历史性科技崩溃背后，是恐慌性出清还是真实的周期转折？

近期全球金融市场剧烈波动，周期股与动量因子出现历史性回撤，市场对经济周期见顶的担忧急剧升温。

摩根士丹利全球固定收益研究主管Andrew Sheets认为，当前的价格剧烈调整更可能接近一次重大不确定性的集中出清，而非经济周期终结的前兆。

在宏观层面，多项关键领先指标并未发出周期见顶信号——全球制造业PMI保持强势，美国收益率曲线依然正斜率，银行贷款增速在美国、欧洲及亚洲均在上行。

与此同时，美国中期选举民主党获得历史性胜利，这一结果对债券市场而言或为利好：AI数据中心建设放缓可能拉长相关融资时间轴，能源价格下行压力也可能因此强化。

摩根士丹利维持未来6至12个月全球增长预测，预计美国经济增速超过2%，欧洲超过1%。Andrew Sheets表示，市场有可能在不确定性尚未完全消散之前就完成调整，尤其当估值修正已悄然持续一段时间之后。

周期指标未现见顶信号

Andrew Sheets指出，当前市场波动令人联想到历次经济周期末端的典型特征，但多项核心指标并不支持这一判断。

全球制造业PMI继续保持强劲，美国PMI数据近期好于预期；美国领先经济指标指数呈改善态势；美国、欧洲及亚洲的银行贷款均在扩张；信贷基本面也在持续改善。摩根士丹利跨资产团队的周期模型最新读数显示，经济仍处于健康区间。

另一项备受关注的指标——收益率曲线——同样未发出警示。无论是2年期与10年期，还是3个月与10年期利差，美国、英国、德国和日本的收益率曲线均保持正斜率。这与货币政策过度收紧、经济增长即将掉头向下的情景相悖。

Andrew Sheets表示，历史上真正的周期大转折来临前，很少看到上述指标呈现出如此稳健的格局。

中期选举冲击AI建设预期

美国中期选举民主党取得显著胜利，翻转了众议院、参议院及多个州长职位的控制权，其中包括得克萨斯州和俄亥俄州，创下自1974年以来全国得票最强的超额表现。

选举结果引发市场对AI基础设施建设可能受到更严格监管的担忧。然而Andrew Sheets认为，这一风险虽存在，但并非基准情景，且并非新问题。

半导体股票在选举日之前已较6月峰值下跌约30%。摩根士丹利研究团队此前已多次撰文，指出电力和融资方面的瓶颈可能导致AI建设进程放缓并拉长周期。

即便在最悲观的高约束情景下——假设项目审批和电力供应均面临更大挑战——全球数据中心容量至2030年的年均复合增长率预测仍达17%。

从股票市场角度看，AI建设延迟风险需与已发生的显著估值调整相权衡。标普500指数今年以来的远期市盈率已较年初下降约19%。摩根士丹利股票策略师认为，这一调整在市场内部已悄然进行了相当长时间。

债券市场或迎来双重利好

Andrew Sheets认为，中期选举结果对债券市场的潜在正面影响更为直接。

他指出，今年困扰债券市场的两大压力源——高能源价格以及为数据中心建设融资而产生的大规模借贷——均可能因选举结果而有所缓解。

• 其一，AI建设节奏放缓意味着相关融资需求将分散在更长的时间维度上，单一时段市场需要消化的供给压力随之降低。
• 其二，据副总统万斯援引的选举分析，选民对伊朗冲突局势的不安是本次选举结果的重要因素之一。这或将促使市场下调地缘冲突再升级的风险溢价——油价目前已较10月底低约17%。

能源价格下行对欧洲尤为关键。摩根士丹利利率策略师目前青睐欧洲收益率曲线陡峭化策略。摩根士丹利新兴市场策略师也指出，油价走低将从多个维度改善新兴市场基本面。

此外，选民对通胀的普遍不满情绪，或进一步强化市场对关税措施终将证明为暂时性政策的预期。同时，更大规模的国会多数席位有望减少个别议员的阻挠空间，消除此前国会博弈带来的一项市场波动因素。

Andrew Sheets总结认为，眼下最核心的问题在于：市场正在经历的，究竟是真正的周期转折，还是正在接近重大不确定性集中出清的尾声？

他的判断倾向于后者。周期性数据依然提供支撑，而中期选举结果可能正在消解债券市场今年面临的两项最大压力。摩根士丹利将持续用后续证据检验这一判断。