8000万ドルの「補助金」を投じて成長を図るUniswapは、少し大きな一歩を踏み出した。

著者：BUBBLE、BlockBeats

2025年2月14日、Uniswap財団の執行役員兼共同創設者Devin WalshがUniswapガバナンスDAOにおいてUniswap v4およびUnichainの流動性インセンティブ提案を発表しました。この提案は3月3日にSnapshotでのTemp Checkを経て、最終的に3月21日にtallyで正式に完了し、5300万UNI、468のアドレスが投票に参加しました。この計画の技術支援を行うGauntletは、計画の初期活動が2週間続き、4月15日に開始されると発表しました。

この提案が発表されると、コミュニティ内で激しい議論が巻き起こりました。支持する意見もあれば、この計画は無意味でDAOの利益を損なうという意見もありました。本記事では、この計画の主要な内容、参加方法、コミュニティの見解について詳述します。

提案の詳細

この提案は、Uniswap v4の今後6ヶ月間およびUnichainの今後1年間の計画を含んでいます。財団はUniswap v4の目標として、今後6ヶ月間でv3の328億ドルの30日間のロール取引量を目標チェーン上のv4に移行することを掲げており、この6ヶ月間の計画に対して2400万ドルの予算を申請しました。

一方、Unichainの活動は1年間実施される予定で、Uniswap財団は今後3ヶ月間でUnichainの7.5億ドルのTVLと110億ドルの累積取引量を実現する計画です。この目標を達成するために、Unichainは初年度に約6000万ドルのインセンティブを要求しています（今回の要求の2100万ドルを含む）。Uniswap v4と同様の方法で運営されますが、報酬は非DEXのDeFi活動も考慮され、流動性の有機的な需要を増加させることを目指しています（主にUniswap財団とUnichain上で構築された他のプロジェクトで構成されています）。

2つのチェーンのインセンティブ活動には若干の違いがあります。Uniswap v4の活動は各チェーン上のAMM取引量を促進することに焦点を当てているのに対し、Unichainの活動はAMMインセンティブを戦略的に展開し、全体のチェーンおよびAMM内部のより広範なDeFi活動を促進します。

初回のUnichain活動は2025年4月15日に開始され、3ヶ月間にわたって数百万ドルのインセンティブ資金が配布されます。$UNIインセンティブは12の異なるUnichainプールに分配され、最初の2週間で以下の12のマイニングプールが$UNI報酬を受け取ります：$USDC/$ETH、$USDC/$USDT0、$ETH/$WBTC、$USDC/$WBTC、$UNI/$ETH、$ETH/$USDT0、$WBTC/$USDT0、$wstETH/$ETH、$weETH/$ETH、$rsETH/$ETH、$ezETH/$ETH、$COMP/$ETH。

今回の活動では、GauntletとMerklが重要な役割を果たしています。Gauntletは、チェーン上のリスク管理のためのシミュレーションプラットフォームで、エージェントベースのシミュレーションを利用してプロトコルの重要なパラメータを調整し、資本効率、コスト、リスク、インセンティブを向上させます。Merklはa16zによって孵化され、複数のチェーンおよびプロトコルのDeFi投資機会を統合したワンストッププラットフォームです。

今回の活動でGauntletは「Aera」保険庫技術を提供し、DAOの投票が資金申請を通過した後、保険庫に保管されます。Gauntletは各ネットワークで取引量が最も多い流動性プールを特定し、Uniswap v4をより経済的に魅力的な選択肢にするために必要な追加の収益を計算します。2週間ごとに調整が行われ、どのプールがどれだけのインセンティブを受け取るか、報酬を受け取る方法はMerklのウェブサイトで発表されます。

積極的な成長目標、古典的な成長戦略

インセンティブ効果とその後の保持に関する議論

メンバー「UreNotInD」はDAO投票の議論の中でこの提案に反対しました。主な理由は、提案の中で必要な資金を示す際に、他のプロジェクトが流動性に費やした資金と比較したためです。「Aerodromeは毎月4000万〜5000万ドル、ZkSync Igniteは9ヶ月で4200万ドル、Arbitrumは昨年3月以来約2億ドルを費やしている」と彼は述べ、これは多くのプロジェクトがすでに試みた古典的な戦略であり、効果が薄いと考えています。

現在、最も強力な競合であるFluidは、何のインセンティブも提供せずに市場シェアを奪っています。最も人気のあるL2ネットワークBaseは、ユーザーインセンティブなしで市場シェアを獲得しました。これらの措置は、Unichainの成長を助ける構造的な問題を解決しておらず、スーパーリンク間の相互運用性、DeFiのための独自の使用シーンの開発、チェーン上のネイティブ資産の発行の改善（RWA、ミームコイン、AIトークン）など、ネイティブ資産が最も粘着性が高いものであり、財団はこれらの方法でより多くの開発者を引き付け、資金提供すべきだと考えています。

