居安思危、私たちは今のサイクルのどの段階にいるのでしょうか？

原題：《Where Are We In The Cycle?》

著者：0xsmac

翻訳：深潮 TechFlow

導入

この記事の著者0xsmacは、現在の暗号市場の周期的な位置を深く探求し、「群衆の知恵」が金融市場の意思決定においてどれほど有効であるかに疑問を呈しています。記事は2022年のFTX崩壊以来の市場の変化を振り返り、ビットコインとイーサリアムの価格動向を比較することで、今後の市場の動向を予測しています。さらに、著者はETFの承認、機関資本の流入、暗号通貨市場の構造の変化が市場に与える潜在的な影響についても論じており、暗号市場を深く理解するための視点を提供しています。

本文内容

私は、群衆の知恵は大部分がジョークだと考えています。もちろん、特定の事柄において群衆の知恵は重要ですが、人間の行動が非合理的であることを示す例があまりにも多くあります（特にお金に関わる場合）、または彼らが経験している認知バイアスを理解していないことが多いのです。より具体的には、過度の自信や非合理的な傾向を持つ人々を指しています。

例えば、金融市場の参加者です。

2022年11月のFTX崩壊とQQQが歴史的最高点から約30%下落した後、私は人々が「ソフトランディング」が起こる可能性についてどう考えているのか非常に興味がありました。言うまでもなく、確信を持っている人は5分の1に過ぎませんでした。

1年後、ビットコインの価格は約35,000ドルで倍増し、否定できない上昇トレンドにある中で、再び人々の感情がどうなっているのか気になりました。通常、私はこのような投票を使用してポジショニングを評価します。これは単なるデータポイントですが、ほとんどの人が望んでいることに対する回答をしていることがわかりました------特にTwitter上で。したがって、価格が約30%上昇する可能性が20%下落する可能性よりも高いと考える人が半分しかいないのも不思議ではありません。

価格が引き続き上昇すると予想している人はさらに少ないです。

多くの理由から、当時私は$45,000と$60,000の目標が達成されると非常に確信していました。今では、短期的な価格の動きに対する自信は低く、次の約6ヶ月間に何が起こるかについてもあまり自信がありません。しかし、多くの人が「私たちは今周期のどの段階にいるのか？」と尋ね続けています。これはやや複雑な質問であり、私が必ずしも正しいとは限らないことを示唆しています。それでも、私は自分の感情を共有し、次回この質問を避けられないときにこの文章を直接持ち出せるようにします。

一般的な見解は、私たちが周期の中間にいるというもののようです。興味深いことに、私が最もよく耳にする回答は第5または第6ラウンドです。これが本当であれば、私にとっては少し逃避的な答えのように感じます。これは、意見がなく中立を保ちたいときに言うことです。これが本当であれば、私はこの文章を書くことはなかったでしょう。

では、私たちは今周期のどの段階にいるのでしょうか？私たちは第何ラウンドにいて、それは終わったのか、それとも戻ってきたのか。2022年11月の別のツイートから始めましょう。

私がこれを指摘するのは、「この周期」において、価格と時間は非常に異なる概念であることを示すためです。これらを別々に見ると、時間の観点からは、私たちは約70週目の牛市にいると言えます。実際、これはこのラウンドの実際の長さを過大評価していると思います。2022年11月と12月に本当に強気だった人の数を両手で数えることができます。非常に寛大に言えば、私は~ほとんどの~人が昨年の第一四半期末から第二四半期初めのある時点で何が起こっているのかを認識し始めたと言えます。したがって、これはすでに12ヶ月を超えています。

価格の観点から見ると、ビットコインは底から約3倍に上昇し、イーサリアムは底から2.5倍に上昇しました。複数の暗号周期を経験した人々は、私たちが始まりよりも終わりに近いと考えているようです。これは大いに、今回の動きが彼らが慣れ親しんだシナリオに沿っていないためです。

