ARK Invest 分析師：Hyperliquid 進入 RWA 時代，HIP-3 交易量首次超過加密資產

作者：@lufeieth

原推文：https://x.com/LorenzoARK/status/2080351645796614297

圖：Hyperliquid：永續期貨成交量構成

圖例中的類別分別為 HYPE、比特幣、其他一層代幣、現實世界資產、項目代幣、AI 智能體代幣和 Meme 幣。

一、原文翻譯

我們正在進入 DeFi 的一個新時代。

Hyperliquid 有史以來第一次在單周內，來自現實世界資產（RWA）的交易量超過了加密資產。RWA 占總交易量的 54%。

另一個更有意思的趨勢是，自 6 月以來，HIP-3 上的個股交易量已經超過指數和大宗商品。目前，全部 RWA 交易量中有 61% 來自個股。

我現在已經不再確信，RWA 交易會自然而然地集中到與加密資產相同的交易平台上。RWA 內部很可能出現不同細分類別的領導者。掌握 BTC、ETH、SOL 訂單流的重要性，未來可能遠低於很多人的預期。

為了更直觀地理解這個規模：

上周所有 DEX 的永續合約成交量為 790 億美元。

Hyperliquid 的成交量為 500 億美元。

其中，HIP-3 RWA 交易量為 260 億美元。

換句話說，僅 Hyperliquid 的 RWA 市場，其規模就已經超過其他所有 DEX 的加密資產永續合約成交量之和。

如果你現在仍然只關注加密代幣交易，我認為你關注錯了市場。

數據來源：Blockworks。

二、這張圖真正說明了什麼

從圖中的周度成交量結構看，2025 年末以前，Hyperliquid 的交易量主要由比特幣和其他一層代幣貢獻。進入 2026 年後，RWA 占比持續上升，到最近一周已經達到約 54%，成為平台最大的交易類別。

這意味著 Hyperliquid 的產品定位正在發生一次重要躍遷：

Hyperliquid 正在從"鏈上加密永續合約交易所"，向"全球化、全天候、多資產衍生品交易平台"演進。

這種變化的戰略價值很高。加密資產的可交易品種和總市場規模相對有限，股票、指數、商品、外匯及其他傳統資產的衍生品市場，則提供了更大的潛在交易池。Hyperliquid 的增長天花板因此不再完全受制於加密貨幣市場。

尤其值得注意的是，RWA 增長的核心已經從黃金、原油、標普500等宏觀資產，進一步轉向個股。當前第三方市場快照顯示，Hyperliquid HIP-3 日成交量中，股票約占 63%，指數約占 20%，商品約占 16%，與原文所說的 61% 基本一致。

這表明鏈上用戶最強烈的需求可能是：

以穩定幣作為保證金，全天候交易美股個股的槓桿價格敞口。

用戶真正購買的是全球准入、24 小時交易、槓桿、低摩擦資金轉移和自托管體驗。

三、這裡的"RWA交易"需要準確理解

HIP-3 上的股票、指數和商品主要是永續合約。交易者獲得的是對標的資產價格的合成敞口，沒有真實股票交割，也不享有股東投票權、公司資產索取權等權益。價格通過預言機和資金費率機制與外部市場保持接近。

因此，這組數據證明的是：

鏈上合成股票衍生品已經產生很強的交易需求。

它暫時無法直接證明真實股票代幣化、鏈上股權登記和證券原子結算已經獲得同等程度的採用。

這是兩條不同的發展路徑：

1. 合成資產路徑：用戶以 USDC 作為保證金，交易股票價格。

2. 證券代幣化路徑：用戶實際持有具有法律權利的鏈上證券。

前者啟動速度快、資本效率高，同時承擔預言機、資金費率、市場操縱和監管風險。後者需要托管、發行人、經紀商、轉讓代理、清算系統及證券法規共同配合，推進速度更慢。

四、原作者對"交易平台分化"的判斷只說對了一半

作者認為 RWA 可能形成獨立的細分類別領導者，股票、商品和加密資產未必最終集中在同一家平台。這個判斷有一定道理，因為不同資產需要不同的預言機、做市商、交易時段處理、風險參數和監管安排。

但 HIP-3 的架構允許這種專業化發生在 Hyperliquid 內部。

HIP-3 允許第三方部署自己的永續合約市場。部署者負責定義合約、預言機、槓桿限制及市場運營，同時繼承 HyperCore 的訂單簿和保證金基礎設施。當前部署門檻為質押 50 萬枚 HYPE，部署者固定獲得相關交易費的 50%。

因此，未來可能形成兩層結構：

底層交易基礎設施領導者：Hyperliquid。

細分資產運營領導者：trade[XYZ] 等 HIP-3 部署者。

當前快照中，trade[XYZ] 貢獻了約 55.77 億美元的 HIP-3 日成交量，而 HIP-3 總成交量約 55.85 億美元，占比接近 99.9%。這說明當前 RWA 增長高度集中於單一部署者。

