中金：ステーブルコインが金融システムに与える潜在的影響

著者：林英奇、周基明等、中金点清

暗号通貨規制のマイルストーン。最近、アメリカはステーブルコイン法案を通過させ、アメリカ初のステーブルコインに対する規制フレームワークを確立し、この分野の規制の空白を埋めました。わずか2日後、中国香港も同様の機能を持つステーブルコイン法案を通過させ、中国香港がグローバルデジタル金融センター競争に参加し、国際金融センターとしての地位を強化するのに役立ちます。ステーブルコインは、従来の金融システムと分散型金融システム（Defi）との間の「橋」であり、EUに続いて、アメリカと中国香港もステーブルコインに対する規制フレームワークを導入し、暗号通貨が主流の金融システムに統合される重要な一歩となりました。

「野蛮な成長」から徐々に規範的な発展へ。本回のステーブルコイン関連法案は、以前の業界で発生したリスクポイントに主に対処しており、透明性のない準備資産、流動性管理リスク、アルゴリズムステーブルコインの価値の不安定性、マネーロンダリングや違法金融活動、消費者保護の不足などの問題に対して一連の規範を策定しました。法案は従来の金融機関に対する規制フレームワークを参考にしていますが、流動性管理においてはより厳格です。アメリカ、EU、中国香港の銀行の法定準備金率はほぼ0%ですが、ステーブルコインの発行機関には100%の準備金率が求められています。これは、銀行にはすでに成熟した厳格な規制が存在し、預金の流動性も比較的安定していることを考慮していると考えられます。しかし、ステーブルコインは利息を支払わず、取引が頻繁に行われます。海外の規制は、ステーブルコインを「オンチェーン預金」としてではなく、「オンチェーン現金」として位置づけ、分散型金融システムの基盤を強化しています。

ステーブルコインが金融システムに与える影響をどのように理解すべきか？2025年5月末までに、主流のステーブルコインの時価総額は約2300億ドルに達し、2020年初頭の規模から40倍以上に成長し、成長速度は速いですが、主流の金融システムの規模と比較すると依然として小さく、アメリカのオンショア預金の1%に相当します。しかし、取引額の観点から見ると、ステーブルコインは暗号通貨システムの重要な支払い手段およびインフラとしての役割が明確であり、主流のステーブルコイン（USDTとUSDC）の年間取引額は28兆ドルに達し、クレジットカード組織VisaとMastercardの年間取引額を超えています[2]。ステーブルコインが金融規制フレームワークに組み込まれることで、分散型金融も発展の機会を迎え、従来の金融システムとの統合が深まることが期待されます。

より低コストで高効率な国際送金手段。世界銀行のデータによれば、2024年第3四半期までの世界の送金平均手数料は6.62%であり、国連の2030年持続可能な開発目標はこの費用を3%以下に削減することを求めており、着金時間は1〜5営業日を要します。従来の金融システムの効率は、複数の中継銀行SWIFTネットワークを経由する必要があるために影響を受けます。それに対して、ステーブルコインを使用した送金手数料は一般的に1%未満で、時間は数分以内です。しかし、法案が施行される前に、ステーブルコインの支払いはKYCおよびマネーロンダリング規制に組み込まれていなかったため、新興市場のクロスボーダー資本アカウント管理に挑戦をもたらしました。したがって、技術的にはステーブルコインを使用したクロスボーダー送金の効率は高いですが、実際にはこの差はある程度規制の違いから来ており、規制が標準化されるにつれてステーブルコインのコンプライアンスコストも上昇する可能性があります。新興市場の資本アカウントと通貨主権への潜在的な影響により、ステーブルコインは一部の国や地域で規制制限が存在します[3]。長期的には、規制フレームワークが整備されるにつれて、ステーブルコインの国際送金における市場シェアが増加することが期待されます[4]が、このプロセスは依然として業界の発展と規制の整備に伴うものです。

