Coinbase上場書類の分析：PERは300倍を超える可能性、a16zとUSVが最大の機関投資家の勝者となる

この記事はChain Catcherのオリジナル記事で、著者は 谷昱です。

上場の発表から数ヶ月後、Coinbaseは現在、公開上場の最終段階に進んでいます。 しかし、市場の時価総額が1000億ドルを超える予想、300倍を超えるPER、すべての株式にロックアップ期間がない状況に直面して、Coinbaseの今後の株価の動きには大きな不確実性があるかもしれません。 2月25日、Coinbaseは正式にSECに上場申請を提出し、Aクラス普通株をNASDAQグローバルセレクト市場に直接上場する計画を発表しました。株式コードは「COIN」で、高盛、シティグループ、JPモルガンなどが取引アドバイザーを務めています。もし上場が成功すれば、Coinbaseは伝統的な資本市場に上場する初の主要暗号通貨取引所となり、暗号業界の重要な出来事となります。

長年にわたり、Coinbaseは暗号通貨市場で最も影響力のある参加者と見なされてきました。取引量は業界最高の取引所ではありませんが、そのコンプライアンスと専門性により、多くの業界関係者から認められています。そのため、上場計画が発表されると高い関心を集めました。現在、Coinbaseはそのコア取引業務を基盤に、資産管理、暗号決済、ベンチャーキャピタルなど多方面の業務を拡大しています。

CoinbaseがSECに提出したS-1ファイルが正式に公開されると、同社の財務状況や詳細が明らかになりました。Coinbaseの発展状況をより深く分析するために、Chain CatcherはCoinbaseのS-1ファイルを詳細に研究・分析し、重要な情報を抜粋して整理しました。具体的な内容は以下の通りです：

一、財務データ

このファイルによると、Coinbaseの2020年の総収益は12.77億ドルで、2019年から128%増加し、純利益は3.22億ドル、普通株主に帰属する1株当たりの純利益は1.58ドルでした。一方、2019年の年間純損失は3040万ドルでした。

収入源に関して、Coinbaseの約85.8%の収入は顧客の取引手数料から来ています。約3.5%の収入はサブスクリプションおよびサービス収入で、この部分の収入は主に顧客が支払う資産管理手数料です。約10.6%の収入はその他の収入で、ファイルの説明によると、この部分の収入は主に取引システムの予期しない中断期間中に、Coinbaseが保有する暗号資産を使用して顧客の取引を完了させることで得られた収入を指します。

営業費用に関しては、最も高い割合を占めるのは一般管理費用で、2.79億ドルで、前年から20%増加しました。次に技術および開発費用が2.71億ドル、主にマイナー手数料からの取引費用が1.35億ドルで、前年同期比で64%増加しました。販売およびマーケティング費用は5678万ドルで、前年同期比で135%増加しました。

2020年12月31日現在、USDCの総価値を考慮しない場合、Coinbaseが保有する暗号資産の総価値は1.879億ドル（総コストは6230万ドル）で、そのうちBTCの価値は69%（約4550枚）を占め、投資および運営目的に使用されています。

DeFiance Capitalの創設者Arthurは、Coinbaseが取引量の最も多い取引所の一つであるにもかかわらず、バランスシートにおける暗号通貨の数量が非常に少ないとコメントしました。これは、Coinbaseが手数料資産を処理する方法に関連しているかもしれません。S-1ファイルの説明によると、同社は毎日、暗号資産の形で受け取った手数料残高を定期的にチェックし、その金額が100ドルを超えると法定通貨に変換して市場リスクを低減します。もし金額が5000ドルを超える場合、5000ドル未満の部分のみを法定通貨に変換します。

2020年12月31日現在、Coinbaseが保有する現金および現金同等物は106.2億ドル、総資産は585.5億ドル、総負債は482.9億ドル、総株主資本は96.3億ドルです。総従業員数は1249名で、そのうち40%以上がエンジニア、製品、またはデザインに従事しています。

以前、FTX取引所はすでにCoinbaseの株式トークン取引を開始しており、現在の価格は408ドルです。CoinbaseのS-1ファイルで開示された2.5億普通株の数量に基づくと、同社の現在の評価額は1020億ドルに達し、これは驚異的な316倍のPERを意味します。

しかし、今年の暗号市場がさらに活況を呈していることや、Coinbaseが今年1月から現在までの取引量のパフォーマンスを考慮すると、The Blockの研究ディレクターLarry Cermakはツイートで、Coinbaseの今年第一四半期の取引量は3626億ドルに達すると予想され、これは昨年第四四半期の4倍に相当し、約24.4億ドルの手数料収入を生むことになり、これがCoinbaseの評価をさらに支えることになると指摘しました。

