Web3のリスク投資は死んだのか？

記事の著者：Joel John

記事の編纂：Block unicorn

過去一年間、私は複数の創業者から資金調達がより困難になったと聞いており、その理由を知りたいと思っていました。過去2年間のほとんどの時間をベンチャーキャピタルに費やしてきた私は、この感情を客観的に測るのが難しいと感じたため、Twitterで投票調査（n = 101）を行い、状況を理解しようとしました。

私の投票方法は確かに少し粗いものでしたが、コンセンサスは明確でした：今年のシード段階の資金調達状況は非常に悪いです。資金調達を完了するのにどれだけの時間がかかるかを考えると、これは理解できます。つまり、論理はこうです------ベンチャーキャピタルの活動は通常、主要な株価指数と密接に関連しており、私たちは現在、熊市にいます。したがって、今は創業者にとって資金調達の悪い時期であるべきです。

私は約6年間のデータを見て、これが本当かどうかを確認しました。この記事では、2023年のブロックチェーン資金調達環境が2018年の熊市と比較してどのようであるかを探り、創業者が知っておくべき今年の生存状況の枠組みを提供します。

大局観

Web3が破産した取引所や機能不全のステーブルコインに直面している課題を深く掘り下げる前に、まずベンチャーキャピタル自体の状況を明らかにしましょう。私たちは現在、ベンチャー市場の内部収益率が6年ぶりに初めて負の値に転じるという奇妙な段階にいます。この指標は各ファンドの平均値であり、したがって、資金を投入している人々の観点から見ると、ベンチャーキャピタルは資産クラスとして混乱した状態にあると言えます。これらの人々は一般的に年金基金やファンド・オブ・ファンズなどの機関です。

孤立したリスクリターン業界でデジタル資産を観察することは意味がありません。ヘッジファンドの状況がどうなっているのか興味があります。いくつかのファンドはこれらの流動性ツールを積極的に取引しており、そのパフォーマンスもあまり良くないようです。推定によれば、ヘッジファンドは2008年以来最悪の年を迎えようとしており、暗号関連のヘッジファンドの資産管理規模は平均で55%減少しています。

理論的には、これがスタートアップが得られる資金を減少させるはずです。そうですよね？これは私がこの記事を書く際の仮定でしたが、以下のグラフを見てください。

資本配分の総額に関して、私たちはちょうど第二の暗号大牛市の年を経験しました。投資資金は前年同期比で約20%減少しましたが、全体のベンチャーキャピタル市場の35%の減少にはまだ及びません。

放大観察

これは暗号通貨のベンチャーキャピタルが無傷であることを意味しますか？おそらくそうではありません。2022年に発生した資金調達のほとんどは1月に行われ、創業者と投資家は寒い冬から戻り、資金調達を発表することで新しい年をスタートさせました。これが、1月の資金調達額と取引頻度が季節的に上昇した理由です。この年、私たちはリーダーシップを持つ企業が暗号トラックのために大量の資金調達と給与の引き上げを行うのを目撃しましたが、Do Kwon、三箭資本のSu Zhu、FTXのCEO & SBFは業界に大きな損害を与えました。

この年に発生した取引の数を調査すると、この傾向はさらに明確になります。私はこれを昨年に拡大し、何が起こる可能性があるかを示しました。

2月前後の「崩壊」に気づきましたか？それは、ベンチャーキャピタルファンドのパートナーやアナリストが1月の上昇後に息をついていることを示しています。2021年の数字でもこれを見ることができます。

しかし、ここがデータの重要な点です。私たちは2020年1月頃に最後に見たベンチャーキャピタルの頻度に戻っています。

この平均回帰の現象は資本面でも見られます。第一四半期/第二四半期のマクロ経済の調整（エネルギー価格の上昇、潜在的なインフレ）を考慮すると、デジタル資産の価格は急速に下落しました。通常、流動性市場が良好な場合、投資意欲は新たな高みに達する傾向があります。これは、Web3の投資家が流動性トークンの形で退出できることを示しています。

市場が悪化するにつれて、企業はトークンの発行をますます先延ばしにし始めました。誰も崩壊した熊市の中でトークンを発行したくないからです。これは、投資家が保有する既存のポジションがリターンを生むまでにより長い時間がかかることを意味します。

この状況では、理性的な対応策は、複数回の投資を行うのではなく、未使用のドルを保持することです。資金配分の数を見ると、これは非常に明確になります。

上の図は、2021年末にエコシステムに流入したベンチャーキャピタルの波を要約しており、その潮流はこの年の中で徐々に減少しています。今、月に6.5億ドルの「低水準」の資金調達額であっても、今日のブロックチェーンエコシステムが毎月引き付ける資金調達規模は、2016年全体の資金調達規模に相当します。