全準備要件は通貨創造機能を制限します：理論的には100%の準備資産要件がステーブルコイン発行機関の信用拡張能力を制限し、預金がステーブルコインに交換されるプロセスは実際には銀行預金の移転であり、創造ではありません。したがって、ステーブルコインの発行は理論的にはドルの通貨供給に影響を与えませんが、資金が継続的に流出すると、銀行がバランスシートを縮小し、通貨供給が減少する可能性があります。他の通貨がドルのステーブルコインに交換されるプロセスは実際には為替の効果を生じますが、これはドルのクロスボーダーまたはアカウント間の流動性として現れ、総ドル通貨供給には影響を与えません。さらに、暗号通貨を担保とした貸出プラットフォームは実際には銀行の信用創造機能に類似した役割を果たし、分散型金融システム内の「準通貨」（すなわちステーブルコイン）の規模を増加させますが、従来の通貨供給には影響を与えません。暗号資産金融システムに関与するアプリケーションシーンは主に支払いと投資分野に集中しており、貸出は主に投機的な需要に基づいています。2024年末までに暗号資産貸出プラットフォームの規模は約370億ドル[5]であり、規模は小さいです。

銀行の預金脱媒への影響。ステーブルコインは銀行システムに対する影響を主に金融脱媒効果（すなわち中介化の排除）として示します。預金がステーブルコインに交換されることで預金流出が発生する可能性があります。この効果は、マネーマーケットファンドや高利回り債市場が銀行システムに与える影響に類似しています。例えば、2022年以来のアメリカの高金利環境において、預金はマネーマーケットファンドに約2.3兆ドル流入し、シリコンバレー銀行のリスク事件の引き金の一つとなりました。アメリカ連邦預金保険公社の統計によれば、2024年末までにアメリカ国内の銀行の約18兆ドルの預金のうち約6兆ドルは取引性預金であり、アメリカ財務省によって理論的に流出リスクに直面している預金として分類されています。しかし、ステーブルコインの発展が政府の規制フレームワークに組み込まれていることを考慮すると、金融システムへの影響は相対的に制御可能です。同時に、従来の銀行はステーブルコインの発展トレンドに応じて、預金流出の課題に対処するためにいくつかの探索を行っています。例えば、アメリカのJPモルガン銀行はJPMコインを導入し、機関顧客のクロスボーダー送金や証券取引を支援しています。フランスのソシエテジェネラル銀行は機関および投資家向けのドルステーブルコインUSD CoinVertibleとユーロステーブルコインEUR CoinVertibleを導入しました。スタンダードチャータード銀行は合弁会社を設立し、香港ドルのステーブルコインを発行する計画を立て、香港金融管理局のライセンスを申請しています。

政府債務の引き受け、貨幣政策の伝達に影響を与える。ステーブルコイン発行者は米国債の買い手となります。USDTとUSDCの準備資産は短期の米国債と逆レポ協定が主であり、短期米国債はそれぞれUSDT/USDCの準備資産の66%/41%を占めています。2025年第1四半期までに、USDTとUSDCの発行者は合計約1200億ドルの米国債を保有しており、これを一つの「経済体」として合算すると、海外で米国債を保有する経済体の中で第19位に位置し、韓国とドイツの保有量の間にあります。

ステーブルコインが政府債務を引き受ける役割をどのように理解すべきか？ステーブルコインの時価総額が上昇するにつれて、準備資産としての米国債の需要が増加することが予想されます。アメリカ財務長官が引用した市場予測によれば、2028年までにステーブルコインの規模が現在の2000〜3000億ドルから2兆ドルに上昇するとされていますが、これは現在最大の米国債保有地域である日本を超えることになります。しかし、ステーブルコインが引き受けることができるのは主に3ヶ月以内の短期米国債であり、長期米国債の吸収能力は限られていると予想されます。また、短期米国債の利率は中央銀行の貨幣政策によって調整され、インフレや雇用などの実体経済要因に依存します。貨幣政策にとって、ステーブルコイン発行者が米国債を購入することで短期金利が低下し、中央銀行は通貨を回収する必要が生じます。長期的には、ステーブルコインが預金を引き寄せることで金融脱媒が進行し、資金調達が従来の金融システムから分散型金融システムへ移行する可能性があり、中央銀行の貨幣政策調整の効果を弱める可能性もあります。

暗号資産の価格変動が金融市場に与える影響。ステーブルコインが金融市場に与える影響は主に3つの側面に分かれます：

1. 通貨創造の観点から、前述のように分散型金融システム内の貸出行為は「準通貨」の創造機能を実現しており、特にステーブルコインを通じてトークン化された株式資産を購入することで資金が株式市場に直接流入/流出します。

2. 市場の感情の観点から、暗号通貨の価格変動は大きく、株式市場の期待に影響を与えます。歴史的に見て、ナスダック指数とビットコインの価格には一定の相関関係があります。

