取引所のパブリックチェーンの九局下半：Krakenが補っているのはチェーンではなく、市場？

前言

「九局下半」、野球場で最も息を呑む終局の瞬間。

通常の戦術的試探はすでに終わり、競技場の防御線は前例のないほど緊密になっている。この時、バットを握る打者にとって、これはもはや失敗が許される試行錯誤の局面ではなく、毎回のスイングが本塁打に直結する生死をかけた勝負である。

この言葉を今日の取引所公チェーンの分野に置くと、適切であるだけでなく、むしろ残酷なほどに的を射ている。

取引所公チェーンは今どの段階にいるのか

もし時間を2、3年前に戻すと、取引所がチェーンを作るのは新鮮な事柄だった。

その頃、市場は取引所公チェーンを見ると、まず流量を重視していた。誰がより早くサイト内のユーザーをチェーンに引き上げ、誰が最もホットな資産や投機的な感情を受け入れることができるか、そうした者がより容易に成功することができた。しかし、その後、規制が変わり、ブランドが変わり、ユーザー構造も変わった。市場の取引所公チェーンに対する期待も変わった：単に速いだけではなく、安いだけではなく、取引所本来の入口、配布、信用を借りて、本当に一部のユーザーをチェーンに移行できるかどうか。

今日に至るまで、取引所公チェーンのこの物語はすでに何度も語られてきた。先に成功したサンプルを見てみると：Coinbase傘下のBaseチェーンは、2025年にわずかにシーケンサー収入（Sequencer Revenue）だけで7500万ドル以上を獲得し、全体のL2シーケンサー市場の約60%の利益を占めた。

データ出典：Blockworks

したがって、ここで「九局下半」と言うのは、言葉を作るためではなく、この分野が確かに問題を変えるべき時期に来ているからである。前のラウンドでは、誰がチェーンを作るか、誰が流量を受け入れるかが競われていた。今や、単に「もう一つのチェーンを作る」ことは価値がなくなった。本当に差が開き始めるのは、チェーンが発表された後、資産、取引、流動性、資金効率を市場として組織できるかどうかである。

言い換えれば、取引所公チェーンの前半はチェーンを作ることに焦点を当て、後半は市場を作ることに焦点を当てる。

なぜ今、Inkを再評価する必要があるのか

この段階で見ると、Inkは再評価する価値が出てきた。

表面的には、Inkは標準的な取引所系L2に分類されるのが容易である。背後にはKrakenが立っており、技術的な路線はEthereumのレイヤー2とSuperchainの物語に接続されている。チェーン上にはポイント、DeFi、取引シーンがあり、自然にBaseやBSCなどのサンプルと比較されることになる。

しかし、単に「Krakenもチェーンを発表した」と理解するだけでは、基本的に見誤っている。データは最も直感的なフィードバックである：2024年末に控えめにローンチされて以来、InkのTVLはわずか1年で700万ドルから急上昇し、今年初めには6億ドルのピークに達し、Superchainエコシステムの中で最も成長が早いネットワークの一つとなった。

データ出典：DefiLlama

Krakenにとって、Inkは単なるブランドの延長ではない。それはむしろ、Krakenが初めて自らの最も価値のある能力を分解し、チェーン上で再構築する試みである：資産の入口、取引能力、ユーザーの信頼、流動性の組織能力、そして取引に基づく資金効率。

市場にはチェーンが不足しているわけではなく、ポイントを発行するチェーンも不足しているわけではない。本当に希少なのは、チェーンが最初から成熟した取引プラットフォームの資産の入口、1000万以上の専門ユーザー、リスク管理の経験、ブランドの信用を持っていることである。多くのプロジェクトは先にチェーンがあり、その後にアプリケーションを補完する。Krakenの今回の道筋は逆である。彼らが最初に問うのは「チェーンはどう発表すべきか」ではなく、「取引所の中で最も価値のある能力はどれで、それをチェーンに移すことができるか、移した後により大きな市場を形成できるか」である。

