Circle 解读：美国银行接 stablecoin 的三条路

这是 Circle 专门给美国本土银行开的一场 webinar，标题就叫「Banking on Stablecoins」。开场的问题很直接：客户开始在问了，同行已经在动了，但大多数银行还不知道第一步该落在哪里。讲清楚这件事之前，Circle 先把家底摊开了——USDC 流通量约 750 亿美元，EURC 约 4 亿美元（最大的欧元计价 stablecoin），85% 的储备由 BlackRock 专门设立的 fund of one 管理，资产主要是久期约 45 天的美国短债加 repo，托管在 BNY，由 Deloitte 每月审计两次并公布 attestation。

全行业的口径是：stablecoin 供应量已经接近 3000 亿美元，每年的结算交易额超过 62 万亿美元。这场分享由两个人讲完：Edmond Mishaan（Circle 银行业务发展总监）讲商业用例——哪些场景真的在跑、小银行怎么绕开代理行、tokenized deposits 和 stablecoin 的边界在哪；Andy Gallucci（Circle 监管策略高级总监，加入 Circle 前在美国财政部工作）讲监管——GENIUS Act 到底改了什么、CLARITY Act 走到哪一步、2027 年 1 月 18 日之后银行要面对什么、以及那 1250% 的风险权重有没有可能降下来。最后是 Q&A。Edmond 把银行真正在跑的生意拆成三条：全球资金流动（B2B 支付、汇款、财资管理）、资本市场（代币化资产的现金腿），以及数字美元的可获得性——前两条跟美国本土银行直接相关，第三条他坦白说相关性弱一些，但还是讲了。

他们讨论了以下核心观点：

1. GENIUS Act 2027 年 1 月 18 日生效
GENIUS Act 去年 7 月在参议院通过，是给 stablecoin 建立联邦框架的里程碑立法。Andy 特别指出，它不是一夜之间的产物：围绕 stablecoin 的监管已经酝酿了将近十年，其中大约六年是参议院在起草打磨。法律 2027 年 1 月 18 日正式生效，从那天起 Circle 这类发行方就要按 GENIUS Act 监管，市场确定性、破产处理、持有人保护和赎回权也会在那一天同时开始生效。

2. 监管的核心只有一句话：储备要在一比一，还要随时能赎
Andy 把 GENIUS Act 的整套设计压缩成一点：不只是保证每一个 stablecoin 背后都有一比一对应的储备资产，还要把这些资产配好，使它们在持有人赎回时能及时到位。透明度程序、信息披露、监管报送、风险管理、合规和 AML/CFT 义务，都是围绕这一点长出来的。用他的话说，如果把所有其他元素都拿掉，剩下最核心的就是这一条。

3. 银行要的资本待遇：1250% 风险权重能不能降下来
熟悉 Basel 标准的人知道，如果不落进小风险类别，高波动加密资产的 risk weighting 可以高达 1250%，资本占用高到业务根本做不下去。Andy 说 Circle 在设计基础设施时有意加入安全和保障特性，让银行可以拿这些特性去跟自己的监管机构沟通，论证这就是风险最低的数字资产处理方式。这是全场技术含量最高、也最实际的一个卖点。

4. stablecoin 的会计处理：有望按 cash equivalent 处理
如果这一页只能记一个要点，Andy 选的是会计处理。规则会确立一种能力，让机构把资产负债表上的 stablecoin 直接当成 cash equivalent。这在实用性上是重大突破，也让企业怎么持有、怎么摆放这类资产第一次有了清楚答案。预期在今年年底、11 月到 12 月之间写进最终规则。

5. GENIUS 下的硬义务：扣押、冻结、销毁
Circle 在 GENIUS 之前的身份是 FinCEN 和 Bank Secrecy Act 下的 money service business，GENIUS 之后变成 BSA 下的 financial institution。义务上最硬的一条是：按合法命令，Circle 以及与美国有接触点的外国 stablecoin 发行方都必须扣押、冻结或者销毁 stablecoin。这正好点出 stablecoin 最独特的属性——它可以在 Circle 的直接客户范围之外流通，而发行方照样要作出响应。

6. CLARITY Act：参议院的程序性投票就在眼前
CLARITY Act 是国会给出的市场结构答案，把证券法和商品法叠加到数字资产市场上，决定各类 token 怎么注册、各自承担什么义务，也会把这些资产纳入 collateral 和更广泛的市场活动。Andy 说它已经成了这个领域的头条中的头条，参议院会在发言次日进行一次程序性投票，投票本身是程序性的，但释放出的信号是国会仍在持续关注这个领域，即便中期选举周期已经逼近。

7. 银行存款和稳定币不是一回事
tokenized deposit 的 token 背后是银行账本上的一条记录——如果我在 X 银行有 10 万美元，账上登记了这笔钱，但资金本身可能已经被贷出去了，部分准备金制度本来就该是这样。所以 tokenized deposit 非常好用，但只在银行那四面墙以内：从 JPMorgan 纽约打到 JPMorgan 新加坡没问题，要把钱付给菲律宾供应商就走不出去。Andy 的判断是，存款是依赖关系的资产，需要记账来支撑存款保险覆盖，CIP 绑定在具体账户持有人身上；stablecoin 则是对持有人不作区分、可以在不同发行方之间互换的。