メンバー「0xkeyrock.eth」も同様の懸念を抱いており、Gauntletの報告書はフォーラムで公開されるべきだと考えています。この報告書には多額の資金が費やされましたが、フォーラムに示された情報は非常に浅く、大規模なインセンティブの合理性を支えるには不十分です。

彼は報告書の中で不合理な点をいくつか挙げました。例えば、Aerodromeの高インセンティブは100%の手数料がveHoldersに再配分されるため、同様の流動性インセンティブと比較できないと指摘しました。次に、zkSyncの毎月500万ドルのトークン報酬がTVLを1億ドルから2.66億ドルに引き上げたことを挙げました。

その時点でUnichainの総TVLはわずか1000万ドルであり、これは市場がUnichainに対する内在的な需要が不足していることを示しています。Gauntletが毎月700万ドルのインセンティブでUnichainを7.5億ドルのTVLに引き上げられると主張するのは、信憑性に欠けるようです。

インセンティブ補助活動を通じて一時的に活性化が図られる可能性はありますが、需要がどのように持続するかは疑問です。過去の事例としてMODE（TVLが5.75億から1900万に減少）、Manta（6.67億から4600万に減少）、Blast（22.7億から2.33億に減少）などが示すように、Unichainも同様の結末を迎える可能性があります。

この基盤の上で、Forse Analyticsが以前に比較したUniSwapの各チェーンにおけるインセンティブの「1ドルあたりのTVL成長」のデータから、L2でインフラが最も整っているBaseでは、最良のケースで1ドルあたり2600ドルのTVLを得られるのに対し、最もパフォーマンスが悪いBlastでは約500ドルです。7.5億ドルのTVL目標を達成するには、単純計算で前者は毎日30万ドル、後者は150万ドルが必要です。

類似データは十分ではありませんが、一定の割合範囲を示すことができます。700万ドルを使って3ヶ月以内にUnichainのTVLを7.5億ドルに引き上げるには、周辺インフラの整備とユーザーレベルをBaseに近づける必要がありますが、パフォーマンスが最も悪いBlastチェーンの現在のTVLはUnichainの10倍以上です。

このメンバーはまた、2024年にUniswap v3が新しいチェーンに展開する際のインセンティブ計画の活動結果データを共有しました。最も効果的だったのはSeiで、そのチェーンエコシステム内のDEX TVLランキングは第6位で、TVLはわずか71.8万ドルでした。最も劣悪だったのはPolygon zkEVMで、TVLは2600ドルに過ぎず、そのチェーンエコシステム内のDEX TVLランキングは第13位でした。これらの展開されたTVLはすべて100万ドルを超えず、ほとんどがそのチェーンのトップDEXに入ることはありませんでした。これらの展開はほとんど活力を失い、唯一の取引量はアービトラージャーによって古い価格を修正することから来ています。

0xkeyrock.ethが作成した表、Uniswapが複数のチェーンに展開したインセンティブ後に得られたTVLおよびDEXでのランキング

これらのインセンティブプールの展開はほとんどフライホイール効果を生み出さず、活動終了後に急激な下落を示しています。Uniswapはこれらの展開に275万ドルを費やしました（プロトコル内のマッチング金額を除く）、これらの展開の年換算費用は31万ドルです。手数料の変換を用いて費用を回収する場合（仮に15%の割合とした場合）、DAOは年間約4.65万ドルの収入しか得られず、これは1.7%のリターン率に相当し、収支均衡を達成するには59年かかります。

2本の破線の間がインセンティブ活動の期間であり、ほとんどの流動性プールが活動後に急激な下落を示していることがわかります。

もちろん、メンバーの中には、インセンティブ終了後に流動性の急激な下落が一般的に見られる状況があるにもかかわらず、このインセンティブ計画が最も効果的な戦略であると考える人もいます。メンバー「alicecorsini」は、Forse Analyticsが最近行ったBase上のUniswap v3のUNIインセンティブ回顧のデータを用いて、インセンティブ終了後のユーザー、流動性、取引量の保持の難しさを示しました。

Baseに関して言えば、Uniswapの最大の競合はAerodromeであり、データはより複雑な状況を示しています。27.8%のUniswapインセンティブLPがインセンティブ終了後にAerodromeに流動性を提供し、そのうち84.5%が完全にUniswapを離れ、約64.8%のUniswapを離れたユーザーはAerodromeに移行しませんでした。彼らは無インセンティブのUniswap v3よりも良いAPRを持っているにもかかわらずです。

