欧州中央銀行のブログ：ビットコインは「犯罪通貨」であり、ETFの承認は恐ろしい未来をもたらす。

原文作者： Ulrich Bindseil、Jürgen Schaaf，欧州中央銀行市場とインフラ決済部

原文编译：Ehan，吴说区块链

1 月 10 日、米国証券取引委員会 (SEC) はビットコイン現物 ETF を承認しました。支持者にとって、正式な承認はビットコイン投資が安全であることを証明し、以前の上昇は止められない勝利を証明しました。私たちはこれらの主張に同意せず、ビットコインの公正価値は依然としてゼロであると再確認します。社会にとって、ビットコインの再出現の繁栄と崩壊のサイクルは恐ろしい展望です。そして、これは環境破壊や最終的には一部の人々の犠牲による富の再分配を含む巨大な副作用を引き起こします。

以前、欧州中央銀行のブログに掲載された2022年11月の記事は、ビットコインの虚偽の約束を暴露し、効果的に解決されない場合、社会的危険をもたらすと警告しました。私たちは、ビットコインがグローバルな分散型デジタル通貨としての最初の約束を果たせなかったと考えています。ビットコインは金融資産と見なされ、その価値が避けられないほど持続的に上昇するという第二の約束も誤りです。ビットコインのロビー団体が立法者の意図しない助けを借りて経済バブルを再燃させるなら、立法者は好意的な支持を与えるかもしれませんが、実際には禁止が必要です（Bindseil、Schaaf \& Papsdorf、2022）。

残念ながら、これらのリスクはすでに現実となっています。

今日に至るまで、ビットコイン取引は依然として不便で遅く、高価です。ダークウェブを除いて、ほとんど支払いに使用されておらず、犯罪者によるビットコインネットワークの悪用を防ぐための規制の取り組みは成功を収めていません。サルバドル政府の全面的な支援があっても、ビットコインを法定通貨として認め、市民に30ドルのビットコインを無料で配布することは、一般的な支払い手段としての成功を収めていません。

同様に、ビットコインは投資としても適していません。不動産や株式とは異なり、キャッシュフローを生み出さず、生産（商品）にも使用できず、社会的利益（例えば、金のジュエリー）や主観的な評価（例えば、アート作品）を提供しません。金融知識の少ない個人投資家は、機会損失を恐れますが、その結果、市場の変動の中で元本を失う可能性が高くなります。

さらに、プルーフ・オブ・ワーク（PoW）メカニズムを使用したビットコインマイニングは、依然として大規模に環境を汚染し、ビットコイン価格の上昇に伴いエネルギー消費も増加しています。マイナーはより高いコストでマイニングを行う必要があります。

これらすべてがすでに知られており、暗号通貨業界全体の評判は増加するスキャンダルによって損なわれています。2022年12月末以来、ビットコインは17,000ドルをわずかに下回るところから52,000ドルを超えるまで急反発しました。小規模投資家は徐々に暗号通貨に戻りつつありますが、3年前のように急いで流入しているわけではありません（Bloomberg、2024）。表1 ビットコインの時価総額 （単位：十億ドル）

出典：IntoTheBlock

なぜこれほど強力な反発があるのか？

多くの人にとって、2023年秋の上昇は、米連邦準備制度が実施する利率政策の急速な転換と、ビットコインが春に半減し、その後米国SECがビットコイン現物ETFを承認することによって総合的に支えられた結果です。

低金利は投資家のリスク嗜好を高め、現物ETFの承認はビットコインにウォール街の扉を開くことになります。この二つはともに大量の資金流入を約束しており、これは投機バブルの唯一の有効な燃料です。

しかし、これは一時的な現象に過ぎないかもしれません。短期的には、流入する資金が価格に大きな影響を与える可能性がありますが、基本的な要因とは無関係です。しかし、長期的には、価格は最終的にその基本的な価値に戻るでしょう（Gabaix \& Koijen、2022）。キャッシュフローやその他のリターンがない場合、資産の公正価値はゼロです。価格が経済の基本から外れた場合、すべての価格は合理的であるか不合理である可能性があります。

