熊市の中のトップゲームギルド：成長するものもあれば、静かに取り残されるものもある

著者：スカーレット・ウー、ミント・ベンチャーズ

過去2週間のYGG価格のジェットコースターは、市場の目をゲームギルドのトラックに再び集中させました。上昇が始まった際、筆者はTwitterで「ゲームギルド国庫の比較＆評価のまとめ：$YGG、$MC＆$GF、どの評価がより合理的か？」という国庫の視点から見たゲームギルドの要約を共有しました。その時最も期待されていた$MCは、現在価格が50%上昇しましたが、YGGの価格は急激に下落し、要約執筆前の価格に戻りました。本記事はその要約の改訂と展開であり、ビジネス能力、投資能力、リスク管理能力、評価の4つの観点からゲームギルドのトラックを完全に振り返ります。

多くのゲームギルド、Questプラットフォーム、ゲーム情報集約プラットフォーム、先に使用して後で支払うNFTfiプロトコルは、実際には同じサービスの細分化です。なぜなら、ゲームプロジェクト側には3つのニーズしかないからです：

1. 新規ユーザーの獲得
2. 活性化
3. ゲーム内消費の促進

Web3プレイヤーには2つのニーズしかありません：

1. 伴侶感

そして、2020年から2022年初頭のポンジスキームが前払い資金投入のニーズを生み出したため（例えば、Axieの価格が千ドルを超えていた時、ギルドはNFTを購入して東南アジアのプレイヤーに貸し出し、ユーザーの後続収入から手数料を取る）、また、急激に膨張した経済体系が富を生む効果を生み出し、人々は「ドラムを叩く花の音は永遠に止まらない」と誤解し、Web3ゲームギルドのもう一つの重要な機能を生み出しました：

2. 元本の前払い

伴侶感のニーズが生じる前提は、ユーザーがゲームに十分な時間を費やすことです。この点に関して、現在のすべての非ポンジのWeb3ゲームは基本的に満たしていません。そして、ギルドが「シャベル」NFTを購入してユーザーに貸し出すには、経済が持続的に膨張するWeb3ゲームが必要です------もし2週間前に投入した元本がすでに損失を出し始めているなら、どんな元本を前払いする機関も心配しなければなりません。しかし実際には、crypto game ponziの祖先であるAxie Infinityを除いて、業界内にはユーザーが6ヶ月以上持続的に増加しているゲームは存在しません。ポンジの利益の前提はユーザーの増加であるため、元本を前払いする意欲のあるギルドは、「安定して利益を上げられる」ゲームを見つけるのに2ヶ月を費やし、「このゲームは確かに安定して利益を上げられる」と観察し、2ヶ月後に実施計画を進めた結果、彼らは絶望的に元本を回収できないことを発見するでしょう。なぜなら、「学者」（ギルドがその下のプレイヤーを指す）たちは10年遊んでも元本を回収できないかもしれないからです。

ギルドは明らかにこの問題に早く気づいており、すべてのポンジがAxieの熱を再現できず、すべてのゲームが伴侶感のニーズを強力に持つことができないという事実に駆動されて、ギルドは「プレイヤーへのサービス」から「プロジェクトへのサービス」へと転換しました：一方で、ギルドは大量のプレイヤーリソースを握っており（この点は現在疑わしいとされ、後述します）、他方で、ギルドの国庫には大量の資金が残っています（流動性が疑わしい可能性もありますが、これも後述します）。彼らは投資を通じてWeb3ゲームトラックの成長の利益を享受できます。当然、Merit Circleのように、Avalancheと提携したサブチェーンを使用して、ゲーム公チェーンの物語を通じて評価の想像力を高めることもあります。

1. ビジネスデータの比較：YGGとMCは依然として活発で、GFは声量で遅れをとっている

現在、主要なギルドの流量の拠点は主に：

1. Questシステム
2. Twitter
3. Discord

その中でDiscordは非常に欺瞞的です。YGGの7万人のDCチャットでも、ホットなゲームやタスクがない場合、毎日のGeneral Chatは100件以上のメッセージしかなく、その半分はgmとhi、もう半分はチームがMediumや公式サイトのリンクでメンバーの質問に答えるものです。

