phát cũng đang mở rộng, không chỉ giới hạn ở năng lượng và phần cứng AI, mà còn lan rộng xuống các loại hóa chất, nhựa và sản phẩm giấy.

Tại Mỹ, Đức, Pháp, Ý và Anh, tỷ lệ tăng giá hàng năm trong các loại nhập khẩu đã vượt quá 5% đã tăng lên khoảng 25% đến 40%; tỷ lệ này ở Mỹ còn vượt quá 40%, mức này lần cuối xuất hiện là vào thời điểm trước làn sóng lạm phát từ năm 2021 đến 2022.

Dữ liệu PPI công bố vào thứ Sáu không thay đổi bức tranh này. Mặc dù tốc độ tăng PPI tháng 10 so với tháng trước thấp hơn mong đợi, đạt 0,3%, so với cùng kỳ năm trước là 6,5%, nhưng áp lực lạm phát vẫn rất rõ ràng. Dữ liệu CPI công bố vào thứ Ba trước đó, trong 70 dự đoán chỉ có một dự đoán thấp hơn, cho thấy sự vượt mong đợi là rất rộng.

Goldman Sachs cho rằng, các doanh nghiệp hiện vẫn đang hấp thụ chi phí đầu vào tăng lên bằng cách nén biên lợi nhuận, nhưng câu hỏi cốt lõi là liệu sự đệm này có thể duy trì được bao lâu.

Tháng Giêng là bài kiểm tra thực sự

Áp lực giá đầu vào thường cần từ 6 đến 12 tháng để hoàn toàn truyền tải đến đầu ra tiêu dùng, điều này có nghĩa là hóa đơn sẽ đến hạn vào quý I năm sau.

Goldman Sachs đã thực hiện các phép đo dữ liệu chi tiết về "hiệu ứng điều chỉnh giá tháng Giêng": từ dữ liệu lịch sử, tháng Giêng là tháng có sự điều chỉnh giá lớn nhất trong năm, khoảng 16 mục trong tháng Giêng xảy ra sự tăng giá vượt quá 2 độ lệch chuẩn, trong khi các tháng khác con số này thường không vượt quá 2,5 mục. Thị trường châu Âu cũng cho thấy quy luật mùa vụ tương tự, kể từ khi đại dịch, dữ liệu HICP cốt lõi trong tháng Giêng thường là một trong những mức tăng lớn nhất trong năm.

Cũng chính trong bối cảnh này, các nhà kinh tế của Goldman Sachs sau khi công bố dữ liệu CPI mới nhất đã điều chỉnh dự báo tăng lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang, bổ sung thêm lần tăng lãi suất thứ ba.

Codacci-Pisanelli cũng chỉ ra một vòng phản hồi kín đáo: trước đây, các ngân hàng trung ương có xu hướng ôn hòa phần lớn là do áp lực từ sự sụt giảm của thị trường chứng khoán và sự thắt chặt tín dụng. Nếu thị trường chứng khoán ổn định, môi trường tài chính cũng sẽ trở nên lỏng lẻo, lý do để ngân hàng trung ương tiếp tục quan sát sẽ không còn nữa.

Nói cách khác, nếu đợt tăng giá vào cuối năm trở thành hiện thực, chính là đang chiếm dụng không gian tăng giá trong tương lai, sau cơn say khó tránh khỏi sẽ là "cơn say rượu". Về hướng giao dịch lãi suất, Goldman Sachs đã rõ ràng tuyên bố:

Mua vào lạm phát đầu vào là một bổ sung tốt cho danh mục đầu tư hiện tại.

Goldman Sachs cũng thừa nhận trong báo cáo rằng, năm 2026 "sẽ là một năm cực kỳ khó khăn cho các nhà giao dịch vĩ mô, hầu như mọi loại tài sản đều có cạm bẫy"; và sau khi xem xét lại, quy tắc giao dịch hiệu quả nhất trong năm đó thực sự chỉ có một - "bán khống mọi giao dịch đồng thuận".

Như Codacci-Pisanelli đã viết ở cuối báo cáo: ngay cả khi ông già Noel đến đúng hẹn, mức tăng PPI của hàng hóa trung gian do cú sốc năng lượng đã vượt quá mức tăng giá cuối cùng một lần, tốc độ tăng giá nhập khẩu trong ngành sản xuất đã vượt qua đỉnh dịch, các doanh nghiệp lớn đang chờ đợi tháng Giêng để định giá lại - hóa đơn này, bất kể thị trường Giáng sinh có thành hiện thực hay không, sẽ được gửi đến đúng hạn vào quý I năm sau.

Dòng cuối cùng của báo cáo là: "Chúc bạn may mắn."