每一次偉大的金融基建，都始於一場投機狂歡？

原文作者：Prathik Desai

原文編譯：Saoirse，Foresight News

「當一個國家的資本發展淪為賭場交易活動的副產品時，資本建設這項事業大概率會走向失敗。」------ John Maynard Keynes，1936 年

加密行業饱受詬病，外界普遍認為行業完全由投機驅動，不少人將其稱作毫無基本面支撐的賭場。但很多人沒有意識到：投機往往是市場演化的先行信號。一群被主流圈層鄙夷的投機者聚集在一起，匯聚形成流動性，而日後成熟合規的業務，正是依托這份流動性搭建起來的。

在本文中，我將結合近期加密市場的現象，剖析這條演化路徑：一條初衷服務股票交易的公鏈上線 Meme 幣發行平台；一家永續合約交易平台轉型搭建大宗商品交易基礎設施；還有一家經紀商，依靠青蛙主題代幣帶來的資金，支撐自身鏈上股票交易體系建設。

故事就此展開……

在加密領域，投機有著諸多代名詞：市場噪音、泡沫、賭場。但人們幾乎從未正視一點：在行業走向成熟的進程中，投機能夠成為上層業態賴以生長的基石。

但必須釐清：並非所有泡沫都能轉化為根基。長期停留在純粹炒作層面的泡沫，終將快速破滅。可如果泡沫能夠和可持續的交易場景結合、持續產生交易活躍度，它就能夠成為地基，承載更多業務落地。

這並不是新興現象，金融漫長的發展史上早已反覆上演。

不妨回顧 19 世紀 40 年代的芝加哥穀物市場。芝加哥期貨交易所推出期貨市場，初衷是幫助收成充滿不確定性的農民提前鎖定售價，最大限度降低虧損。但每一位想要遠期賣出糧食的農戶，都需要交易對手願意承接遠期多頭、承擔價格風險。投機者填補了這一空白。風險轉移市場能夠運轉，本質就是投機資本主動承接農戶想要剝離的價格風險。

期貨市場誕生的關鍵，是把「實物穀物」和「作為交易商品的穀物」進行剝離。美國歷史學家 William Cronon 將這一過程稱為穀物抽象化。穀物交易被簡化為倉單票據之後，所有權得以自由流轉，投機者大規模參與交易。海量投機交易創造充足流動性，農戶隨時能夠找到交易對手。充沛流動性最終讓芝加哥成長為全球小麥定價中心。

有趣的是，當時大量民眾抵制、憎惡這類交易。格蘭奇運動公開抨擊交易所投機者，指責他們依靠農民的勞動坐收漁利。但這套機制最終演變為全球農業經濟不可或缺的價格發現基礎設施。倘若 19 世紀 70 年代沒有投機者充當交易對手，如今全球小麥市場根本不會擁有成熟的定價體系。

經濟學家 John Maynard Keynes 關於投機的論述廣為人知，而他完整的觀點，更清晰揭示了投機的雙重作用。Keynes 將市場活動劃分為兩類：實業投資，也就是預判資產長期存續周期內產生的收益；投機，則是預判市場大眾接下來的交易行為。他擔憂，流動性充足的市場裡，投機行為會反噬實業投資。

深入研讀他的論述，就能看見投機兼具兩面性。

「倘若投機者只是實業浪潮之上泛起的泡沫，並不會造成嚴重危害。但當實業投資淪為投機漩渦之上的泡沫時，局勢就十分危險。當一個國家的資本發展淪為賭場活動的副產品時，資本建設這項事業大概率會走向失敗。」

脫離底層標的獨立存在的投機極具風險；但如果投機錨定具備價值的底層資產，就能發揮正向作用。

早在史上首部證券市場著作 ------Joseph de la Vega 於 1688 年寫成的《混亂中的混亂》中，作者就提到，阿姆斯特丹交易所同時吸引投資者與博弈者。現存絕大多數交易所都是如此起步。但隨著時間推移，這段歷史漸漸被人淡忘，人們形成一種刻板印象：嚴肅的投資需求才是交易所誕生的初衷。事實並非如此。

回望當下

8 月 5 日，加密行業最大去中心化交易所 Uniswap 推出 Pools 發行平台，允許用戶在 Robinhood Chain 發行、交易 Meme 幣。這條區塊鏈由同名經紀公司打造，最初目標是服務平台 3000 萬入金賬戶，開展代幣化股票交易。

