다양한 시각의 대조: 향후 시장 방향은 과연 어떻게 될까?
혹은 우리는 지금 "부의 파괴" 단계에 있을지도 모릅니다.원제: 《여전히 낙관적인가? 아니면 지금 "부의 파괴" 단계에 있는가?》
저자: Michael Nadeau
편집: 심조 TechFlow
독자 여러분, 안녕하세요. 우리는 지난주 X와 LinkedIn에서 몇 가지 여론 조사를 진행했으며, 여러분 중 많은 분들이 현재 주기에 대한 데이터/분석을 더 보고 싶어 하셨습니다.
그래서 이번 주의 초점은 이러한 질문에 답하는 것입니다: 2025년에도 암호화폐에 대한 강세장이 있을까요? 왜 지금 많은 긍정적인 요소가 있음에도 불구하고 여전히 비관적인 기분이 드는 걸까요? 우리는 주기의 상태를 어떻게 변증적으로 사고해야 할까요?
시작해봅시다!
하락 전망
체인 데이터 분석을 시작하기 전에, 암호화폐 주기를 어떻게 바라보는지에 대한 정성적 분석을 먼저 공유하고 싶습니다.
초기 강세장 단계
약 2023년 1월부터 2023년 10월까지의 기간입니다.
이는 FTX 붕괴 이후 시장이 바닥을 찍고 반등하는 시기입니다. 이 기간은 매우 조용했습니다(거래량 저조, 암호화폐 트위터 거의 침묵). 그러다 시장이 다시 상승하기 시작했습니다.
비트코인 가격은 약 16,500달러에서 33,000달러로 상승했습니다.
하지만 이 단계는 아무도 강세장이라고 부르지 않았습니다. "초기 강세장" 단계에서 대부분의 시장 참여자들은 여전히 관망 상태에 있었습니다.
부의 창출 단계
약 2023년 11월부터 2024년 3월까지의 기간입니다.
이 단계에서 우리는 코인 가격의 대폭 상승과 눈에 띄는 부의 효과를 보았습니다. 예를 들어, SOL은 20달러에서 200달러로 상승했습니다. Jito의 에어드랍(2023년 12월)은 Solana 생태계 내에서 놀라운 부의 효과를 창출하고 Solana의 DeFi 프로젝트(예: Pyth, Marinade, Raydium, Orca 등)의 가격을 재조정했습니다. VC 시장도 이 단계에서 정점을 찍었습니다.
비트코인 가격은 33,000달러에서 72,000달러로 상승했습니다. 이더리움은 1,500달러에서 3,600달러로 상승했습니다.
Bonk의 시가총액은 9,000만 달러에서 24억 달러로 상승했습니다(26배). WIF의 시가총액은 6,000만 달러에서 45억 달러로 상승했습니다(75배). 이 단계는 더 큰 규모의 "Memecoin 시즌"의 씨앗을 심었습니다.
하지만 그럼에도 불구하고 이 기간은 여전히 상대적으로 "조용"했습니다. 당신의 "일반 친구"는 아마도 암호화폐에 대해 질문하기 시작하지 않았을 것입니다.
부의 분배 단계
약 2024년 3월부터 2025년 1월까지의 기간입니다.
이 단계는 "관심의 정점"입니다. 우리는 종종 "WAGMI"(We're All Gonna Make It, 우리는 모두 성공할 것입니다), 빠른 회전, 새로운 핫이슈(비록 곧 사라지지만) 및 보상을 받는 맹목적인 투자를 보게 됩니다. 유명인과 다른 "암호화폐 지나가는 사람들"이 이 단계에서 시장에 들어오는 경우가 많습니다. 이 단계에서는 "테슬라가 비트코인을 구매했다"거나 "비트코인 전략적 비축"과 같은 충격적인 뉴스가 등장할 수 있습니다.
왜 그럴까요?
새로운 투자자들은 이러한 뉴스 때문에 시장에 들어옵니다. 그들은 "파티를 놓쳤다"고 걱정합니다.