さらに、暗号分野の企業数は指数関数的に増加しており、過去数年のこの分野の資金調達活動がどのように進化してきたかを考慮せずに、私たちが巨大な資金凍結の中にいると考えるのは間違いです。

これを実現するために、私は2017年まで遡るデータを分析しました。もし私たちの景気後退が2018年の冬の崩壊と同じくらい深刻であれば、当時見られたのと同様の頻度の低下が見られるはずです。

これらの年の取引頻度を考慮すると、私たちは2つの独立した傾向を見ています。まず、シード前とシード段階は2019年よりも依然として弾力性があります。2019年には、シード段階の資金調達頻度が約33%減少しました。年ごとに見て、私たちはこの分野が2022年に正の値を維持することを想定しています。創業者はシード段階でより多くの資金を調達して、熊市を乗り越えようとしています。2020年以降、シード段階の資金調達の中央値は4倍以上に増加しました。現在、各資金調達の金額は450万ドルです。

グラフの右側のA、B、C系列を見ると、全く異なる傾向が見られます。A系列は2019年に-17%でした。2022年には-15%で、B系列とC系列も同様に2019年の同業者を模倣し始めています。創業者は、友人、家族、エンジェルの間で資金調達を完了することができ、シード段階の資金調達は牛市の数日から、現在の環境では2四半期以上に変わっています。

成長段階にある企業にとっては、非常に魅力的でない限り資金調達はほぼ不可能ですが、依然として可能性はあります。資本年配分の観点から同じ数字を調査すると、これは非常に明確になります。

シード段階に入る資金は2倍になりました。Aラウンドは同じ速度を維持していますが、成長段階では深刻な収縮が見られました。これは、企業が早期にスリムを維持しようとし、十分な資金をポケットに残しておくことが、次の大牛市まで持ちこたえるための十分な時間を意味する可能性があります。

後期段階では、企業は通常、大量の資金を調達し、多くの従業員を雇っています。高い資金消費率の中で、市場の感情の変化に対応するために36〜48ヶ月生き残る可能性は比較的低いです。

もしあなたが成長段階の投資家であり、投資した企業の評価が大幅に下落しているのを見つけた場合、通常は2つの選択肢があります。第一の選択肢は、より早い段階（シード、Aラウンド）に入って、早期のラウンドに参加することです。これが、過去に後期にのみ参加していた企業が今、早期の資金調達に参加している理由を説明しています。ポートフォリオ構築の観点から見ると、これはあなたが配分した評価を下げ、異なる企業での持ち株を増やします。

第二の選択肢は、すでにうまくいっている企業に対して投資を増やすことです。これが、魅力的な企業が驚くべき投資を受ける理由です。

あなたが知っておくべきこと

今日の市場にいる起業家にとって、これは何を意味するのでしょうか？覚えておくべきことは、一般の意見とは逆に、現在の暗号分野での資本と取引は2020年よりも多いということです。以下のグラフは、過去2年間の取引頻度を段階別に示しています。

もしあなたがシードまたはシード前にいるなら、あなたの恐れは根拠がありません。同じ数の取引が行われており、エコシステムに流入する資本は元の2倍です。

これは、資金を配分している人々の利益に合致しており、資金を調達している人々（あなたや他の創業者）に市場が崩壊するという信念を持たせることができます。これにより、彼らはより有利な評価を推進でき、他のリスクを配分するための十分な時間を持つことができます。創業者がリスクキャピタルが凍結されると信じるような調整された陰謀はありません。むしろ、これは市場の見えない手であり、アダム・スミスが言ったように：一連の力が連携して、あなたに市場に買い手がいないと信じさせるのです。

これが機能する方法です。熊市では、資金を配分できるベンチャーキャピタリストは「完璧な」機会が現れるのを待つことができます。言い換えれば、市場の振り子が彼らの方向に揺れ動き、各企業はデューデリジェンスを行い、創業者に戻すのにより長い時間がかかります。

牛市では数日で済むことが、熊市では数ヶ月かかることがよくあります。VCの大手機関のパートナーは、創業者との対話を魅力的な指標から始め、誰がこのラウンドに参加しているかを尋ねることはありません。創業者は、ベンチャーキャピタリストのこの冷淡さを市場に資金が不足していると解釈します。この行動は資金不足によるものではなく、信念の欠如によるものです。

しかし、この狂気にはもう一つの理由があります。私たちは、スタートアップが次の資金を調達できないことが世界で最も悪いことだと考えています。私たちは、2023年には失敗のコストがゼロに近づいている市場で、失敗が受け入れられない結果であると考えています。

1990年代まで、起業は若い専門家にとって実行可能なキャリアパスとしてほとんど見られていませんでした。あなたは借金を背負うか、裕福な家庭に生まれる必要があり、リスクキャピタルはインターネットの繁栄の時代にこのトレンドを逆転させました。