私たちは年次の手紙でこのダイナミクスについていくつかのことを書きました…

以前の暗号通貨の周期では、資本がリスクと投機の曲線の外に移動するにつれて、BTC → ETH → 暗号資産のロングテール（リスクとトークン投資を行う）の論理的な流れを示しました。市場参加者は新しい物語を信じ、その物語は通常、暗号がもたらす根本的な変化を中心に展開し、新しい信者の波を生み出しました。彼らは生涯にわたって信者になるか、価格が下落した後に退出するかのどちらかです。

この周期は（現時点では）非常に異なり、多くの以前のインスピレーションを持つ人々はゆっくりと、または適応することをためらっています。率直に言って、このためらいは自己欺瞞を引き起こしています。私たちは皆人間であり、相対的な基準で自分たち（私たちの資産）を評価せざるを得ません------私たちが持っている資産が3-5倍に上昇したとき、私たちは満足しません。なぜなら、私たちが持っていないものが10-20倍に暴騰したからです。特に、10-20倍に暴騰したのが私たちが好まないものであればなおさらです。私の見解では、これが多くの人々が私たちが周期の中間にいるか、後半にいると感じる理由の核心です。彼らは傍観者として、Solanaが10ドル未満から200ドル以上に上昇するのを見ています。彼らはミームコインが100-1000倍に暴騰するのを見て、内心で叫んでいます。

「これは正しい順序ではない！」

「なぜ私の資産はこんなに上昇しないのか？」

「これは今起こるべきことではない！」

物事は彼らが望む方法で進んでいません。したがって、彼らが間違っている可能性があるということではなく、市場の非合理的な行動です。あるいは、周期が圧縮されているか、金融的虚無主義が極端に押し進められているかもしれません。私はこれらすべての可能性を排除しませんが、自己反省がほとんど行われていないようです。

背景情報を補足すると、私は他のファンドの初級者が30ドル未満でSOLを推奨していたことを知っていますが、彼らは何度も拒否され、無視されました。数ヶ月後、どれだけの人々がより高い価格でロックされたFTXトークンを購入しようと躍起になっているかを見るのは滑稽です。

これらすべては、人々の市場上昇に対する集団的な体験が、彼らが私たちがどの段階にいると考えるかに影響を与えることを示しています。この周期に入るとき、大多数の人々はイーサリアムエコシステムに過度に焦点を当て、他の事柄にはあまり注意を払っていませんでした。このポジショニングは、この周期が暗号に対する全体的な認識を歪め、多くの人々が私たちの実際の状況を評価する注意を散漫にしました。

では、両端の議論を天秤にかけてみましょう：私たちはこの周期の初期段階に近いのか、それとも後期段階に近いのか？

ビットコインETFの承認取引まであと100日

イーサリアムETFはまだ承認されていない（おそらく2024年末/2025年初）

私は暗号市場の構造とその重要性についてかなりの数の発言やツイートをしてきましたが、これは退屈な概念であるにもかかわらず、実際には重大な影響を持っています。これは少し誇張かもしれませんが、私はこれを地殻の構造プレートに似ていると思います------巨大で、ゆっくりと動く市場の部分です。現在、これらの変化がどれほど激しいものになるか、またその余波がどのような影響を与えるかを感じるのは難しいですが、8、9、10年以上暗号の分野にいることを想像してみてください。そして、ビットコインETFの承認という重要な瞬間を目撃することになります。

巨大な新しい機関資本が今、この資産クラスに合法的に入る道を持ち、初期の資金流入は市場の一般的な予想をはるかに超え、その後約ビットコインETFが通過した100日後にトップを発表します。しかし、市場は先を見越しています！今やETFが承認され、資金の流れも価格に織り込まれています！