3. 株式市場における暗号資産やステーブルコインに関連する対象（暗号資産取引所、金融機関など）は、ファンダメンタルズの変化を通じて株価に影響を与えます。

国際通貨秩序の潜在的な再構築力。ドルにとって、ステーブルコインの影響は「矛盾している」：

一方で、現在99%の法定通貨ステーブルコインの時価総額がドルに連動しているため、ステーブルコインの発展はドルのグローバル金融システムにおける主導的地位を強化するように見えます。

しかし、他方で、ステーブルコインと暗号資産の発展の国際的背景は、逆グローバリゼーションのトレンドの下で金融分野の地政学的制約措置と財政規律の弱体化のリスクが高まっていることに基づいています。一部の経済体はドル脱却のニーズを抱えています。

したがって、ステーブルコインがドルに高度に連動していることは、ドルのグローバル金融主導力の反映であるだけでなく、同時にグローバル金融システムがドル主導からより多様な新秩序へと移行するための「橋」となります。これは、近年の暗号資産価格の上昇と普及が逆グローバリゼーションのトレンドの激化と伴っている理由を説明するかもしれません。さらに、今回のEUや中国香港も非ドルステーブルコインの発行に道を開き、ドルのステーブルコイン分野での主導的地位に競争を挑んでいます。長期的には、ドルの地位がステーブルコインが新しい規制フレームワークの下で引き続き強化されるのか、他の通貨や暗号資産自体からの挑戦を受けるのかは、業界の発展を通じて継続的に観察する必要があります。

新興経済体にとって、ステーブルコインは現地通貨に対して競争力を持つため、現地の住民や企業がステーブルコインで決済を行うと、現地通貨が実際にドルに交換され、通貨の価値が下がり、インフレが発生する可能性があります。したがって、金融安全の観点から、複数の経済体はステーブルコインの使用に制限措置を講じています。

通貨の国際化に対する示唆。香港ドルにとって、ステーブルコインの発行を規範化することで、特に香港ドルステーブルコインが、クロスボーダー送金や暗号資産などの分野での香港ドルの影響力を高め、香港の金融業と香港ドルの国際競争力を強化し、中国香港の国際金融センターとしての地位を強化するのに役立ちます。同時に、香港は自身の金融市場の優位性とステーブルコイン法案による制度革新を活用して、他の通貨の国際化の「実験田」となることができます。法案は非ドルステーブルコインの発行を許可し、国際送金、決済、投資などのシーンで非ドル通貨の使用を拡大し、国際化プロセスを加速します。総じて、香港のステーブルコイン法案は通貨の国際化に深遠な影響を与えますが、このプロセスでは金融の安定リスクに引き続き注意を払い、関連政策を適時に最適化する必要があります。

リスク 暗号通貨業界の発展リスク、ステーブルコインが従来の金融システムに与える影響が予想を超える、規制政策の推進が期待に及ばない。

本文 ステーブルコイン法案：暗号通貨規制のマイルストーン EU、アメリカ、中国香港が次々とステーブルコイン規制フレームワークを確立 ステーブルコインは特定の資産（通常は法定通貨）に価値を固定した暗号通貨であり、分散型金融システム（Defi）と従来の金融システムをつなぐ橋であり、分散型金融システム（Defi）の重要なインフラです。最近、アメリカはステーブルコイン法案を通過させ、アメリカ初のステーブルコインに対する規制フレームワークを確立し、この分野の規制の空白を埋めました。わずか2日後、中国香港も同様の機能を持つステーブルコイン法案を通過させ、中国香港がグローバルデジタル金融センター競争に参加し、国際金融センターとしての地位を強化するのに役立ちます。ステーブルコインは従来の金融システムと分散型金融システム（Defi）との間の「橋」であり、EUに続いて、アメリカと中国香港もステーブルコインに対する規制フレームワークを導入し、暗号通貨が主流の金融システムに統合される重要な一歩となりました。 図表1：暗号資産が貨幣と金融システムの特徴を持つ初期段階 資料出所：中金公司研究部 図表2：主流ステーブルコインの原理 資料出所：Tether、MakerDao、中金公司研究部 図表3：高流動性資産担保に基づくドルステーブルコインが主導 注：データは2025年5月31日現在
資料出所：CoinGecko、中金公司研究部 「野蛮な成長」から徐々に規範的な発展へ 以前、ステーブルコイン分野では複数の重大なリスクや規制事件が発生しました。2022年のTerraUSD（UST）の崩壊、2024年のTether（USDT）の基盤資産の不透明性によりEUで規制制限を受けたこと、2023年のニューヨーク金融規制がBinance USD（BUSD）の発行停止を要求したことなどです。アメリカと中国香港の今回のステーブルコイン関連法案は、以前の業界で発生したリスクポイントに主に対処しており、透明性のない準備資産、流動性管理リスク、アルゴリズムステーブルコインの価値の不安定性、マネーロンダリングや違法金融活動、消費者保護の不足などの問題に対して一連の規範を策定しました。主要な内容は以下の通りです：