一部のLPがAerodromeに移行したものの、より大きな割合のユーザーは直接競合に移行するのではなく、単に退出しました。これは、ユーザーと流動性の保持に関してより広範な構造的課題が存在することを示しています。彼は、インセンティブを展開する「同時に」保持率を向上させる方法をブレインストーミングすることが努力する価値のある作業であると考えていますが、このインセンティブ計画は流量ファunnelの第一歩として最も効果的な戦略であると述べています。

Gauntletの能力に対するコミュニティの疑念

コミュニティメンバーのPepo「@0xPEPO」は、ソーシャルメディアXでGauntletに対する懸念を表明しました。彼は、Uniswap財団が提案が承認される前にすでにAeraとGauntletにそれぞれ120万ドルと125万ドルの参加費を支払っていることを指摘しました。しかし、Aeraチームがこのようなプロジェクトを完遂する能力があるかどうかは、業績記録が不足しています。

彼は、Gauntletが指名したUniswap成長マネージャーPeteris ErinsがAuditlessの創設者であり、Aeraチームのメンバーであることを指摘しました。PeterisはAeraでの仕事を除いて、ほとんど公開された業績記録がありません。唯一注目すべき公開成果は、彼のプロトコルが初年度に8000万ドルを超えるTVLに達したことです。

しかし、彼はこの総ロック価値が実際の業績を反映していない可能性があると考えています。Aeraのすべての顧客はGauntletの顧客でもあり、企業の業績が親会社に依存している場合、成長データは疑わしいものとなります。彼はさらにAaveとGauntletのデータを挙げ、データはGauntletが成長を抑制している可能性があることを示しています。AaveがGauntletと決別した後、そのTVLと収益性は著しく向上しました。

Uniswap財団の執行役員兼共同創設者Devin Walshは、Gauntletがこれまでの典型的な協力者よりも厳格な審査を経ており、2回のデューデリジェンスプロセスを経ていると応答しました。

最初は2023年初頭で、その時点でインセンティブ分析のための顧問を選定していました。供給者を選定するために、3人の潜在的な協力者に同様の提案を提供し、分析の厳密性、包括性、分析後の実行能力に基づいて最終結果を評価しました。その時、Gauntletの成果は他の会社をはるかに上回っていました。2回目は2024年第3四半期で、財団はUniswap v4とUnichainのインセンティブ活動を共同で行うのに最も適した候補者を評価しました。候補者の過去の記録、関連経験、期待される成果を達成する能力を評価しました。分析に基づき、Gauntletがこの任務を最も適していると判断しました。同時に、契約を再交渉する機会を得て、現在は活動回数に応じて支払う計画であり、料金を2027年まで固定する予定です。

USDT0の基盤技術Layer0の安全性問題

活動開始前、アナリストのTodd「0x_Todd」は、USDT0に存在する安全性の懸念を指摘しました。USDT0はUSDTのクロスチェーン版で、母資産であるUSDTはETH上に存在し、Layer0を介して他のチェーンにクロスチェーンされるとUSDT0になります。USDT0をサポートするチェーン間でも相互にクロスチェーンが可能です（例：ETH-Arb-Unichain-熊チェーン-megaETHなど）。

USDT0はEverdawn Labsが主導し、Layer0の基盤技術を使用し、TetherとINKの支持を受けています。ToddはLayer0の信頼性に対する懸念を表明しました。「私はLayer0の信頼度が限られており、過去のトップクロスチェーンブリッジの失敗例は数多く、multichainからthorchaiまで、クロスチェーン技術には根本的なハードルがない、ただのマルチシグに過ぎない」
現在の状況では、TetherとUniswapの2つのリスクを負うだけでなく、さらに4つのリスクを負う必要があります。すなわち、Everdawnの安全性、Layer0の安全性、Unichainの安全性、そしてUSDT0をサポートする他のパブリックチェーンの安全性です。他のパブリックチェーンがハッキングされ、USDT0が無限に発行されると、UnichainのUSDT0も汚染されることになります。

ユーザーはどのように利益を得るのか？

Merklにアクセスしてインセンティブプールを確認してください。これらのインセンティブメカニズムは時間の経過とともに増減する可能性があり、効率的に$UNIを掘りたい場合は、12のプールの報酬の変化を常に注視する必要があります。

これらのプールに流動性を提供することで、任意のインターフェースからインセンティブプールに流動性を提供し、流動性活動報酬を得ることができます。

Merklの個人インターフェースで報酬を受け取ることができ、ユーザーはMerklインターフェースまたはMerkl APIに接続された任意のインターフェースを通じて報酬を受け取ることができます。

全体として、コミュニティの大部分のユーザーはこの提案に懐疑的であり、あらゆる面で$UNI保有者の権益に危害を及ぼすと考えています。しかし、単純に$UNIを掘りたい小口投資家にとっては、発生する可能性のあるリスクに注意し、2週間ごとの流動性プールの報酬の変化に気を付ける必要があります。今後の動向については、引き続き追跡報道を行います。