이것은 "Memecoin 시즌"의 두 번째 물결로, 이후 "AI 에이전트 시즌"으로 발전합니다. 이 단계에서 시장은 많은 명백한 문제의 행동을 무시합니다. 아무도 문제를 지적하고 싶어하지 않습니다. 왜냐하면 모두가 돈을 벌고 있기 때문입니다.
그리고 오늘의 상황에 이르게 되었습니다.
부의 파괴 단계
우리는 트럼프가 취임한 직후 이 단계에 도달했다고 생각합니다.
이는 시장이 정점에서 매도된 후 즉시 들어가는 시기입니다. 강세장의 촉매제는 과거의 일이 되었습니다. 겉보기에는 긍정적인 뉴스가 하락하는 가격 흐름을 초래합니다.
현재 시장 환경에서 "비트코인 전략적 비축"에 대한 정치적 행동은 시장에 영향을 미치지 않았습니다 ------ 이는 중요한 신호입니다. 이 단계에서 시장의 반등은 종종 주요 저항선에 부딪혀 결국 실패하게 됩니다(우리는 지난주 트럼프의 암호화폐 비축에 대한 트윗 후 시장의 반응을 보았습니다).
우리는 "부의 파괴" 단계에서 몇 가지 신호에 추가적으로 주목합니다:
청산 및 "패닉" 사건, 이들은 시장을 방해하지만 여전히 시장을 완전히 깨우지 못합니다 ------ 우리는 DeepSeek AI의 패닉과 세금 불확실성에서 유사한 상황을 보았습니다.
투자자들은 여전히 "환상"을 가지고 있습니다. 우리는 오늘날 달러 하락과 글로벌 M2(광의 통화) 증가에 대한 많은 논의가 이루어지고 있음을 보고 있습니다(후속 보고서에서 자세히 설명할 것입니다).
"투기자"들이 시장에 들어옵니다. 더 많은 사람들이 우리에게 "그들의 프로젝트를 보라"고 개인 메시지를 보내고, 더 많은 광고가 시장에 흐르며, 각종 회의에서 자금이 풍부한 프로젝트가 무의미한 지출과 더 많은 PvP를 진행합니다. 그리고 전체 산업은 더 "더러운" 분위기를 풍깁니다. "부의 파괴" 기간 동안, 나쁜 행동자들이 두각을 나타내기 시작합니다.
이 단계에서 숨겨진 문제들이 점차 드러납니다 ------ 보통 청산 이후에 발생합니다. 지난 주기는 Terra Luna에서 시작되었고, 이후 Three Arrows Capital의 폭락으로 이어졌습니다. 그 후 BlockFi, Celsius, FTX 등의 파산이 발생했고, 결국 Genesis의 파산과 CoinDesk의 매각으로 이어졌습니다.
현재 우리는 어떤 폭락 사건도 보지 못했습니다. 이번 주기의 폭락 현상은 줄어들 것으로 보입니다 ------ 단순히 CeFi 회사의 수가 줄어들었기 때문입니다. 이는 시장이 공식적으로 바닥을 찍을 때 저점이 더 높을 수 있음을 의미합니다.
폭락은 어디서 올까요?
아무도 알지 못하지만, 나는 몇 가지 "용의자"에 주목해야 한다고 생각합니다:
거래소: 해외 "B급 및 C급" 거래소의 숨겨진 레버리지 및/또는 잠재적 사기 행위에 주목해야 합니다.
스테이블코인: 우리는 Ethena/USDe에 주목하고 있습니다 ------ 현재 유통 중인 스테이블코인의 가치는 약 55억 달러에 달합니다. 이는 현물 보유와 선물 공매도를 통해 자산을 유지하고 수익을 얻는 방식입니다 ------ 이 모델은 지난 주기에서 레버리지의 주요 출처였습니다(Grayscale을 통해). Ethena는 중앙화 거래소에 대한 의존도가 높아 추가적인 상대방 위험을 증가시켰습니다. 또한, MakerDAO도 일부 준비금을 USDe에 투자하여 DeFi 내의 연쇄 위험을 더욱 증가시켰습니다.