1. 流動性に関して、ステーブルコインの準備資産は100%法定通貨または高流動性資産に固定されることが求められ、現金、当座預金、短期米国債などが含まれ、準備資産は運営資金と隔離されて流用を防ぐ必要があります。

2. アクセス資格に関して、発行機関は規制ライセンスの認可を取得し、最低資本のアクセス基準を設定する必要があります。

3. ステーブルコインは既存のマネーロンダリング規制フレームワークに組み込まれ、顧客の身元確認要件を設定する必要があります。

4. 消費者保護に関して、ユーザーが額面で償還できることを保証し、破産時には顧客資金が優先的に清算される権利を享受することを要求します。

5. ステーブルコインの利息支払いを明確に禁止し、従来の金融システムへの影響を減少させることを求めます。

実際、上記のステーブルコイン法案は従来の金融機関に対する規制フレームワークを参考にしており、ライセンス、資本、流動性管理、マネーロンダリング、消費者保護などの要件を設定していますが、流動性管理においてはより厳格です。アメリカ、EU、中国香港の銀行の法定準備金率はほぼ0%ですが、ステーブルコインの発行機関には100%の準備金率が求められています。これは、銀行にはすでに成熟した厳格な規制が存在し、銀行の顧客預金は一般的に住民や企業の貯蓄および実体運営のニーズから生じており、銀行は預金に利息を支払うため、預金の流動性は比較的安定しています。しかし、ステーブルコインは利息を支払わず、取引が頻繁に行われるため、流動性状況は不安定です。また、ステーブルコインは分散型金融（Defi）の重要なインフラとしてドルなどの法定通貨に固定されているため、より強力な準備資産が基盤として必要です。したがって、海外の規制はステーブルコインを「オンチェーン預金」としてではなく、「オンチェーン現金」として位置づけ、分散型金融システムの基盤を強化しています。 図表4：ステーブルコイン規制フレームワークが整備されつつある 資料出所：アメリカ合衆国上院、香港金融管理局、EU議会、中金公司研究部 ステーブルコインが金融システムに与える影響をどのように理解すべきか？ 規模の観点から見ると、2025年5月末までに主流のステーブルコインの時価総額は約2300億ドルに達し、2020年初頭の規模から40倍以上に成長し、成長速度は速いですが、主流の金融システムの規模と比較すると依然として小さく、例えばドル預金（オンショア預金は約19兆ドル[6]）、アメリカ国債（約37兆ドル[7]）よりも小さく、主流の暗号通貨（ビットコインの時価総額は約2兆ドル[8]）よりも小さいです。しかし、取引額の観点から見ると、ステーブルコインは暗号通貨システムの重要な支払い手段およびインフラとしての役割が明確であり、機関の推定によれば主流のステーブルコイン（USDTとUSDC）の年間取引額は28兆ドルに達し、クレジットカード組織VisaとMastercardの年間取引額を超えています[9]。このデータは2024年のビットコインの取引額（19兆ドル）よりも高いです。ステーブルコインが金融規制フレームワークに組み込まれることで、分散型金融も発展の機会を迎え、従来の金融システムとの統合が深まることが期待され、グローバル金融システムに新たな挑戦とリスクをもたらします。 1. より低コストで高効率な国際送金手段 世界銀行のデータによれば、2024年第3四半期までの世界の送金平均手数料は6.62%であり、国連の2030年持続可能な開発目標はこの費用を3%以下に削減することを求めており、着金時間は1〜5営業日を要します。従来の金融システムの効率は、複数の中継銀行SWIFTネットワークを経由する必要があるために影響を受けます。それに対して、ステーブルコインを使用した送金手数料は一般的に1%未満で、時間は数分以内です。しかし、法案が施行される前に、ステーブルコインの支払いはKYCおよびマネーロンダリング規制に組み込まれていなかったため、新興市場のクロスボーダー資本アカウント管理に挑戦をもたらしました。したがって、技術的にはステーブルコインを使用したクロスボーダー送金の効率は高いですが、実際にはこの差はある程度規制の違いから来ており、規制が標準化されるにつれてステーブルコインのコンプライアンスコストも上昇する可能性があります。新興市場の資本アカウントと通貨主権への潜在的な影響により、ステーブルコインは一部の国や地域で規制制限が存在します。長期的には、規制フレームワークが整備されるにつれて、ステーブルコインの国際送金における市場シェアが増加することが期待されますが、このプロセスは依然として業界の発展と規制の整備に伴うものです。 図表5：従来のクロスボーダー送金とステーブルコイン送金モデルの比較 資料出所：SWIFT、中金公司研究部 2. 全準備要件は通貨創造機能を制限します 理論的には100%の準備資産要件がステーブルコイン発行機関の信用拡張能力を制限し、預金がステーブルコインに交換されるプロセスは実際には銀行預金の移転であり、創造ではありません。したがって、ステーブルコインの発行は理論的にはドルの通貨供給に影響を与えません。具体的には：