8. 稳定币是代币化世界里理所当然的结算资产
在 tokenized 的世界里，Circle 把稳定币看成对其他各类 tokenized 资产高度互补的东西：在 tokenized deposits 之间、在 tokenized treasuries 和债券、tokenized securities 之间，稳定币扮演把不同类型资产连起来的那根中枢。现实里的证据也在往这个方向走：BlackRock 和纽交所推动的全面代币化世界里，总需要有一个美元来完成现金那一端，而今天承担这个角色、默认就是 USDC——JPMorgan 的 tokenized money market fund 通过 Circle 与 BNY 的合作落地，Baillie Gifford、BlackRock 这类资管机构都接受 USDC 做申购和赎回。

9. RTP 和 FedNow 解决不了跨境，这是稳定币真正的空档
境内支付已经有很好的 rails 了，RTP、FedNow 都很成熟，交易量和单笔上限都在放量。但它们只限于境内：走 RTP 或者 FedNow，接不到 SEPA，要把钱汇出去只能依赖 JPMorgan、Citi 或者某种代理行网络，又慢又贵。同样一笔付给菲律宾供应商的货款，传统路径可能要三天、经过三家银行、被收掉 X% 的手续费；走 stablecoin 是五秒到，最多十秒。

10. 对小银行来说，这是一次把门槛拉平的机会
Edmond 的判断是，稳定币最大的价值在于让银行不再必须依赖 correspondent banking。你的客户没有理由为了你不提供的服务去开第二个银行关系，比如跨境支付、比如电汇——过去要么太贵，要么太依赖代理行。现在小银行自己就能做跨境，也能接非居民从海外转进来的存款：先用 USDC 收进来，再换成美元留作存款。他还提醒一句，客户不会说「我想要 stablecoin」，他们说的是「我想要更简单、更快、更便宜的交易」。

11. 一笔 1000 万美元的 B2B 付款，gas 不到一美分
Q&A 里被问到单笔 1000 万美元的 B2B 付款总成本，Edmond 把成本拆成三块：on-ramp 和 off-ramp 的成本（常常是零，在 Circle 这里 mint 不收费）、burn 的成本、以及交易本身。用 Circle 那条即将上线的链，这笔 1000 万美元的 gas fee 大概是美分的十几分之一，也就是不到一美分。Andy 补了一句更关键的：这个成本与交易金额完全无关，发 1 美元和发 1000 万美元是一个价，规模效应极大。

12. Circle 自己的 ARC 链：明天公开上线
谈到不同区块链的技术差异时，Andy 用的是互联网早期的比喻——email 能跨国界送达，但中间经历过一段很长的割裂期，各个互联网服务彼此打不通，数字资产领域长期以来也是这样。现在市面上大概有 100 条 blockchain，甚至可能更多，Circle 在其中 30 条上发行资产，而这个格局正在退到背景里去：互操作性机制在成熟，价值开始向特定链集中。这也是 Circle 自己做 ARC blockchain 的原因，这条链在发言第二天就会公开上线。银行侧的建议是，选一条有原生 stablecoin、且基础设施满足监管要求的链，不必什么都从头自己搭。

Edmond Mishaan（Circle 银行业务发展总监）：

好，那我们就开始吧。感谢大家参加 Circle 这场网络研讨会。这场是专门面向美国本土银行的。今天我先来做个开场介绍。我在 Circle 负责美洲区的 banking partnerships，在这个位置上我一直跟在座很多同行的机构打交道，帮他们把系统接进 stablecoin，接进 21 世纪的金融技术。和我一起讲的还有 Andy Gallucci，他在我们的政策团队，最近大家在媒体上听到的那些监管变化，他都能讲得很细。我们现在就开始。我先确认一下，大家是可以通过聊天区提问的。好，那大家在听的过程中如果有什么问题，随时丢到聊天区里，我们最后会有 Q&A 环节统一回答。

还有一点想请大家都记住，这场分享真正的目的是给你们带来价值，不是要硬推 Circle 或者别的什么。所以有什么问题尽管问，越具体越好。做行业教育本来就是我们工作的一部分，也是我们对这个行业的责任，今天这场就是这个意思。

如果大家想进一步跟进，或者想跟我的团队、Andy 的团队，又或者合规、法务、运营那边对接，都欢迎随时联系。我的邮箱就在给大家发的报名邮件里，这份 deck 的最后大家也能看到。有任何问题都可以随时来找我们。好，那正式开始。就像我说的，今天是我和 Andy 两个人讲。先简单介绍一下 Circle。不太熟悉我们的朋友可以了解一下：我们是 2013 年成立的，大约一年半前完成了 IPO。我们是 USDC 和 EURC 唯一的发行方，也就是说市面上流通的 USDC 和 EURC 只有我们一家在发。这两个具体是什么我们后面会讲，但可以先告诉大家，它们是全球规模最大的受监管 stablecoin。

USDC 的流通量大概 750 亿美元，EURC 大概 4 亿美元，是最大的欧元计价 stablecoin。我们能在银行这个领域取得这么多进展，其中一个原因、可能也是最主要的原因，就是我们把监管这件事看得非常非常重。大家可能看到过我们最近的一些头条，比如跟 Bank of New York（BNY）、跟 Standard Chartered 的合作，后面还会有很多陆续公布。

这一块 Andy 会详细讲，不过他团队确实一直在华盛顿推动这件事，GENIUS Act 就是他们推出来的成果。我们在合规上同样很认真。在美国，我们是第一批拿到 NYDFS bit license 的机构。现在我们也受 OCC 监管了，因为我们拿到了 national trust bank charter。就像我说的，在欧洲我们是第一批符合 MiCA 的，而且一直在那边的监管体系下运营。这里列出来的只是我们手上所有牌照里的一小部分，后面还会有更多，实际拿到的比这多得多。我们在日本、UAE 等等这些地方也都受监管，这让 Circle 在全球有了那种把合规当成头等大事的声誉。