はい、市場は確かに先を見越しています。しかし、それらは万能ではありません。彼らはETFの資金流入に関する見解が実際には誤っていることを理解していません。暗号通貨を理解している人々は、伝統的な市場構造がどのように機能するかを知らず、伝統的な市場構造を理解している人々は、暗号通貨に触れる時間がほとんどありません。ETHのETFは避けられないものであり、私の見解では、BTCの承認とETHの承認の間の時間差は非常に健全です。それは消化、教育、選挙後の明確な時間を確保します。暗号市場の構造の変化は過小評価できません。

ビットコインは7ヶ月連続で上昇を維持

ビットコインはエントリーの機会を提供していない：昨年の10月中旬から今年の3月初めの21週間中、16週間がグリーン

ビットコインは実際に1年半の間上昇しています。4月以前、過去15ヶ月のうち12ヶ月がグリーンであり、昨年の10月中旬から今年の3月初めの間に21週間中16週間がグリーンでした。これは確かに容赦ありません。しかし、公平に言えば、2023年上半期に見られた状況に備えている人はほとんどいませんでした。しばらくの間、横ばいが続くことは驚くべきことですか？いいえ、私はそうは思いません。しかし、市場のトレンドから見ると、前回の洗浄後にまだいくつかの外傷後ストレス障害が残っているように感じます。

私はまた、私が行っている対話が2022年末/2023年初めの対話と同じであるとますます感じています。ただし、ビットコインは現在約60,000ドルであり、18,000ドルではありません。もちろん、完全に同じではありませんが、疑念は主に次のようなものでした：私たちはすでに多く上昇しており、新しい物語が私たちをさらに押し上げることはなく、ミームはすでに狂ったように上昇しています。

しかし、私の見解では、これらは私たちが下落すべきだと考える本当の理由ではありません。

BTC ETFはまだオフライン取引所に入っていない

13Fsが次々と提出されている

さて、今、私たちは銀行に関する技術的な内容に入ります。私が言う「ETFのアクセスはまだオフライン取引所に入っていない」というのは、アドバイザーが顧客にこの製品を推奨する動機がないという意味です。

アドバイザーが推奨する取引は、「積極的な推奨」と「非積極的な推奨」に分かれます。積極的な推奨取引は、ブローカーが顧客に推奨する取引（「あなたはABCを購入すべきです」）を指し、非積極的な推奨取引は、顧客がブローカーに持ち込む取引（「私はXYZを購入したい」）を指します。ここでの主な違いは、積極的な取引のみが手数料を支払うことです。

アドバイザーが取引を推奨する際、それらは「求められた」と「非求められた」に分類されます。求められた取引は、ブローカーが顧客に推奨する取引（「あなたはABCを購入すべきです」）であり、非求められた取引は、顧客がブローカーに持ち込む取引（「私はXYZを購入したい」）です。ここでの主な違いは、求められた取引にのみ手数料が支払われることです。

現時点では、どの証券会社もBTC ETFを顧客の投資ポートフォリオに組み込むことを許可していません。これは、これらのアドバイザーが顧客にこれらの製品を推奨する動機がないことを意味します。しかし、これは時間の問題です------すべての会社が何らかの待機モードにあり、1社が行動を起こすと、他の会社も迅速に追随します。

13Fも継続的に提出されています。エリック・バルチュナスが1、2週間前に指摘した重要なポイントは、IBITが約60人の保有者を報告した（さらに多くの報告が追加される予定）が、彼らは総株式の約0.4%しか占めていないということです。これは「ほとんどが小魚だが、魚の数は多い」ということを意味します。これまでのところ、カンザス州のあるアドバイザーが富達のBTC ETFに2000万ドルを投入し、彼のポートフォリオの5%を占めています。