1. 準備資産が預金に使用される場合、通貨供給は変わらず、住民の預金が同量のステーブルコインと同行預金に変換されます。準備資産が住民、企業、非銀行機関が保有する国債の購入に使用される場合も、通貨供給は変わらず、市場で流通する国債がステーブルコインに変換されます。しかし、資金が継続的に流出すると、銀行がバランスシートを縮小し、通貨供給が減少する可能性があります。

2. ドルステーブルコインは他の通貨に対して引き寄せ効果を持ち、他の通貨がドルのステーブルコインに交換されるプロセスは実際には為替の効果を生じますが、これはドルのクロスボーダーまたはアカウント間の流動性として現れ、総ドル通貨供給には影響を与えません。

3. 暗号通貨を担保とした貸出プラットフォームは実際には銀行の信用創造機能に類似した役割を果たし、分散型金融システム内の「準通貨」（すなわちステーブルコイン）の規模を増加させますが、従来の通貨供給には影響を与えません。暗号資産金融システムに関与するアプリケーションシーンは主に支払いと投資分野に集中しており、貸出は主に投機的な需要に基づいています。2024年末までに暗号資産貸出プラットフォームの規模は約370億ドルであり、規模は小さいです。 図表6：ステーブルコインが従来の通貨供給に与える影響メカニズム 資料出所：アメリカ財務省、中金公司研究部 図表7：ステーブルコイン発行が通貨供給に与える影響 資料出所：中金公司研究部 3. 銀行の預金脱媒への影響 ステーブルコインは銀行システムに対する影響を主に金融脱媒効果（すなわち中介化の排除）として示します。預金がステーブルコインに交換されることで預金流出が発生する可能性があります。ステーブルコイン発行機関が国債や逆レポなどの資産を購入することで預金が銀行に戻ることもありますが、長期的には銀行の負債が貯蓄預金から同行負債に置き換わるか、銀行が債券を減持してバランスシートが縮小し、銀行の利ざやが圧迫され、利益が侵食される可能性があります。この効果は、マネーマーケットファンドや高利回り債市場が銀行システムに与える影響に類似しています。例えば、2022年以来のアメリカの高金利環境において、預金はマネーマーケットファンドに約2.3兆ドル流入し、シリコンバレー銀行のリスク事件の引き金の一つとなりました。

ステーブルコイン法案から見ると、アメリカの規制法案はステーブルコインが利息を支払わないことを明確に要求しており、ある程度ステーブルコインの預金への引き寄せを減少させることができます。ほとんどの預金は日常的な資金清算に使用され、粘性があります。ステーブルコインの規模は急速に成長していますが、アメリカ国内の銀行預金規模に対しては約1%に過ぎません。仮にステーブルコインの規模が近三年で15%の年率成長を維持すると、2030年には預金への引き寄せ規模が約2000〜3000億ドルに達し、預金の比率は約1%となり、影響は限られています[11]。しかし、長期的には2つのリスクがあります：