Twitterでは、閲覧数を通じて実情を探ることができます。YGGは18万のTwitterフォロワーを持ち、Merit Circleは10万、GuildFiは12万ですが、YGGのTwitterコンテンツの閲覧数は数千から数万で、重大な更新があるときだけ4-5万の閲覧があります。Merit Circleはやや劣り、日常的なコンテンツの閲覧数は約5000で、重大な更新では1万を超えます。GuildFiはさらに厳しく、通常の更新の閲覧数は1000未満で、半年度報告の閲覧数も1万に過ぎません。比較すると、筆者の2000以上のフォロワーのTwitterで気軽に発信したツイートも、少なくとも数百の閲覧があり、少し深い要約をすれば数万の閲覧が得られます------Twitterの透明なデータ表示の下で、ゲームギルドのデータの水分はどこにも逃げられません。

Questシステムは、プロジェクトの状況とインセンティブの状況の2つの側面から探ることができます：

• YGGギルド進展プログラム：最近、YGGはギルド進展プログラムシーズン4を開始しました。プレイヤーはタスクを完了し、証拠をアップロードすることで、対応するタスクの賞金プールを分け合います。その中で、Axieの報酬は依然として優位を占めており、単項目の報酬は最高で2700 $YGG（現在の$YGG価格で約900ドル）に達します。他のゲームの単回報酬は30 $YGG（つまり10ドル）から1000以上の$YGGまで様々です。現在もAxie Infinityの賞金プールを争う能力のあるプレイヤーにとって、Axie公式が提供する報酬は間違いなく魅力的です（最高価値数万ドル）。他の暗号ゲームのプレイヤーにとっては、競争相手と分け合う合計数十から数百ドルの賞金プールはあまり魅力がなく、ROIが低いタスクを完了するために多くの時間を費やすよりも、エアドロップを獲得するために時間を使う方が良いでしょう。ユーザーの視点から見ると、YGGのQuestシステムは大量の注目を集めることが非常に難しいです。

• プロジェクト側の視点から見ると、YGGとゲームの協力は現金または他のゲームの資産を受け取る可能性が高く、プレイヤーに提供されるのはYGGで評価された報酬であり、実際にはYGGが自分のトークンを他の現金/ゲーム資産に置き換える行為です。

https://www.yieldguild.io/gap/season-4

• Merit Circle Gaming：

• YGGのQuestシステムの単純明快なタスクに対して、Merit Circle Gamingのインターフェースはよりゲームフレンドリーです。このインセンティブシステムの公式サイトは4つの部分に分かれています：ホームページ（主要ゲームの紹介と活動タイムライン）、ゲーム（主要ゲームの展示と関連情報のまとめ）、アカデミー（ゲームチュートリアルとWeb3操作の基礎教育）、タスクシステム（タスクを完了し、経験値とゲームNFTの抽選を獲得）
• YGGのQuestシステムでは、プレイヤーはより直接的なROI計算が可能ですが（ROIは高くないものの、東南アジアの人々には一定の魅力があります）、Merit CircleのQuestシステムは情報集約とゲーム展示に偏っており、タスク報酬は主に抽選で配布されます。

Merit Circle -- ホームページ

Merit Circle -- 主要ゲームの展示

Merit Circle -- アカデミー

Merit Circle -- タスク報酬システム

• GuildFi Quest & Achievements

• GuildFiはゲーム内ポイントを使用してタスク＆成果システムを構築しており、対応するタスクや成果を達成することで、対応するポイント報酬を得ることができます。