接下来简单讲讲我们是怎么管理支撑 stablecoin 的储备的。我们的 stablecoin 是一比一背书的，对吧？这一点非常关键。链上每有一个 token，每一笔用 USDC 完成的支付，背后都对应着银行账户里的一美元现金，我们把这部分叫做 reserves。实际上还会多一点点，等于留了一个缓冲，以防万一出问题。这些储备里有 85% 是通过 BlackRock 专门为我们设立的一只 fund of one 来管理的。

大家可以上我们的网站，也可以上他们的网站，两边的信息是一样的，去看这只基金准确的资产构成。它主要是一些短久期的 US Treasury bills，也就是美国政府短债，久期大概 45 天，再加上 repo。这些资产随后托管在 Bank of New York（BNY），并且由 Deloitte 每个月做两次审计，他们会把这些 attestation 公布出来，就是为了给用户这样一个透明度：USDC 始终是一比一背书的，储备也在被认真、谨慎地管理。这些全都是在 GENIUS Act 的合规框架之内，属于 GENIUS Compliant Stablecoin。

所以大家可以看到，我们真的尽量只跟最顶级的伙伴合作，这样才能给客户那种确定性和信心。大家上我们网站 circle.com，点 transparency 那个 tab，所有这些信息都在上面。这就是我今天要讲的内容大纲，我们就直接进入正题吧。那 stablecoin 到底是什么？如果从最高的层面来看，它就是美元在区块链上的数字化呈现。这样一来，你的交易就能在区块链上 7×24 小时不间断流转，而传统的 rails 大多数是做不到的。

那些做得到的，比如 RTP 或者 FedNow，也只限于境内支付，没办法直接连到欧洲、亚洲、非洲、南美的人。这里要强调一句，不是所有 stablecoin 生来都一样，这也是我最希望大家从这场分享里带走的一个要点。再说一次，stablecoin 是锚定美元的，所以它本身应该是稳定的。但如果是算法型的那种，价值纯粹由供需决定，就一点都不稳定。还有一些是用加密 token 背书的，比如 Bitcoin 和 Ethereum，价格波动一样很大，同样谈不上稳定。我们这种是用美元背书的，所以非常稳定，而且这些美元还投在 treasury 里面。

再就是大家最近在新闻里听到很多的 tokenized deposits。它有点不一样，它那个 token 背后是银行账本上的一条记录。有点像这样：如果我在 X 银行有 10 万美元，账上是登记了这笔钱的，但资金本身可能并不在那里，因为它已经被贷出去了——在部分准备金制度下，本来就应该是这样。

这些基本上就是我说过的内容。所以像刚才讲的，这些是商业银行存款，也就是 tokenized deposits。大家最近听到很多关于 JPMorgan、Citi Token 的消息，他们都在推这一类东西，当你在银行这四面墙里面运作的时候，它确实非常好用，特别适合银行自己内部的资金调拨。比如我要从 JPMorgan 纽约打到 JPMorgan 新加坡，那就非常好用。但一旦要走出银行这四面墙，问题就来了。如果我想给菲律宾的一个供应商发一笔 B2B 付款，或者想往巴西汇一笔款，收款端那些人并不被授权接收。

现在也有一些清算网络在冒出来，大家可能看到过 Clearing House 和其他机构的动作，但这些主要解决的还是境内支付。我的看法是这样的：境内支付本来就已经有很多 rails 跑得很好了，比如 RTP、比如 FedNow，它们的交易量和单笔最大金额都开始在放量了。而 tokenized deposits 想要去竞争的地方，以及 stablecoin 已经在竞争的地方，是跨境支付这一块。

再说一遍，我们做的事情，就是把你在美国的账户连接起来，好比说把美国的 RTP 和欧洲的 SEPA 连在一起。这后面只是几个不同的数字，但它们足以说明我们现在扩张得有多快。我们当初还在想，银行迟早有一天会过来用 stablecoin，而那个时刻现在已经到了，这一点你从我们跟这些 G-SIB、跟这些全球性大银行一起发出来的公告里就能看到，而这里展示的，只是我们看到的交易量当中非常小的一部分样本。同样，现在 stablecoin 的供应量已经接近 3000 亿美元，每年的结算交易额超过 62 万亿美元。我本来想把它叫作百万美元的问题，但到了今天这个阶段，这个问题恐怕已经远远不止值一百万了。

那这个问题就是：stablecoin 到底真正有什么用？下面这三条线，是银行一直在重点关注的方向，前面两条对美国本土的银行来说是相关的，第三条相关性没那么大，但我们还是照样讲一讲。第一条就是全球资金流动。还是我刚才说的那个意思，如果你走的是 RTP，或者你走的是 FedNow，那你其实是接不到 SEPA 的，要把钱跨境汇出去，对你来说、对你的客户来说，都非常困难。

所以你可能不得不依赖 JPMorgan，或者依赖 Citi，或者依赖某种代理行网络，而这条路走起来又慢又贵。还是拿给菲律宾的一个供应商付一笔货款来说，这一笔钱可能要走上三天，可能要经过三家银行，还要被收掉 X% 的手续费。而如果用 stablecoin，这笔钱五秒钟就到了，最多也就是十秒钟。在全球资金流动这个方向里面，其实有很多很多不同的用例，有 B2B 支付，有汇款，还有财资管理。举个例子，我们有一些银行正在把这套能力开放给自己的客户，这样客户如果在欧洲卖东西，就不用去做对冲，可以直接在 24 小时全天候的基础上把收入换成美元，并且能在全球各个账户之间重新平衡余额。