1. ステーブルコインの発展速度が予想を超える場合、例えばアメリカ財務長官ベーシントが引用した市場予測によれば、2028年までにステーブルコインの規模が現在の2000〜3000億ドルから2兆ドルに上昇し、3年で8倍の成長速度が明らかに近三年の15%の年率成長を超えます。

2. ステーブルコインが間接的な形で投資収益を得ることがより便利になる場合、例えばTokenized MMF（トークン化されたマネーマーケットファンド）、RWA（収益を生む現実世界の資産）、Staking Derivatives（ステーキング派生商品）などに投資することで、利息を支払わないステーブルコインが収益を生むことになり、預金への引き寄せが高まる可能性があります。

アメリカ連邦預金保険公社の統計によれば、2024年末までにアメリカ国内の銀行の約18兆ドルの預金のうち約6兆ドルは取引性預金であり、アメリカ財務省によって理論的に流出リスクに直面している預金として分類されています。しかし、ステーブルコインの発展が政府の規制フレームワークに組み込まれていることを考慮すると、金融システムへの影響も政策の選択の考慮範囲に含まれ、影響は相対的に制御可能です。

同時に、従来の銀行はステーブルコインの発展トレンドに応じて、預金流出の課題に対処するためにいくつかの探索を行っています。例えば、アメリカのJPモルガン銀行はJPMコインを導入し、機関顧客のクロスボーダー送金や証券取引を支援しています。フランスのソシエテジェネラル銀行は機関および投資家向けのドルステーブルコインUSD CoinVertibleとユーロステーブルコインEUR CoinVertibleを導入しました。スタンダードチャータード銀行は合弁会社を設立し、香港ドルのステーブルコインを発行する計画を立て、香港金融管理局のライセンスを申請しています。 図表8：流出リスクに直面している預金は主に取引型無利息預金 資料出所：FDIC、中金公司研究部 図表9：高金利環境におけるアメリカの預金脱媒現象の悪化 資料出所：アメリカ連邦準備制度、FDIC、中金公司研究部 4. 政府債務の吸収、貨幣政策の伝達に影響を与える ステーブルコイン発行者は米国債の買い手となります。USDTとUSDCの準備資産は短期の米国債と逆レポ協定が主であり、短期米国債はそれぞれUSDT/USDCの準備資産の66%/41%を占めています。2025年第1四半期までに、USDTとUSDCの発行者は合計約1200億ドルの米国債を保有しており、これを一つの「経済体」として合算すると、海外で米国債を保有する経済体の中で第19位に位置し、韓国とドイツの保有量の間にあります。

ステーブルコインが政府債務を引き受ける役割をどのように理解すべきか？ステーブルコインの時価総額が上昇するにつれて、準備資産としての米国債の需要が増加することが予想されます。アメリカ財務長官が引用した市場予測によれば、2028年までにステーブルコインの規模が現在の2000〜3000億ドルから2兆ドルに上昇し、現在最大の米国債保有地域である日本を超えることになります。しかし、ステーブルコインが引き受けることができるのは主に3ヶ月以内の短期米国債であり、長期米国債の吸収能力は限られていると予想されます。また、短期米国債の利率は中央銀行の貨幣政策によって調整され、インフレや雇用などの実体経済要因に依存します。中央銀行は基礎通貨の供給を減少または増加させることで対抗することができます。

貨幣政策伝達への影響。前述のように、ステーブルコイン発行者が米国債を購入することで短期金利が低下し、中央銀行は通貨を回収する必要が生じます。長期的には、ステーブルコインが預金を引き寄せることで金融脱媒が進行し、資金調達が従来の金融システムから分散型金融システムへ移行する可能性があり、中央銀行の貨幣政策調整の効果を弱める可能性もあります。 図表10：USDTおよびUSDCの準備資産は短期国債と逆レポが主 注：2025年第1四半期現在

資料出所：Tether、Circle、中金公司研究部 図表11：長期的には、ステーブルコインが米国債の需要の一部を引き受ける可能性がある 注：ステーブルコイン2030年の米国債保有規模はアメリカ財務長官が引用した市場予測に基づく

資料出所：アメリカ財務省、Tether、Circle、中金公司研究部 図表12：近年、中国本土の米国債保有規模が減少 資料出所：アメリカ財務省、中金公司研究部 5. 暗号資産の価格変動が金融市場に与える影響 ステーブルコインが金融市場に与える影響は主に三つの側面に分かれます：