所以，RWA 出現細分類別龍頭，並不必然削弱 Hyperliquid。只要這些龍頭繼續使用 HyperCore 的撮合、保證金和結算基礎設施，Hyperliquid 仍然控制關鍵底層。

五、這組數字存在一個明顯的算術問題

按照原文給出的數字：

全體 DEX 永續成交量為 790 億美元。

Hyperliquid 為 500 億美元。

其他 DEX 合計應為 290 億美元。

Hyperliquid 的 HIP-3 RWA 成交量為 260 億美元。

因此：

260 億美元低於 290 億美元。

原文最後所說的"Hyperliquid RWA 成交量大於其他所有 DEX 的加密永續成交量之和"，無法由上述三組數字直接推出。

這可能來自不同的統計時間窗口、不同的數據源，或者 790 億美元的統計口徑沒有包含部分 HIP-3 成交量。原文沒有交代清楚。單純的四捨五入無法解釋約 30 億美元的差額。

六、對 HYPE 投資邏輯的影響

這是對 HYPE 長期基本面較強的正面信號，核心價值有三層。

第一，TAM 擴張。Hyperliquid 開始進入股票、指數、商品和外匯衍生品市場，潛在交易池遠大於純加密永續市場。

第二，收入來源去加密周期化。個股財報、宏觀數據、商品波動和地緣事件都可以獨立產生交易需求，平台對 BTC 牛熊周期的依賴度可能下降。

第三，網絡效應強化。更多市場帶來更多交易者、做市商、抵押資產和開發者，進一步提高新平台冷啟動的難度。

但成交量無法直接等同於收入和代幣價值捕獲。HIP-3 部署者獲得 50% 的交易費，而且 trade[XYZ] 對部分合約啟用了 Growth Mode，交易費率可以降低 90% 以上。成交量快速上升期間，單位成交量收入可能同時下降。

接下來最重要的指標應當是：

RWA 手續費收入、未平倉量、活躍交易者留存、買賣價差、非激勵成交占比，以及 RWA 手續費最終進入 HYPE 價值捕獲機制的金額。

七、對 USDC 和 Circle 的影響

trade[XYZ] 目前的股票永續合約以 USDC 作為抵押品，股票價格以美元計價。

這對 USDC 構成直接利好，因為 USDC 開始承擔三個角色：

1. 交易保證金。

2. 盈虧結算單位。

3. 股票、加密資產和其他資產之間的統一資金賬戶。

但每周 260 億美元成交量並不意味著增加 260 億美元 USDC 需求。永續合約成交量是反覆周轉的名義金額，同一筆 USDC 保證金可以在一周內支持多次交易。

Circle 真正受益的程度取決於：

平均保證金餘額、USDC 在 Hyperliquid 上的長期沉澱規模，以及 USDC 能否繼續保持 HIP-3 主要抵押資產地位。

最終判斷

這組數據的重要性很高，但最準確的結論應當是：

鏈上金融目前最先爆發的 RWA 應用，可能是以 USDC 為保證金的全天候合成股票交易，而非真實股票所有權的鏈上遷移。

Hyperliquid 已經初步證明，同一套鏈上訂單簿和穩定幣保證金系統，可以同時承載加密資產與傳統資產價格敞口。它未來更接近一個開放式、全球化的鏈上 CME 與納斯達克衍生品平台組合。

原作者關於"只看加密交易可能錯過更大市場"的方向值得重視。關於"BTC、ETH、SOL 訂單流將不再重要"的判斷仍然偏早。加密交易流為 Hyperliquid 提供了初始用戶、做市資本、抵押品、品牌和流動性，是其進入 RWA 市場的重要冷啟動優勢。

建議設置每周監測，持續跟蹤 HIP-3 的 RWA 成交量、未平倉量、手續費收入、trade[XYZ] 集中度及 USDC 抵押餘額。

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Hyperliquid 的 RWA 版圖：HIP-3 上正在交易哪些股票、指數與商品

截至 2026 年 7 月 24 日前後的實時數據，Hyperliquid 上約有 115 個 HIP-3 市場，涉及 4 個部署方。RWA 成交量幾乎全部集中在 XYZ，當前結構大致為：個股 63%、商品 19%、指數 17%、其他類別約 0.4%。(OAK Research)

一、個股與股票 ETF

這是當前規模最大、增長最快的類別。

半導體與 AI 產業鏈

NVDA、AMD、MU、INTC、SNDK、MRVL、TSM、ASML、AVGO、QCOM、WDC、SKHX、SMSN、KIOXIA、DRAM、SMH、LITE。

其中，SK 海力士 SKHX、Micron MU、DRAM 指數、SanDisk SNDK 近期成交量非常突出，說明 HIP-3 的個股增長很大程度上由 AI、存儲和半導體行情驅動。(OAK Research)