GuildFi Quest & Achievements

ポイントはギフトカード、遊びのチケット、ホワイトリスト、宝箱、NFTなどと交換できます。しかし現在、GuildFiの経験で交換できる製品は非常に限られており、主にSteamギフトカード（0.5ドルから30ドルの価値のギフトカードが出る可能性があり、15%のコストが返還されることもあります）、Genopet、Axieの遊びのチケット、Axie NFT、CyBall NFT（期間限定の抽選形式で配布）です。このような抽選ブラインドボックスでSteamギフトカード/ゲームアイテムを交換するモデルは、伝統的なゲーム情報集約およびカジュアルゲームプラットフォームで広く使用されています。一方で、ゲームプロジェクト側と協力してゲーム資産を配布し（ただし、GuildFiのBD能力は非常に限られており、協力しているのは古いプロジェクトばかりです）、一方で収入の一部をプレイヤーが既に価値を認識している資産に交換し、ブラインドボックスモデルを取り入れてインフレをゲーム化して排除します。

GuildFi Marketplace

GuildFiの半年度まとめでは、「過去1年（22年下半期から23年上半期）で、プラットフォーム内の購入量は20万回を超え、前年より42%増加しました。明らかに、私たちのコミュニティはプラットフォーム上のゲーム製品に対する熱意が高まっています。注目すべきは、『ディアブロ IV』のLootbox活動が65,000回以上の購入量で優勝し、KOF Lootboxの購入量は30,000回を超えました。」このような協力の下、GuildFiは1年間で21の協力パートナーに合計92,000名のユーザー事前登録をもたらしました------平均すると、各ゲームは5000未満の登録者です------事前登録は通常ウォレットの相互作用を必要とせず、毛を刈る人々が良いプロジェクトで多くのアカウントを開設することが容易であるため、実際にもたらされる有効ユーザー数はさらに懸念されます。

出典: GF 半年度まとめ

上記を考慮すると、ゲームギルドの市場でのエネルギーは大幅に低下しており、YGGとMerit Circleは依然として市場で活発ですが、GuildFiはビジネスリソースとコンテンツの生産の両方で遅れをとっています。

2. 財務状況の比較：MCは財務とビジネスの水準が均衡して発展し、YGGはビジネス能力が強いが財務レベルが不足し、GFの時価総額は保有するブルーチップ+ステーブルコイン資産の価値を下回る

YGG: ゲーム普及プラットフォーム + ゲーム投資ファンド、国庫はほぼ全てYGG、チェーン上の高流動性資産は4.4%未満

現在、市場でゲームNFTが大幅に減価しており流動性が悪いため、FTからプロジェクト側の国庫の状況を大まかに推定できます。YGGが公式に公開したアドレスによると、YGGのチェーン上の国庫の95%は自分のトークン$YGGであり、高流動性のステーブルコインとブルーチップ資産（$USDC / $USDT / $ETHなど）は4.4%未満です。資産の配分が非常に不均衡であることがわかります。

YGG国庫アドレスの資産状況 Arkham、Mint Ventures 制図
*非EVMチェーン上の資産は含まれておらず、この部分の資産の金額は約22万ドルで、計算時には無視できます。
さらに、YGGは8月初めに発表した2023年第2四半期のコミュニティアップデートで、投資/協力プロジェクト資産の価値計算を示しました：YGGは合計で2720万ドルのゲーム資産（NFT、トークン、株式など）を保有しており、対応するコストは1830万ドルで、帳簿上の浮き利益は32%です。

出典: YGG Medium

YGGはGaming NFTからの市場価格の下落を比較的率直に公表していますが、Games部分のトークン/NFTの評価には一定の計算の水分がある可能性があります。投資時にYGGが良い価格を得たとしても、現在の市場状況では、一次投資のゲームトークンの帳簿価値は上場後に大幅に減少する可能性が高く、NFTの流動性が極めて悪い現状では、手元のNFTを流動性に変えるには大幅に値下げして売却する必要があります。同様の状況はMerit CircleとGuildFiにも当てはまります。