1. 通貨創造の観点から、前述のように分散型金融システム内の貸出行為は「準通貨」の創造機能を実現しており、特にステーブルコインを通じてトークン化された株式資産を購入することで資金が株式市場に直接流入/流出します。

2. 市場の感情の観点から、暗号通貨の価格変動は大きく、株式市場の期待に影響を与えます。歴史的に見て、ナスダック指数とビットコインの価格には一定の相関関係があります。

3. 株式市場における暗号資産やステーブルコインに関連する対象（暗号資産取引所、金融機関など）は、ファンダメンタルズの変化を通じて株価に影響を与えます。 図表13：暗号通貨の価格とナスダック指数には相関関係がある 資料出所：Bloomberg、中金公司研究部 6. 国際通貨秩序の潜在的な再構築力 ドルにとって、ステーブルコインの影響は「矛盾している」：

一方で、現在99%の法定通貨ステーブルコインの時価総額がドルに連動しているため、ステーブルコインの発展はドルのグローバル金融システムにおける主導的地位を強化するように見えます。

しかし、他方で、ステーブルコインと暗号資産の発展の国際的背景は、逆グローバリゼーションのトレンドの下で金融分野の地政学的制約措置と財政規律の弱体化のリスクが高まっていることに基づいています。一部の経済体はドル脱却のニーズを抱えています。

したがって、ステーブルコインがドルに高度に連動していることは、ドルのグローバル金融主導力の反映であるだけでなく、同時にグローバル金融システムがドル主導からより多様な新秩序へと移行するための「橋」となります。これは、近年の暗号資産価格の上昇と普及が逆グローバリゼーションのトレンドの激化と伴っている理由を説明するかもしれません。さらに、今回のEUや中国香港も非ドルステーブルコインの発行に道を開き、ドルのステーブルコイン分野での主導的地位に競争を挑んでいます。長期的には、ドルの地位がステーブルコインが新しい規制フレームワークの下で引き続き強化されるのか、他の通貨や暗号資産自体からの挑戦を受けるのかは、業界の発展を通じて継続的に観察する必要があります。

新興経済体にとって、ステーブルコインは現地通貨に対して競争力を持つため、現地の住民や企業がステーブルコインで決済を行うと、現地通貨が実際にドルに交換され、通貨の価値が下がり、インフレが発生する可能性があります。したがって、金融安全の観点から、複数の経済体はステーブルコインの使用に制限措置を講じています。 図表14：ドルが主要金融システムで主導的地位を占める 注：データは2024年末現在
資料出所：Brookings、アメリカ財務省、中金公司研究部 7. 通貨の国際化に対する示唆 香港ドルにとって、ステーブルコインの発行を規範化することで、特に香港ドルステーブルコインが、クロスボーダー送金や暗号資産などの分野での香港ドルの影響力を高め、香港の金融業と香港ドルの国際競争力を強化し、中国香港の国際金融センターとしての地位を強化するのに役立ちます。同時に、香港は自身の金融市場の優位性とステーブルコイン法案による制度革新を活用して、他の通貨の国際化の「実験田」となることができます。法案は非ドルステーブルコインの発行を許可し、国際送金、決済、投資などのシーンで非ドル通貨の使用を拡大し、国際化プロセスを加速します。総じて、香港のステーブルコイン法案は通貨の国際化に深遠な影響を与えますが、このプロセスでは金融の安定リスクに引き続き注意を払い、関連政策を適時に最適化する必要があります。

リスク提示

1. 暗号通貨業界の発展リスク：現在、暗号通貨業界の規制は始まったばかりで、業界の発展には依然として大きな不確実性があり、潜在的なリスクには準備資産の不透明性、流動性管理リスク、アルゴリズムステーブルコインの価値の不安定性、マネーロンダリングや違法金融活動、消費者保護の不足などが含まれます。

2. ステーブルコインが従来の金融システムに与える影響が予想を超える：暗号通貨業界の発展速度が速く、ステーブルコインの発展が従来の金融システムに影響を与え、従来の金融機関の業務発展に影響を与える可能性があります。

3. 規制政策の推進が期待に及ばない：現在、ステーブルコインの規制フレームワークはまだ整備されておらず、規制政策の導入から実施までには時間がかかり、今後政策の推進が期待に及ばないリスクがあります。