周期株か成長株か？Coinbase Q2 決算が「評価の違い」を明らかにする

著者：Golem，Odaily 星球日报

7月31日、Coinbaseは2026年Q2の財務報告を発表しました。CoinbaseのCEOブライアン・アームストロングはXプラットフォームでこの四半期のまとめとして、「第二四半期の市場環境は非常に厳しかったが、Coinbaseはさまざまな干渉要因の中で着実に前進している」と述べ、Q2の成果として、90%以上の代理安定コイン取引量がBaseに集中していることや、暗号取引市場シェアが再び新高値を更新し10.3%に達したこと、予測市場の収益が倍増し、前四半期比で106%増加したことなどを強調しました。

全体的に喜ばしい報告が多いですが、Coinbaseの2026年Q2の収益は依然として予想を下回っています。

財務報告によると、2026年Q2のCoinbaseの総収益は122億ドルで、前年同期比で19%減、前四半期比で14%減少し、市場予想（129億ドル）には達しませんでした；取引収益は59.9億ドルで、市場予想の62.8億ドルを下回りました；純損失は35.9億ドルに達し、Coinbaseは3四半期連続で純損失を計上しています（Odaily注：2025年Q4の純損失は66.67億ドル、2026年Q1の純損失は39.41億ドル）。

この影響を受けて、Coinbase（NASDAQ：COIN）は時間外取引で5%以上下落しました。

市場シェアは新高値を記録するも、暗号現物取引市場シェアは縮小し続ける

Q2の財務報告の電話会議では、Coinbaseはこの四半期の純損失の原因について説明を避け、暗号仲介業務に関係のない質問に重点を置いて回答しました。2026年Q1の四半期に、Coinbaseは損失の原因を暗号市場の疲弊と暗号資産の帳簿価値の減少に帰結しましたが、Odaily星球は以前からその純損失の本質はユーザーの流出が続いていること、暗号取引収益の急減によるものであると分析しています。 （関連記事： Q1の純損失39.41億ドル、CoinbaseはCircleの太ももを抱きしめるしかない ）

Q2になっても状況は改善せず、取引収益は引き続き減少しています。財務報告によると、CoinbaseのQ2の取引総収益は59.9億ドルで、その中で個人投資家の取引収益は45.2億ドルで、前年同期比で30%減、前四半期比で20%減少し、2023年の収益水準にまで後退しています。財務報告によれば、個人投資家の暗号現物取引量は24%減少しています。

Coinbase 2026年Q2の取引収益

すでに厳しい状況にもかかわらず、個人投資家が貢献した取引収益は今四半期のCoinbaseの財務報告の中で最大の収入源であり、第二の収入源は安定コイン収益で、2.92億ドルに達しました。財務報告によれば、CoinbaseはQ2の暗号取引市場シェアが10.3%に達し新高値を記録したにもかかわらず、なぜその取引収益が減少しているのか、つまり一部のアナリストが言うように、ユーザーは流出していないのではなく、暗号市場が疲弊しているために個人投資家の取引意欲が低下しているのでしょうか？

しかし、真実はCoinbaseが言葉遊びをしていることです。なぜなら、Coinbaseの計算方法によれば、ここにはデリバティブ取引、予測市場、トークン化された株式などの新製品も含まれており、暗号通貨の現物取引市場シェアに限定されていないからです。したがって、Coinbaseの暗号取引市場シェアがQ1の9.1%から現在の10.3%に増加したのは、この1%の増加がほとんど新しいビジネスによるものです。

Coinbaseの暗号取引市場シェアの四半期変化

財務報告によると、予測市場の成長が個人投資家の暗号現物取引量の低迷による収益への影響を部分的に相殺しています。しかし、Coinbaseの計算によれば、Q1の四半期に比べて予測市場の収益は前四半期比で2倍以上増加したものの、年換算収益はわずか1億ドルであり、実際の収益は3000万ドルに満たない可能性があるため、個人投資家の取引収益の流出を相殺することはほんのわずかに過ぎないと言えます。

以上から、暗号現物取引は依然としてCoinbaseの収益の柱であり、Coinbaseは他のビジネスを発展させて「万物取引所」を構築しようと全力を尽くしていますが、その成長速度と収益水準は市場や投資家を満足させるものではありません。予測市場、暗号デリバティブ、トークン化された株式取引などの分野で形成された市場構造の中で、Coinbaseは新しい参加者としての競争力が小さく、新しいビジネスに依存して大幅な成長を実現し、財務的に黒字化することは現時点では楽観的な見通しとは言えません。

サイクル株か成長株か

しかし、Coinbaseの現在の評価は、サイクル株として見るか成長株として見るかに依存しています。

サイクル株として見るなら、Coinbaseの収益は現在の暗号ベアマーケットサイクルの影響を受けており、新しいビジネスもサイクルの制約から脱却することはできず、ユーザーの流出や取引所での競争力の低下も目の前の問題です。