프로토콜: 해킹 공격의 빈번함과 Aave와 같은 플랫폼에서의 암호 자산 담보로 인한 잠재적 청산 연쇄 반응에 주의해야 합니다 ------ Aave는 현재 여전히 110억 달러 이상의 활성 대출이 있습니다(비록 150억 달러의 정점에서 감소했습니다).
전략: 우리는 전략이 부채를 신중하게 관리하는 데 잘하고 있다고 생각합니다. 그들의 대부분의 부채는 장기 무담보 부채 또는 전환사채입니다(BTC 보유는 추가 증거금을 촉발하지 않습니다). 또한, 그들은 지난 주기 동안 BTC가 75% 하락하는 것을 견딜 수 있었습니다. 하지만 이렇게 말하더라도, BTC 가격이 크게 하락하면 Saylor가 최악의 순간에 대량의 BTC를 매도해야 할 수도 있습니다.
시장에서 재진입하는 최적의 시점은 부의 파괴 단계의 말기입니다. 우리는 이 순간이 아직 오지 않았다고 생각합니다.
하락 데이터
탈중앙화 거래소(DEX) 거래량
Solana의 탈중앙화 거래소 거래량은 트럼프가 자신의 Memecoin을 출시한 후 정점에 도달한 것에 비해 80% 감소했습니다. 동시에, 활성 독립 거래자의 수는 50% 이상 감소했습니다. 이는 시장의 투기 열정이 약해지고 있음을 나타냅니다.
데이터: The DeFi Report, Dune
토큰 발행
Solana에서의 토큰 발행 수는 정점에 비해 72% 감소했습니다. 그럼에도 불구하고, 이 체인에서는 매일 20,000개 이상의 토큰이 생성되고 있습니다.
데이터: The DeFi Report, Dune
BTC 장기 보유자 MVRV 비율
데이터: Glassnode
비트코인의 장기 보유자 MVRV(비트코인의 "스마트 머니")는 지난해 12월 4.4의 정점에 도달했습니다. 이는 2021년 주기 정점 12.5의 35%에 불과하며, 2021년 주기 정점은 2017년 주기 정점의 35%입니다.
비트코인은 2017년 주기에서 저점에서 고점까지 약 80배 상승했으며, 2021년 주기에서는 약 20배 상승했고, 현재 주기에서는 약 6.6배 상승했습니다.
비트코인의 실현 가격(즉, 모든 유통 비트코인의 평균 비용 기준)은 2017년 주기에서 $5,403의 정점에 도달했으며, 이는 2013년 주기 정점보다 15.1배 높습니다; 2021년 주기에서는 $24,530의 정점에 도달했으며, 이는 2017년 주기 정점보다 4.5배 높습니다. 현재의 실현 가격은 $43,240으로, 2021년 주기 정점의 1.7배입니다.
결론
위의 각 데이터 포인트에서 볼 수 있듯이, 서로 다른 주기의 정점은 대칭적으로 감소하는 경향이 있습니다. 이러한 데이터는 감소 수익 법칙이 실제로 존재함을 명확히 보여줍니다.
오늘날 비트코인은 1.7조 달러의 자산입니다. 뉴스가 아무리 긍정적이라도 투자자들은 과거처럼 지속 가능한 포물선 성장을 기대해서는 안 됩니다 ------ 이 시점에서 자산 상승을 위해 필요한 자금의 양이 너무 큽니다.
비트코인이 모멘텀을 잃으면 시장의 나머지 토큰도 큰 타격을 받을 것입니다.