同様に、ETFを資金調達の手段として使用することは、基礎資産の公正価値を変えることはありません。単一の資産を含むETFは、その実際の金融論理を覆します。ETFは通常、市場で多くの個別証券を保有することによってリスクを分散することを目的としています。なぜ誰かが資産管理会社に単一の資産の保管サービスの料金を支払うのか、直接保管者を使用するのではなく、さらには中介なしで無料でトークンを保有することさえできるのか？さらに、ビットコインへのエクスポージャーを得るための他の簡単な方法や、中介なしでビットコインを購入する方法もすでにあります。問題は、ビットコインを使って投機する可能性が不足しているのではなく、それが単なる投機であるということです（Cohan、2024）。最後に、伝統的な金融システムの悪魔化を克服することを目的とした暗号通貨の単位が、より広範な投資家層に広がるためには伝統的な中介機関を通じる必要があるというのは、非常に皮肉なことです。

ビットコインの半減は4月中旬に行われます。約4年ごとに、ビットコインネットワークは210,000ブロックを採掘するごとに、ビットコインマイナーに取引処理のブロック報酬を半分に減らします。現在の1日あたりの供給量900 BTCの制限は450 BTCに減少します。半減はビットコインのマイニング報酬を減少させますが、マイニングコストは依然として非常に高いです。過去には、半減後に価格が上昇しました。しかし、もしこれが信頼できるパターンであれば、その上昇はすでに完全に価格に織り込まれているでしょう。

現在の上昇は一時的な要因によって引き起こされていますが、構造的な理由が3つあり、その強力なパフォーマンスを説明する可能性があります：無規制市場における価格操作の持続、規制と公正価値の欠如；「犯罪通貨」の需要の増加；および当局の判断と措置の欠陥です。

ビットコイン誕生以来の価格操作

ビットコインの歴史は、価格操作などの詐欺の特徴があります。公正価値のない資産にとって、これは驚くべきことではないかもしれません。最初の数サイクルでは、暗号取引所が詐欺行為のために閉鎖され、一部の運営者は訴追されました。昨年の上昇過程でも、その価格設定は疑わしいものでした。2022年のフォーブスによる157の暗号通貨取引所の分析によれば、報告された日々のビットコイン取引量の51%は偽造である可能性があります。

「暗号の冬」の低迷期間中、取引量は著しく減少し、操作行為はより効果的になった可能性があります。流動性が低いとき、市場介入はより大きな影響を与えます。2019年から2021年の間のビットコインの平均取引量は約200万ビットコインでしたが、2023年には50万ビットコインに減少しました（Athanassakos \& Seeman、2024）。

犯罪通貨：悪行の資金調達

批判者がしばしば指摘するように、暗号通貨の重要な用途の一つは、テロリズム、マネーロンダリング、ランサムウェアなどの犯罪活動に資金を提供することです。この犯罪通貨の需要は非常に大きく、増加し続けています。

市場が下落しているにもかかわらず、違法取引の取引量は増加しており、可能な用途は非常に広範です。

ビットコインは依然としてデジタル世界でのマネーロンダリングの選択肢であり、2022年には違法アドレスからの暗号通貨の移転額は238億ドルに達し、前年から68.0%増加しました。これらの資金の約半分は主流の取引所を通じて流入していますが、主流の取引所にはコンプライアンス措置があるにもかかわらず、依然として違法な暗号通貨を現金に変換するためのチャネルとして機能しています（Chainanalysis、2024）。

さらに、暗号通貨はランサムウェアの支払いの選択肢としても依然として好まれており、2023年の病院、学校、政府機関への攻撃は犯罪団体に11億ドルの利益をもたらし、2022年の5.67億ドルから増加しました（ロイター、2024b）。