したがって、この観点から見ると、Coinbaseの株価下落は合理的であり、現在Coinbaseが行っていることはすべて牛市サイクルを待つためのものであるように見えます。ブライアン・アームストロングは財務報告の電話会議で、「私はビットコインが強力に戻ってくると信じています。ビットコインは常にこのようなサイクルを経験しており、価格は必ず上昇と下降を繰り返します。しかし、私たちは多様な収入戦略を持つ必要があります。これは取引所の運営戦略の核心です。」と述べました。潜在的な意味は、牛市が来ればすべてが良くなるということです。

もしCoinbaseを将来の成長株として見るなら、現在のCoinbaseはむしろ過小評価されている状態です。

まず収益構成を見てみると、Coinbaseは現在まだ収益の多様化を実現しておらず、暗号現物取引が依然として主な収益源ですが、収益源には多様化の傾向が見え始めています。財務報告によると、Coinbaseの収益は現在ビットコイン取引手数料から切り離されており、88%の純収益が非ビットコイン現物取引から来ています。2020年にはビットコイン取引手数料の占める割合が55%を超えていました。また、Coinbaseの今四半期のサブスクリプションとサービス収益は55.5億ドルに達し、純収益の48%を占め、取引収益（59.9億ドル）とほぼ同等です。

Coinbaseのビットコイン取引手数料収益の占める割合とサブスクリプションおよびサービスの四半期収益の成長

さらに、今四半期のCoinbase Oneの有料ユーザー数は歴史的な新高値を記録し、サブスクリプション収益は1.14億ドルに増加しました。Q2の暗号デリバティブの取引量は減少せず、Q1とほぼ同水準の4.221兆ドルに達し、CoinbaseはDeribitを買収し、今後国際ユーザーに暗号デリバティブ取引を提供することで、市場取引量が大幅に増加することが期待されています。

したがって、発展の観点から見ると、2026年Q3または2027年Q1には、Coinbaseの他のビジネスの総収益が暗号現物収益における決定的な地位を取ることになるかもしれません。Coinbaseが目指す「万物取引所」の概念は、必ずしもすべての分野（予測市場、暗号デリバティブ、トークン化された株式など）でトップを目指すことを意味するわけではなく、大部分の投資家もそのような期待を持っていません。黒字化し、収益の多様化を達成することが期待に沿うものです。

なぜなら、投資家はCoinbaseの将来の潜在能力を重視しており、主に安定コインビジネスと代理経済に注目しています。

財務報告の電話会議で、CFOアレシア・ハースはCoinbaseとCircleの収益分配契約が継続することを再度強調しました。Coinbaseの2026年Q2の安定コイン収益は2.92億ドルで、依然としてCoinbaseの第二の収入源であり、Coinbaseプラットフォームと製品に蓄積されたUSDCは新たな高値を記録し、流通しているUSDCの30%以上がCoinbaseに保管されています。また、Coinbaseは財務報告の中で、過去1年間でCoinbaseがUSDCの全経済価値の50%を占めていることを明らかにし、今後のより広範なオンチェーンの協力と製品統合がUSDCの広範な利用を促進することを示しています。

同時に、CoinbaseはUSDC一つに依存することを望まず、複数の安定コインプラットフォームになることを目指しています。CoinbaseはOUSDの創設メンバーの一つであり、プラットフォームがサポートする安定コインの種類も増え続けています。

オンチェーン代理経済の分野では、Coinbaseはオンチェーン代理金融（AIFi）領域のリーダーです。 現在、財務報告によれば、99%以上のオンチェーン代理取引はUSDCで完了しており、90%以上の代理安定コイン取引はBaseで行われており、2026年Q2には97%以上のオンチェーン代理取引がCoinbaseのx402プロトコルを使用しています。

さらに、Baseは代理経済におけるリーダーシップの地位が市場の新しい参加者の低価格競争によって揺らぐことはなく、十分に安価であるためです。ブライアン・アームストロングは財務報告の電話会議で、「Baseの決済価格は0.01ドル未満で、決済時間は1秒未満です。この観点から見ると、非常に競争力があります。」と述べました。

Baseの代理経済におけるリーダーシップは、現時点ではCoinbaseに顕著な収益をもたらしていませんが、このビジネスは将来的に大きな商業的価値を持っています。代理経済は現在、ブロックチェーンとAIの最良のビジネスの交差点として認識されており、将来的には代理経済が決済システムとアイデンティティシステムを必要とするため、これがBaseとx402プロトコルの活躍の場となります。Coinbaseの推計によれば、2030年までに代理業者は3-5兆ドルの代理取引を処理し、Baseが40%の市場シェアを占めることができれば、たとえ千分の一の手数料を取ったとしても、収益は数十億ドルに達するでしょう。

Coinbaseの現在のビジネス状況は楽観的ではありませんが、未来は暗いわけではなく、投資家がどのような視点で、どれくらいの長期的な投資の目を持っているかに依存しています。