a16z Crypto：反對《CLARITY 法案》，為何可能留下更大的風險？

作者：Miles Jennings，a16z Crypto 政策負責人兼總法律顧問

編譯：佳歡，ChainCatcher

FTX 由 Sam Bankman-Fried 營運，總部位於巴哈馬。自這家加密交易所申請破產以來，已經快四年了。

這期間，美國國會舉行了聽證會，司法部已就挪用客戶資金一案取得有罪判決，債權人也追回了近 100 億美元。

但國會仍未建立能在更早階段阻止或遏制這類欺詐的制度保障。

國會並非沒有嘗試。眾議院曾兩次通過市場結構法案，本可賦予監管機構阻止 FTX 的權限。最近一次是在 2025 年 7 月，法案以 294 票對 134 票的兩黨支持通過。

參議院銀行委員會和農業委員會也在今年早些時候通過了各自版本的《數字資產市場清晰度法案》，法案即將首次進入參議院全院審議環節。參議院版本法案文本

明天，即 9 月 15 日，參議院將投票決定是否開啟法案辯論。如果法案最終獲通過並簽署成法，服務美國消費者的交易所將必須落實 FTX 當年缺少的安全保障。如果法案未能通過，這些缺口仍將存在。

FTX 的問題並不在於監管者沒看穿一場複雜騙局，因為這根本不複雜。

FTX 正是利用了當時缺少獨立託管、客戶資產隔離和信息披露要求的監管空白，掩蓋了挪用客戶資產的事實。同時，也沒有監管機構監督這些措施是否真正落實。

直到欺詐曝光、客戶試圖提取資金，高達 80 億美元的資金缺口才浮出水面，FTX 隨即崩潰。

《CLARITY 法案》要補上什麼

這類保護機制早已存在近百年，只是一直沒有覆蓋數字資產現貨市場。

1936 年，《商品交易法》要求期貨佣金商隔離客戶財產。證券經紀交易商只要持有客戶資產，就必須遵守託管、準備金、資本、信息披露和監管檢查等要求，其中還包括美國證券交易委員會（SEC）的《客戶保護規則》。

1970 年，《證券投資者保護法》又在經紀交易商倒閉時提供了額外的保護框架。

這些並不是什麼新奇機制，而是監管完善的金融市場早已採用的標準規則。

這意味著，華盛頓各方抱怨多年的現狀，並不是一種中立狀態。問題已經不再是數字資產市場會不會存在，而是該由什麼規則來約束這個市場。

《CLARITY 法案》將數字商品經紀商、交易商和交易所納入監管範圍，並把傳統金融市場中那套不起眼卻行之有效的監管機制帶到數字資產領域，包括客戶財產隔離、合格託管、限制關聯方利益衝突、強制信息披露、上市標準、限制內部人出售，以及指定專門的合規負責人，對公司是否遵守法律負責。

法案還將理清美國證券交易委員會（SEC）與商品期貨交易委員會（CFTC）之間的管轄權問題。如今，這個問題仍留下了過於寬泛、甚至可能被拿來當作執法武器的解釋空間。

法案不再接受項目單方面聲稱自己"足夠去中心化"，而是用一套以"控制權"為核心的法定標準來判斷。

與此同時，法案還要求發行人履行披露義務，並設置鎖定期和內幕交易限制，與上市股票的現行規則大致相同。

簡言之，數字資產市場及其中介機構，將需要遵守與傳統市場及其中介機構相近的規則。

三個反對理由，都不足以拖延立法

有三個反對意見，一直讓《CLARITY 法案》無法進入參議院全院審議：

第一，認為法案會"放鬆加密監管"；第二，擔心持有加密資產的官員會從中獲益；第三，擔心穩定幣獎勵會抽走銀行存款。

每個擔憂都值得認真討論，但沒有一個足以成為維持現狀的理由。

首先，有人認為《CLARITY 法案》屬於"放鬆監管"，會讓加密行業失控。

這一觀點建立在一個錯誤前提上：所有加密資產目前都已經受到證券法約束。

事實並非如此，法院也已多次明確這一點。證券法對數字資產的覆蓋範圍並不明確，比特幣、以太坊等許多數字資產並非證券，這一點幾乎不存在嚴肅爭議。

《CLARITY 法案》要解決的是兩個都站不住腳的極端：鏈上的一切都是證券，或者鏈上沒有任何東西是證券。

這兩種說法從未符合事實，而問題遲遲得不到解決，代價由消費者承擔。反對者擔心的"狂野西部"，恰恰就是當前現狀。

缺少明確規則，也是 FTX 能夠偽裝成一家合法企業的原因之一。

一家沒有實質性披露義務的離岸交易所，卻能與美國本土企業直接競爭。後者不僅要遵守各州零散的規定，還要應對資產分類不確定、執法口徑反復變化等問題。這不叫市場，而是在懲罰守規矩的人。

