最大買家離場在即，ETH 每天超 700 萬美元潛在拋壓誰來接？

作者：Zhou，ChainCatcher

10 月 7 日，以太坊金庫公司 Bitmine 董事長 Tom Lee 在新加坡 Token2049 大會上表示，公司持有的 ETH 達到總供應量的 5% 後將停止買入，5% 是硬上限。

據 Bitmine 披露，截至 10 月 4 日，公司持有 6,016,414 枚 ETH，約占總供應量的 4.9%。距離上限已不足 10 萬枚，按公司近期的買入節奏，一個半月左右即可買滿。

這也意味著，ETH 過去一年多最穩定的買家即將離場。與此同時，ETH 現貨 ETF 最近持續流出，10 月 7 日至 8 日 ETH 累計下跌約 8.2%。Bitmine 停手後，市場能否自行承接？

Bitmine 一度承接七成新增 ETH

眾所周知，Bitmine 自 2025 年 6 月 30 日啟動 ETH 金庫策略，此後每週都在買入。公司把持有 ETH 總供應量 5% 的目標稱為 5% 鍊金術。

Tom Lee 提到，公司起初以為完成這個目標需要五年，結果只用了一年多。

建倉最快的時候，Bitmine 單週買入量一度超過 10 萬枚。今年 5 月起，公司主動放慢節奏，單週買入降至數萬枚，近幾週進一步降到 1.5 萬枚左右。即便如此，2026 年以來 Bitmine 累計增持的 ETH 仍超過 100 萬枚。

據 SoSoValue 數據，截至 10 月 8 日，美國 ETH 現貨 ETF 總資產淨值約 156.4 億美元，約占 ETH 市值的 5.17%。Bitmine 一家約占 4.9%，持倉規模已與全部美國 ETH 現貨 ETF 相當。

這股買盤對 ETH 有多重要，需要放到 ETH 的供給端來看。

以太坊轉向權益證明後，新增的 ETH 以獎勵形式發放給質押者，發行量隨全網質押規模上升而增加。另一端，用戶支付的基礎手續費會被銷毀。2024 年 Dencun 升級後，二層網絡的手續費大幅下降，銷毀量隨之萎縮，ETH 從此回到淨增發狀態。

據 ultrasound.money 數據，過去 7 日 ETH 新增發行 20,876 枚，銷毀僅 655 枚，日均新增約 2,980 枚（約合 722 萬美元），按年計算的供應增長率約為 0.86%。

據 Bitmine 公告，上週公司在市場上買入 15,112 枚 ETH，約為同期新增發行量的 72%。也就是說，近一段時間 ETH 每天新增的供給，有七成左右被這一家公司吸收。

然而，這股買盤並沒有托住價格。2025 年 10 月 ETH 見頂後，加密市場進入熊市，儘管三季度 ETH 曾有不小的反彈，但進入 10 月後再度走弱，近一年跌幅仍超過 40%。

5% 硬上限之後，Bitmine 或由買轉賣

5% 並非一開始就是 Bitmine 的硬上限。此前 Tom Lee 接受採訪時曾表示，如果以太坊的應用持續擴展、更多企業開始持有 ETH，持有超過 5% 也有其合理性，公司可能在 2027 年再評估這一問題。

Lee 還提到，Bitmine 每年約 3 億美元的質押收入，足以覆蓋 9.5% A 系列優先股每年 3,000 萬至 3,500 萬美元的股息，公司沒有因資金需要而賣出 ETH 的理由。

如今 Lee 的口徑收緊，其表示 5% 是硬上限，公司不會持有超過這個比例的 ETH。在他看來，有了硬上限，股東就不必擔心公司繼續融資買幣，BMNR 在上漲行情中更有機會跑贏 ETH。

這番表態與 Bitmine 近一年的處境有關。金庫公司的股價一旦跌破所持資產的價值，增發股票買幣就會稀釋每股對應的 ETH。Bitmine 今年已回購 2,100 萬股，Lee 在公告中稱這是加密金庫公司有史以來規模最大的股票回購。