第二条线是资本市场，这是我们看到增长极其惊人的第二个方向。BlackRock 在推动的那个世界、纽约证券交易所在推动的那个世界，是所有东西都被 tokenized 的世界，而在那样的世界里，总需要有一个美元来完成现金那一端，而今天承担这个角色的，基本上默认就是 USDC。

比如说，JPMorgan 那边做的 tokenized money market fund，就是通过我们和 BNY 之间的合作落地的，你还会看到 Baillie Gifford，还有所有这些不同类型的资产管理机构，包括 BlackRock 也在内，它们都接受 USDC，用来做申购，也用来做赎回，赎回的对象可以是 tokenized money market fund，可以是商业票据，也可以是债券。随着 tokenized equities 越来越热，我们会看到 USDC 成为进出这些股票的主要手段，也就是说，投资者买入和卖出这些股票，资金进出的那一段都会走 USDC。

最后一个方向，是数字美元的可获得性，也就是说，人们能不能方便地拿到美元，这一点在另外一些地理位置上特别重要，那些地方可能经济在恶化，可能有恶性通胀，也可能有资本管制。比如说 Argentina，比如说 Southeast Asia，这是一条安全地拿到美元的路径。举例来说，我们和巴西的 Nubank 有合作，他们给超过 4000 万客户提供数字美元账户，这个产品名字叫数字美元账户，但背后其实就是 USDC。所以客户可以把自己的钱以美元的形式存起来，同时他们还会拿到一张借记卡，客户拿着这张卡也可以用美元去消费。这就对应到我刚才举的那些例子，其中任何一个我们都可以展开细讲。

对规模小一些的银行来说，这是一个机会，让它们可以绕开昂贵的代理行，去提供跨境支付，而这件事在过去是高不可攀的，成本高到根本做不了，我们看到这块的接受度非常高。所以现在有银行想接收非居民从海外转进来的存款，它们可以先把这笔钱以 USDC 收进来，再换成美元，然后把它留作存款。再说一遍，你的客户不会跑过来跟你说「我想要 stablecoin」，你的客户会跟你说「我想要更简单、更快、更便宜的交易」。而这套东西，主要是被定位成另一条 rails，是电汇的替代方案，也是外面那些不同支付 rails 的替代方案。这些资金流向，我们可以留到下一场再细讲。

这些就是刚才讨论过的资本市场用例，其中 repo 最近热度上升得非常快。如果这些东西对你有共鸣，我们看到机构兴趣有非常大的一波上升，如果你有 FX 或者 repo 方面的用例，我们非常乐意深入进去聊。Andy，接下来我把时间交给你。

Andy Gallucci（Circle 监管策略高级总监）：

好。谢谢你，Edmond。我先把话说在前面，一般来说，讲到这一段，大家会觉得自己可以放心地睡着，但是 stablecoin、数字资产、tokenized payments 这些东西的监管环境，对于理解不同的市场参与者、把不同的市场参与者区分开来，以及理解生态里各个组成部分是怎么彼此配合、怎么协同工作的，是绝对关键的。另外我想说，我在讲的过程中，大家请随时插进来提问，不用等到最后，我们让这场尽量互动一些，而且这里面的内容也不少。那么，Edmond，你能不能翻到下一页？我想我们就从美国这边最重要、也最值得关注的那个进展开始讲，也就是去年 2025 年 7 月通过的 GENIUS Act。

这是一部具有里程碑意义的立法，它为 stablecoin 建立了一个联邦层面的框架。我想在很多人眼里，这在美国看起来像是某种一夜之间的成功，是由现任政府、由白宫推动起来的。

但我认为，很重要的一点是要看到，围绕 stablecoin 的监管其实已经酝酿了将近十年，其中大概有六年的时间是在参议院里起草、打磨，把这套框架一点点拼起来。GENIUS Act 做了几件事。我认为首先、也是最核心的一件，是它建立起了一套国家层面的支付制度，一套由银行监管机构来监管的、以支付为导向的监管制度，也就是 Fed、OCC、FDIC 这些大家都很熟悉的机构，同时它围绕 stablecoin 发行方可以做什么、必须怎么持有资产和管理风险，设定了一系列非常严格的参数。

就像 Edmond 刚才说的，stablecoin 的核心目标，不只是保证一个 stablecoin 背后的所有储备资产都是一比一都在的，还要把这些资产配置好，使它们能够在持有人赎回的时候及时被赎回到位。如果你把监管制度里其他所有元素都拿掉，剩下最核心的就是这一点，这就是 stablecoin 监管体系的核心，而 GENIUS Act 剩下的部分，基本上都是围绕这一点设计的，为的是确保传统银行法里那些类似的规则能够被套用到 stablecoin 身上。

所以就是健全的透明度程序、信息披露和监管报送，还有风险管理、合规以及 AML/CFT 义务，一整套要求都算在里面。关于 GENIUS Act，我想还有一个很重要的点值得提一下，也是最后一点：它确实划出了一条很清楚的界线，一边是可以在美国被接触、被提供服务的 issuer，也就是它们的 stablecoin 可以在美国被提供或者销售，另一边是 GENIUS Act 正式生效之后就不再被允许的那一类。所以这一页要讨论的内容确实很多，我觉得这里基本上就是监管格局里最核心、最实在的那块，这些要求每一项都有具体的落点。