Solana의 투기 열정이 약해지고 있으며, 올해 현재까지 61%의 DEX 거래량이 Meme 코인과 관련되어 있다는 점을 고려할 때, 우리는 Solana의 "회복 이야기"가 "카드 집" 위에 세워져 있다고 우려하고 있습니다. 또한, 지난 30일 동안 1%도 안 되는 Solana 사용자가 95% 이상의 가스 비용을 기여했습니다. 이는 우려스러운 일입니다. 왜냐하면 이는 Solana의 소수 사용자("큰 물고기", 즉 고래)가 다른 사용자("작은 물고기", 즉 소액 투자자)를 착취하고 있음을 나타내기 때문입니다. 따라서 "작은 물고기"가 손실에 지쳐 잠시 퇴출하기로 선택한다면(우리는 그들이 그렇게 하고 있다고 생각합니다), Solana의 기본적인 상황이 급속히 악화될 수 있습니다.
데이터: The DeFi Report, Dune (기본 + 우선 수수료 + Jito 팁 on Solana)
- 비트코인의 장기 보유자들은 지난 1년 동안 두 번의 이익 실현을 했습니다. 그들의 실현 가격(즉, 비용 기준)은 현재 약 $25,000입니다. 반면, 고점에서 매입한 단기 보유자들은 현재 평균 비용 기준이 $92,000으로 손실 상태입니다. 우리는 시장이 비트코인의 정점이 $109,000에서 나타났음을 인식함에 따라 이 단기 보유자들이 더 낮은 고점에서 계속 매도할 가능성이 있다고 생각합니다.
데이터: Glassnode
모든 정보를 이렇게 나열해보면, "전형적인" 주기가 완료되었다는 것은 부인할 수 없는 사실입니다. 이는 소위 "법칙"이 작용하고 있는 것이 아닙니다.
우리의 관점에서 이러한 정보를 처리하는 최선의 방법은 현실을 받아들이고 주기가 이미 정점에 도달했을 가능성에 확률을 할당하는 것입니다. 우리는 이 확률이 분명히 50%를 초과한다고 생각합니다.
기초 분석을 마친 후, 우리는 우리의 주장에서의 결점을 찾아내고 우리의 관점을 스트레스 테스트할 것입니다.
시작해봅시다.
상승 전망
나는 여전히 시장에서 하락 전망에 대한 상당한 반대 의견이 존재한다고 보고 있으며, 강세파는 쉽게 무기를 내려놓지 않을 것입니다.
이것은 질문을 제기합니다: 강세파의 관점은 우리가 "부의 파괴 단계"에 들어섰다는 것을 더욱 증명하는 것인가? 아니면 우리가 지나치게 비관적이어서 또 다른 상승의 가능성을 간과하고 있는 것인가?
이 부분에서는 관찰된 "강세 전망"을 정리해 보겠습니다.
글로벌 M2/유동성
데이터: Bitcoin Counter Flow
오른쪽 녹색 상자는 글로벌 M2가 상승하기 시작할 때 BTC가 하락하고 있음을 보여줍니다. 일부는 이를 지적하며 BTC와 M2의 상관관계, 그리고 BTC가 M2 변화에 대해 일반적으로 2~3개월의 지연 반응을 보인다고 언급했습니다.
왼쪽 녹색 상자는 이전 주기가 끝날 때도 유사한 동적이 나타났음을 보여줍니다: M2가 상승하는 동안 BTC는 하락했습니다. 사실, M2는 2022년 4월 초까지 정점에 도달하지 않았습니다 ------ 이는 BTC가 정점에 도달한 지 5개월 후의 일입니다.
1월 중순 이후, 글로벌 M2는 1.87% 증가했습니다. 이는 각국 중앙은행이 긴축 정책에서 완화 정책으로 전환한 주된 이유입니다.
이는 유동성 조건에 유리합니다.
하지만 우리는 다음과 같은 몇 가지 질문도 고려해야 합니다:
M2의 성장을 이끄는 것은 무엇인가? 우리는 이것이 주로 달러 하락에서 비롯되었다고 생각합니다(2월 28일 이후 4% 하락!). 이는 달러로 표시된 외화가 증가하여 글로벌 M2 성장을 촉진합니다. 또한, 역환매조건부채권(reverse repo facility)이 최근에 고갈되었고, 중국도 완화 정책을 통해 경제를 자극하고 있습니다.
