a16z Crypto: традиционные финансы хотят блокчейн, а не DeFi

Автор：a16z Crypto

Составитель: Цзя Хуань, ChainCatcher

В криптоиндустрии существует представление о будущем, которое почти стало стандартным ответом: DeFi и TradFi стремятся к слиянию, безразрешительная ликвидность встречается с распределительными возможностями институтов, в конечном итоге рождая элегантный гибрид, который заменяет старую систему новой.

Эта история звучит успокаивающе, но она в основном неверна.

Более честная версия такова: пока блокчейн может улучшить существующий бизнес, традиционные финансы будут его использовать. Не потому, что они приняли децентрализацию, а потому что эта стоимость оправдана. Эта технология как раз может сократить затраты, улучшить расчеты, расширить распределение и позволить институтам более тесно удерживать клиентские отношения.

Это означает, что институты не "сливаются" с DeFi. Они просто выбирают из DeFi те части, которые соответствуют их операционным ограничениям, отбрасывают несоответствующие части и собирают заново в соответствии с требованиями института. Конечный продукт не будет похож ни на традиционные финансы, ни на сегодняшние DeFi. Мы становимся свидетелями появления нового класса: программируемой финансовой инфраструктуры, оптимизированной для институциональных ограничений, работающей на блокчейне.

С развитием регуляторной базы эта структура может измениться. Законодательство, такое как закон CLARITY, возможно, в будущем упростит институтам прямой доступ к безразрешительным системам. Но независимо от того, насколько открытыми станут законы, риск-аппетит традиционных финансов не изменится за одну ночь. Институты оценивают технологии, всегда обращая внимание на затраты, риски, контроль и соответствие операционным требованиям. Именно поэтому перед отраслью стоят две возможности, а не одна.

Первая возможность заключается в том, чтобы помочь институтам использовать ту инфраструктуру, которую они готовы принять уже сегодня. Каждый раз, когда институт использует один из компонентов, будь то атомные расчеты, программируемая валюта или токенизированные залоги, он проверяет эту технологию, улучшает общую платформу и приносит реальные объемы сделок и капитал на цепочку.

Вторая возможность заключается в продолжении строительства открытой, крипто-родной финансовой системы, которую институты пока не готовы использовать.

Эти два пути не являются взаимоисключающими. Они могут существовать параллельно и, если все сделано правильно, будут взаимно усиливать друг друга. Открытая сеть будет продолжать производить новые компоненты, рынки и инновации, и в конечном итоге институты будут использовать эти достижения. Если обе стороны добьются успеха, слияние произойдет естественным образом: не одна сторона поглотит другую, а обе стороны будут все больше зависеть от одной и той же базовой инфраструктуры.

Что на самом деле делает традиционная финансовая система

Когда традиционные финансы принимают какой-либо компонент, они требуют, чтобы он одновременно соответствовал двум условиям: во-первых, он должен улучшать затраты, риски или распределение, во-вторых, не должен нарушать контроль и механизмы подотчетности. Компоненты, которые были отброшены институтами, такие как открытый доступ, анонимность и неизменяемое выполнение, проходят первый этап, но не проходят второй.

Таким образом, модель принятия решений институтами предсказуема, а не случайна, и предприниматели могут использовать это как тест для дизайна. Другими словами, если ценность функции может быть достигнута только за счет лишения института контроля, то независимо от того, насколько она изящно спроектирована, она почти неизбежно будет модифицирована или отвергнута.

Давайте проверим несколько компонентов на этом тесте. Атомные расчеты устраняют временной разрыв между сделкой и окончательным расчетом, сглаживают риск контрагента и освобождают залоги, которые институты удерживают для незавершенных сделок. Общий реестр превращает наибольшую скрытую стоимость бэк-офиса, а именно сверку, в незначительное дело.

Программируемая валюта позволяет автоматизировать выплаты процентов, дополнительные залоги и корпоративные действия в виде кода, больше не полагаясь на цепочку ручных команд. Математика кривых AMM, после удаления безразрешительной оболочки, превращается в механизм ценообразования для валютных рынков и токенизированных фондов на блокчейне.

Каждый из этих компонентов может улучшить какую-то цифру в отчете о прибылях и убытках или устранить операционный риск и его затраты, но ни один из них не требует от института веры в децентрализацию.

Поэтому давайте проясним: разрешенная цепочка JPMorgan для институциональных депозитов, токенизированные денежные рынки BlackRock и Franklin Templeton — это не эксперименты компаний с DeFi. Они используют блокчейн для выполнения тех же задач, которые они уже выполняли, таких как межбанковские расчеты, управление подписками фондов и распределение доходных инструментов, просто используя более эффективные каналы.

Эти развертывания используют технические свойства блокчейна: программируемость, прозрачность, атомные расчеты. В то же время они намеренно отбрасывают те свойства, которые позволяют родному DeFi функционировать: открытый доступ, анонимность, выполнение без доверия.