二、取引業務情報

CoinbaseはS-1ファイルで、近年のユーザーおよび取引量データを詳細に開示しました。2020年12月31日現在、Coinbaseの確認済みユーザー数は4300万で、2019年末から34%増加し、2018年3月末から87%増加しました。2020年全体で、Coinbaseの暗号通貨取引量は1930億ドルで、2019年から141.7%増加しました。

2020年12月31日現在、Coinbaseが顧客のために保有する法定通貨および暗号通貨の総価値は903億ドルで、前年から432.2%増加しました。そのうち暗号通貨の総価値は868億ドルで、暗号市場の総時価総額の11.1%を占めています。データによると、BTC、ETH、およびその他の暗号資産はそれぞれCoinbaseプラットフォームの資産の70%、13%、13%を占めていますが、BTCとETHはCoinbase全体の取引量においてそれぞれ41%と15%を占め、残りの暗号資産の取引量は44%を占めています。

注目すべきは、Coinbaseのデータによると、2020年第四四半期の取引量において、リテールユーザーの取引量の割合は36%、機関ユーザーの割合は64%でした。一方、2018年第一四半期の取引量においては、リテールユーザーの取引量の割合は80%、機関ユーザーの割合はわずか20%でした。このデータは、2020年の暗号市場の熱潮が機関トレーダーによって主導されているという主流の見解と一致しています。

2020年第四四半期、Coinbaseの平均月間アクティブ取引ユーザー数は280万で、2019年第四四半期から約180%増加しましたが、2018年第一四半期の平均月間アクティブユーザー数は270万で、ほぼ横ばいでした。

現在、Coinbaseはユーザーが45以上の暗号資産を取引できるようにし、90以上の暗号資産の管理をサポートしています。同社はまた、米国で代替取引システムASTを運営する申請を行っており、これにより同プラットフォームは「証券」と見なされる暗号資産をサポートできるようになりますが、まだ規制当局の承認は得ていません。

三、株主、投資とビジョン

1月31日現在に発行されたAクラスおよびBクラス普通株を総合すると、Coinbaseの第一大株主は同社の創業者兼CEOのBrian Armstrongで、持ち株比率は20.7%です。第二大株主はa16z関連のエンティティで、持ち株比率は15.4%です。第三大株主はUnion Square Ventures（USV）関連のエンティティで、持ち株比率は7.2%です。第四大株主はRibbit Capitalで、持ち株比率は6.2%です。さらに、Tiger GlobalとParadigmはそれぞれ約1%の株式を保有しています。

Coinbaseは直接上場の方式を採用しているため、すべての株式にロックアップ期間がなく、これにより初期の従業員や投資家は即座に株式を売却できることになります。Coinbaseはまた、文書内で「既存の登録株主は短期間内にAクラス普通株を売却する可能性があり、これによりAクラス普通株の供給過剰が生じ、価格に悪影響を及ぼす可能性がある」と警告しています。

特に注目されるのは、Coinbaseの創業者Brian Armstrongが2020年に受け取った報酬総額が6000万ドルに近いことで、その内訳には100万ドルの給与と、価値5670万ドルの公正価値で付与されたストックオプション、約180万ドルの「人身安全費用」の補償が含まれています。

S-1ファイルでは、Coinbaseは近年、100社以上に累計2614万ドルを投資しており、平均単一投資額は26万ドル未満であると述べています。その中には、2018年4月にCompound Labsに20万ドル、2020年1月にAmber Groupに15万ドル、2020年2月にArweaveに30万ドルを投資した事例があります。最近、多くのCoinbaseの投資プロジェクトのトークンが急騰していることを考慮すると、同社もそこから豊富な利益を得ることが期待されます。

Coinbaseはまた、過去3件の買収取引の具体的な価格を開示しました。2019年1月にブロックチェーンインテリジェンス会社Neutrinoを640万ドルで買収し、2019年8月にXapoの機関向け保管業務を6830万ドルで買収し、2020年7月に暗号通貨ブローカーのTagomiを4180万ドルで買収しました。

Coinbaseの表現によれば、同社は広範な自営業務と投資の配置を通じて巨大な暗号エコシステムを編織しており、暗号に基づく金融サービスをスマートフォンを持つすべての人に提供することを目指しています。35億のスマートフォンユーザーが暗号経済にアクセスするための第一の入口および主要な入口となることを目指しています。

「暗号経済は今後数十年で主流に拡大し、世界中のすべての人々や企業に影響を与えるでしょう。」とCoinbaseは述べています。「暗号技術はインターネットのように革命的で広く採用される可能性があります。暗号資産の独自の特性は、それを金などの価値保存手段のデジタル代替品として位置付け、インターネットに基づく金融システムを構築し、今日では想像もできないアプリケーションの開発プラットフォームを提供することができます。これらの市場と資産クラスは、今日の数兆ドルの価値を代表しています。」