YGG提携ゲーム（保有資産、一次投資と二次市場購入を含む、chainplay.ggの不完全な統計）

Merit Circle: ビジネスが堅実に進展し、国庫資金のバランスが最良で、安定した収益と高リスク資産が半々

Merit Circle（以下MC）は、公式サイトで自らを4つの機能を持つGaming DAOと定義しています：投資、ゲームスタジオ、報酬システム、インフラ（Avalancheサブチェーンを通じてゲームチェーンBeamを構築）。透明性のコミュニケーションにおいて、MCは他の2つのギルドよりも優れています：国庫資金の看板はタイムリーに更新され、チェーン上で確認できるFT/NFTデータだけでなく、一次投資などの非流動資産も公開されています。ここでは、主に2つの部分を分析します：投資と孵化の状況、そして国庫資金の配分状況。

Merit Circle公式サイト

まず投資と孵化を見てみましょう。MCの国庫が公開したデータによれば、2023年6月までに、MCは79のゲームプロジェクトのエクイティ/トークンを保有しており、その中にはOhBabyGamesやXterioのような優れたチーム背景と資金調達背景を持つ大プロジェクトが含まれています。これらの資産の価値は4540万ドルで、そのうち160万ドルはすでに公開取引可能で、4380万ドルは非流動資産、30万ドルは$MCです。また、公示された購入価格に基づくと、これらの資産の総コストは2990万ドルで、帳簿上の浮き利益は51.8%です。

https://treasury.meritcircle.io/treasury MCの投資プロジェクトの不完全なスクリーンショット

さらに、チェーン上の国庫資金の質もMCはYGGよりも明らかに優れています。ウォレットの中で自分のトークン$MCは27.4%に過ぎず、69.5%は高流動性のステーブルコインと主流資産です。

Merit Circle国庫アドレスの資産状況、Arkham、Mint Ventures 制図

さらに、MCはテストネットのAvalancheサブチェーンBeamを立ち上げており、これは今後の動向において重要なイベントです。BeamはProof of Stakeのモデルを採用し、$MCをガス代トークンとして使用し、LayerZeroをクロスチェーンインフラとして採用します。現在、Beamを基にした3つのゲームが開発中です。8月14日、チームはコミュニティガバナンスセクションで草案を提案し、オープンディスカッションを行いました：

https://gov.meritcircle.io/t/beam-development-and-ecosystem-funding/822

GuildFi：ビジネス能力が弱く、チェーン上の国庫資金のバランスは良好で、13% GF、46%ステーブルコイン、41% stETHで安定した収益を求める

GFの資産の多くはUniswapでLPを行っているため、Arkhamを通じて直接表示することが難しいですが、以下の図は公示されたウォレットのERC-20資産のチェーン上資産統計です：GFのチェーン上の国庫には46%のステーブルコイン、41%のETH/stETH、13%のGF、そしていくつかの小額のゲーム関連トークンの投資が含まれており、合計で5770万ドルです。

GFが発表した半年度財務まとめのデータと比較すると、現在の公式チェーン上資産はまとめ発表時の7100万ドルから19%減少し、これは主にトークン価格の下落と800万USDTをBinanceに送金したことによるものです。公式チームは、CEXに保管されている資産は主に日常運営と投資家からの買い戻しに使用されると述べています。

出典: Debank

出典: GuildFi

しかし、「公開された買い戻しメカニズムや買い戻し履歴があるか」という質問に対して、2日間の「お待ちください」という回答の後、合理的な回答は得られませんでした。

DiscordのQ&A記録

半年度まとめの中で、リザーブの$71M資産（現在チェーン上で$57.7M）に加えて、$15.9Mの一次市場投資やその他のゲームトークン、$4.8MのNFTの価値があります。

GFの協力ゲーム

3. DAO構築とガバナンス能力の比較：Merit Circleは競合よりも遥かに優れている

2021年に発表されたホワイトペーパーでは、YGGとGuildFiはこのゲームギルドの最終目標がGaming DAOになることを望んでいると述べていますが、実際にこの目標を達成しているのはMerit Circleです。