ハーバード大学の訪問学者ラマナ・ナンダは、現在起こっていることを最もよく説明しています。報告書のタイトルは「実験コストとリスクキャピタルの進化」で、起業コストの低下が創業者の質とその支援者の投資スタイルにどのように影響を与えているかを探っています：

「新しい企業を立ち上げるコストが継続的に低下しているため、以前は資金調達ができなかった企業家が初期の資金調達を受けることができるようになりました。これらの新たに実行可能になった限界リスク投資の期待値は低いですが、成功確率が低いが成功後のリターンが高いリスク投資（私たちはこれを「高リスク投資」と呼びます）によって主に構成されているようです。私たちは、技術的衝撃を受けた業界では、より若く経験の少ない創業チームが運営するスタートアップへの投資が増加していることを発見しました。

これらの特徴は、Google、Facebook、Airbnb、Dropboxなどの若く経験の少ない創業者によって設立された「高リスクの賭け」の噂と一致しますが、もちろん、限界企業がより悪い投資であることを示すより広範な代替メカニズムとも一致します。」

ラマナ・ナンダは2015年にこの文章を書きました。これは、Amazon Web Services（AWS）が登場してから約10年後のことです。なぜこれが重要なのでしょうか？なぜなら、AWSやGoogle広告などが起業の単位経済を変えたからです。これにより、誰でもサーバーを立ち上げ、地球の反対側の人々に販売できるようになりました。

例えば、Y Combinatorは、しばしば私たちが今日インターネットで使用している原始的なデバイスを作るよりも良いことを知らない若者たちに依存しています。もちろん、これらの企業の失敗率は過去も現在もかなり高いですが、全体として、世界のスタートアップはリスクキャピタルを得ることができた方が、得られなかったよりも良いのです。

寒い冬と準備資金

ベンチャーキャピタルは、2022年に比べて市場への投入量が増加した数少ない民間ツールの一つです。さまざまな情報源によれば、3000億から6000億ドルの累積資本が未だに配分されていません。多くの資本は単に「約束」されているだけであり、もし私たちが2008年のような全面的な景気後退に直面すれば、ベンチャーキャピタル会社が調達した資金を引き揚げる可能性があります。2008年の金融危機やインターネットバブルの時期には前例があります。

多くの創業者の操作仮説は、ベンチャーキャピタル会社がいつか資金を配分し続けなければならないということです。そして、これは確かに事実ですが、データが私たちに何を示しているかというと、次の2つのことです：

1. 早期段階のベンチャーキャピタルの発生頻度は非常に高く、資金量は増加しています。これらのスタートアップの大部分は失敗する可能性がありますが、迅速な失敗は理想的な結果です。なぜなら、それはすべての参加者の時間と労力を節約するからです。ベンチャーキャピタル会社は通常、これらのスタートアップが飛躍する際に所有権を最適化するために評価を設定します。

2. 成長段階にある企業は、意味のある魅力を示すことができれば、過剰な資本がそこに蓄積されます。これらの企業は同業他社と比較して高い価格で資金調達を行い、これは売り手市場です。創業者は、あまりにも多くの資金が少ない取引を追いかけているため、要求した評価を得ることができます。

中間の混乱は、大多数の創業者が避けたいものです。この分野では、あなたは十分な資金を調達して、ヘッドラインや最高の才能をつかむことができるかもしれませんが、製品と市場の適合を実現するための明確な方向性がありません。企業にとって最も悪いことは、倒産しないことです。それは顧客、チーム、投資家からの無関心です。ゆっくりと血を流し、傷だらけになり、あなたが全力を注いでいることに誰も気にかけていないことを思い出させます。

私が言っている「中間の混乱」は、通常Aラウンドのあたりで発生します。なぜなら、この段階では、あなたは外部からの「検証」を通じてリスクを確認しているからです。これは、顧客からの支払いによるものではありません。だからこそ、これらの段階では、資金調達者の周りの会話はまず企業の重要な指標を特定することから始まります。この数字が存在しない場合、次の資金はすぐには到来しません。

私はここで恐怖を煽りたいわけではありません。しかし、この道のりには失敗があることを認める価値があります。DAOはもはや以前のように資金を配分せず、エコシステムの助成金はこの業界の命脈ですが、資金配分は減少しています。テクノロジー企業がリストラを行う中、IPOや高評価のトークン上場から富を得たエンジェル投資家たちは仕事を争っています。

今後数ヶ月は良い日々だけになるのでしょうか？おそらくそうではありません。特にマクロ経済環境が現状のままであれば。しかし、私たちがプライベート市場で想像しているほど悪くはなく、シード期の活性は依然として高いです。後期の取引も同じくらいの資金を調達しています。もしあなたが構築していて、あなたの仮説を検証するデータがあるなら、心配することはあまりありません。