이 추세는 지속될 것인가? 우리는 달러가 계속 하락할 것이라고 생각합니다. 왜냐하면 투자자들이 자금을 해외로 이동시키고 있기 때문입니다. 하지만 향후 몇 주 동안 하락 속도는 최근처럼 빠르지 않을 것으로 보입니다. 우리는 중국이 달러가 하락하는 상황에서 완화 정책을 계속 시행할 것이라고 예상합니다. 그러나 연준은 단기적으로 완화 조치를 취하지 않을 가능성이 높습니다. 왜냐하면 그들은 여전히 "충분한" 준비금이 있다고 말하고 있기 때문입니다. 또한, 우리는 연준이 여전히 인플레이션에 대해 우려하고 있다고 믿습니다.
작년과 비교할 때 현재의 유동성 조건은 어떤가? 우리는 현재의 유동성 조건이 작년과 비교할 때 역풍으로 간주되어야 한다고 생각합니다. 변화율이 중요하며, 단순한 명목 성장만이 아닙니다. 우리는 연준과 재무부가 작년 "그림자 유동성"(shadow liquidity) ------ 즉 "비양적 완화의 양적 완화"(not-QE, QE)와 "비수익률 곡선 통제의 수익률 곡선 통제"(not Yield Curve Control, Yield Curve Control) ------를 통해 시장을 추진했다고 강하게 믿습니다. 이는 바이든/해리스의 재선에 도움을 주기 위해서였습니다. Cross Border Capital의 Michael Howell에 따르면, 이러한 정책의 취소는 변화율에 상당한 영향을 미쳤습니다.
데이터: Cross Border Capital
추정에 따르면, 위의 "비밀 자극"은 24년 초 미국 시장에 5.7조 달러를 추가했습니다. 이는 역환매를 소진하고 + 채권에서 새로 발행된 채권을 통해 이루어졌습니다.
마지막으로, 우리는 투자자들이 재무장관 Bessent가 지난주 CNBC 인터뷰에서 한 발언에 주목해야 한다고 생각합니다: "시장과 경제는 중독되었습니다. 우리는 이러한 정부 지출에 의존하게 되었습니다. 이는 금단기를 필요로 할 것입니다. 이는 금단기를 필요로 할 것입니다."
비즈니스 사이클/ISM
우리는 이전에 ISM 데이터가 새로운 비즈니스 사이클의 시작을 나타낸다고 지적했습니다. 우리는 자본 지출(Capex) 구매 및 중소기업 신뢰에 대한 강력한 데이터를 기록했습니다. 우리는 이러한 데이터가 진짜라고 생각하지만, 성장 둔화가 명확히 나타나고 있습니다. 지난달 우리가 관찰한 데이터는 일부 제조업체가 세금 인상 전에 "미리 구매"한 것으로 왜곡되었을 수 있습니다. 그 이후로 우리는 서비스 산업과 신규 주문 데이터에서 특정 약세 신호를 보았습니다. 2월 제조업 PMI의 수치는 50.3으로, 1월의 50.9보다 낮습니다.
전략적 비트코인 비축
지난 금요일까지 우리는 암호화폐 분야의 원주민들이 전략적 암호화폐/비트코인 비축에 대한 논의에 희망을 가지고 있음을 여전히 보았습니다 ------ 비록 지난 6주 동안 시장이 이러한 뉴스에 여러 번 무관심했지만.
나는 이제 우리가 이것이 "예상 매입, 사실 매도(Sell the news)" 사건이라고 일치된 의견을 가질 수 있다고 생각합니다.
"주기적 사고"의 결함?
우리는 또한 현재의 "주기"가 과거의 주기와 다르게 행동하고 있음을 인정해야 합니다. 예를 들어:
BTC는 처음으로 반감기 이전에 역사적인 최고치를 기록했습니다.
이번 주기는 더 짧아, 단 2년의 강세장이었습니다.