当局の誤判断？

国際社会は当初、ビットコインが積極的な社会的利益を欠いていることを認識しました。立法者はガイドラインの抽象性とビットコインと伝統的金融資産との偏差に対する懸念から躊躇し、関連する規制を明確に策定することができませんでした。しかし、資金力のあるロビイストやソーシャルメディア活動からの圧力が妥協を促し、ビットコイン投資に対する部分的な承認と見なされました（『エコノミスト』、2021）。

欧州では、2023年6月に施行された暗号資産市場規制（MiCA）は、暗号通貨業界の詐欺発行者や取引者を抑制することを目的としていますが、最初は本物の暗号資産を対象としていたにもかかわらず、最終的にはステーブルコインやサービス提供者に焦点を当て、ビットコイン自体には規制や制限を設けていませんでした。一方で、十分に理解していない外部者は、MiCAがあればビットコインも規制され、安全であると誤解する可能性があります。

米国では、SECは当初ビットコインETFに対して妥協的な態度を取り、先物ETFを好みました。なぜなら、先物ETFは低いボラティリティと低い価格操作リスクを持つと考えられていたからです。しかし、2023年8月の裁判所の判決により、SECは現物ETFを承認せざるを得なくなり、暗号市場に大きな上昇をもたらしました。

ビットコインが環境に与える巨大な負の影響を示す証拠があるにもかかわらず、これまでのところ、米国とEUはビットコインのエネルギー消費問題を解決するための有効な措置を講じていません。

ビットコインの分散型特性は当局にとって課題をもたらし、時には不必要な規制の運命論を引き起こします。しかし、ビットコイン取引が提供するのは偽の匿名性であり、完全な匿名性ではありません。なぜなら、各取引は公共のブロックチェーン上のユニークなアドレスに関連付けられているからです。したがって、ビットコインは常に呪われた匿名ツールであり、違法活動を促進し、取引を追跡することで違法者に対して法的措置を講じることができます（Greenberg、2024）。

さらに、ビットコインが強力な規制介入を受けるべきではない、あるいは禁止されるべきだと考えるのは誤りのようです。自らが法執行機関の有効なアクセスから免れていると考えるのは非常に誤解を招くことであり、分散型自律組織（DAO）に対しても同様です。DAOはブロックチェーン技術に基づくメンバー所有のデジタルコミュニティであり、中央の指導者は存在しません。最近の事例では、BarnBridge DAOが未登録の暗号証券の発行と販売によりSECから170万ドル以上の罰金を科されました。自治権を主張しているにもかかわらず、SECがその創設者に圧力をかけた後、DAOは和解に達しました。分散型インフラの管理者が特定されると、当局は効果的に訴追することができ、主張された自治権の限界を浮き彫りにします。

この原則はビットコインにも当てはまります。ビットコインネットワークには、確認された個人に役割が割り当てられるガバナンス構造があります。ビットコインを使用した大規模な違法支払いを考慮すると、当局はこれらの人々を訴追することを決定するかもしれません。立法者は必要に応じて分散型金融に対して強力な規制を行うと考えています。

最近の発展、例えば規制不備に対する罰金の増加（Noonan \& Smith、2024）や、EUが暗号資産の反マネーロンダリング規則を強化することに同意したことは、暗号通貨分野における規制強化の必要性が高まっていることを示しています。

結論

ビットコインの価格水準は、その持続可能性の指標ではありません。経済の基本から外れ、公正価値がないため、信頼できる予測を行うことはできません。投機バブルの中では、「価格証明」と呼ばれるものは存在しません。むしろ、バブルの再膨張はビットコインのロビー団体の影響力を示しています。「市場」の資本化は、カードの家が崩れたときにもたらされる全体的な社会的損害を定量化します。当局は警戒を怠らず、社会をマネーロンダリング、サイバー犯罪、個人投資家の経済的損失、そして広範な環境破壊から守る必要があります。この作業はまだ完了していません。

注：この記事で表現されている意見は著者のものであり、必ずしも欧州中央銀行やユーロシステムの意見を代表するものではありません。