RWAがここで重要な理由

この観点からRWAを見ると、なぜそれがInkの物語に登場するのか、しかし唯一の主役にはなれないのかが理解しやすくなる。

過去2年間、市場は「資産をチェーンに載せる」という物語を語りすぎた。アメリカ国債がチェーンに載せられ、ファンドの持分がチェーンに載せられた。しかし、問題は変わらない：資産をチェーンに載せることは、市場が形成されることを意味しない。多くのRWAプロジェクトは発行の問題を解決しているが、市場の問題を解決しているわけではない。資産がトークン化されることは、第一歩に過ぎない。実際にそれがチェーン上の金融資産に変わるかどうかを決定するのは、チェーンに載せた後に誰かが取引するか、十分な流動性があるかどうかである。

もしこれらがなければ、RWAは最終的にはチェーン上の静的資産に過ぎず、チェーン上の金融資産にはならない。Krakenが注目しているのは、明らかに「さらに多くの資産を載せる」ことだけではない。彼らが補おうとしているのは、資産がチェーンに載せられた後に最も不足している層：市場である。

この時、xStocksやFranklin Templeton（フランクリン・テンプルトン）などのレイアウトの根底にある論理が明確になる。

背景データによると：

Krakenの親会社Paywardが発表したトークン化された株式フレームワークxStocksの累計取引量はすでに300億ドルを突破している。そして最近、Krakenは1兆ドルの資産を管理する伝統的な金融巨頭Franklin Templetonと戦略的提携を結び、後者のグローバルなトークン化されたマネーマーケットファンドBENJIをKrakenプラットフォームおよびInkエコシステムに深く統合する計画を立てている。

この信号は、Krakenがこのチェーンに引き受けさせたいのは、単に暗号原生の物語だけではなく、数十億ドル規模の伝統的資産の移行を通じて、より高品質な機関信用を引き受けることを意味している。

しかし、資産だけでは不十分である。

Nadoはまた別のDEXではない

Krakenの最も価値のある点は、決してどれだけの資産を載せられるかではなく、市場がどのように形成されるかをよりよく理解していることである。どんなに優れた資産でも、実際の取引がなければ、持続的な流動性がなければ、最終的には真の金融市場に変わることは難しい。これも、Inkエコシステムの核心的な派生商品プロトコルNadoが単純に「また別のDEX」として書かれることができない理由である。

Nadoは普通のAMMスワップではなく、その前身技術はKrakenが著名な派生商品プロトコルVertex Protocolの核心チームと技術を特定して清掃し、全盤買収したものである。取引所から深く孵化されたチェーン上の中央限界注文簿（CLOB）DEXとして、NadoはCEXの核心資産効率を完璧に移行した：

• 200msの高速ブロック時間に依存し、5ms - 15msのCEXレベルの極端な実行速度を実現；

• 全倉統一保証金の考え方（Unified Margin）とチェーン上のリスク管理エンジンを導入。

最近終了したプライベートアルファ段階および第一シーズンにおいて、Nadoはわずか半年未満の間に480億ドル以上の累計取引量を獲得し、1100万ドル以上のプロトコル手数料収入を生み出し、単月の永続契約取引量は一時170億ドルを突破した。

データ出典：DefiLlama

5月21日にNadoが正式に招待制を廃止し、第二シーズンを全面的に開放したことで、そのポイントプールの規模はプラットフォームの取引量に直接連動し、RWA資産（国債、トークン化された株式など）を直接取引保証金としてサポートすることを段階的に発表した。

最近のxStocksの推進は、この線索をさらに前進させた。トークン化された米国株はもはやチェーン上の保有だけではなく、取引保証金としてNadoに呼び出されることができるようになった。ユーザーはSPYx、QQQxといった米国株のエクスポージャーを保持しつつ、同じ資産を使って他の市場取引にも参加できる。