而且这里可讲的东西真的不少，因为 GENIUS Act 其实只是一个开端，在我们看来，它属于一整套范围大得多的美国法律、法规和标准体系的一部分，也正是这套体系会支撑起我们所说的 tokenized marketplace。其中一些就是 Edmond 刚才在资本市场那边讲到的内容。看我们 2026 年今年在跟进的进展，从 stablecoin 的角度、而且是从 stablecoin issuer 的角度来看，最重要的一项就是下面这个。

对 Circle 来说，最重要的一项就是 GENIUS Act 正在经历一个非常密集的 rulemaking 周期，这里面包括所有相关的监管机构，像我前面提到的 Fed、NCUA、FDIC 和 OCC，都在各自出台规则、AML 规则，以及其他一系列实施指引，平行地推进 GENIUS Act 想要达到的目标。这一块当然欢迎大家提问，我觉得可以往好几个方向展开，规则之间怎么衔接、时间表怎么排，都很值得聊。

与此同时，Congress 正在推进 CLARITY Act，这是我们针对市场结构给出的答案，也就是围绕数字资产、尤其是 digital commodities 和 digital securities 的更广泛的一套规则。它本质上是把现有的证券法和商品法叠加到数字资产市场上，相当于在原有的两套法律之上再盖一层，覆盖整个数字资产市场。这显然是一部对整个行业都极其重要的法律。它把规则定下来，决定了各种 token 怎么注册、各自承担什么义务，当然还有一整套市场保护措施，同时也会把这些资产纳入到 collateral 的使用以及更广泛的市场活动的体系当中。

就流程来说，因为我知道这里有不少人在密切关注数字资产领域，CLARITY Act 可以说是这个领域里头条中的头条，几乎天天挂在新闻最前面，也是圈子里所有人都在盯的一件事。实际上明天 Senate 就会对 CLARITY Act 进行一次程序性投票，这个投票有可能把它一路推进到 Senate 通过，然后再回到 House 那边去。投票本身只是程序性的，但它依然非常重要，因为它释放出 Congress 对这个领域持续关注的信号。即便我们马上就要进入中期选举周期，立法这件事依然在往前推进，这一点很值得注意。

在转到下一个话题之前，关于 CLARITY 我想再说最后一点：它对整体数字资产的治理来说是一部非常重要的法律，但它跟 stablecoin 的关联其实没那么直接。它是一套补充性的规则，但说白了，GENIUS 就是我们针对 stablecoin 的 CLARITY，实在找不到更合适的说法了。我看到 Salem 提了一个关于透明度和合规的问题：Circle 或者 USDC 会对每一笔交易都做 KYC 和尽职调查吗？这是个好问题，这里面有几个层面。

我想第一个层面是，在 GENIUS 之下，其实在 GENIUS 之前也是一样，Circle 就是作为 FinCEN 和 Bank Secrecy Act 下的 money service business 受监管的。到了 GENIUS 之下，这一点略有变化，我们成了 Bank Secrecy Act 下的 financial institution。但我们要受的管控，跟你们机构以及今天在座的其他银行所受的完全一样，反洗钱、制裁合规这些要求我们一个都不少，监管标准跟你们是对齐的，也就是说在监管身份上我们一直就待在这套体系里面。

除此之外，GENIUS Act 还在此基础上叠加了一些很重要的技术性规则，这些规则的目的，是确保我们这样的 issuer 手里有整套工具，能够配合执法部门提出的要求。所以按照 GENIUS Act 的规定，我们、以及那些与美国有接触点的外国 stablecoin issuer，都必须依据合法命令来扣押、冻结或者销毁 stablecoin。这正好体现了 stablecoin 一个很独特的属性：stablecoin 本质上可以在我们的客户范围之外流通。所以这一点就回答了那个问题，即便这些币并不在我们直接客户手里，我们同样有义务作出响应。

如果还有更多问题，我很乐意继续往下讲，不过这确实能讲满一整场。是的，另外你问的，stablecoin 是不是一种 bearer instrument？是的，它是一种数字 bearer instrument，这就是它最独特的地方。我们的客户要经过全套的合规尽职调查、KYC、sanctions screening，以及正常的 AML 流程。stablecoin 同时也可以在公开市场上流通，这恰恰就是它作为支付工具那种独特力量所在。也就是说，它们可以在并非 Circle 直接客户的双方之间完成结算。这一点我们作为 issuer 是清楚的，也要靠风险管理和其他标准去审视和衡量。

所以这里其实有两条线：一条是客户本身，一条是公开市场上的流通，两边我们都要管，而且这两者是相辅相成的。我们今年在跟进的其他事情，首先是 SEC 和 CFTC 今年提出了大量指引，讲 stablecoin 可以怎么处理，就像 Edmond 提到的，在 collateral 市场里怎么处理、该适用什么样的折扣率。SEC 也提出了一整套框架。

其中包含一系列重要规则，基本上可以说是在成文法层面提前把 CLARITY Act 将来要做的事情镜像了出来。如果这一页只能留给你们一个要点，那就是 stablecoin 的会计处理，正在经历我们在 GENIUS 之后所预期的最大一次变化。它会确立一种能力，让机构可以把资产负债表上的 stablecoin 直接当成 cash equivalent 来处理。这在实用性上是一个重大的突破，也显然是让企业、让各类机构怎么对待 stablecoin 变得清楚的重大突破，我们预期它会在今年年底、11 月到 12 月前后写进最终规则，这也是我们从 GENIUS 落地之后一直在等的一步。