最後の半減期は供給に実質的な影響を与えた（現在の流通量は94%）

前例のない新しいトークン供給が市場に入っている

正直なところ、これらの二つの陳腐な表現は、毎回の周期で繰り返されているように思えます。しかし、いずれにせよ、これらは注目に値します------ビットコインは現在約94%の供給が流通しており、最近の半減期は最後の意味のある半減期かもしれません。一方、市場は新しいトークン供給に押し流され続けています------新しいL2、ソラナエコシステム、ブリッジ、LRT、SocialFi、アービトラージ取引。こうした例は数え切れないほどあり、これらのプロジェクトの総FDVは驚くべきものであり、想像をかき立てます。毎回の周期と同様に、内部者のロック解除と売却が進むにつれて、大多数のトークンはゼロに向かうでしょう。この点に関する記事や議論はすでに十分にあります。

半減期がちょうど発生した

Googleトレンドデータ

Coinbaseアプリストアのランキング（現在270位）

半減期は確かにちょうど発生し、供給が減少しました、ただそれだけです。個人的には、これらの最後の二つの理由自体は非常に説得力があるとは思いませんが、これらは人々が私たちがどこにいると考えているかとは異なることが興味深いです。BTC、ETH、SOL、NFTなどの公認のGoogleトレンドデータを見てみると、共通点があることがわかります。

私たちはまだ過去の本当の牛市期間に見られた高点には達していません。

Coinbaseアプリストアのランキングも同様です（現在270位）。私はすぐに小口投資家がこの議論に参加することについて話すつもりですが、暗号原生アプリの使用に関してはまだ大きな上昇の余地があります。

AIの物語が市場を救った

失業率は上昇する一方

伝統的な金融市場の幅が減少している

私は、AIの物語が2022年第4四半期と2023年第1四半期に伝統的な金融市場を救ったと信じています。その時にChatGPTが発表されていなかったら、伝統的な市場は厳しい状況にあったかもしれませんが、新しい革新のパラダイムの中で慰めを見出していたでしょう。しかし、反事実を証明することはできないので、私たちは今日の状況に基づいて対処しなければなりません。確かに、私たちは労働市場の驚くべき強さを目の当たりにしており、失業率は上昇する一方です。伝統的な市場は全体的な幅の低下を経験していることも事実です。

ここでの主な洞察は、200日移動平均線を上回っているが50日移動平均線を下回っている株式の割合が大幅に上昇していることです（現在40%を超えています）。

私は、私たちが新高値を突破した後に伴う驚くべき上昇をまだ見ていないと信じています。私は長い間公然と強気であり、その時人々は私を説得しようとしました。2022年の損害を修復するには長い時間がかかると。今、その同じ人々が再び私に、私たちはもう上昇できないと言おうとしています。これは、彼らが今回間違っていることを意味するわけではありませんが、私が今日読んだ証拠は、私たちにはまだ大きな上昇の余地があることを示しています。

私はまた、イーサリアムETFの遅延が本周期を延長するのに有利であると考えています。時間的にも価格的にも。これはまた反事実ですが、もしそれが5月に承認されていたら、ビットコインの承認からあまりにも近すぎたでしょう。市場参加者の注意は短く、これらの承認とその後の製品取引を押し込むことは内部競争を引き起こすでしょう。どれほどの影響があるかは誰にもわかりません。しかし、唯一の暗号ETFとして、BTC資金の流入を続けるためのスペースを確保することは非常に重要です。これは単なる前菜です。ETH ETFはその時に大いに輝くでしょう。実際、BTCのパフォーマンスは彼らの最高のマーケティング活動になるでしょう。新世代のマネージャーたちは、ビットコインという資産クラスに直面せざるを得ません。彼らはもはやビットコインを軽視することはできず、もし彼らのパフォーマンスがBTCに触れた競合他社に劣るなら、彼らは答えを必要とします。ビットコインが詐欺であると言うことはもはや合理的な見解ではありません。

これが健康な市場の姿です。ある資産が過小評価され、そしてますます多くの人々がその資産をより低い価格で購入できないことに気づくと、ゆっくりと上昇します。市場が消化するにつれて、統合期間があり、その後資産は上昇し続けます。もしあなたがまだ強気であるなら、天井を打つことはあなたが見たいことではありません。