資金効率の向上はここから来る：同じ資産がもはや一つの市場だけにサービスを提供するのではなく、複数の取引シーンで繰り返し呼び出されることができる。

これが24/7 RWA市場が本当に注目すべき点である：資産が全天候で「チェーン上に待機する」のではなく、それらが持続的に取引、担保、価格設定、リスク表現に参加できることである。RWAが静的資産から呼び出し可能な資本に変わると、Inkが語りたいのは単なる資産のチェーン上への移行ではなく、資産、取引、資金効率が同じチェーン上の環境で閉じることが始まる。

一旦RWAが本当に取引保証金として持続的に呼び出されることができれば、Inkの位置付けは完全に異なるものになる。

それはもはや資産を「上に待機させる」だけのチェーンではなく、資産が流動化し、価格設定され、担保され、収益を得る環境である。Inkチェーン上のもう一つのAave v3から孵化した核心的な貸出層Tydroと組み合わせることで、Inkは「取引-貸出-再担保」の資金効率の閉じたループを本当に実現した。

Inkをどう理解すべきか

Krakenはゼロから物語を作っているわけではない。彼らはもともとユーザーがいて、取引場があり、リスクを理解し、流動性を管理してきた。Inkの価値は、Krakenにチェーン上の実行環境を提供し、取引所内で完了していたことを徐々にチェーン上に外部化することである。

これが、Inkにおけるポイントが普通のエアドロッププロジェクトとは完全に異なる理由でもある。もしポイントが単に短期的にTVLを引き上げるためだけのものであれば、それには何の珍しさもない。しかし、もしポイントの役割がユーザーの行動、資金の滞留、取引習慣を少しずつKraken自身が主導するチェーン上の環境に沈殿させることであれば、それは単なるマーケティングの動きではなく、むしろKrakenがこのチェーン上の金融構造の早期冷却スタートを行っているように見える。

したがって、Inkを本当にどう理解すべきか？

• 「Krakenもチェーンを作ったわけではない」

• 「また別の純粋なRWA概念プロジェクトではない」

• 「次の単純にエアドロップを狙う場所ではない」

より正確な表現はこうである：Krakenは自らの最も強力な数つの要素 ------ 資産の入口、取引能力、資金効率 ------ を同じチェーン上の環境に置こうとしている。Inkはこの環境であり、Nadoは実行層、Tydroは流動性層であり、RWAはこの構造を拡大するのに最も適した資産の方向である。

xStocksとFranklin Templetonは資産側を補完し、Nadoは取引側を補完し、Inkは決済、留保、チェーン上のシーケンサー収益を引き受け、Kraken自身はその背後の信用、ユーザー、マーケット組織能力を提供している。

これが、取引所公チェーンの後半において、Krakenが再び独立して注目されるべき理由である。他の取引所にもチェーンがあり、DeFiがあり、ポイントがある。しかし、Inkのこの構造が本当に証明したいのは、「私も持っている」ではなく、「私は本当に1兆ドル規模のコンプライアンス金融市場をチェーン上で実現できるかどうか」である。

一般の個人投資家や投資研究機関にとって、今後の九局下半で本当に注目すべき指標は、いくつかの具体的な指標だけである：

1. 資産構造の変化：Krakenが導入したRWA資産（BENJIなど）が、第二シーズンで本当にNadoなどのプロトコルの基盤保証金に転換できるか、資産の二次流動を実現できるか。

2. 取引フローの実際の留保：Nadoが公テストを解放し、取引競争を開始した後、その日次アクティブユーザーと取引量が$INKのエアドロップ期待から脱却し、専門のトレーダーの粘着性を沈殿させることができるか。

3. 資金の沈殿率：Tydro上の近2億ドルの資金は、エアドロップのスナップショットを待っているのか、それともより安定した担保、利息、チェーン上の二次利用を生み出し始めているのか。

結局のところ、Inkが再評価される価値があるかどうかは、それがどれだけL2に似ているかではなく、Krakenが本当にそれを借りて、資産、取引、資金効率を真に結合して、実際に流動的な金融市場を形成できるかどうかである。