再看 2027 年，GENIUS 在 2027 年 1 月 18 日生效，法律从那天起正式实施，像 Circle 这样的 issuer 就需要按照 GENIUS Act 来受监管。所以这是一个非常重要的日期，所有市场确定性、破产处理方面的好处、持有人保护以及赎回权，都会在那一刻全部开始生效，对任何机构来说，这也会改变它们看待和摆放这些资产的方式。

所以对稳定币市场、对稳定币的用户来说，这是一个非常有象征意义的日期。与此同时，大家也能看到，就像 Edmond 刚才讲到的那样，我们本身就是一家在全球范围内发行稳定币的机构。目前 G20 基本上每一个成员都在往前推进、发展自己那一套相关的监管规则和框架。澳大利亚、巴西、加拿大、英国、韩国，这些国家和地区的规则和框架都在一步一步地往前走。这其实正在形成一张围绕稳定币的全球监管网络，也就是全球监管的那一层底子。而这一点非常重要，因为你要考虑的是受监管的跨境支付，以及其他各种各样的机制和安排。与此同时，欧盟和 Basel 银行监管委员会也都在一轮一轮地做迭代，调整他们各自给出的指引。

我觉得这里最关键的一点是，哪怕已经有一些现成的规则被提出来了，这一块仍然在持续演变、还没有定下来。好，那我们稍微换个话题。

我知道 Edmond 已经从商业那一侧讲过这一块了，但我觉得同样重要的是，要把稳定币放到各位作为银行家此刻大概率正在思考的那个世界里去看，也就是你们怎么把它跟存款联系起来，怎么看你们自己那些数字化、tokenized 版本的资产。我觉得有一点要在一开始就点明：在 tokenized 的这个世界里，我们把稳定币看作是对其他各种 tokenized 资产高度互补的东西。事实上，我们认为稳定币就是不同类型 tokenized 资产之间那个理所当然的结算资产。

也就是说，在 tokenized deposits 之间，在 tokenized treasuries 和债券、以及 tokenized securities 之间，稳定币会扮演一个非常独特的角色，相当于把这些不同类型的资产连接起来的那根中枢、那层连接组织。往底层、往细节里看，我敢肯定今天在线上各位里，有很多人在「到底是什么让一笔存款成为一笔存款」这件事上，要比我专业得多。但这两者之间的关键区别在于，第一点是结构上的：稳定币是由高质量流动资产一比一支持的，也就是现金和现金等价物。

而存款当然可以由银行自己的资产负债表来支撑，理由也是充分的——那是为了创造信用，去做那些稳定币做不到、也不该做的事情。存款本质上是不付息的工具。但除此之外，稳定币的定位是、而且坦白说它一开始就是为跨机构、跨不同发行方的、对持有人不作区分而且可以互换的广泛使用而设计的。现在你可以在不同类型的稳定币之间非常方便地进进出出，我觉得随着市场继续往前发展，这会变成一个很独特的市场特征：一个以美元支持的稳定币就是一个以美元支持的稳定币，不管它是 Circle 发出来的、是美国银行发出来的，还是在座任何一家银行发出来的。

但相比之下，tokenized deposit 本质上是一种依赖关系的资产，它需要做记录保存这类的事情，来支撑存款保险的覆盖；它还需要 CIP，而这个 CIP 是绑定在具体的账户持有人身上的。所以这两者承担的功能本来就完全不一样：两者在很大程度上都是朝内看的，而稳定币则是稍微往外看一点、看得更远一点。

最后一点我觉得在监管这个层面上也特别值得强调的，就是基础设施正在快速追赶上来，甚至有可能跑在稳定币的技术发展前面。这里重要的一点是，我们 Circle 非常专注在：怎么为我们的银行合作方、为银行整体——也就是那些受高度监管的金融机构——打造一条非常顺畅的路，让他们能够直接就用上我们稳定币所运行的那一整套基础设施。这里面一部分工作，是围绕这套基础设施的使用去建立清晰的治理和标准；另一部分，则聚焦在具体的指引上，也就是 Basel 银行委员会——制定 Basel 资本标准的那个机构——针对数字资产、尤其是针对稳定币所给出的那些具体指引。

而在设计这套基础设施的过程里，我们发现是完全可以想办法把银行的 capital requirements 降下来的。

我们可以有意识地去设计一些安全性和保障性的特性，让它们可以成为各位银行去跟自己的监管机构沟通、并且论证「这就是风险最低的数字资产处理方式」的依据。熟悉 Basel 标准的人都知道，如果你不落进那个较低的风险的类别里，capital requirements 可能会高得让人根本做不下去，就像左边那张图显示的那样：对更大范围的高波动加密资产，是 1250%的 risk weighting。所以这里的重点就是，正如 Edmond 提到的那样，这些基础设施和这套系统不只是我们一家在做，还有一系列的合作方和大型机构在做。

而我们真正专注的，是让这一切对某些机构来说变得简单、某种程度也好上手——这些机构可能并没有意愿去发行自己的 tokenized deposit 或者自己的稳定币，也可能没有相应的资源去做这件事。

这就是我们对规模化、以及打造出这种开放基础设施能力的回答。它让你能够提供互联互通的服务，让你的客户在数字资产这个领域、在其他各种 tokenized 资产上面获得更强的互操作性，同时也让整个风险叙事保持非常简洁、非常清楚。好，那我把话筒交回给 Edmond。