Это не провал и не компромисс. Это тщательно продуманный архитектурный выбор, и он ясно показывает, в каком направлении движется дело.

Разные покупатели, разные правила

Если вы думаете, что принятие институтами — это просто открытие более широкого канала распределения для существующей инфраструктуры DeFi, вы ошибаетесь. Способы оценки протоколов институтами совершенно отличаются от подхода крипто-родных пользователей. Для институтов это выбор поставщика программного обеспечения и партнера по инфраструктуре, где необходимо учитывать операционные риски, контроль соответствия и долгосрочную принадлежность ключевых систем, все по своим стандартным процессам. В результате успех в DeFi не может автоматически быть конвертирован в успех на институциональном рынке.

Компании редко покупают лучшие технологии. Они покупают технологии, которые лучше всего соответствуют существующим рабочим процессам, моделям рисков, процессам закупок и другим реальным условиям.

Любая технология, попадающая в сильно регулируемую, с высоким контролем рисков и крайне неохотно принимающую риски ответственности институциональную среду, будет переосмыслена этой средой. Интернет прошел через это (корпоративные брандмауэры, внутренние сети), облачные вычисления прошли через это (частные облака, VPC, сертификация FedRAMP), ИИ проходит через это (внутренние развертывания, требования к хранению данных, управление моделями). Блокчейн не станет исключением.

Это переосмысление происходит вдоль двух осей:

Первая ось — это соответствие. KYC, противодействие отмыванию денег, проверка санкций, сертификация квалификации инвесторов, регуляторная отчетность — для подавляющего большинства институтов здесь нет места для маневра. Безразрешительные системы по своей природе не поддерживают эти требования. Институтам необходимо иметь возможность замораживать активы, отменять сделки и идентифицировать контрагентов.

DeFi изначально не учитывал эти аспекты, и для их удовлетворения часто требуется значительное изменение архитектуры. В будущем это может измениться, например, закон CLARITY может упростить доступ институтов к безразрешительным системам при соблюдении регуляторных требований. Но сегодня большинство институтов, оценивая блокчейн-инфраструктуру, по-прежнему обращают внимание на контроль, подотчетность и операционные риски.

Вторая ось — это доставка корпоративной ценности. Эта ось часто недооценена. Институты принимают блокчейн не потому, что верят в принципы безразрешительности, а потому что он может сократить затраты, уменьшить трение при сверке, открыть новые каналы распределения или глубже интегрироваться в клиентские отношения. Ценностное предложение должно быть выражено на этом языке, иначе оно не пройдет даже на этапе закупок.

Стейблкоины, вероятно, являются самым ясным примером. Банки, платежные компании и финансовые технологии все чаще рассматривают их как удобную инфраструктуру для расчетов, потому что они позволяют доллару быстрее перемещаться через сети и регионы. Но немногие из них действительно принимают идею безразрешительных финансов. Они принимают программируемые доллары, потому что это удобно, а не потому, что хотят перестроить финансовую систему по принципам DeFi.

Эволюция Circle хорошо иллюстрирует эту проблему. Запущенная ими сеть Arc отражает, как блокчейн-инфраструктура упаковывается и продается институциональным покупателям: акцент на соблюдение норм, операционный контроль, надежные контрагенты и интеграция с существующими рабочими процессами, а не на безразрешительном доступе и совместимости.

Они продают не безразрешительность как таковую, а более быстрые расчеты, глобальный доступ и более высокую капитализацию, и все это в форме, которая действительно удобна для институтов.

Даже такие организации, как SWIFT, все чаще рассматривают блокчейн с этой точки зрения. Их попытки в области совместимости токенизированных активов не направлены на замену существующих финансовых институтов, а на то, чтобы помочь существующим институтам лучше сотрудничать через сеть SWIFT. Одинаковая модель повторяется: принятие блокчейна усиливает существующие финансовые сети, а не заменяет их.

Сильные технологии встречаются с огромным зрелым рынком, и именно так они эволюционируют.

Две возможности перед предпринимателями

С точки зрения отрасли, отказ от одной из возможностей в пользу другой — это ошибка. С точки зрения компании, попытка схватить обе — также ошибка.

Принятие институтами и открытая сеть могут взаимно усиливать друг друга на уровне экосистемы, но для подавляющего большинства команд это два принципиально разных бизнеса. В бизнесе для институтов необходимо понимать закупки, соответствие, внутренний контроль, партнеров по каналам и долгие циклы продаж. В открытой сети необходимо оптимизировать вокруг разработчиков, ликвидности, совместимости и сетевых эффектов.

Кто клиент, как осуществляется распределение, что должно удовлетворять продукт, как измеряется успех — эти аспекты часто совершенно различны.

Это не значит, что какая-то возможность лучше другой. Это просто требует от основателей четко понимать, для какого рынка они на самом деле работают, при этом помня, что связывающей нитью между ними является общая платформа: публичная цепочка как нейтральный расчетный уровень.