"알트코인 시즌"은 매우 다르게 나타났으며, 2023년 초 이후 비트코인의 지배력이 계단식으로 상승하고 있습니다.
비트코인은 이제 금융 시스템에 완전히 통합되었으며, 미국 정부의 지원을 받고 있습니다.
만약 "주기적 사고"에 결함이 있다면, 우리는 아마도 아직 정점에 도달하지 않았을 것입니다. 반대로, 우리는 단지 다음 상승 이전의 일시 정지/조정/통합 단계에 들어섰을 뿐이며, 과거처럼 가격이 75%-80% 하락할 수 있는 1년의 약세장에 들어선 것이 아닐 수 있습니다.
우리는 주기가 진화하고 있다고 생각합니다. 그러나 우리는 여전히 약세장이 완전히 전개되기 위해서는 9개월에서 12개월이 필요할 것으로 예상합니다.
요약
우리의 관점을 요약하자면:
우리는 현재 위 그림에서 보이는 주기의 "자만" 단계에 있다고 생각합니다.
몇 년 전 식별할 수 있었던 모든 강세 촉매제가 이미 실현되었습니다.
경제는 침체로 향하고 있을 수 있습니다. 우리는 트럼프 정부의 발언이 매우 명확하다고 생각합니다. 그들은 실제로 경제가 "금단기"가 필요하다고 말하고 있습니다. 우리는 그들의 발언을 믿어야 합니다. 이는 2022년 초 파월이 금리를 인상하기 전에 "고통이 다가오고 있다"고 말한 상황과 매우 유사합니다. 현재 우리의 생각은 암호화폐가 석탄 광산의 카나리아라는 것입니다. 전통 금융 시장은 이에 따라 서서히 하락/변동할 것입니다.
시장 정서가 극도로 비관적이기 때문에, 우리는 시장이 단기적으로 BTC의 낮은 9만 달러 구간으로 반등할 수 있다고 생각합니다. 그러나 우리는 이러한 반등이 격렬한 매도 압력에 의해 억제될 것이라고 생각합니다 ------ 이는 강세장 구조의 회복에 대한 모든 희망을 억누를 수 있습니다.
항상 그렇듯이, 우리는 잘못될 가능성에 대해 열려 있습니다. 우리의 분석은 현재 우리가 가진 정보를 기반으로 합니다. 새로운 정보가 나타나면 우리는 우리의 관점을 업데이트할 것입니다.
무엇이 우리를 다시 낙관적으로 만들까요? 우리는 다음 사항에 주목할 것입니다:
재정 긴축의 전환/DOGE(정부 효율성 부서)의 노력.
연준의 대폭적인 금리 인하/양적 완화(QE).
연준(중국뿐만 아니라)이 추진하는 글로벌 유동성의 대량 유입.
S&P 500 지수/나스닥의 중대한 조정/투항식 매도.
우리가 우려하는 한 가지 문제는 약세장의 관점이 공감대를 형성하고 있다는 것입니다. 이는 우리에게 우려를 안겨줍니다. 그러나 현재 우리는 다른 모든 요소를 고수해야 합니다 ------ 왜냐하면 여러 신호가 주기 정점이 이미 형성되었고 약세장이 다가오고 있음을 나타내고 있기 때문입니다.
물론 장기적으로는 많은 낙관적인 이유가 있습니다.
암호화폐는 진정으로 "전환점" 시대에 접어들었습니다. 이제 공공 블록체인 위에 금융 시스템을 재건할 때가 되었습니다.
말할 것도 없이, 우리는 약세장을 좋아합니다. 조수가 빠지면, 과거 주기의 잡음이 더 쉽게 제거되고 진정한 신호가 남게 됩니다 ------ 이는 우리가 다음 강세장을 준비하는 데 도움이 될 것입니다.
이것은 우리가 모든 최상의 작업을 완료할 수 있는 시점이며, 독자들에게 최대 가치를 창출할 수 있는 순간입니다.