Edmond Mishaan（Circle 银行业务发展总监）：

好，谢谢你 Andy。这就把我们想讲的内容都概括到了。接下来我们想留一点时间来做 Q&A。在把时间交给各位提问之前，要说一下：如果之后有任何问题冒出来，大家可以在这里找到我的邮箱；或者点一下那里显示的链接，它会把你带到一个表单，可以预约时间和我们聊任何你想展开的稳定币话题。我看到 Salem，我错过了你第一个问题的后半部分，那我快速补一句：你问的是，Circle 是不是会对每一笔交易的汇款人和收款人都做核查。当然会。对所有客户，我们都会保留全部记录，并且满足 KYC 和尽职调查的各项要求。还有一点在这个语境下值得提一下，就是我们设计支付系统的目的，就是为了支持跨境支付。

这就是 Andy 刚才讲到的，我们如何打造那种更定制的、单一走廊的 correspondent 类型的支付流。这类支付流是具备相应能力的，而且我们显然是把它当作标准内置进去了，比如包含 travel rule 合规信息这类东西……

所以每一笔交易都会附带一个加密的信息包，你可以把它理解成每一笔交易都会跟着一起走的传统 MT 103 信息，这个包里面包含的是收款方、也就是受益人的身份识别信息，同时也包含付款方的信息。所以答案绝对是肯定的，这一定是我们设计这套体系时会考虑进去的一部分，也是我们思考这件事时的一部分。

好，那我们接下来就进入提前提交的问题。如果你还有额外冒出来的问题，随时都欢迎你把它们发到聊天框里，我们看到之后会一起回答。第一个问题是：很期待了解这个项目在欺诈、网络安全和风险管理方面是怎么规划的。

Andy Gallucci（Circle 监管策略高级总监）：

这个问题我很乐意来讲一讲，Edmond 如果觉得有什么合适的内容，也可以补充。从根本上说，Circle 有自己的一套风险管理架构，那是企业级别的，并且被分成好几个类别。它跟很多银行看待这件事的方式，其实并没有太大差别。我们有围绕储备资产本身的金融市场信用风险监控，这部分是单独盯着看的。但在此之上，我觉得当你面对一项新技术的时候，最重要的事情其实是搭建起一个稳健的操作风险管理框架。所以我们做的是情景化的风险建模，用它来测算我们内部总体的资本水平。当然，作为一家 24/7 全天候发行 stablecoin 的机构，我们在合规运营上也是全天候保持安全和其他各种能力的，也就是一种「太阳永不落山」

的模式。所以我们对这件事看得非常认真。我认为《GENIUS 法案》想要为所有发行方确立的一点，就是这件事绝不是一件轻松的活。监管在这里的期望是，发行方要像银行一样去运作，但不一定要求达到和银行完全相同的标准。

但这里的重点是，发行这件事应该成为一家被允许发行 stablecoin 的受监管实体的核心目标，而规则也是跟这个目标相匹配的。

Edmond Mishaan（Circle 银行业务发展总监）：

谢谢 Andy。接下来我们看第二个问题：一家银行怎么知道该用哪一种 stablecoin，又应该从发行方身上看重哪些东西？这个问题非常切中要害。我会说，在看 stablecoin、甚至在看代币化存款的时候，最首要的东西就是 liquidity，以及它能不能互通。所谓 liquidity，指的就是你能不能轻松地拿到它、又能不能轻松地把它脱手。所以如果我告诉你，一笔跨境支付可以从 T+2、也就是两天变成几乎即时到账，但是另一头根本没有人愿意接收，那这件事对你来说就没有真正的价值。

我们在全球花了几十亿美元去搭建入金和出金的通道，此外还有一层由 liquidity 提供方组成的二级网络，比如那些帮我们做分销的银行，正是这些东西带来了网络效应，而我认为网络效应才是最重要的东西。你可能会看到别的 stablecoin 冒出来，但它背后的 liquidity 到底有多深，这才是更大的问题。那么 stablecoin 在跨境上的能力，能为那些今天还没有庞大全球布局的小银行打开什么样的机会？

我会说，我们的主要目标就是把比赛的场地拉平，而我们相信 stablecoin 在很大程度上能够做到这一点，因为你不再必须依赖 correspondent banking 了。所以现在，你的客户真的没有任何理由为了那些你并不提供的服务离开你的银行、再去建立第二个银行关系，比如跨境支付，比如 wire，因为过去这些服务要么太贵，要么就是你太依赖 correspondent bank。而到了今天，你自己手上就有能力把这些事情做起来了。你手里有客户，比如你的一些零售客户，你就可以做 remittance 的量，他们完全没有理由再跑去那些 remittance 服务商那里。

你可以直接通过 Circle，通过可信而且受监管的基础设施，把 B2B 支付做出来。

Andy Gallucci（Circle 监管策略高级总监）：

如果可以的话，我想在这里补充一点。在我加入 Circle 之前，我在美国财政部工作过，而在当时，这正是一个我认为大家都非常感兴趣的领域。原因是美国有大量的海外侨民群体，而这些特定 corridor 上缺乏 correspondent 服务，往往就导致这些社区在金融服务上被服务不足。我住在华盛顿特区一带，所以我思考这件事的方式是这样的：那里有规模非常大的埃塞俄比亚侨民群体。

假设我是在马里兰州南部、靠近华盛顿特区的 Eagle Bank，随便举个例子，而我手上有一大块侨民人口，那我能不能用 stablecoin 做出一条单一的 corridor 资金流，直接通往埃塞俄比亚，从而更好地服务我自己的客户？这大概就是我的思路。它做的事情，是把那种通常只有在批发、聚合层面的 correspondent 那里才享受得到的效率，一直下放到单个 corridor 的层面。