大型科技與軟體

AAPL、MSFT、GOOGL、AMZN、META、ORCL、NFLX、PLTR、NOW、IBM、ARM。

加密金融與高波動股票

CRCL、COIN、HOOD、MSTR、STRC。

這類資產與加密市場的用戶群高度重合，天然適合使用 USDC 保證金進行全天候交易。(OAK Research)

新能源、太空、AI 基礎設施及其他熱門股

TSLA、RIVN、RKLB、SPCX、CRWV、NBIS、CBRS、BOT、HIMS、LLY、GME、DKNG、DELL、BX、BABA、SOFTBANK 等。(OAK Research)

亞洲股票與國家 ETF

SKHX，SK 海力士 SMSN，三星電子 HYUNDAI，現代汽車 TSM，台積電 ADR BABA，阿里巴巴 EWY，韓國股票 ETF EWJ，日本股票 ETF EWT，台灣股票 ETF

trade[XYZ] 會將韓國股票的韓元價格通過 USD/KRW 匯率換算成美元價格，再以 USDC 進行保證金和盈虧結算。(Trade Docs)

二、股票指數

主要包括：

1. XYZ100，類似納斯達克100的大型非金融科技成長股指數

2. SP500，標普500指數

3. KR200，韓國 KOSPI 200 指數

4. JP225，日經225指數

5. 部分第三方部署方還提供 USA500 等相似產品

XYZ100 和 SP500 目前都是 HIP-3 成交量最大的市場之一。(OAK Research)

三、大宗商品

HIP-3 已經形成較完整的宏觀商品產品線：

能源

CL，WTI 原油 BRENTOIL，布倫特原油 NATGAS，Henry Hub 天然氣

貴金屬

GOLD，黃金 SILVER，白銀 PLATINUM，鉑金 PALLADIUM，鈀金

工業金屬

COPPER，銅

當前成交量最高的 HIP-3 市場之一就是 WTI 原油，布倫特原油、白銀和黃金也有較大成交量。商品在傳統期貨市場休市期間仍可在 HIP-3 內部繼續交易，這使其具備周末地緣政治和宏觀事件的價格發現功能。(OAK Research)

四、外匯

當前主要包括：

EUR，EUR/USD JPY，USD/JPY GBP，GBP/USD

最大槓桿可達到約 50 倍，正常外部價格覆蓋時間接近傳統外匯市場的 24 小時、每周 5 天。(Trade Docs)

五、行業和主題 ETF

除了國家 ETF，HIP-3 還上線了一些行業和主題 ETF：

URNM，鋸齒礦及核能產業 ETF SMH，半導體 ETF XLE，美國能源板塊 ETF EWY，韓國 ETF EWJ，日本 ETF EWT，台灣 ETF

這些產品在分類統計中有時被歸入"Stocks"，因此圖表中的 61% 個股成交量，嚴格來說可能包含部分 ETF 和股票型產品。(OAK Research)

六、Pre-IPO 與特殊資產

HIP-3 還可以上線未上市公司估值合約。

目前 trade[XYZ] 文檔中的相關例子包括：

QNT，Quantinuum 預 IPO 合約

歷史上還出現過 OpenAI、Anthropic、SpaceX 和 Cursor 等私人公司合約。不過 Ventuals 已經停止運營，其原有 HIP-3 市場安排在 2026 年 6 月 19 日前結算並停止交易，因此不能繼續把 OpenAI 和 Anthropic 視為當前活躍市場。(Trade Docs)

SpaceX 等公司在完成 IPO 後，可以轉換或重新歸類為普通股票價格永續合約。

七、當前真正貢獻主要成交量的資產

從近期 24 小時排名看，HIP-3 成交量較大的 RWA 包括：

1. WTI 原油 CL

2. SK 海力士 SKHX

3. 納斯達克 100 類指數 XYZ100

4. 布倫特原油 BRENTOIL

5. Micron MU

6. 標普 500 SP500

7. DRAM 存儲指數

8. SpaceX SPCX

9. 白銀 SILVER

10. SanDisk SNDK

因此，HIP-3 當前的 RWA 增長核心可以概括為：

AI 半導體個股、美國股票指數、能源商品和貴金屬。(OAK Research)

需要注意，以上全部是合成永續合約。交易者獲得對應資產的價格敞口，不持有真實股票、ETF 或商品，也沒有分紅權、投票權和法律所有權。交易通常使用 USDC 作為保證金，通過預言機、資金費率和做市機制跟蹤外部資產價格。(OAK Research)
我可以每周跟蹤 HIP-3 新增資產、個股成交量排名和 RWA 手續費收入變化。