YGGとGuildFiのSnapshotを開くと、いくつかの歴史的な投票しか見ることができません：

• YGG：2年前のSubDAO提案。
• GuildFi：8ヶ月前のステーキングシステムの開始提案と詳細の3件。

一方、Merit Circleはユーザーに運営プロセスが完備され、リスク管理意識を持つGaming DAO/Investment DAOがどのように運営されるべきかを示しています：過去2年間、Merit CircleのSnapshotには26の提案投票があり、その中にはDAOガバナンス、投資リスク管理（退出と投資額の権限メカニズム）、ゲーム開発などが含まれています。重要な提案には以下のものがあります：

• 2022.01 MIP-7、収益分配とトークンの焼却を決定。20%の収益は$USDCの形で国庫に保管され、5%の収益は$ETH/$WBTCの形で国庫に保管され、60%の収益は適切なタイミングで低価格で買い戻すために使用され（7日平均価格の10-35%未満で買い戻し、この部分の$MCは主にステーキング報酬に入るか、長期的にロックアップする意向のある戦略的投資家に販売される）、15%の収益は$MCの直接買い戻しと焼却に使用されます。また、トークンのロック解除の大部分が「コミュニティインセンティブ」にリリースされるため、毎月75%のロック解除された「コミュニティインセンティブ」トークンを焼却することを決定しました（割合はコミュニティ投票で変更可能）。DAOの財務庫に十分なトークンを提供し、主要なコミュニティ提案をカバーし、mCapをより現実的なFDVに変換します。ここで$MCの先見の明と巨大な誘惑に対する冷静さに驚かざるを得ません------コミュニティにリリースされるトークンの75%を積極的に焼却することは容易な決定ではなく、メカニズムの完備は$MC国庫資金のバランスの基礎です。

$MCの買い戻しと焼却の公示 https://treasury.meritcircle.io/

https://gov.meritcircle.io/t/mip-7-sustainable-future-vision/192

• 2022.05-06 YGGの投資を返還。実質的な助けにならない投資家との関係を解除。

https://snapshot.org/#/meritcircle.eth/proposal/QmT71tWtTwk6q5Cd2kvhoLzxm76SpNaQGBR9RE7pCxBM58

https://snapshot.org/#/meritcircle.eth/proposal/QmanW7dTyF2LvvU9iAGwj3i9D4F3TS7ZbxR33jVCmKMrgR

• 2022.07 DAO構造の再編成。

• 2022.12 Merit Circle Grantsの提案。毎四半期150k USDCを小額インセンティブ研究とゲーム開発に留出し、Research Grantは1件あたり10kを超えず、Development Grantは1件あたり25kを超えない。

• 2023.07 Uni V2の後続ステーキング報酬をキャンセルし、この部分の将来の報酬を焼却。これは、現在のステーキングモデルがMerit Circleにとってあまり利益をもたらさないと考えられていますが、今後Beam（MCが構築するゲームチェーン、Proof-of-Stake）でのステーキングには明確なユースケースがあるため、V2報酬をキャンセルし、今後のステーキング報酬をBeamに集中させることにしました。

https://gov.meritcircle.io/t/mip-26-cancel-all-future-v2-v3-staking-rewards-and-unlock-all-v2-stakers-proposal/803

いくつかの提案を整理することで、提案者は主にチームであり、投票者数もそれほど多くはない（基本的に5M $MC前後）ですが、Merit Circleのチームは戦略的思考が非常に明確であり、短期的な利益を放棄してコミュニティの長期的な利益を維持することを厭わず、ガバナンスも比較的透明です。