Edmond Mishaan（Circle 银行业务发展总监）：

我们收到 Michelle 的一个问题。之前提到的 62 万亿美元年度结算量里面，有多大比例是跨境的？Michelle，这个问题我手上暂时没有答案，但我之后会跟进，把数据发给你。目前我们看到的是一个混合的结构，各种用途都有。我们做的事情，是把所有跟交易所相关的东西都剥离开，剩下我们看到的是跨境支付的混合，以及我前面说过的、用在资本市场之类用途上的交易。我本来也想说，这里面有很大一部分其实是加密资产在进进出出地交易。但从 2020 年以来，跨境支付的量已经增长了 35 倍。所以我们确实看到这块的使用出现了大幅上升，而且现在其实有一些非常有意思的 dashboard。

剑桥大学就有一个数字分析的 dashboard，你可以自己上去看非常细颗粒度的、逐季度的信息。所以当你在考虑某类特定客户群的时候，或者比如侨民群体，想为他们做资金流的时候，你可以去看那个国家，看看当地 stablecoin 的使用渗透率是不是已经很高了。还有一个问题。

你能不能给我们讲一讲不同区块链之间的一些技术差异？我们应该去关注哪些点？对于它们到底是怎么运作的，作为银行我们又有多少需要了解？另外，基于你刚才关于不同会计处理方式的回答，我觉得这一题可以交给你。

Andy Gallucci（Circle 监管策略高级总监）：

嗯，我想先讲一个我自己经常会用的比喻，这个比喻可能有点老，但我觉得很贴切，二十多岁往上的人应该会比较有共鸣。我们都还记得互联网刚起步的那几年。现在回头看，好像一切都顺理成章，internet 来了，email 来了，你跨着不同的网络发一条消息，完全没有问题，从来不会去想这背后有什么障碍。可是在中间，其实有过一段相当长的割裂期，各个基于互联网的服务之间互不相通，彼此打不通。我觉得在数字资产这个领域，长期以来就一直是这样的状态。现在市面上大概有 100 条 blockchain，甚至可能还不止 100 条。

Circle 在其中 30 条上发行了我们的资产，不过这一点正在慢慢退到背景里去，一部分原因是 interoperability 的机制越来越成熟，跨链转移的能力在不断增强，价值也开始向某些特定的链集中。这也是 Circle 要自己去做 ARC blockchain 的原因，这条链明天就会公开上线。我想说的重点是，我们正在向那个最高的标准收敛，毕竟这是一门金融服务，标准必须拉高。

银行在考虑这类基础设施的时候，肯定要先把风险管理的论证做出来，这一点毫无疑问，是绕不过去的，这笔功课必须自己认真做扎实。我们并不指望每一家银行、每一家机构都拥有和我们一样水准的风险管理能力。但是我们在看 blockchain 的时候，是有一套完整的 due diligence 框架的，我们会从 cyber security risk、财务风险、governance risk 等各个方面去做评估，覆盖的范围很广。不过要说明的是，这些都不是我们要强调的重点。

我们真正想做的是，让银行能够比较简单地上手一条 blockchain，不用什么都从头自己搭，这条链上有原生的 stablecoin，也就是能够真正流通起来的 stablecoin，同时还有一套可以满足监管要求的基础设施。

Edmond Mishaan（Circle 银行业务发展总监）：

我看到有听众提了这个问题，我来回答一下。stablecoin 划算吗？如果是一笔大的 B2B 付款，把付款方加上收款方都算进去，比如说单笔 1000 万美元，总成本会是多少？看 stablecoin 的时候，很重要的一点是要区分 on-ramp 和 off-ramp 的成本，而这两部分常常是零，也就是说根本不存在这笔费用。比如说在我们这里 mint 是不花钱的，不收任何费用，burn 是有成本的一步，然后再加上交易本身的成本，大体上就是这三块。所以 stablecoin 的性价比是非常高的。

如果你用的是我们那条 blockchain，也就是 Andy 刚才提到的、我们这周晚些时候上线的那条，做这笔 1000 万美元的交易，Andy 你帮我确认一下，我记得 gas fee 大概是美分的十几分之一，也就是不到一美分。这就是把 1000 万美元，比如说从你那里发到我这里，所需要花的全部成本。

Andy Gallucci（Circle 监管策略高级总监）：

我再补充一点，这个成本跟交易金额的大小完全无关，也就是说费用不会因为金额变大而变大。发 1 美元和发 1000 万美元，花掉的是同样那十几分之一美分，一模一样。也就是说，这项技术的规模效应非常大，金额越大，摊到每一块钱上的成本就越低。

Edmond Mishaan（Circle 银行业务发展总监）：

真正可能看到一点成本的地方，是你要 off-ramp 的时候，而这也不一定，很多时候其实并不需要走这一步。有些情况下，收款方就愿意持有 USDC，这也是我们看到正在发展起来的一种模式，大家愿意把 USDC 留在手上。但现实中，有时候对方就是想要拿到法币，那就得走 off-ramp。而 off-ramp 的成本，正是 liquidity 为什么会这么贵的原因。所以流动性越好，做 on-ramp 和 off-ramp 就越便宜。好，我们衷心感谢大家参加这次 webinar，也谢谢大家把这段时间留给我们。请通过这个 email，或者我分享给各位的那个邮箱来联系我们，我们都会看到。

非常期待和你们中的很多人见面，我们正在做的事情很多，也很有兴趣继续和大家交流下去。