第二，有人擔心持有加密資產的官員會從中獲益。

這種擔憂有道理。公職人員不應從自己監管的行業中獲利。

但這是政府倫理問題，不只適用於加密資產，也適用於官員可以持有的所有資產。市場價值數萬億的市場是否應接受聯邦規則約束，則是金融監管問題。

把兩件事混在一起，既解決不了官員利益衝突問題，反而會讓數百萬市場參與者繼續得不到保護。

這件事並非加密行業獨有。官員可以買賣股票、持有房地產，也可以持有私營公司的股權。利益衝突規則不應因資產類別不同而不同。

一項資產一項資產地制定倫理規則，只會變成"打地鼠"：任何有意自利的人，都可以換一條路徑繞開規則。

如果國會認為現有規則力度不夠，正確做法是對所有資產統一加強規則，而不是讓一項市場結構法案被附加條款綁架。該條款只管一種資產，卻把其他資產全部留在監管之外。

按目前提案，《CLARITY 法案》其實加入了前所未有的限制。

否決法案並不能限制任何人的資產持有，反而意味著這些持倉繼續無人監管。法案將要求代幣發行人遵守上市公司股票早已適用的披露義務、鎖定期和內部人出售限制。

而目前，這些約束一個都沒有。反對者所描述的那個"資產不透明、沒有規則"的市場，正是他們投票要保留下來的現狀。

第三，有人認為穩定幣獎勵會抽走銀行存款。

銀行認為，對穩定幣餘額支付類似利息的回報，會形成不受監管的儲蓄帳戶，並把原本可以用於向家庭和小企業放貸的資金吸走。

這一反對意見沒有證據支持。但即便它成立，相關擔憂其實也已經被納入法案安排。

經過數月談判，法案文本已經明確禁止被動收益，包括任何在經濟效果或實際功能上等同於存款利息的回報，同時保留與真實活動掛鉤的獎勵。

最新草案還允許財政部在確實出現存款外流證據時進一步增加限制。

但這場爭論的真正焦點，並不是存款。

白宮經濟顧問委員會估算，如果全面禁止這類收益，對銀行放貸的影響約為 21 億美元，只相當於銀行貸款總額的約 0.02%。

這其實是一個披著金融穩定外衣的反競爭論點。

如果某一版《CLARITY 法案》最終送交總統簽署，它必然會是一份妥協，因為立法本來就是妥協。

市場已經變大，監管不能繼續滯後

加密行業需要以納入美國監管範圍為代價，換取明確的法律基礎和規則。無論怎麼看，這都明顯好過維持現狀。

監管機構無法單獨解決這個問題。

任何監管機構制定的規則，都可能在下一届監管機構上台後被推翻；只要有人具備起訴資格，就可能把這項規則拖入曠日持久的訴訟，幾年都無法真正落地。

我們剛剛見證了，政府一換屆，整個行業的法律處境就可能隨之改變。

掌管他人資金的公司，不該在一套可能撐不到下一次大選的監管框架上搭建合規體系。在這樣的條件下，機構也不會願意投資關鍵基礎設施。

市場需要的確定性，只有成文法才能提供。

如果立法繼續拖延，下個失敗的規模會更大。

FTX 倒閉時，加密市場主要還是由散戶參與，處在金融體系邊緣。如今早已不是這樣。

國會於 2025 年 7 月通過《GENIUS 法案》，為以美元計價的穩定幣建立聯邦監管框架。此後，穩定幣供應量已超過 3000 億美元，交易量大幅上升，穩定幣發行方也已成為美國國債最大的持有者之一。

但《GENIUS 法案》只管鏈上的美元，卻沒有管承載這些美元流動的區塊鏈基礎設施。

鏈上其他業務也在快速發展。代幣化資產市值已超過 300 億美元，應用範圍也正從原生加密產品擴展到更多傳統資產。

美國存管信託與結算公司（DTCC）的存管子公司托管著超過 114 萬億美元的證券。DTCC 已於 7 月完成首批代幣化資產正式交易，並將在下個月推出完整的資產代幣化服務。

BlackRock、Fidelity、Franklin Templeton 和 Goldman Sachs 都已在運營數字資產業務，並公開支持該法案。

兩黨談判代表已經完成了最艱難的工作。參議院應該把這項工作完成。

規則遲遲缺位的每一週，交易所都可以繼續持有美國人的資產，卻不必採用其他受監管市場早已普遍採用的保護措施。