今回は違う

恐ろしい言葉の組み合わせです。もちろん、あなたは時折独り言を言ったり、親しい友人にあなたがずっと夢見ていた可能性を打ち明けたりすることができます。しかし、この見解を公の場で提起する？批判を受け入れる準備をしてください。

私たちは皆、このような経験をしています。誰かがこれらの言葉をつぶやき、私たちは彼らの前でオウム返しをし、自己満足し、辛辣になります。Twitterで彼らを非難します。彼らが愚かだと言います。彼らが牛市周期を経験するのが初めてであるかのように暗示します。まるでそれが重要であるかのように。

あなたがここにいない限り、あなたはある程度、必ずいつか状況が異なると信じているのです。

もしあなたがそう言って間違った場合、誰もがあなたを嘲笑し、あなたが異なると思ったから愚か者だと呼ぶでしょう。大したことではありません。これらの人々のほとんどは独立した見解を持っていないので、彼らが異なる反応を示すことを期待する理由はありません。

しかし、もしあなたがそれが異なる可能性があるという十分な証拠を見ていて、何もしないのなら……本当の愚か者は誰ですか？

資金流入は増加しているが、どこに流れているのか？

私の頭の中で最大の未解決の問題は、これらの受動的資金流入が最終的にどの程度チェーン上に移転するのかということです。あまり面白くない暗号のバージョンは、BTCが新しい資産クラスとして、機関資本がそれをポートフォリオの一部として保持し、他のすべてがインターネットのサブカルチャーであるというものです。しかし、否定できないことに、今日、ETFの資金流入の割合がどれだけ直接的または間接的にチェーン上に流入するかを特定するのは難しいです。あなたは思うかもしれません------Smac、あなたはどれほど愚かですか、誰もIBITを購入して彼らのチェーン上のBTCで何かをすることはありません。もちろん、今日確かにそうですが、これはポイントではありません。私たちは皆、暗号における富の効果が現実であることを知っており、ETFはある人々にとっての前菜となるでしょう。問題は規模に関するものであり、私の見解では、私たちは近い将来に良い答えを持たないかもしれません。しかし、私たちは方向性のヒントを見つけることができます。

もし私たちがステーブルコインの活動を観察すると、いくつかの説得力のあるデータが見えてきます。以下からわかるように、昨年11月は約18ヶ月ぶりにステーブルコインの供給が初めてプラスに転じました。ステーブルコインの持続的な純資本流入は、私たちが周期の中で人々が考えているよりもずっと早いことを示しています。前回の周期で流入した劇的な資金を考えると、これは特に明らかです。

私たちはまた、取引所でのステーブルコインの総供給量を観察することができ、高点から低点まで50%以上減少しましたが、現在は明らかに上昇し始めています。

最も難しいのは、これらの活動がチェーン上にどのように移転するか、または移転するかどうかを見つけることです。これらに対してオープンな態度を保ちますが、以下はアクティブアドレスの総数（青線）と取引所でのステーブルコインです。あなた自身の感覚に基づいて、多くの結論を引き出すことができるかもしれませんが、私の理解は次のとおりです：

前回の牛市の間に、多くの新しいアクティブアドレスの急増を見ましたが、人々が退出した後に大幅に減少し、その後2021年第3四半期以降、活動は基本的に安定しています。私たちは新たな活動の兆候をまだ見ておらず、これは私の見解では小口投資家の活動がまだ戻っていないことを示しています。

ここで認める価値があるのは、小口投資家の活動はおそらくソラナを通じて行われている可能性が高いということです。過去6-9ヶ月でそこに活動が著しく増加したことは明らかであり、私は個人的にこの状況が続くことを期待しています。