Сотрудничество с институтами и создание параллельной финансовой системы — это не противоречащие друг другу задачи. Если все сделано правильно, они могут увеличить ценность друг друга. Разрешенный уровень приносит объемы сделок, легитимность и капитал, открытый уровень продолжает производить компоненты, которые следующий шаг разрешенного уровня должен будет принять. Если слияние произойдет, оно произойдет на уровне платформы, а не за счет одной стороны, сдающейся другой.

Публичная цепочка как расчетный уровень может стать все более важной, даже если приложения, работающие на ней, становятся все более разрешительными.

Создание для программируемой финансовой инфраструктуры

Чтобы создать эту новую программируемую финансовую инфраструктуру, есть два пути: строить с нуля или модифицировать существующие продукты.

Сначала рассмотрим сети, такие как Canton. Она не пыталась модифицировать существующую инфраструктуру DeFi, а с самого начала проектировалась с учетом требований институтов к конфиденциальности, соблюдению норм и контролируемой совместимости. Ее цель не в том, чтобы привлечь банки в DeFi, а в том, чтобы использовать механизмы сотрудничества на основе блокчейна, сохраняя при этом требуемые институтами механизмы управления, конфиденциальности и операционного контроля.

Но успешная стратегия для институтов не обязательно требует полного разрушения. Morpho выбрала противоположный путь. Она не отказалась от своих компонентов DeFi, а сосредоточилась на том, чтобы сделать эти компоненты более удобными для институтов и эмитентов активов.

Например, фонд ACRED от Apollo включил Morpho в свою стратегию заимствования на блокчейне, сочетая родной компонент заимствования DeFi с распределением, соблюдением норм и структурой фонда на уровне института.

Конечная форма не является ни чистым DeFi, ни полностью изолированным технологическим стеком для институтов, а представляет собой модель, в которой институты выборочно принимают существующую криптоинфраструктуру и переупаковывают ее в соответствии со своими требованиями к контролю, соблюдению норм и распределению.

Этот новый класс создан специально для институциональных ограничений. Он черпает вдохновение из DeFi, но работает более разрешительно и в соответствии с нормами, поэтому он обязательно будет отличаться от всего, что существует сегодня.

Существуют команды, такие как Morpho, которые успешно адаптируют крипто-родную инфраструктуру для институциональных случаев, но предприниматели не должны рассматривать это как стандартный подход. Институты — это независимая группа клиентов с уникальными потребностями. Во многих случаях проектирование с учетом этих потребностей с самого начала будет более эффективным, чем модификация продуктов, изначально созданных для открытой сети.

Возможности продолжать строить в DeFi

Инновации, которые институты сегодня принимают, не возникли ни в банках, ни в управляющих компаниях, ни в существующей финансовой инфраструктуре. Все они пришли из открытой сети, из места, где предприниматели могут свободно экспериментировать с новыми рыночными структурами, новыми механизмами сотрудничества и новыми финансовыми компонентами.

Это различие имеет значение. Институты не являются основным источником инноваций в этой отрасли, разрешенный уровень часто находится ниже открытого уровня.

Это приводит к более важному стратегическому суждению: если вся отрасль сосредоточится на продаже чего-то банкам и управляющим компаниям, мы можем ошибочно принять большую клиентскую группу за всю возможность. TradFi — важный клиент, но не единственный.

Проектирование с учетом потребностей институтов — это законный и ценный путь, но это всего лишь одна полоса, а не вся дорога. Компании, которые могут долго существовать, — это те, которые всегда понимают, для кого они строят. Принятие институтами может быть огромной возможностью, но это не простое продолжение DeFi. Успех на одном рынке не гарантирует успеха на другом.

Если вы строите для институтов, то погружайтесь в это полностью. Не предполагайте, что успехи на крипто-родном рынке автоматически приведут к принятию корпоративными клиентами. Узнайте своих клиентов, поймите процесс закупок, сознательно проектируйте с учетом потребностей институтов.

Если вы строите для открытой сети, продолжайте это делать. Не отказывайтесь от своего видения только потому, что институты являются самыми громкими покупателями на текущем рынке.

Помните: эти два пути взаимодополняют друг друга, а не конкурируют. Один отвечает за адаптацию, коммерциализацию и масштабирование проверенных инноваций, другой — за их открытие.

Некоторый вариант этой технологии почти неизбежно станет частью финансового канала существующей системы TradFi, но это не единственное будущее, которое строится. Открытая сеть по-прежнему является самой важной экспериментальной площадкой и источником инноваций в этой отрасли, многие компоненты, на которых будет основана инфраструктура институтов завтрашнего дня, вероятно, будут первыми созданы именно там.

TradFi не принимает DeFi, она просто выборочно принимает соответствующие ее модели части.

Возможности предпринимателей заключаются не в том, чтобы одновременно преследовать все рынки, а в том, чтобы четко понять, для какого рынка они на самом деле строят, а затем действовать в соответствии с этим. В будущем, возможно, действительно будут построены на основе институциональной инфраструктуры, но самые важные из этих инноваций по-прежнему будут поступать из открытой сети.