故事遠不止於此。Pools 平台正式上線前，交易員就挖掘出尚未公開的智能合約，通過合約完成超 1.5 億美元交易。這迫使 Uniswap 同時兼容測試版與正式版合約，並推遲上線計劃。平台頭部代幣 FRONG，名稱源自 Uniswap 預熱產品所用青蛙視頻的檔案名，依靠同一套合約提前六天鑄造；平台正式開放當日，該代幣持有者數量達到 12141 人。

大家可以自行解讀這件事：一筆規模約 1.5 億美元的資金，在尚未正式啟用的基礎設施上交易一款青蛙主題代幣，而這條公鏈最初是為證券交易搭建。如今 FRONG 也成了 Pools 平台非正式吉祥物。很難不讓人猜測，這是一個有意策劃的行動，目的是為 Uniswap 最新 V4 版本公鏈引流。即便並非刻意安排，鏈上 Uniswap V4 單日交易量也從 8620 萬美元暴漲至 2.283 億美元，幾乎翻了三倍。

但正如文章開篇所言，並非所有泡沫與投機都能催生可持續業態。一項投機業務能否長久存續，核心取決於它投機的標的是什麼。我們可以參考 shturl.c。

多年以來，shturl.c 一直把投機作為核心產品，如今已是規模最大的 Meme 幣發行平台。平台上七成 Meme 幣生命周期不足一天，只有極少數能夠存活超過一個月。

@Coingecko

2026 年 1--7 月，該協議手續費收入相比去年同期近乎腰斬，僅有 4.2 億美元。即便如此，它仍是加密行業創收能力最強的協議之一，去年全年營收 6.2 億美元，淨利潤 5.84 億美元。

同類型平台還有 Hyperliquid。平台最初主打高槓桿加密貨幣交易，滿足交易者方向性押注需求。之後，平台把槓桿交易模式拓展至各類全天候交易、和加密無關的資產。依托 HIP-3 治理框架，平台現已上線英偉達、特斯拉、納斯達克追蹤標的、黃金、原油、白銀、股指等品種的永續合約。每逢週日突發原油新聞，交易者可以立刻建立頭寸，而傳統市場要等到週一才開盤。

7 月初，平台現實資產永續合約交易量史上首次超越加密貨幣交易，占總成交量 52%。

儘管 Hyperliquid 整體交易量較 2025 年峰值縮水近一半，但現實資產交易規模的增長抵消了加密交易對的下滑。這正是投機能夠創造的價值：Hyperliquid 將吸引原生加密用戶的槓桿投機模式，遷移到黃金、上市前企業股權、股指等品類，搭建起一套全天候定價層，如今不少傳統交易平台都在效仿這套模式。

Robinhood Chain 正在實時複刻這條發展路徑。

雖然團隊將這條公鏈定位為鏈上股票交易底層基礎設施，但 CEO Vlad Tenev 十分樂見 Meme 幣交易者帶來的流量。

「我們打造 Robinhood Chain，目標是成為現實資產交易最優公鏈…… 但它用來交易 Meme 幣，體驗同樣出色。」

依托 Meme 幣交易熱潮，這條公鏈上線三週後日活躍用戶就超越 Base 鏈。Meme 幣交易帶來的流量與資金，就是未來鏈上股票交易體系發展的種子資本。

當然，這不代表投機最終一定能升級為成熟業務。能否完成轉型，取決於平台自身的選擇。

Robinhood 手握 3000 萬入金用戶，擁有多條業務線，強大的分發能力有望把 Meme 幣交易帶來的流量，轉化為鏈上證券交易的用戶基礎。我們可以看到，其第二季度預測市場營收同比暴漲十餘倍，達到 1.56 億美元，占到平台交易總收入的 20%。

投機的本質

很多人始終無法理解投機。投機本身無絕對好壞。剝離所有附加標籤，投機只是人類最古老的本能之一。

當人們把自身觀點轉化為金融押注，投機便自然而然誕生。

從最原始的形態來看，投機就是四處尋找定價標的的流動性；流動性流向哪裡，就會為哪個標的定價。標的可以是一袋小麥、英偉達股票、名為 frong.mp4 的青蛙視頻、一場足球賽事結果，或是總統候選人獲勝概率。

底層資產本身的屬性，決定投機的發展方向與邊界。一旦失去有價值的底層標的支撐，同樣一筆資金催生的炒作，最終難以沉澱出長期、有價值的成果。這條規律貫穿金融發展史，加密行業正走在同樣的道路上。

Hyperliquid 將槓桿交易和黃金等標的綁定，短短兩年搭建起全新定價體系；Robinhood 借著 Meme 幣投機帶來的意外流量，同步建設鏈上證券交易底層通道。

投機最終能夠構築出什麼樣的體系，取決於底層標的能夠承載多少價值。