DAUが0または1未満のSOLは注目に値しない（出典：hellomoon）

では、オフラインデータはどうでしょうか？先週のCoinbaseの10-Qから、実際に月間取引ユーザー（MTUs）が840万人から800万人に減少したことがわかります。しかし、小口投資家でも機関投資家でも、取引量は2倍以上に増加しています。興味深いことに、BTCの取引量のシェアは変わらず、ETHのシェアは大幅に減少しています。これは、将来的により広範な暗号資産（つまり、アルトコイン）への需要が増加する可能性を示唆しており、長期的には非常に健康的です。暗号資産のより広範な分布が理想的な最終状態です。嫌悪者や失敗者は、暗号のすべてが空虚であり、人々は単にスーパーギャンブルの最終状態に来ていると言うでしょう。私は、これはより多くの興味深い初期プロジェクトやプロトコルを探求する価値があることを示していると思います。

2024年第1四半期

2024年第1四半期

これは、私たちが過去数年にわたってCoinbaseユーザーから見てきた状況とどのように比較されるのでしょうか？まず、私たちは2021年のMTUsのピーク（1140万人）から40%以上低く、2022年末の水準を下回っています。ミームや小口投資家の変容に関するすべての議論に対して、私はこの状況が大規模に発生しているという信頼できる議論を見出せません。非常に暗号通貨に精通しているユーザーにとって、この状況が小規模に発生しているのでしょうか？もちろん、これは再び、人々が暗号のバブルに陥り、より広い視野を見逃していることを示しています。もしあなたがTwitterにログインして暗号関連の内容を見て、その言葉を福音として受け取るなら、あなたは非常に悪い状況に置かれるでしょう。

2021年末

2023年末

私がここで言いたい最後のポイントは、BTCとETH以外のアルトコインについてです。初期の暗号投資者として、私たちは明らかにこの分野が主要通貨だけでなく成長し続けると信じています。この活動を測定する最も簡単な方法は、TOTAL3を使用することです。これはBTCとETH以外の上位150のアルトコインを追跡します。私たちが以前見た高点から低点への周期を観察することは洞察を与えると思います。2017年の周期と最近の周期を見てみると、相対的な上昇の余地が圧縮されていることが明らかです（それでも天文学的な数字ですが）、スペースが拡大するにつれて、私たちはこのような状況が発生することを予想しています。基数が大きくなるため、高速での上昇は直感的に難しくなります。しかし、さらなる圧縮のために十分なスペースが確保されているとしても、私はこのスペースにまだ大きな上昇の余地があることを認識している人が十分ではないと思います。TOTAL3は6400億ドルであり、これは大きな数字に聞こえるかもしれませんが、金融市場のマクロ計画の中ではほとんど微不足道です。もし私たちがこれを今後24ヶ月以内に10兆ドルに達するスペースだと信じ、BTCがその中の40%-50%を占めるなら、まだ創造されるべき価値が大量に残っています。

2017-18

2020-21

2024-25？

私は個人的に、これがミームコインによって主導されるとは思っていませんが、私は非常に異なる意見を持つ人がいることを認識しています。ミームコインには存在する価値があり、暗号通貨（さらには伝統的な金融）の重要な構成要素であり続けるでしょうが、私はまた、新しい波の成熟した創業者たちが現れていることに楽観的です。彼らは実際の問題を解決する方法を深く考え、10年にわたる成果に焦点を当てています。私たちはこれらのタイプの創業者と協力することに興味を持っています。

私は私たちがこの周期の初期段階にあると考えています。私たちは約1/3を進んできたと思います。多くの人がすべてがミームコインに関するものであると考えているにもかかわらず、他にも進行中で構築されていることがあります。SocialFiはより多くの革新を見せ始め、ERC-404はまだ十分に探求されておらず、DePINは暗号圏外での受容が増加しており、RWAは徐々にチェーン上に浸透し、私たちは「現実」の世界にどのように分散システムが影響を与えるかを探求する試みを増やしています。私たちは公共データベースに新しい論文を継続的に追加しており、奇妙で新しい、野心的な交差点にいる建設者たちと話すことを常に楽しみにしています。

この分野には多くの欠陥がありますが、私はこの分野に非常に楽観的な態度を持ち続けています。