4. まとめの比較：ビジネス能力、投資能力、リスク管理能力と時価総額の比較

4.1 ビジネス能力：MCはビジネスが多様で、YGGはユーザー基盤が広く、GFは遅れをとっている

さらに、組織構造から見ると、YGGのモデルはAxie時代の産物であり------YGGの下には地域的なサブDAOが延びており、地域のメンバーがアクセスしやすく管理しやすくなっていますが、時代に即したリスク管理システムが欠如しています。一方、Merit Circleはゲーム大手のようで、投資（完全なリスク管理システムを持つ）、孵化、宣伝、インフラなど、各次元で優れた成果を上げています。GuildFiの投資能力と市場活性度は前者2つに劣ります。

4.2 対外協力と投資能力：MCが首位、YGGが規模と収益率で次、GFが最小規模で収益率は不明

4.3 リスク管理能力：MCが首位、GFが次、YGGは悪化している

この部分の評価基準は2つの側面です：

• チームが資産の取引、管理、制御を公開し透明性があり、事前に定めたメカニズムに合致しているかどうか。この点ではMC >> GF/YGG
• 資産トークンが総資産価格に与える影響がどれほど大きいか。「自身のトークン/総資産」の比率が高すぎる場合は、リスク管理能力が不良であることを示します。ポジション管理 GF>MC>YGG。

全体的に見てMCが首位、GFが次、YGGは悪化しています。

4.4 評価の比較：$MCは高位に達し、$YGGは正常に回復、$GFはビジネスの弱さから時価総額が国庫のステーブルコインとブルーチップの総価値を下回る

ギルドのビジネス性質により、プロジェクトの国庫資産はビジネス状況を部分的に反映できます。前述のように、ギルドの現在の核心機能は：

1. 手元のプレイヤーを基にゲームプロジェクト側にサービスを提供すること
2. 投資と孵化

この部分の機能に対応するプロジェクト資産の一部は対外協力と投資の帳簿価値（NFT、FT、株式）に入り、一部はすでにステーブルコインとブルーチップに変換されて国庫に留まっています。したがって、国庫資産の比較はギルドプロジェクトの評価状況を部分的に反映できます。

今回の$YGGの急騰が始まる前、$YGGの日取引量は数百万ドルに過ぎず、流動性は非常に限られていました。そして、YGG国庫内の$YGGの占有率は82%に達しており、これは一旦売却されると価格に壊滅的な打撃を与えることを意味します。したがって、ここでは「mCap/総資産帳簿価値」と「mCap/自身のトークンを除く資産総時価総額」を同時に比較して客観性を求めます。総合的に考慮すると、価値は$GF > $MC >= $YGGを支えています（注意してください、「総資産帳簿価値」でも「自身のトークンを除く資産総時価総額」でも「ステーブルコイン+ブルーチップ」と「投資/対外協力から得られるFT/NFT」が含まれています。後者の評価は市場の公正価値ではなく、資金調達評価から来ており、将来的にトークンが上場したりプロジェクトの発展が順調でなかった場合、資産の減価リスクが大きくなります。また、「投資/対外協力から得られるFT/NFT」については、Merit Circleがすべてのプロジェクトのコストと帳簿価値を公示しているのに対し、他の2つは具体的な計算方法を示していないため、統計基準の問題がある可能性もあります。）

$MCのロック解除はすでに半分以上完了していますが、$YGGと$GFはまだ大量のトークンがロック解除されていません。FDV/mCapの観点から見ると、潜在的な下方リスクは$YGG>$GF>$MCです。

$MCには明確なトークン買い戻しメカニズムがありますが、他のプロジェクトにはトークン買い戻しメカニズムがなく、GFには報酬リリース量が固定されたステーキングメカニズムがありますが、YGGにはステーキングすらありません。さらに、GuildFiはビジネス面での弱さがあるため、$GFの時価総額がそのチェーン上のステーブルコインとブルーチップの総時価総額を下回っていても、「過小評価されている」という結論を出すことは難しいです。

将来のアップサイドを観察すると、MCはゲームチェーンの物語と、POSチェーンにおける質権獲得の価値を持っており、YGGは今後Base上に新しいQuestシステムを開設することを示しています。GFは現時点でビジネスの物語上の突破口がありません。