有加密 KOL 認為，硬上限消除了 BMNR 的股權稀釋隱患，Lee 對此表示認同。對 ETH 市場而言，這意味著一個持續買家的退出已成定局。

停買之後，Bitmine 的持倉也不會就此靜止。Tom Lee 還提到過，達到 5% 之後，公司可以賣出收到的質押獎勵來維持占比。

據 Bitmine 公告，截至 10 月 4 日，公司已質押 5,067,309 枚 ETH，占持倉的 84%，7 日年化收益率為 2.63%，預計年化質押收入約 3.63 億美元。按此推算，Bitmine 每年可獲得約 13.3 萬枚 ETH 獎勵。

ETH 供應本身也在增長，每年淨增約 105 萬枚，其中 5% 約 5.3 萬枚，Bitmine 可以保留而不突破上限。若要把占比維持在 5%，Bitmine 每年或需賣出約 8 萬枚獎勵。

不過從規模看，8 萬枚 ETH 按當前價格約合 2 億美元，日均不到 60 萬美元，對市場的直接衝擊有限。真正的變化在於方向，Bitmine 可能從每週吸收七成新增供給的買家，變為持續釋放少量 ETH 的賣方。

本金則不在出售之列。Lee 此前表示，公司沒有出售核心持倉的必要，已質押的 507 萬枚 ETH 仍在為公司產生收益。

接棒買盤尚未出現，多空分歧擴大

Bitmine 離場在即，市場自然把目光轉向其他買家，但幾條主要的需求渠道暫時都沒有接棒的跡象。

首先是 ETF。據 SoSoValue 數據，伴隨 ETH 反彈，8 月和 9 月 ETH 現貨 ETF 曾連續兩個月淨流入，進入 10 月後轉為淨流出。自 9 月 29 日起，ETF 已連續 8 個交易日淨流出，累計約 6.41 億美元，其中 10 月以來淨流出 5.79 億美元。

尤其是 Lee 發言前後幾天。10 月 6 日單日淨流出 2.02 億美元，幾乎全部來自貝萊德旗下的 ETHA，10 月 7 日和 8 日又分別流出 1.61 億美元和 7,254 萬美元。

交易所的數據指向類似的方向。據幣安儲備金證明，9 月用戶 ETH 餘額下降 4.61%，約合 4.99 億美元，同期用戶 BTC 持倉增加約 5.37 億美元。

其他 ETH 金庫公司也難以接棒。股價低於持幣價值時，增發買幣的模式難以為繼。以第二大 ETH 金庫公司 SharpLink 為例，今年 6 月 ETH 處於低位時，它只買入約 5,000 枚，這也是其八個月來的首次增持。

此後 SharpLink 的持倉增長主要來自質押獎勵。據 Lookonchain 監測，截至 9 月底，SharpLink 持有約 89.21 萬枚 ETH，累計獲得質押獎勵 2.79 萬枚。

不過本月初，Lee 指出，以太坊金庫公司目前合計持有 ETH 供應量的 7%，本輪周期內這一比例可能升至 15%。照此計算，Bitmine 停手後，其他機構仍需買入約 980 萬枚 ETH。

質押端的情況稍好。截至 10 月 6 日，等待進入質押的 ETH 約 150 萬枚，退出隊列約 76.7 萬枚，進入隊列明顯多於退出隊列。不過，退出隊列此前因 MetaMask 9 月 30 日披露的安全事件一度升至 85.1 萬枚。Lido 表示，這部分預防性退出的 ETH 會逐步重新質押，因此進入隊列中有一部分是回流的 ETH，並非全部是新增需求。

對於 ETH 的前景，Lee 依然較為樂觀。他表示，加密牛市已於 8 月啟動，可能成為史上最大的一輪，驅動力來自機構推動的資產代幣化、代際財富轉移、金庫公司對供給的吸收，以及 AI 代理的鏈上支付。

加密 KOL 藍狐也表示，Bitmine 只買到 5% 是對的，在低位完成囤積之後，Lee 接下來的主要任務是為 ETH 講敘事，推動以太坊成為鏈上華爾街的結算層。

不少人認為，5% 是公司自己設定的上限，Bitmine 停買並不代表價格必然下跌。但停手之後，ETH 少了個穩定的大額買方，價格將更依賴 ETF、質押需求和其他機構，波動可能放大。

也有觀點從集中度出發，認為停止買入是一種值得肯定的克制，單一機構可以成為最大的參與者，但不應試圖主導以太坊。